“超級(jí)星期二”在即，美國(guó)民主黨誰(shuí)會(huì)勝出？

本文來(lái)自微信公眾號(hào)“債市覃談”，作者：覃漢、潘琦。

導(dǎo)讀：

“超級(jí)星期二”來(lái)臨之前，民主黨選情將維持焦灼局面。綜合來(lái)看，憑借前三州初選的強(qiáng)勢(shì)表現(xiàn)，桑德斯反超拜登成為領(lǐng)跑者，彭博的上升勢(shì)頭也十分明顯，但是目前來(lái)看沒(méi)有候選人有絕對(duì)優(yōu)勢(shì)。

展望“超級(jí)星期二”，誰(shuí)最有可能獲勝？歷史經(jīng)驗(yàn)表明“超級(jí)星期二”很大程度上決定了黨內(nèi)總統(tǒng)候選人提名。民調(diào)數(shù)據(jù)顯示桑德斯贏(yíng)得民主黨“超級(jí)星期二”的可能性較大，但是票數(shù)優(yōu)勢(shì)很難說(shuō)。FiveThirtyEight的初選模型預(yù)測(cè)桑德斯將在民主黨“超級(jí)星期二”中大勝，而第二名的彭博將會(huì)以微弱優(yōu)勢(shì)領(lǐng)先拜登。

民主黨候選人的政策主張和選民結(jié)構(gòu)特征：我們從稅改、醫(yī)療、教育、貿(mào)易、監(jiān)管、氣候變化和能源政策角度，系統(tǒng)梳理了民主黨不同候選人的政策主張。根據(jù)民主黨選民的政治傾向、年齡、種族以及性別結(jié)構(gòu)分析，桑德斯、拜登和彭博相比于其他候選人更具優(yōu)勢(shì)，且桑德斯的優(yōu)勢(shì)相對(duì)明顯。

近期美債走勢(shì)回顧與展望：2月以來(lái)，10年期美債和3月期國(guó)庫(kù)券的期限利差重現(xiàn)倒掛。直接原因是長(zhǎng)端利率下行，但是衰退風(fēng)險(xiǎn)言時(shí)尚早。市場(chǎng)降息預(yù)期上周有所抬升，預(yù)期從之前的美聯(lián)儲(chǔ)最快在9月降息提前到7月，全年1-2次降息。美債在負(fù)利率時(shí)代的配置價(jià)值依舊十分明顯。短期來(lái)看，美股似乎對(duì)衛(wèi)生事件帶來(lái)的不確定性和經(jīng)濟(jì)擾動(dòng)并不擔(dān)憂(yōu)，更多演繹的還是中美貿(mào)易協(xié)議達(dá)成后投資者預(yù)期和風(fēng)險(xiǎn)偏好改善、美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策維持寬松和全球流動(dòng)性改善的邏輯。

正文

1.  “超級(jí)星期二”來(lái)臨之前，民主黨選情將維持焦灼局面

愛(ài)荷華、新罕布什爾和內(nèi)華達(dá)三州初選的結(jié)果證明，“超級(jí)星期二”之前民主黨選情將維持焦灼局面。桑德斯表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)，獲得34張初選代表票；“黑馬”布蒂吉格初選表現(xiàn)亮眼，以23票位居次席；而在初選前全國(guó)民調(diào)一直領(lǐng)跑的拜登表現(xiàn)低迷，以8票與沃倫并列第三。根據(jù)RealClear Politics的民調(diào)數(shù)據(jù)，拜登將有望在2月29日南卡羅來(lái)納州初選中逆轉(zhuǎn)最近頹勢(shì)。值得注意的是，彭博采取非常規(guī)策略，直接放棄參加二月初選的4個(gè)州，大膽押注“超級(jí)星期二”。

