移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代掉隊(duì)，云時(shí)代微軟(MSFT.US)重回巔峰?

本文來(lái)源微信公眾號(hào)“吉時(shí)通信”，作者國(guó)盛證券分析師宋嘉吉、黃瀚。原標(biāo)題《微軟(MSFT)：云辦公、云平臺(tái)和云游戲助力騰飛云巔之上》。

摘要

移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代掉隊(duì)，云時(shí)代重回巔峰。公司由于失敗的產(chǎn)品布局導(dǎo)致在移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代淪為追隨者。在經(jīng)歷內(nèi)部的管理層新老接替和組織關(guān)系重構(gòu)后，微軟將公司的資源和重心聚焦在云上，通過(guò)打造以Azure為核心的云平臺(tái)，并將Office、Dynamics產(chǎn)品進(jìn)行云升級(jí)打造了全新的云辦公體系，通過(guò)自助式按需付費(fèi)的訂閱制付費(fèi)模式，激活了更多付費(fèi)用戶，同時(shí)也為公司長(zhǎng)遠(yuǎn)帶來(lái)了更多現(xiàn)金流，公司營(yíng)收、利潤(rùn)及股價(jià)表現(xiàn)屢創(chuàng)新高。

云辦公打通數(shù)據(jù)孤島，大幅提升辦公效率。以O(shè)ffice365和Dynamics365為主的云辦公服務(wù)相比傳統(tǒng)辦公帶來(lái)了革命性的變化。云辦公提供了更豐富的辦公應(yīng)用，支持PC端、移動(dòng)端(IOS、Android)的多平臺(tái)同時(shí)登陸，通過(guò)云服務(wù)，實(shí)現(xiàn)了辦公應(yīng)用、設(shè)備、員工、團(tuán)隊(duì)及整個(gè)組織的數(shù)據(jù)互通互聯(lián)，工作效率得到大幅提升，辦公體驗(yàn)更加出色。同時(shí)，自助式按需收費(fèi)的訂閱制方式更加靈活門檻更低，激活更多用戶付費(fèi)，并在長(zhǎng)期為供公司帶來(lái)更多的現(xiàn)金流，創(chuàng)造更多價(jià)值。

云平臺(tái)優(yōu)勢(shì)明顯，B端優(yōu)質(zhì)大訂單不斷。公司布局整個(gè)云產(chǎn)業(yè)鏈，能夠?yàn)榭蛻魩?lái)全面且強(qiáng)大的數(shù)字化解決方案。同時(shí)，公司深耕企業(yè)級(jí)市場(chǎng)40余年，積累了大量的企業(yè)級(jí)客戶，Windows操作系統(tǒng)在全球范圍擁有接近20億用戶數(shù)量，公司拓展企業(yè)級(jí)市場(chǎng)具有巨大的優(yōu)勢(shì)。公司接連收到美國(guó)國(guó)防部100億、畢馬威50億大訂單，隨著全球數(shù)字化轉(zhuǎn)型的進(jìn)一步深入，公司在B端還將收獲更多更優(yōu)質(zhì)的大訂單，公司在為合作伙伴進(jìn)行數(shù)字化轉(zhuǎn)型賦能的同時(shí)自身將深度受益，前景明朗且確定。

云游戲全新領(lǐng)域，微軟占盡先機(jī)。云游戲核心云計(jì)算技術(shù)和5G技術(shù)已趨于成熟，結(jié)合當(dāng)前各大巨頭跑步進(jìn)場(chǎng)的勢(shì)頭，云游戲落地前景確定性強(qiáng)。公司作為全球最頂尖的科技巨頭，擁有強(qiáng)大的云計(jì)算基礎(chǔ)建設(shè)和技術(shù)實(shí)力，同時(shí)公司本身的Xbox業(yè)務(wù)早已是全球三大主機(jī)巨頭之一，擁有豐富的游戲內(nèi)容、龐大的用戶群體和良好的游戲生態(tài)。相比其他競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，公司全面發(fā)展，在整個(gè)云游戲的發(fā)展上占盡先機(jī)。云游戲給游戲行業(yè)帶來(lái)巨大的革新，未來(lái)或?yàn)楣緞?chuàng)造巨大的營(yíng)收，前景無(wú)限。

投資建議：我們預(yù)測(cè)公司2020-2022財(cái)年?duì)I業(yè)收入分別為1430/1646/1902億美元，歸母凈利潤(rùn)分別為449/507/586億美元，對(duì)應(yīng)EPS分別為5.79/6.54/7.55。我們給予微軟202.7元的目標(biāo)價(jià)，對(duì)應(yīng)2020年35倍估值，首次覆蓋，給予“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：云計(jì)算發(fā)展不及預(yù)期;企業(yè)上云進(jìn)度不及預(yù)期。

1. 投資要點(diǎn)：遠(yuǎn)程辦公迎機(jī)遇，視訊賽道最核心

我們區(qū)別于市場(chǎng)的觀點(diǎn)

(1)市場(chǎng)對(duì)云辦公的理解不充足，以O(shè)ffice365和Dynamics365為主的云辦公服務(wù)相比傳統(tǒng)辦公帶來(lái)了革命性的變化。云辦公提供了更豐富的辦公應(yīng)用，支持PC端、移動(dòng)端(IOS、Android)的多平臺(tái)同時(shí)登陸，通過(guò)云服務(wù)，實(shí)現(xiàn)了辦公應(yīng)用、設(shè)備、員工、團(tuán)隊(duì)及整個(gè)組織的數(shù)據(jù)互通互聯(lián)，工作效率得到大幅提升，辦公體驗(yàn)更加出色。同時(shí)，自助式按需收費(fèi)的訂閱制方式更加靈活門檻更低，激活更多用戶付費(fèi)，并在長(zhǎng)期為公司帶來(lái)更多的現(xiàn)金流，創(chuàng)造更多價(jià)值。

