新股解讀 | 業(yè)績波動下 生興控股四顧港交所的辛酸有誰憐?

2019年，香港地政總署發(fā)布了一則公告稱，擬回收784幅私人土地用于發(fā)展新界東北部的古洞北、粉嶺北新發(fā)展區(qū)以發(fā)展香港北部新界的新市鎮(zhèn)工程，覆蓋面積612公頃。若新市鎮(zhèn)落成，將可提供7.18萬個房屋單位，預(yù)計基礎(chǔ)設(shè)施工程于2031年完工。

據(jù)了解，此項計劃涉及總?cè)丝诩s19.37萬人，將提供約4.01萬個就業(yè)機(jī)會，用作經(jīng)濟(jì)活動的樓面面積則達(dá)86.8萬平方米。在涉及近20萬人大型計劃之下，與廣大群眾一同受益的，也有香港的土木工程承建商們。

2月23日，一家四度遞表港交所的香港土木工程承建商終生興控股于迎來了過聆訊的好消息。而距離生興控股2018年7月第一次遞表，時間已過去一年半。

波動是最大主題

智通財經(jīng)APP了解到，生興控股為公司董事會主席賴偉于1990年向獨(dú)立第三方收購而來。公司于收購后第五年以主要承建商獲得首個香港土木工程署授予的政府項目。

而如今公司主要的“地盤平整”及“道路及渠務(wù)”類別下的丙組承建商確認(rèn)地位，則分別于2014年、2012年得以獲得。從公司發(fā)展歷史來看，生興控股從成立到首次作為丙組承建商確認(rèn)地位承接項目共花費(fèi)了22年時間。

發(fā)展至今，生興控股提供的服務(wù)主要包括地盤平整、道路及橋樑建設(shè)、排水及排污建設(shè)、水管安裝及斜坡工程。其中，主要以地盤平整工程及道路及渠務(wù)工程為主。收入則主要以項目為單位計算。

2017-2019年度，生興控股實(shí)現(xiàn)分別收入3.42億、2.82億、4.35億港元，分別實(shí)現(xiàn)同比增速18.20%、-17.42%、53.98%;分別實(shí)現(xiàn)凈利潤4044.5萬、3500.3萬及4103.5萬港元，分別較去年同期增長144.00%、-13.46%、17.23%。

由于公司于2018年便已初次遞表，現(xiàn)則已公布了4個完整財務(wù)年度業(yè)績?？v觀來看，公司營收及利潤整體向上增長，但于其中各年度間的波動卻較大。其中，公司于2017年實(shí)現(xiàn)同比144%的大幅增長后，于2018年便同比減少了13.46%，實(shí)現(xiàn)過山車式增長模式。

據(jù)公司在招股書中解釋，2018財年公司整體收入減少，主要由于項目W47、項目W49、項目W50收入分別減少4530萬、2540萬、1990萬港元減少影響，部分被項目W54增加的4190萬港元收入所抵消。言外之意，即是2018年新增的項目收入少于2017年。

截至2017-2019年度及截至2019年8月31日止的5個月，生興控股毛利率分別約為12.8%、15.2%、15.2%及13.8%;純利率則分別約為11.8%、12.4%、9.4%及10.0%。

無論是收入、凈利潤表現(xiàn)，還是毛利率和凈利率表現(xiàn)，生興控股表現(xiàn)出較為不穩(wěn)定的特點(diǎn)。

其中，生興控股在招股書中提到，公司毛利率主要取決于：定價策略、時間表規(guī)定的項目階段、于缺陷責(zé)任期的糾正工程金額、建筑地盤出現(xiàn)的意外情況、工程變更指令等。由此看出，由于土木工程自身特質(zhì)的復(fù)雜性，公司毛利率、凈利率受到眾多不確定因素的影響。

而在收入方面，自公司于2012年獲得“道路及渠務(wù)”丙組承建商確認(rèn)地位以來，僅有7個已完成項目及一個完工99%的項目，所涉合約金額共達(dá)13.24億港元，平均單項目金額1.66億港元。在本就不多的項目基礎(chǔ)下，每新增項目將對公司收入變動產(chǎn)生極大影響。

除此之外，公司真正作為丙組承建商承建時間較短，也缺乏一定的經(jīng)營議價能力。在已完成的項目中，項目合約金額由488.7萬到4.71億港元不等。項目數(shù)量較少，主要依賴三個客戶獲得項目也是公司業(yè)績波動較大的原因以及風(fēng)險點(diǎn)之一。

行業(yè)空間有限

智通財經(jīng)APP了解到，生興控股客戶為土木工程拓展署、渠務(wù)署及客戶A。在2017-2019年度及截至2019年8月31日止的5個月，上述三家客戶占據(jù)了公司100%的收入。其中，在公司仍在進(jìn)行及即將進(jìn)行的6個項目中，有5個項目均來自于土木工程拓展署。

不僅如此，在上游供應(yīng)商方面，生興控股也呈現(xiàn)出較為集中的特點(diǎn)。2017-2019年度及截至2019年8月31日止的5個月，公司五大供應(yīng)商分別占采購總額約66.3%、66.6%、69.1%及73.1%。若面對上游物料供應(yīng)短缺、價格上漲或者質(zhì)量下降，公司將首當(dāng)其沖受到影響。

相比于樓宇翻新，香港的土木市場較為集中。截至2020年1月，有約291名承建商名列發(fā)展局認(rèn)可公共工程承建商名冊，其中包括156間道路及渠務(wù)工程公司及86間地盤平整公司。其中，前五大市場參與者占據(jù)了43.3?%的市場份額。而在這一市場中，生興控股的市場份額僅為1%，在行業(yè)中屬于競爭力較低的標(biāo)的。

據(jù)香港政府統(tǒng)計處的資料顯示，2013-2018年間，由香港總承建商進(jìn)行的建筑工程的總價值由1766億港元增加至2521億港元，復(fù)合年增長率為7.4%，主要由于基建及房地產(chǎn)開發(fā)項目的建設(shè)活動增加。而至2019-2023年，弗若斯特沙利文預(yù)計復(fù)合年增長率將下降至4.1%。行業(yè)整體呈放緩趨勢。

在市場規(guī)模增速面臨放緩、人工原材料成本增長的背景下，對于市場份額本就較小的參與者來說，或?qū)⒚媾R更少議價能力的難題。未來，公司仍計劃大規(guī)模購買機(jī)械設(shè)備以代替租賃，也將進(jìn)一步加大新增項目數(shù)不穩(wěn)定前提下的設(shè)備空置風(fēng)險，需謹(jǐn)慎關(guān)注。