海外跟蹤美國(guó)大選選情的方式主要有三種：第一種是跟蹤各大媒體民調(diào)數(shù)據(jù)的調(diào)查機(jī)構(gòu)，主要的代表是RealClear Politics和FiveThirtyEight，前者取不同民調(diào)數(shù)據(jù)的均值，后者會(huì)對(duì)不同民調(diào)數(shù)據(jù)進(jìn)行修正再計(jì)算均值，均包含了每個(gè)州選票以及各大媒體民調(diào)的實(shí)時(shí)更新，兩者目前數(shù)據(jù)相差不大；第二種是美國(guó)政治博彩市場(chǎng)交易行為，主要代表是PredictIt；第三種是預(yù)測(cè)模型，主要代表是FiveThirtyEight的初選模型，它會(huì)結(jié)合民調(diào)數(shù)據(jù)、選民人口分布、黨內(nèi)人士支持、競(jìng)選資金、候選人經(jīng)驗(yàn)、各州初選結(jié)構(gòu)等進(jìn)行模擬預(yù)測(cè)。

綜合來(lái)看，憑借前三州初選的強(qiáng)勢(shì)表現(xiàn)，桑德斯反超拜登成為領(lǐng)跑者，彭博的上升勢(shì)頭也十分明顯，但是目前來(lái)看沒(méi)有候選人有絕對(duì)優(yōu)勢(shì)。

根據(jù)RealClear Politics的民調(diào)數(shù)據(jù)，桑德斯的全國(guó)民調(diào)支持率首次反超拜登，目前以29.3%的支持率領(lǐng)跑，而拜登的支持率則大幅下降到17.2%，位居次席，彭博以15.3%的支持率領(lǐng)先于一直下滑的沃倫的13.2%，此前表現(xiàn)亮眼的布蒂吉格的支持率為9.8%。

根據(jù)PredictIt的投注數(shù)據(jù)，政治博彩市場(chǎng)看好桑德斯和彭博收獲民主黨提名。桑德斯的隱含概率是51%，彭博是27%，布蒂吉格是10%，而拜登則為9%。

根據(jù)FiveThrityEight的初選模型，桑德斯獲得半數(shù)以上初選選票的概率是48%，拜登則為9%，彭博4%，但是模型也給出了無(wú)人獲得半數(shù)以上初選選票的概率為39%。如果無(wú)人獲得半數(shù)以上初選選票，意味著提名的懸念將會(huì)保留到7月的民主黨代表大會(huì)。

2.  展望“超級(jí)星期二”，誰(shuí)最有可能獲勝？

2020年的“超級(jí)星期二”將會(huì)在3月3日舉行，這一天有 16 場(chǎng)民主黨初選（包括加州和德州），將選出1357 位代表（占初選代表總數(shù) 34%）。

歷史經(jīng)驗(yàn)表明“超級(jí)星期二”很大程度上決定了黨內(nèi)總統(tǒng)候選人提名。從1984年以來(lái)，在過(guò)去18次“超級(jí)星期二”中，有17次勝出者成為最終黨內(nèi)總統(tǒng)候選人提名（表1）。唯一的例外是1984年，但是那年共有3個(gè)“超級(jí)星期二”，最終獲得民主黨提名的孟代爾是在最后一個(gè)才殺出重圍。所以，如果候選人能在“超級(jí)星期二”中占據(jù)較大優(yōu)勢(shì)，基本上就能鎖定黨內(nèi)提名。例如1992年克林頓在最初的幾個(gè)州初選中屢戰(zhàn)屢敗，選情告急，但是“超級(jí)星期二”的大勝使他逆轉(zhuǎn)局面并收獲黨內(nèi)提名。在這樣的歷史背景下，彭博大膽押注“超級(jí)星期二”，花費(fèi)超過(guò)1.24億美元用在主要州的廣告宣傳，似乎也就不難理解了。