(2)市場(chǎng)對(duì)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的需求及公司云平臺(tái)、公司toB端的優(yōu)勢(shì)理解不充分。當(dāng)前在全球范圍內(nèi)，各行各業(yè)都在積極主動(dòng)的進(jìn)行數(shù)字化轉(zhuǎn)型以便贏在未來(lái)，公司布局整個(gè)云產(chǎn)業(yè)鏈，能夠?yàn)榭蛻魩?lái)全面且強(qiáng)大的數(shù)字化解決方案。同時(shí)，公司深耕企業(yè)級(jí)市場(chǎng)40余年，積累了大量的企業(yè)級(jí)客戶，Windows操作系統(tǒng)在全球范圍擁有接近20億用戶數(shù)量，公司拓展企業(yè)級(jí)市場(chǎng)具有巨大的優(yōu)勢(shì)。隨著全球數(shù)字化轉(zhuǎn)型的進(jìn)一步深入，公司在B端還將收獲更多更優(yōu)質(zhì)的大訂單，公司在為合作伙伴進(jìn)行數(shù)字化轉(zhuǎn)型賦能的同時(shí)自身將深度受益，前景明朗且確定。

(3)市場(chǎng)對(duì)公司云游戲的發(fā)展抱有疑慮。云游戲自2000年首次提出距今已有將近20年，我們認(rèn)為，云游戲最核心的云計(jì)算和5G技術(shù)已趨于成熟，結(jié)合當(dāng)前各大巨頭跑步進(jìn)場(chǎng)的勢(shì)頭，云游戲落地前景確定性強(qiáng)。公司作為全球最頂尖的科技巨頭，擁有強(qiáng)大的云計(jì)算基礎(chǔ)建設(shè)和技術(shù)實(shí)力，同時(shí)公司本身的Xbox業(yè)務(wù)早已是全球三大主機(jī)巨頭之一，擁有豐富的游戲內(nèi)容、龐大的用戶群體和良好的游戲生態(tài)。相比其他競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，公司全面發(fā)展，在整個(gè)云游戲的發(fā)展上占盡先機(jī)。云游戲給游戲行業(yè)帶來(lái)巨大的革新，未來(lái)或?yàn)楣緞?chuàng)造巨大的營(yíng)收。

關(guān)鍵假設(shè)

(1)公司近年以云為核心的轉(zhuǎn)型十分成功，我們認(rèn)為公司以O(shè)ffice365為主的云辦公業(yè)務(wù)還將延續(xù)當(dāng)前良好的發(fā)展趨勢(shì)，而隨著全球數(shù)字化進(jìn)程不斷深入，公司toB端業(yè)務(wù)將進(jìn)一步高速拓展。隨著云游戲的推進(jìn)和落地，公司游戲業(yè)務(wù)有望實(shí)現(xiàn)新的突破。

(2)基于公司近年良好的業(yè)績(jī)表現(xiàn)及公司產(chǎn)品強(qiáng)大的產(chǎn)品實(shí)力，我們預(yù)計(jì)公司未來(lái)三年的綜合毛利率為67%/67%/67%。公司經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健，產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)附加值高，盈利水平十分強(qiáng)大。

股價(jià)上漲的催化因素

(1)獲取新的B端大客戶大訂單;

(2)云計(jì)算領(lǐng)域取得新技術(shù)突破;

(3)企業(yè)上云及進(jìn)行數(shù)字化轉(zhuǎn)型的需求超預(yù)期。

投資風(fēng)險(xiǎn)

(1)云計(jì)算發(fā)展不及預(yù)期;

(2)企業(yè)上云進(jìn)度不及預(yù)期。

2. 公司概覽：云時(shí)代重回巔峰，“云為先”戰(zhàn)略功不可沒(méi)

2.1 納德拉接班，“云”成公司戰(zhàn)略核心

2014年2月上任之初，納德拉定下了“云為先”大戰(zhàn)略。納德拉在擔(dān)任微軟CEO之前，曾擔(dān)任微軟云計(jì)算部門執(zhí)行副總裁，在納德拉上任后，微軟整體的戰(zhàn)略聚焦在云計(jì)算上。一方面，微軟通過(guò)云實(shí)現(xiàn)了各產(chǎn)品之間的數(shù)據(jù)共享與聯(lián)通，極大的提高了辦公效率，釋放了用戶的生產(chǎn)力，并構(gòu)建出了一個(gè)更加高效的生態(tài)體系。另一方面，微軟通過(guò)以Azure為核心的云服務(wù)，為企業(yè)級(jí)客戶提供數(shù)字化轉(zhuǎn)型的綜合解決方案，快速高效的拓展B端市場(chǎng)。微軟的云轉(zhuǎn)型十分成功，公司業(yè)績(jī)不斷提升，市值也屢創(chuàng)新高。

對(duì)內(nèi)打通部門間隔閡，對(duì)外積極建立合作，微軟由內(nèi)而外擁抱開放和開源。對(duì)內(nèi)，公司在2015財(cái)年進(jìn)行了組織架構(gòu)的重構(gòu)，并確定了以云為核心的戰(zhàn)略目標(biāo)，打通了過(guò)去存在于公司內(nèi)部各部門間的隔閡。對(duì)外，公司一改以往孤立的態(tài)勢(shì)，積極與競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手建立合作，將產(chǎn)品投放進(jìn)IOS和Android等平臺(tái)。公司文化上，微軟積極擁抱開源，加入linux協(xié)會(huì)、收購(gòu)了GitHub，并逐漸支持跨平臺(tái)和跨語(yǔ)言的開發(fā)。公司重新確立了一切以用戶為核心的價(jià)值觀，在為用戶賦能幫助用戶創(chuàng)造更多價(jià)值的同時(shí)，也為自己創(chuàng)造了價(jià)值，實(shí)現(xiàn)了雙贏。

公司當(dāng)前業(yè)務(wù)分為生產(chǎn)力與業(yè)務(wù)流程、智能云及更多個(gè)人計(jì)算三大類別。公司拋棄了移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代失敗的戰(zhàn)略布局，將戰(zhàn)略重心放在云上，一改過(guò)去死抱Windows不放的封閉思維，轉(zhuǎn)向基于云計(jì)算打造開放開源的智能云生態(tài)，生產(chǎn)力業(yè)務(wù)以SaaS服務(wù)為主，智能云業(yè)務(wù)則以IaaS和PaaS服務(wù)為主，公司在營(yíng)收、利潤(rùn)不斷提升的同時(shí)，以云為核心的戰(zhàn)略布局得到市場(chǎng)認(rèn)可，公司整體估值水平不斷提升。

