國(guó)信：短期一次性沖擊對(duì)造紙行業(yè)龍頭影響有限

本文來(lái)自國(guó)信證券。

國(guó)信觀點(diǎn)

1.造紙行業(yè)，不同公司由于產(chǎn)品類別、下游客戶情況、庫(kù)存、產(chǎn)能分布等有所差異，受沖擊程度亦有差異。

2.包裝紙：受制造業(yè)復(fù)工推遲、商貿(mào)活動(dòng)低迷影響，包裝紙下游需求縮量，箱板瓦楞紙廠復(fù)工后開工率較低。另一方面，龍頭紙企由于生產(chǎn)基地分布多元且管理較為規(guī)范，局部產(chǎn)能已經(jīng)開始陸續(xù)復(fù)工。而中小企業(yè)很多受限于員工無(wú)法到崗、原材料供應(yīng)緊張、產(chǎn)能分布于較為嚴(yán)重地區(qū)等因素，短期復(fù)工前景仍不明朗。龍頭資金雄厚，具備較強(qiáng)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力，部分中小紙企受影響較大。公共衛(wèi)生事件或?qū)⒓铀侔b紙行業(yè)整合進(jìn)程。

3.文化紙與生活用紙：相對(duì)包裝紙而言受沖擊更小。文化用紙需求受遠(yuǎn)程辦公影響或?qū)⑿》陆?，教材印刷或有延遲但耗紙量穩(wěn)定。生活用紙需求剛性較強(qiáng)，且因影響電梯間等場(chǎng)景應(yīng)用還將帶動(dòng)小量需求。整體看文化紙和生活用紙需求側(cè)受影響較小。供給側(cè)，紙廠庫(kù)存充足，且逐步開始復(fù)工;隨著物流的逐漸恢復(fù)，生產(chǎn)與銷售將逐步走出本次短期沖擊，繼續(xù)演繹長(zhǎng)期行業(yè)發(fā)展邏輯。

國(guó)信評(píng)論

1.造紙行業(yè)在輕工中受影響較小

春節(jié)后開市至今，造紙指數(shù)累計(jì)下跌5.74%，在輕工行業(yè)中表現(xiàn)僅次于文娛用品。重點(diǎn)關(guān)注公司中，生活用紙公司中順潔柔受影響最小，股價(jià)節(jié)后快速反彈并創(chuàng)出新高，跑贏滬深300。文化、包裝用紙公司太陽(yáng)紙業(yè)和包裝紙公司玖龍紙業(yè)表現(xiàn)弱于滬深300。玖龍紙業(yè)因主要產(chǎn)品為下游需求受影響較大的包裝紙，表現(xiàn)稍遜于太陽(yáng)紙業(yè)。

2.包裝紙受沖擊最大，行業(yè)洗牌有望加速

包裝紙受沖擊較大，復(fù)工后整體開工不佳。雖然多地政府規(guī)定2020年2月10日起(湖北地區(qū)2月14日)恢復(fù)生產(chǎn)，但截至2月11日，箱板瓦楞紙市場(chǎng)多數(shù)企業(yè)仍未恢復(fù)生產(chǎn)。我們總結(jié)紙廠開工不佳原因如下：1.各地政府管控嚴(yán)格，企業(yè)復(fù)工均需得到政府批準(zhǔn)，部分紙廠無(wú)法恢復(fù)生產(chǎn)。2.廢紙?jiān)瞎?yīng)不足，物流受影響不暢。3.部分紙廠在春節(jié)期間停機(jī)，員工返鄉(xiāng)后未能及時(shí)返回，因此工廠難以恢復(fù)正常生產(chǎn)。龍頭企業(yè)具備抗風(fēng)險(xiǎn)能力，行業(yè)整合有望加速。我國(guó)包裝紙市場(chǎng)集中度目前較低，2018年箱板紙CR4約45%，瓦楞紙CR4約23%。隨著環(huán)保政策的常態(tài)化和高壓化，小規(guī)模、高污染、高能耗的紙企將逐漸在市場(chǎng)和行政雙重作用下退出行業(yè)。較長(zhǎng)時(shí)間的停工，部分中小企業(yè)現(xiàn)金流可能出現(xiàn)危機(jī);復(fù)工后的原材料短缺和物流受限可能會(huì)持續(xù)影響企業(yè)生產(chǎn)。這一現(xiàn)象有望加速中小資質(zhì)的企業(yè)退出，推動(dòng)龍頭市場(chǎng)占有率提升。

3文化紙和生活用紙受影響較小

文化紙需求主要受遠(yuǎn)程辦公影響有所縮量。假定遠(yuǎn)程辦公時(shí)間為7-14天，那么粗略估計(jì)受此影響辦公用紙全年消費(fèi)量下降約2%-3%。印刷品方面，圖書雜志購(gòu)買渠道可由線下轉(zhuǎn)為線上，因此其印刷量受影響較小;教材方面，受開學(xué)推遲影響，教材印刷或有延遲，但用紙量仍有保障。生活用紙需求剛性較強(qiáng)，受影響較小。公共衛(wèi)生事件導(dǎo)致人們搶購(gòu)生活用紙等必需用品，囤貨增加了短期銷量，對(duì)全年的真實(shí)需求影響不大，更多可能出現(xiàn)季度性的小幅波動(dòng)。

投資建議

短期內(nèi)對(duì)紙企產(chǎn)銷存在一定影響，但均處于可控范圍，不影響公司長(zhǎng)期投資價(jià)值。建議重點(diǎn)關(guān)注包裝紙行業(yè)產(chǎn)能結(jié)構(gòu)優(yōu)化中的受益標(biāo)的玖龍紙業(yè)(02689)、太陽(yáng)紙業(yè);以及處于快速成長(zhǎng)期的生活用紙企業(yè)中順潔柔。

風(fēng)險(xiǎn)提示

1.公共衛(wèi)生事件最終情況超預(yù)期。2.公司復(fù)工后開工情況不及預(yù)期。（編輯：羅蘭）