2020年“超級(jí)星期二”重點(diǎn)票倉(cāng)：加利福尼亞州（415票）、德克薩斯州（228票）、北卡羅來(lái)納州（110票）、維吉尼亞州（99票）和馬塞諸塞州（91票）。這5個(gè)州一共占據(jù)同一天16場(chǎng)初選總票數(shù)的69%。

目前民調(diào)數(shù)據(jù)顯示桑德斯贏(yíng)得民主黨“超級(jí)星期二”的可能性較大，但是票數(shù)優(yōu)勢(shì)很難說(shuō)。桑德斯在上述5個(gè)重點(diǎn)票倉(cāng)中的民調(diào)支持都領(lǐng)先拜登?？紤]到加州的初選代表票數(shù)最多（415票），按照民調(diào)支持率計(jì)算，桑德斯在加州有可能領(lǐng)先拜登48票，預(yù)計(jì)在上述5個(gè)州桑德斯凈領(lǐng)先拜登69票。因此拜登需要贏(yíng)得“超級(jí)星期二”當(dāng)天更多其他州的初選票數(shù)來(lái)追趕桑德斯。根據(jù)已有的民調(diào)數(shù)據(jù)，在俄克拉荷馬州和科羅拉多州，包括可能的阿拉巴馬州，拜登尚有追趕空間。

值得一提的是，FiveThirtyEight的初選模型預(yù)測(cè)桑德斯將在民主黨“超級(jí)星期二”中大勝，而第二名的彭博將會(huì)以微弱優(yōu)勢(shì)領(lǐng)先拜登。我們根據(jù)它對(duì)每個(gè)州候選人初選票數(shù)的預(yù)測(cè)，加總得到“超級(jí)星期二”的累計(jì)得票數(shù)預(yù)測(cè)值。預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)顯示桑德斯將會(huì)在16場(chǎng)初選中的14個(gè)勝出，累計(jì)獲得1357票中的551票（41%），領(lǐng)先第二名彭博274票，彭博以277票（20%）領(lǐng)先拜登的260票（19%）。

3.  民主黨候選人的政策主張和選民結(jié)構(gòu)特征

民主黨目前內(nèi)部陣營(yíng)分化，意識(shí)形態(tài)分裂，主要分為激進(jìn)派和溫和派。溫和派是民主黨主流。桑德斯和沃倫屬于激進(jìn)派，拜登、彭博和布蒂吉格屬于溫和派。在這里，我們系統(tǒng)梳理了民主黨不同候選人的政策主張，并且在隨后部分將對(duì)他們的選民結(jié)構(gòu)特征進(jìn)行分析。

稅改政策絕對(duì)是市場(chǎng)關(guān)注的重點(diǎn)。民主黨候選人的共識(shí)都是廢除特朗普稅改，提高個(gè)稅最高檔稅率和企業(yè)所得稅率，提高資本利得稅，設(shè)立金融交易稅，提高最低工資水平，區(qū)別在于是否主張財(cái)富稅。以桑德斯和沃倫為代表的激進(jìn)派支持累進(jìn)財(cái)富稅，桑德斯主張對(duì)財(cái)產(chǎn)超過(guò)3200萬(wàn)美元的家庭每年征收1%，主張征收更高的累進(jìn)遺產(chǎn)稅，而沃倫主張對(duì)財(cái)產(chǎn)超過(guò)5000萬(wàn)美元的家庭每年征收2%的財(cái)富稅對(duì)財(cái)產(chǎn)超過(guò)5000萬(wàn)美元的家庭每年征收2%的財(cái)富稅，對(duì)財(cái)產(chǎn)超過(guò)10億美元的家庭征稅6%。拜登和彭博雖然沒(méi)有提出征收財(cái)富稅，但是彭博提出對(duì)年收入超過(guò)500萬(wàn)美元的人額外征收5%的收入稅。從市場(chǎng)的角度，2018年特朗普的減稅政策無(wú)疑是支撐美股不斷上漲的重要原因之一。如果未來(lái)稅收政策逆轉(zhuǎn)的預(yù)期升溫，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)將會(huì)增加。