公司企業(yè)級(jí)客戶資源豐富，云產(chǎn)品切入客戶數(shù)字化轉(zhuǎn)型痛點(diǎn)。公司擁有龐大的企業(yè)客戶基礎(chǔ)和良好的口碑，具有出色的B端業(yè)務(wù)基因。公司云產(chǎn)品切入到企業(yè)級(jí)客戶的痛點(diǎn)，為客戶進(jìn)行數(shù)字化轉(zhuǎn)型賦能，有相關(guān)需求的客戶基于先前良好的合作基礎(chǔ)，更愿意嘗試使用公司的產(chǎn)品，公司在B端業(yè)務(wù)上具有先天優(yōu)勢(shì)。根據(jù)統(tǒng)計(jì)，世界500強(qiáng)企業(yè)有95%在使用微軟云服務(wù)，在B端市場(chǎng)公司具有很高的認(rèn)可度。

收獲五角大樓100億美元超級(jí)訂單后，再獲50億畢馬威大訂單。微軟在美軍JEDI訂單上擊敗谷歌、甲骨文、IBM以及亞馬遜，收獲了為期10年價(jià)值量達(dá)到100億美元的超級(jí)訂單，凸顯了微軟云的強(qiáng)大競(jìng)爭(zhēng)力，而這一訂單也是云計(jì)算市場(chǎng)迄今為止最大的訂單。而在此后，畢馬威宣布與微軟達(dá)成50億美元的云計(jì)算訂單。從電信巨頭AT&T到零售巨頭沃爾瑪再到四大審計(jì)之一畢馬威，各行各業(yè)都開始尋求基于云的解決方案，而微軟優(yōu)質(zhì)的云產(chǎn)品及出色的B端服務(wù)能力是其最大的優(yōu)勢(shì)所在。

2.2 云產(chǎn)業(yè)鏈全布局，SaaS領(lǐng)跑全球，IaaS+PaaS直追第一

云產(chǎn)業(yè)鏈全布局，微軟提供全方位云解決方案。微軟的云計(jì)算布局覆蓋了IaaS-PaaS-SaaS在內(nèi)的全產(chǎn)業(yè)鏈，在全球范圍內(nèi)是唯一能夠提供三種云服務(wù)模式的廠商。微軟在SaaS領(lǐng)域長(zhǎng)期領(lǐng)跑全球，且有持續(xù)擴(kuò)大優(yōu)勢(shì)的趨勢(shì)。在重資本的IaaS+PaaS領(lǐng)域，微軟保持在全球第二名且市占率還在不斷提高，大有和AWS一爭(zhēng)高下的趨勢(shì)。微軟在整個(gè)云產(chǎn)業(yè)鏈的全方位布局，使得其擁有在全球范圍內(nèi)為用戶提供云解決方案的能力，讓微軟的云服務(wù)成為用戶的不二自選。

SaaS業(yè)務(wù)優(yōu)勢(shì)明顯，全球范圍內(nèi)市場(chǎng)占有率持續(xù)保持第一。微軟以Windows和Office起家，公司具備非常強(qiáng)的軟件服務(wù)能力，在SaaS業(yè)務(wù)上優(yōu)勢(shì)十分明顯。微軟企業(yè)級(jí)SaaS服務(wù)主要以O(shè)ffice 365、Dynamics 365及LinkedIn為核心，同時(shí)將SaaS平臺(tái)向開發(fā)者開放豐富產(chǎn)品的功能，使產(chǎn)品更具活力。根據(jù)Synergy Research的數(shù)據(jù)，2019年Q1微 軟以17%的份額占據(jù)全球SaaS市場(chǎng)首位，較上一季度增長(zhǎng)34%，領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)繼續(xù)擴(kuò)大。

IaaS+PaaS直追第一。根據(jù)Synergy Reserve最新數(shù)據(jù)顯示，2019Q3在全球公有云服務(wù)市場(chǎng)中，微軟市場(chǎng)份額從2016Q1的不到9%上升到19%，而領(lǐng)頭羊亞馬遜市占率則略微有所下降，在整體IaaS+PaaS市場(chǎng)總量不斷擴(kuò)大的同時(shí)，微軟實(shí)現(xiàn)了市占率的不斷提升，充分體現(xiàn)了微軟在IaaS+PaaS領(lǐng)域不斷擴(kuò)張的目標(biāo)和實(shí)力。

2.3 云轉(zhuǎn)型以來(lái)業(yè)績(jī)表現(xiàn)亮眼

公司近幾年以云為核心轉(zhuǎn)型成功，業(yè)績(jī)表現(xiàn)出色。公司在2016財(cái)年經(jīng)歷了短暫的營(yíng)收下滑后，營(yíng)收持續(xù)提升，2019財(cái)年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1158億美元，同比增長(zhǎng)14%。公司通過(guò)云轉(zhuǎn)型實(shí)現(xiàn)了新的突破。

云相關(guān)業(yè)務(wù)營(yíng)收提升明顯。在2016財(cái)年，以Windows為核心的更多個(gè)人計(jì)算業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收404.6億美元，大幅領(lǐng)先其他兩個(gè)業(yè)務(wù)板塊。而在此之后，伴隨著公司以云為核心的發(fā)展戰(zhàn)略，以Azure為核心的智能云業(yè)務(wù)以及以O(shè)ffice365為核心的生產(chǎn)力業(yè)務(wù)發(fā)展迅速，2019財(cái)年三個(gè)部門之間的營(yíng)收差距已經(jīng)明顯縮小。智能云板塊和生產(chǎn)力板已經(jīng)成為公司的核心驅(qū)動(dòng)部門。

利潤(rùn)水平不斷提高，凸顯公司產(chǎn)品內(nèi)在價(jià)值高。公司近年來(lái)經(jīng)營(yíng)狀況良好，毛利率水平穩(wěn)定提高，整個(gè)2019財(cái)年毛利率達(dá)到65.9%，2020財(cái)年Q1毛利率提升至68.5%。公司凈利率表現(xiàn)出色，2018財(cái)年利潤(rùn)水平大幅下滑主要是受稅改與就業(yè)法案影響，公司在二季度計(jì)提了138億美元一次性費(fèi)用所致，公司的凈利率穩(wěn)定提升，在2019財(cái)年凈利率達(dá)到31.18%，盈利能力十分出色。