醫(yī)療改革方面，以桑德斯和沃倫為代表的激進(jìn)派支持政府統(tǒng)一運(yùn)作的全民醫(yī)療保險(xiǎn)體系，以拜登和彭博為代表的溫和派主張維護(hù)奧巴馬醫(yī)改的公私合營(yíng)的平價(jià)醫(yī)療體系并擴(kuò)大覆蓋范圍，而介于兩者之間的布蒂吉格主張“有選擇性的全民醫(yī)療保險(xiǎn)”。桑德斯和沃倫都提出由聯(lián)邦政府統(tǒng)一支付所有醫(yī)療保險(xiǎn)，禁止私人醫(yī)療保險(xiǎn)，并且由聯(lián)邦政府監(jiān)管醫(yī)藥定價(jià)，而資金來(lái)源主要來(lái)自于對(duì)富人征收的財(cái)富稅和對(duì)華爾街征收的金融交易稅。這些政策主張明顯對(duì)生物醫(yī)藥行業(yè)利空。

教育改革方面，大學(xué)學(xué)費(fèi)和學(xué)生債務(wù)是候選人們激烈交鋒的重要議題。以桑德斯和沃倫代表的激進(jìn)派都主張免除公立大學(xué)學(xué)費(fèi)，免除總額高達(dá)1.6萬(wàn)億美元的美國(guó)學(xué)生債務(wù)。拜登、彭博和布蒂吉格的方案相對(duì)沒(méi)有那么激進(jìn)，但都支持免除低收入家庭的大學(xué)學(xué)費(fèi)和學(xué)生債務(wù)。

監(jiān)管政策方面，民主黨候選人的共識(shí)是強(qiáng)化金融監(jiān)管。但以桑德斯和沃倫為代表的激進(jìn)派都主張恢復(fù)格拉斯-斯蒂格爾法案，要求商業(yè)銀行和投資銀行業(yè)務(wù)分離，嚴(yán)格審查大型企業(yè)并購(gòu)。沃倫還呼吁拆分大型科技公司如亞馬遜、Facebook和谷歌，以促進(jìn)更多的競(jìng)爭(zhēng)，這無(wú)疑增加了科技行業(yè)的監(jiān)管壓力。

氣候變化和能源政策方面，民主黨所有候選人都支持“綠色新政”環(huán)保計(jì)劃，主張全面暫停新的聯(lián)邦化石燃料租賃，禁止能源公司在近海鉆井。對(duì)石油生產(chǎn)設(shè)置障礙的政策主張未來(lái)將降低美國(guó)石油產(chǎn)量，很可能提振油價(jià)。桑德斯和沃倫都分別提出了驚人的16.3萬(wàn)億美元和10.7萬(wàn)億美元的“綠色新政”投資計(jì)劃。