研發(fā)支出同比增速有所上升，小于營(yíng)收增速。公司在近年來(lái)研發(fā)支出加大，從2016財(cái)年的120億美元上升到2019財(cái)年的169億美元，同比增速有所提高但小于同期公司營(yíng)收的增速。公司研發(fā)支出占總營(yíng)收的比率基本保持在13%-14%之間，2019財(cái)年研發(fā)支出占總營(yíng)收的13.4%，總體比較穩(wěn)定。

持續(xù)分紅加股票回購(gòu)，公司基本面穩(wěn)健管理層對(duì)公司信心十足。公司近四年累計(jì)分紅494億美元，并累計(jì)回購(gòu)價(jià)值581億美元的股票，向股東釋放了高達(dá)1074億美元的回饋。持續(xù)的股票回購(gòu)和分紅一方面體現(xiàn)公司管理層對(duì)公司前景的看好，另一方面能夠?yàn)楣蓶|帶來(lái)長(zhǎng)期的高額現(xiàn)金回報(bào)，體現(xiàn)公司基本面的穩(wěn)健。

3. 云辦公——釋放組織和個(gè)人生產(chǎn)力，創(chuàng)造源源不斷現(xiàn)金流

3.1 Office365收獲巨大成功開啟微軟SaaS服務(wù)先河

公司在2011年推出第一版Office365，在2013年起為個(gè)人及家庭用戶開放Office365，2019年起，Office 365開始按月更新，版本分為toC(Office 家庭版和個(gè)人版)、toB(Office商業(yè)版、Office企業(yè)版)，與此同時(shí)微軟宣布Office 2019停止功能更新，后續(xù)只會(huì)有安全更新。Office365在2017財(cái)年?duì)I收超過(guò)傳統(tǒng)Office軟件營(yíng)收，現(xiàn)已成為微軟有史以來(lái)增長(zhǎng)最快、最成功的產(chǎn)品之一。

Office365提供更豐富的應(yīng)用，通過(guò)云提升各應(yīng)用間協(xié)同性，盡可能的釋放生產(chǎn)力。傳統(tǒng)的Office軟件收費(fèi)方式是一次性的，用戶支付一次性費(fèi)用后可以在一臺(tái)PC設(shè)備上安裝Word、Excel、PowerPoint和OneNote四款辦公應(yīng)用。而Office365收費(fèi)方式是訂閱式的，用戶可根據(jù)個(gè)人需求選擇最適合自己的套餐。Office365不僅提供了傳統(tǒng)老四件辦公應(yīng)用，還包括了如Outlook等多款辦公應(yīng)用，并提供OneDrive云服務(wù)和Skype云通信應(yīng)用，并支持PC端、移動(dòng)端(IOS、Android)的多平臺(tái)同時(shí)登陸，通過(guò)OneDrive云服務(wù)，實(shí)現(xiàn)各平臺(tái)之間數(shù)據(jù)同步互通，打造極致的辦公體驗(yàn)。

3.2 產(chǎn)品切入用戶痛點(diǎn)，個(gè)人訂閱用戶數(shù)持續(xù)提升

Office365切入用戶痛點(diǎn)，個(gè)人訂閱用戶數(shù)量持續(xù)高速上升。相比傳統(tǒng)軟件的收費(fèi)模式，Office365按需收費(fèi)的方式更加靈活，用戶最低僅需一半的價(jià)格就能入手一套Office365。而在移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代，用戶在多平臺(tái)、多設(shè)備進(jìn)行辦公的需求在不斷提升，傳統(tǒng)軟件僅支持一臺(tái)PC設(shè)備，Office365則滿足了客戶多平臺(tái)多設(shè)備辦公的需求痛點(diǎn)，并通過(guò)OneDrive云服務(wù)，打通了各平臺(tái)、各設(shè)備、各應(yīng)用之間數(shù)據(jù)的互通，極大的提升了辦公效率，釋放了用戶的生產(chǎn)力，用戶粘性顯著提升。

3.3 Office365商業(yè)版打造一體式辦公生態(tài)，B端碩果累累

Office365商業(yè)版為企業(yè)級(jí)用戶提供深度一體式辦公解決方案。訂閱Office365高級(jí)商業(yè)版的用戶將可以在5臺(tái)電腦、5臺(tái)平板和5部手機(jī)上使用微軟提供的所有辦公應(yīng)用，還能享受到優(yōu)質(zhì)的團(tuán)隊(duì)協(xié)作云服務(wù)，實(shí)現(xiàn)暢通無(wú)阻的團(tuán)隊(duì)交流溝通和在線辦公及文件共享，幫助企業(yè)用戶專注于辦公本身，釋放生產(chǎn)力提升整體團(tuán)隊(duì)的協(xié)同效應(yīng)。

Office365消費(fèi)版及商業(yè)版均大獲成功，開啟公司SaaS新時(shí)代。根據(jù)2019財(cái)年年報(bào)顯示，Office365產(chǎn)品個(gè)人用戶數(shù)量達(dá)到3400萬(wàn)，企業(yè)用戶數(shù)量達(dá)到1.8億，整個(gè)Office產(chǎn)品線為微軟全年帶來(lái)320億美元收入，其中Office商業(yè)版實(shí)現(xiàn)營(yíng)收278億美元，Office消費(fèi)版實(shí)現(xiàn)營(yíng)收44億美元，訂閱用戶數(shù)和營(yíng)收仍在持續(xù)的提升。Office365產(chǎn)品的成功，標(biāo)志著公司傳統(tǒng)軟件服務(wù)轉(zhuǎn)型SaaS服務(wù)的成功，為公司后續(xù)軟件產(chǎn)品全面SaaS化打好了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。

微軟Teams用戶數(shù)量超過(guò)Slack。微軟Office365商業(yè)版包含了企業(yè)協(xié)同軟件Teams，能夠幫助企業(yè)提高辦公效率，提升團(tuán)隊(duì)協(xié)同性。根據(jù)微軟公布的數(shù)據(jù)，自2019年11月推出科技預(yù)覽版之后，有超過(guò)50000家公司開始使用Teams，Teams的日活躍用戶突破了2000萬(wàn)。微軟入局企業(yè)協(xié)同軟件有足夠的業(yè)務(wù)基礎(chǔ)，能夠很好地將Teams與企業(yè)的Office 365辦公軟件會(huì)員捆綁在一起，這使得微軟在某些類型的業(yè)務(wù)上具有明顯的優(yōu)勢(shì)。

訂閱服務(wù)為公司帶來(lái)長(zhǎng)久穩(wěn)定現(xiàn)金流，Office365已成微軟史上最成功產(chǎn)品。我們通過(guò)比較可知，用戶首次訂閱Office 365給公司帶來(lái)的收入要低于購(gòu)買Office2019軟件使用許可帶來(lái)的收入，訂閱服務(wù)通過(guò)云服務(wù)和多平臺(tái)數(shù)據(jù)互通協(xié)同為用戶帶來(lái)了傳統(tǒng)軟件無(wú)法比擬的辦公體驗(yàn)，而極致的體驗(yàn)使得整個(gè)Office產(chǎn)品的替代性很低，用戶粘性極高，持續(xù)的訂閱為公司帶來(lái)長(zhǎng)久穩(wěn)定的現(xiàn)金流，實(shí)現(xiàn)用戶和公司的雙贏。

4. 云平臺(tái)——為企業(yè)進(jìn)行云賦能實(shí)現(xiàn)全方位的數(shù)字化轉(zhuǎn)型

4.1 Azure云基建全球覆蓋第一

微軟Azure覆蓋區(qū)域居全球首位。對(duì)于云廠商來(lái)說(shuō)，IaaS服務(wù)需要投入大量的資本建設(shè)云基礎(chǔ)設(shè)施，并在相應(yīng)的服務(wù)地區(qū)建設(shè)相關(guān)的云基礎(chǔ)設(shè)施。目前微軟在全球范圍內(nèi)IDC 覆蓋區(qū)域居全球首位，Azure總共覆蓋全球55個(gè)區(qū)域的155個(gè)國(guó)家和地區(qū)，光纖總長(zhǎng)超70000英里，建立了世界上最緊密的商業(yè)云網(wǎng)絡(luò)，在全球范圍內(nèi)為不同領(lǐng)域的客戶帶來(lái)超100種虛擬配置及品類充裕的存儲(chǔ)和容器服務(wù)。

攜手世紀(jì)互聯(lián)登陸中國(guó)，是中國(guó)第一個(gè)合法合規(guī)的國(guó)際公有云。公司在2014年攜手世紀(jì)互聯(lián)推出中國(guó)版Azure，并為中國(guó)的企業(yè)級(jí)用戶提供了中國(guó)版的OneDrive服務(wù)。微軟智能云Azure在中國(guó)已服務(wù)超過(guò)11萬(wàn)家企業(yè)用戶，用戶滿意度高達(dá)95%。隨著中國(guó)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的不斷深入，微軟在華的各項(xiàng)投入也在不斷加碼，目前已在中國(guó)有4個(gè)高等級(jí)數(shù)據(jù)中心，為中國(guó)用戶提供優(yōu)質(zhì)可靠的云服務(wù)。

資本支出有所提升，鞏固擴(kuò)大IaaS市場(chǎng)地位。IaaS屬于重資本業(yè)務(wù)，要在為用戶提供服務(wù)的地區(qū)投建云基礎(chǔ)設(shè)施，微軟近年來(lái)資本支出有所提升，2019財(cái)年資本支出達(dá)到140億美元，領(lǐng)先競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手亞馬遜。公司經(jīng)營(yíng)情況良好，現(xiàn)金流豐富，能夠支撐起云基礎(chǔ)設(shè)施的資本支出，有利于公司進(jìn)一步擴(kuò)大IaaS市場(chǎng)份額。

4.2 智能云生態(tài)賦能企業(yè)高效進(jìn)行數(shù)字化轉(zhuǎn)型

數(shù)字化變革是下一階段商業(yè)競(jìng)賽的重要角力點(diǎn)，任何有志贏在未來(lái)的企業(yè)，都必須最大程度用數(shù)字技術(shù)優(yōu)化業(yè)務(wù)流程，釋放生產(chǎn)力。企業(yè)上云不再僅是為了減少服務(wù)器部分的開支，而是通過(guò)智能云為自身全方位進(jìn)行賦能，這也是微軟智能云服務(wù)的愿景所在。

微軟提供強(qiáng)大的研發(fā)云，幫助客戶以最高效的方式進(jìn)行數(shù)字化轉(zhuǎn)型。微軟針對(duì)人工智能、大數(shù)據(jù)、物聯(lián)網(wǎng)等方向提供了大量成型PaaS服務(wù)，并推出了支持DevOps、容器、Serverless技術(shù)的研發(fā)云，幫助企業(yè)快速實(shí)現(xiàn)云端創(chuàng)新。平臺(tái)提供認(rèn)知服務(wù)、Bot機(jī)器人、Azure Databrick等API，目前有超100萬(wàn)開發(fā)者使用認(rèn)知服務(wù)、超30萬(wàn)開發(fā)者使用Bot Framework，僅中國(guó)市場(chǎng)已有近千家中國(guó)企業(yè)級(jí)用戶調(diào)用了微軟AI的核心服務(wù)。PaaS普遍被看作是提升客戶粘性的增值服務(wù)，通過(guò)PaaS服務(wù)為IaaS和SaaS引流和創(chuàng)收。

混合云靈活性更強(qiáng)，企業(yè)級(jí)用戶可根據(jù)自身需要靈活部署。隨著云計(jì)算行業(yè)的不斷發(fā)展，越來(lái)越多的企業(yè)級(jí)用戶會(huì)選擇混合云的部署方式實(shí)現(xiàn)數(shù)字化轉(zhuǎn)型。混合云解決方案在開放地?fù)肀г朴?jì)算、部署互聯(lián)網(wǎng)化應(yīng)用并提供最佳性能的同時(shí)，還保障了私有云本地?cái)?shù)據(jù)中心所具備的安全性和可靠性。微軟在17年發(fā)布Azure Stack布局混合云市場(chǎng)。Gartner預(yù)計(jì)到2020年90%的企業(yè)都將采用混合云的部署方案。MarketsandMarkets預(yù)測(cè)，到2021年混合云的支出將年均增長(zhǎng)22.5%，達(dá)到近920億美元。