美國(guó)政策法案如何成為法律，立法程序如何運(yùn)作？美國(guó)國(guó)會(huì)由參議院（Senate）及眾議院（House of Representatives）組成。參眾兩院共有535名議員，全部由選民直選選出，其中參議員100名，眾議員435名。參議員按州平均分配，每州兩人，任期6年，可以連選連任；眾議員則根據(jù)人口比例選出，任期2年，也可以連選連任。任何法案要想成為法律，都必須經(jīng)過(guò)兩院的投票批準(zhǔn)，然后由總統(tǒng)簽字。眾議院提出的法案經(jīng)過(guò)簡(jiǎn)單多數(shù)表決贊成通過(guò)后，必須送交參議院再進(jìn)行表決。如果參議院對(duì)眾議院的法案不加修改直接表決，只要簡(jiǎn)單多數(shù)贊成，這個(gè)法案就完成了在國(guó)會(huì)的立法程序，可以送交總統(tǒng)簽字；與此同理，參議院提出的法案也必須經(jīng)過(guò)相同的程序。法案在完成國(guó)會(huì)的立法程序后，必須經(jīng)過(guò)總統(tǒng)簽字才變成法律，而總統(tǒng)則有權(quán)否決或不簽字。如果總統(tǒng)否決或不簽字，這時(shí)國(guó)會(huì)有兩個(gè)選擇：一是再對(duì)法案投票，如果有2/3議員投贊成票，即使總統(tǒng)反對(duì)，法案自動(dòng)成為法律；二是重新修改法案，以符合總統(tǒng)的要求，不過(guò)要在兩院重新投票，再走一遍立法程序。比如特朗普的稅改政策、民主黨在眾議院發(fā)起對(duì)特朗普的彈劾都是走這樣的立法程序。目前政治博彩市場(chǎng)PredictIt數(shù)據(jù)顯示，民主黨獲得眾議院多數(shù)席位和共和黨獲得參議院多數(shù)席位的概率是最高的，意味著無(wú)論是哪一黨的候選人當(dāng)選總統(tǒng)，“分裂國(guó)會(huì)”的可能性都很高。

此外，總統(tǒng)可以通過(guò)發(fā)布行政命令（Executive Order）作為應(yīng)變的施政措施。行政命令具有法律效力，無(wú)需通過(guò)國(guó)會(huì)批準(zhǔn)，主要的作用是管理聯(lián)邦政府的運(yùn)作，在較短時(shí)間內(nèi)就可以發(fā)布并被執(zhí)行。行政命令的內(nèi)容要受到聯(lián)邦最高法院的司法審查，不能違憲或違反現(xiàn)行法律。國(guó)會(huì)也可通過(guò)立法來(lái)推翻總統(tǒng)行政命令，或是削減執(zhí)行行政命令所需經(jīng)費(fèi)。一個(gè)行政命令的例子是2019年5月特朗普簽署行政命令宣布進(jìn)入國(guó)家緊急狀態(tài)，允許美國(guó)禁止“外國(guó)對(duì)手”擁有或掌控的公司提供電信設(shè)備和服務(wù)，隨后美國(guó)商務(wù)部宣布將華為列入出口管制的實(shí)體名單。最近，華爾街日?qǐng)?bào)報(bào)道美國(guó)商務(wù)部正在起草對(duì)所謂“外國(guó)直接產(chǎn)品規(guī)定”（Foreign DirectProduct Rule）進(jìn)行調(diào)整的計(jì)劃，這一規(guī)定限制外國(guó)企業(yè)將美國(guó)技術(shù)用于軍事或國(guó)家安全產(chǎn)品。如果這一調(diào)整通過(guò)，世界各地的芯片企業(yè)要在獲得美國(guó)商務(wù)部的許可下，才能使用美國(guó)設(shè)備生產(chǎn)供應(yīng)給華為的芯片。在中美貿(mào)易第一階段協(xié)議歷經(jīng)波折剛剛簽署不久的背景下，如果特朗普政府決定冒險(xiǎn)升級(jí)對(duì)華為的限制，可能短期內(nèi)還是以行政命令的形式，盡管在過(guò)去一年已經(jīng)不斷有5G相關(guān)法案提交國(guó)會(huì)。

根據(jù)民主黨選民的政治傾向、年齡、種族以及性別結(jié)構(gòu)分析，桑德斯、拜登和彭博相比于其他候選人更具優(yōu)勢(shì)，且桑德斯的優(yōu)勢(shì)相對(duì)明顯。

從政治傾向來(lái)看，33%的激進(jìn)派選民青睞桑德斯，而拜登和彭博在溫和派選民的支持率分別為24%和22%。

從年齡結(jié)構(gòu)來(lái)看，年輕選民大多數(shù)支持桑德斯，18-22歲的選民中54%和23-38歲的選民中47%都支持桑德斯，中老年選民支持拜登/彭博。從性別結(jié)構(gòu)來(lái)看，桑德斯支持率在男/女性選民中均領(lǐng)先。