微軟混合云優(yōu)勢(shì)顯著，Azure Stack架構(gòu)一致性大幅提升用戶體驗(yàn)。微軟于2014年起開始布局混合云市場(chǎng)，與思科、Dell等五家廠商合作研發(fā)Azure Stack，對(duì)比亞馬遜、谷歌等公有云廠商，微軟在混合云市場(chǎng)先發(fā)優(yōu)勢(shì)顯著。Azure Stack混合云解決方案是Azure公有云在本地?cái)?shù)據(jù)中心的延伸擴(kuò)展，使用相同的Azure Resource Manager應(yīng)用部署模式、自助服務(wù)門戶和API，提供與Azure公有云一致的混合云平臺(tái)和體驗(yàn)，將公有云的敏捷性和快速創(chuàng)新帶到了本地環(huán)境，企業(yè)用戶可以跨越混合云環(huán)境打造現(xiàn)代化應(yīng)用程序，靈活性和控制力之間獲得最佳平衡。

物聯(lián)網(wǎng)處在高速發(fā)展期，微軟Azure loT布局未來(lái)。根據(jù)Strategy Analytics的數(shù)據(jù)，2018年全球物聯(lián)網(wǎng)設(shè)備數(shù)量達(dá)到220億，物聯(lián)網(wǎng)向上空間無(wú)限，物聯(lián)網(wǎng)連接數(shù)不封頂。根據(jù)波士頓咨詢的預(yù)測(cè)，到2020年制造商在物聯(lián)網(wǎng)上的支出將達(dá)到267億美元，預(yù)計(jì)到2021年底使用物聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的企業(yè)比例將達(dá)到94%。微軟Azure loT通過(guò)物聯(lián)網(wǎng)賦予企業(yè)和行業(yè)塑造未來(lái)的能力，幫助企業(yè)進(jìn)行數(shù)字化轉(zhuǎn)型，為企業(yè)級(jí)用戶提供全方位的解決方案。

Azure Arc提供全新云邊解決方案。隨著智能邊緣設(shè)備不斷地?cái)U(kuò)展，如何統(tǒng)籌邊緣端與云端成為了一個(gè)新的問(wèn)題。微軟Azure Arc提供了從云到智能邊緣的創(chuàng)新，通過(guò)將云的巨大計(jì)算能力與日益連通且敏銳的邊緣技術(shù)相結(jié)合，將邊緣端積累的數(shù)據(jù)通過(guò)云端AI等技術(shù)進(jìn)行處理，為用戶創(chuàng)造新價(jià)值。

4.3 優(yōu)質(zhì)豐富的SaaS服務(wù)為客戶提供多元選擇

除Office365外，Dynamics365是公司另一重量級(jí)SaaS服務(wù)產(chǎn)品。Dynamics 365充分整合了CRM和ERP的功能，以按需構(gòu)建的應(yīng)用模塊管理不同業(yè)務(wù)(包括銷售，客服，現(xiàn)場(chǎng)服務(wù)，市場(chǎng)營(yíng)銷，財(cái)務(wù)和人力資源管理等模塊)，助力企業(yè)在各個(gè)細(xì)微之處完成數(shù)字化升級(jí)。Dynamics365充分融合了AI、MR、大數(shù)據(jù)、BI等技術(shù)資源，且與微軟其他SaaS服務(wù)如Office 365、LinkedIn等進(jìn)行無(wú)縫連接，打通不同產(chǎn)品間的數(shù)據(jù)壁壘，為客戶提供極致體驗(yàn)。目前世界500強(qiáng)企業(yè)中70%均使用Dynamics365，再次印證微軟toB端強(qiáng)大的實(shí)力和極高的客戶認(rèn)可度。

Dynamics 365業(yè)務(wù)自2016年上線以來(lái)實(shí)現(xiàn)了，2017-2019財(cái)年三年增速分別為74%、61%和45%。2019年5月微軟宣布Dynamics 365在華正式商用，進(jìn)一步加大對(duì)中國(guó)市場(chǎng)的深耕力度。

優(yōu)質(zhì)的生態(tài)吸引大量開發(fā)者，AppSource匯聚上萬(wàn)SaaS服務(wù)應(yīng)用。目前AppSource共平臺(tái)上提供2760個(gè)Office 365應(yīng)用、2031個(gè)Dynamics 365應(yīng)用、4611個(gè)Web應(yīng)用及713個(gè)Power BI App，其中絕大部分應(yīng)用都來(lái)自第三方開發(fā)者開發(fā)的軟件，微軟通過(guò)開放和開源吸引了越來(lái)越多的開發(fā)者加入，在其生態(tài)上開發(fā)多種多樣的垂直領(lǐng)域的軟件，極大地豐富了應(yīng)用的可選擇性，賦予了產(chǎn)品更強(qiáng)的生命力，也讓用戶有更多的選擇、能夠更方便的選擇合適的應(yīng)用解決問(wèn)題，一個(gè)良好的開放的生態(tài)體系能夠讓微軟、第三方以及用戶實(shí)現(xiàn)共贏。

收購(gòu)LinkedIn獲取職場(chǎng)社交流量入口，助力拓展企業(yè)級(jí)市場(chǎng)。微軟于2016年以262億美元收購(gòu)LinkedIn，為其進(jìn)一步拓展企業(yè)級(jí)市場(chǎng)邁出了堅(jiān)實(shí)的一步。截止到2019年12月，LinkedIn在全球200多個(gè)國(guó)家擁有超過(guò)6億用戶。LinkedIn強(qiáng)大的職場(chǎng)社交流量正好與微軟強(qiáng)大的toB端產(chǎn)品及其定位契合，為Azure、Dynamics 365及Office 365等企業(yè)級(jí)產(chǎn)品引流，幫助微軟更快速精準(zhǔn)的拓展企業(yè)級(jí)市場(chǎng)。

微軟和LinkedIn共同的目標(biāo)都是給用戶和企業(yè)賦能。通過(guò)LinkedIn的用戶和社交關(guān)系，無(wú)論是微軟的消費(fèi)級(jí)產(chǎn)品還是企業(yè)級(jí)產(chǎn)品都能很好的聯(lián)系在一起，所有LinkedIn上的用戶和企業(yè)都變成了Office365、Dynamics365的潛在用戶，LinkedIn已成為微軟各項(xiàng)產(chǎn)品服務(wù)的入口。由于LinkedIn的職場(chǎng)社交屬性，用戶會(huì)根據(jù)自身的學(xué)歷、背景、興趣、行業(yè)等對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行不斷地更新和清洗，這些數(shù)據(jù)的背后能清晰的解釋不同人之間建立聯(lián)系的原因，為微軟提供高質(zhì)量的多維度用戶行為數(shù)據(jù)，包括職級(jí)、公司、業(yè)務(wù)范疇、人際網(wǎng)絡(luò)等等，這些都為微軟拓展toB端業(yè)務(wù)提供了大量的潛在機(jī)會(huì)。同時(shí)，收購(gòu)LinkedIn還能幫助微軟在企業(yè)級(jí)SaaS領(lǐng)域打壓競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，微軟在2016年Q2超越Salesforce成為全球最大的SaaS服務(wù)商，并在接下來(lái)的時(shí)間持續(xù)拉大與競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手之間的差距。

微軟通過(guò)完整的云平臺(tái)為客戶進(jìn)行進(jìn)行云賦能，Azure為用戶提供穩(wěn)定優(yōu)質(zhì)的云基礎(chǔ)設(shè)施及功能強(qiáng)大的云平臺(tái)。Office365實(shí)現(xiàn)多設(shè)備多應(yīng)用協(xié)同云辦公，釋放用戶生產(chǎn)力。Dynamics 365完美結(jié)合CRM和ERP，打破數(shù)據(jù)孤島，將客戶、產(chǎn)品、人員和運(yùn)營(yíng)聯(lián)通起來(lái)，充分釋放組織潛能。LinkedIn為企業(yè)級(jí)SaaS服務(wù)引流，協(xié)同效應(yīng)明顯。

5. 云游戲——全新領(lǐng)域空間巨大，微軟占盡先機(jī)

5.1 云游戲概覽

云游戲技術(shù)早在2000年就已經(jīng)被推出，在5G時(shí)代來(lái)臨之際，云游戲作為5G落地的應(yīng)用之一再次成為關(guān)注的焦點(diǎn)。隨著谷歌和微軟兩大巨頭相繼推出云游戲項(xiàng)目，云游戲進(jìn)入加速落地階段。我們對(duì)云游戲的發(fā)展進(jìn)行了粗略的預(yù)測(cè)劃分：第一階段，需要把云游戲平臺(tái)搭建好，并把已經(jīng)開發(fā)好的游戲搬到云游戲平臺(tái)上;第二階段，在市場(chǎng)接受云游戲后，開發(fā)者基于云游戲的優(yōu)勢(shì)，開發(fā)擴(kuò)展游戲玩法類型，催生出新的游戲形態(tài);第三階段，云游戲成為最主流的游戲模式，用戶通過(guò)VR游戲設(shè)備獲取類似“頭號(hào)玩家”的虛擬沉浸式游戲體驗(yàn)。

云游戲?qū)夹g(shù)要求較高，主要有5個(gè)核心技術(shù)：GPU服務(wù)器、虛擬化、音視頻技術(shù)、實(shí)時(shí)網(wǎng)絡(luò)傳輸、邊緣計(jì)算。目前各核心技術(shù)均已趨于成熟，云游戲的落地未來(lái)可期。首先是GPU服務(wù)器，隨著AI、大數(shù)據(jù)的發(fā)展，推動(dòng)了高密度GPU服務(wù)器的發(fā)展。虛擬化技術(shù)包含了虛擬機(jī)、容器等隔離技術(shù)，近年來(lái)得到了長(zhǎng)足的發(fā)展。伴隨短視頻、直播業(yè)務(wù)的發(fā)展，提升了編解碼的效率，擴(kuò)大了硬件編解碼的市場(chǎng)普及度，音視頻技術(shù)趨于成熟。隨著5G落地，網(wǎng)絡(luò)將更加優(yōu)質(zhì)高效，能夠支持云游戲的要求。最后，邊緣節(jié)點(diǎn)的建設(shè)也已經(jīng)比較成熟，能夠更好的降低網(wǎng)絡(luò)擁堵。

伴隨5G逐漸成熟，5G殺手級(jí)應(yīng)用云游戲不斷升溫。云游戲是一種以云計(jì)算和串流技術(shù)為基礎(chǔ)的在線游戲技術(shù)，其游戲的邏輯和渲染運(yùn)算都在云端完成，處理后的把結(jié)果編碼成音頻流、視頻流，通過(guò)網(wǎng)絡(luò)傳輸給終端，終端則將用戶的操作信息傳輸給云端，進(jìn)行實(shí)時(shí)交互。云游戲支持用戶使用隨身攜帶的移動(dòng)設(shè)備隨時(shí)隨地享受3A級(jí)游戲大作的極致體驗(yàn)，打通大型游戲的終端壁壘，而其中延遲的高低將直接影響云游戲的用戶體驗(yàn)，因此網(wǎng)絡(luò)顯得尤為重要。5G的逐漸成熟，云游戲最關(guān)鍵的網(wǎng)絡(luò)問(wèn)題迎刃而解。

游戲?qū)τ布O(shè)備要求高，間接的制約了游戲產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。一直以來(lái)游戲都被稱為是硬件殺手，游戲引擎技術(shù)的發(fā)展要快于用戶硬件設(shè)備的更新?lián)Q代速度，很多時(shí)候用戶在用不算很舊手機(jī)或者電腦玩最新的游戲時(shí)，會(huì)遭遇頻繁的卡頓，導(dǎo)致游戲體驗(yàn)非常糟糕。

云游戲解放了硬件限制。云游戲通過(guò)將游戲運(yùn)算過(guò)程轉(zhuǎn)移到云端服務(wù)器，使得游戲不再依賴游戲終端的硬件能力，玩家再也無(wú)須通過(guò)堆硬件的方式體驗(yàn)最新的游戲。云游戲平臺(tái)通過(guò)大規(guī)模的服務(wù)器集群，硬件能力非常強(qiáng)大，幾乎可以看成是無(wú)限的。通過(guò)連接云游戲平臺(tái)，用戶使用手機(jī)、平板等移動(dòng)設(shè)備也能體驗(yàn)最新的主機(jī)級(jí)大型游戲，為整個(gè)游戲行業(yè)注入了新的生命力。