從種族結(jié)構(gòu)來(lái)看，拜登擁有33%黑人選民的支持，考慮到非裔選民投票率在2018年中期選舉時(shí)高于拉美裔和亞裔，這對(duì)拜登而言是一個(gè)非常重要的優(yōu)勢(shì)。42%的拉美裔選民、44%的其他族裔選民和27%的白人選民都青睞桑德斯。彭博在白人選民的支持率為20%，領(lǐng)先于拜登的15%。

盡管桑德斯在民主黨的支持率目前領(lǐng)先，但是政治博彩市場(chǎng)目前仍然看好特朗普連任，因此如果桑德斯在“超級(jí)星期二”勝出，他和特朗普的交鋒也才剛剛開(kāi)始。

總結(jié)來(lái)看，我們認(rèn)為在“超級(jí)星期二”之前，民主黨選情將維持焦灼局面。雖然桑德斯反超拜登成為領(lǐng)跑者，彭博的上升勢(shì)頭也十分明顯，但是目前來(lái)看沒(méi)有候選人有絕對(duì)優(yōu)勢(shì)。歷史經(jīng)驗(yàn)表明“超級(jí)星期二”很大程度上決定了黨內(nèi)提名。綜合民調(diào)數(shù)據(jù)、政治博彩和預(yù)測(cè)模型顯示桑德斯贏(yíng)得民主黨2020年“超級(jí)星期二”的可能性較大。此外我們從稅改、醫(yī)療、教育、貿(mào)易、監(jiān)管、氣候變化和能源政策角度，系統(tǒng)梳理了民主黨不同候選人的政策主張。根據(jù)民主黨選民的政治傾向、年齡、種族以及性別結(jié)構(gòu)分析，桑德斯相比于其他候選人更具優(yōu)勢(shì)。

4.  近期美債走勢(shì)回顧與展望

2月以來(lái)，10年期美債和3月期國(guó)庫(kù)券的期限利差重現(xiàn)倒掛。直接原因是長(zhǎng)端利率下行，但是衰退風(fēng)險(xiǎn)言時(shí)尚早。目前10年/3月期限利差是-10bp，而10年/2年期限利差仍然在12bp。10年/3月期限利差轉(zhuǎn)負(fù)，主要是因?yàn)殚L(zhǎng)端利率的下行。下行的原因主要來(lái)自市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)的降息預(yù)期、衛(wèi)生事件給全球經(jīng)濟(jì)帶來(lái)的不確定性、美國(guó)通脹水平持續(xù)溫和，以及負(fù)利率時(shí)代美債在全球的配置需求。一般來(lái)講，當(dāng)10年/3月期限利差發(fā)生倒掛并且持續(xù)一個(gè)季度后，最早一年以后就可能會(huì)發(fā)生經(jīng)濟(jì)衰退。但我們認(rèn)為目前的倒掛將會(huì)是短暫的。而且，歷史上美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退的導(dǎo)火索往往來(lái)自經(jīng)濟(jì)金融體系中的脆弱和不平衡，目前看傳統(tǒng)的“爆點(diǎn)”銀行部門(mén)、居民部門(mén)和地產(chǎn)行業(yè)均未顯現(xiàn)明顯的失衡跡象。

美國(guó)國(guó)庫(kù)券（T-Bills）供給在未來(lái)幾個(gè)月的收縮將會(huì)緩解美債10年/3月期限利差。美國(guó)財(cái)政部最近宣布將有意在2020年二季度縮減私有部門(mén)持有的美國(guó)國(guó)庫(kù)券數(shù)量至1.85萬(wàn)億美元。目前私有部門(mén)持有2.17萬(wàn)億美元，美聯(lián)儲(chǔ)持有0.23萬(wàn)億，總計(jì)2.40萬(wàn)億美元。盡管美國(guó)國(guó)庫(kù)券存量在季末會(huì)規(guī)律性下降，但是財(cái)政部此次的計(jì)劃以及在2020年上半年發(fā)行20年期國(guó)債的計(jì)劃，將會(huì)加大國(guó)庫(kù)券市場(chǎng)的供需不平衡，尤其是考慮到美聯(lián)儲(chǔ)1月FOMC承諾會(huì)在2020年二季度繼續(xù)購(gòu)買(mǎi)國(guó)庫(kù)券來(lái)維持充裕的銀行準(zhǔn)備金水平。

美國(guó)OIS市場(chǎng)顯示市場(chǎng)降息預(yù)期上周有所抬升，預(yù)期從之前的美聯(lián)儲(chǔ)最快在9月降息提前到7月，全年1-2次降息。隔夜指數(shù)掉期OIS（Overnight Indexed Swap）是一種以聯(lián)邦基金有效利率為浮動(dòng)利率參考基準(zhǔn)并以日度累計(jì)計(jì)算利息的互換合約，固定利率即為OIS互換利率。FOMC OIS互換是交易量最活躍的合約，因?yàn)榻桓钊掌趯?duì)應(yīng)的是不同的FOMC會(huì)議日。因此，OIS利率曲線(xiàn)常被交易員用來(lái)觀(guān)察市場(chǎng)隱含的對(duì)未來(lái)不同F(xiàn)OMC會(huì)議日的利率預(yù)期。目前7月隱含累計(jì)降息27bp，12月隱含累計(jì)降息48bp，意味著市場(chǎng)price in全年1.9次降息。

美債在負(fù)利率時(shí)代的配置價(jià)值依舊十分明顯。全球負(fù)利率債務(wù)存量已經(jīng)從年初增加了9%，達(dá)到12萬(wàn)億美元的水平。截止2月21日，10年美國(guó)國(guó)債收益率是1.46%，10年德國(guó)國(guó)債收益率是-0.44%，考慮1年期的歐元美元遠(yuǎn)期合約對(duì)沖匯率風(fēng)險(xiǎn)后，美債仍然能夠提供187bp的正利差。這也是支撐美元對(duì)于歐元升值的基本面因素之一。

短期來(lái)看，盡管美債收益率不斷下行，美股似乎對(duì)衛(wèi)生事件帶來(lái)的不確定性和經(jīng)濟(jì)擾動(dòng)并不擔(dān)憂(yōu)，更多演繹的還是中美貿(mào)易協(xié)議達(dá)成后投資者預(yù)期和風(fēng)險(xiǎn)偏好改善、美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策維持寬松和全球流動(dòng)性改善的邏輯。標(biāo)普500價(jià)格指數(shù)在經(jīng)歷了2019年全年28.9%的漲幅之后，從2020年初至今已經(jīng)累計(jì)上漲3.3%。回顧2018年持續(xù)整個(gè)四季度的暴跌，從高點(diǎn)到低點(diǎn)的最大回撤是19.6%。而在這次衛(wèi)生事件爆發(fā)之后，指數(shù)最大的回撤是從1月20日到1月31日，兩周回撤3.1%之后就見(jiàn)底反彈，目前已創(chuàng)歷史新高。從2019年10月11日美國(guó)總統(tǒng)特朗普表示中美初步達(dá)成第一階段貿(mào)易協(xié)議以來(lái)，標(biāo)普500指數(shù)已上漲12.4％，相當(dāng)于2019年全年漲幅的43%。值得一提的是，觀(guān)察標(biāo)普500指數(shù)的forward P/E和forward EPS同比增速，2019年美股的上漲，更多依靠的是估值抬升，而非盈利貢獻(xiàn)。因此，盈利的回升是支撐2020年美股行情的關(guān)鍵。

(編輯：李國(guó)堅(jiān))