5.2 云游戲的發(fā)展現(xiàn)狀

云游戲的參與者主要有以下幾種：

1)傳統(tǒng)硬件廠商。硬件廠商產(chǎn)品周期受游戲的影響，為了避免云游戲時(shí)代用戶硬件更新的需求下降，部分硬件廠商選擇主動(dòng)布局云游戲產(chǎn)業(yè)，如英偉達(dá)推出了GeForce Now云游戲平臺(tái)。

2)主機(jī)游戲廠商。主機(jī)游戲廠商先天優(yōu)勢(shì)明顯，多年來(lái)積累了大量核心用戶及豐富的游戲內(nèi)容資源，是云游戲時(shí)代最具優(yōu)勢(shì)的參與者。微軟擁有Project xCloud云游戲項(xiàng)目，索尼則擁有PlayStation Now為用戶提供云游戲服務(wù)。

3)游戲內(nèi)容制作方。云游戲有望幫助游戲內(nèi)容制作方擺脫硬件設(shè)備的制約，帶來(lái)全新的想象空間。EA公司推出名了Project Atlas的云游戲平臺(tái)，育碧推出了《刺客信條：奧德賽》云版，探索云游戲時(shí)代的產(chǎn)品類型。

4)互聯(lián)網(wǎng)公司。互聯(lián)網(wǎng)公司擁有巨大的流量入口，云游戲能夠打破硬件限制，提升內(nèi)容價(jià)值。代表公司有Google和騰訊。

我們認(rèn)為，云游戲平臺(tái)首先需要有強(qiáng)大的云計(jì)算底層支持，廠商需要有足夠強(qiáng)大云計(jì)算資源支持其為不同地區(qū)的用戶提供高效優(yōu)質(zhì)的云服務(wù)。其次，游戲內(nèi)容是必不可少的，廠商需要擁有優(yōu)質(zhì)的游戲資源才能吸引用戶。綜合來(lái)看，擁有出色的云計(jì)算實(shí)力及分布廣泛的云基礎(chǔ)設(shè)施，且已經(jīng)擁有完整的Xbox游戲生態(tài)的微軟毫無(wú)疑問(wèn)的走在了最前列。

5.3 微軟云游戲平臺(tái)優(yōu)勢(shì)明顯

根據(jù)IHS Markit公布的數(shù)據(jù)，全球主機(jī)市場(chǎng)在過(guò)去三年迎來(lái)了良好的發(fā)展機(jī)遇，2018年整體市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到318.6億美元，預(yù)計(jì)2019年將增長(zhǎng)至338.7億美元，索尼、任天堂和微軟三家主機(jī)游戲廠商占據(jù)了絕大部分的市場(chǎng)份額，微軟游戲業(yè)務(wù)在2019財(cái)年實(shí)現(xiàn)了113.86億美元的營(yíng)收，整個(gè)主機(jī)游戲市場(chǎng)呈現(xiàn)三家巨頭瓜分市場(chǎng)的態(tài)勢(shì)。

微軟主機(jī)游戲以Xbox硬件產(chǎn)品為核心，通過(guò)提供豐富的游戲資源為用戶打造極致的游戲體驗(yàn)。主機(jī)游戲用戶需要先購(gòu)買主機(jī)及其配件，并個(gè)根據(jù)個(gè)人喜好購(gòu)買心儀的游戲，包括一些游戲內(nèi)付費(fèi)項(xiàng)目。主機(jī)游戲用戶對(duì)產(chǎn)品的要求極高，同時(shí)也具備非常強(qiáng)的購(gòu)買力，因此對(duì)主機(jī)游戲廠商的要求非常高。微軟微軟擁有12家獨(dú)立的游戲工作室，包括343 Industries、Mojang、Obsidian Entertainment等，獨(dú)占的游戲產(chǎn)品包括《光環(huán)合集》、《戰(zhàn)爭(zhēng)機(jī)器4》、《我的世界》、《輻射2》、《Dmc：鬼泣》等眾多3A游戲大作，經(jīng)過(guò)多年的發(fā)展，已經(jīng)圍繞Xbox打造了完整的主機(jī)游戲生態(tài)體系，用戶忠誠(chéng)度高。

Xbox生態(tài)良好，近年來(lái)月活用戶穩(wěn)健提升。根據(jù)微軟公布的數(shù)據(jù)，Xbox Live月活用戶從FY2016Q1的3900萬(wàn)人，上升到FY2019Q4的6500萬(wàn)人，活躍用戶得到了長(zhǎng)足的發(fā)展，微軟擁有龐大的游戲用戶群體和成熟的商業(yè)模式。

Project xCloud開啟微軟云游戲新篇章。微軟于近期宣布其云游戲平臺(tái)Project xCloud開啟小范圍測(cè)試，用戶需要在移動(dòng)設(shè)備上安裝Xbox Game Streaming app，使用該app即可體驗(yàn)xCloud支持的云游戲。微軟為開發(fā)者提供了強(qiáng)大的底層技術(shù)支持，所有Xbox游戲都將直接支持xCloud，且未來(lái)還將支持Windows PC，為用戶提供更加多樣的終端選擇。

Xbox Console Streaming支持用戶將Xbox主機(jī)內(nèi)的游戲流式傳輸?shù)揭苿?dòng)設(shè)備進(jìn)行體驗(yàn)。相比于Project xCloud，Xbox Console Streaming允許用戶將自己的Xbox主機(jī)作為服務(wù)器，將擁有的游戲通過(guò)網(wǎng)絡(luò)投射至移動(dòng)設(shè)備進(jìn)行游戲體驗(yàn)。已經(jīng)擁有Xbox主機(jī)的用戶可以直接通過(guò)Xbox Console Streaming使用自己的游戲主機(jī)在移動(dòng)端體驗(yàn)游戲，無(wú)需訂閱額外的云服務(wù)器，為用戶提供了額外的選擇，豐富了Xbox的游戲生態(tài)。

云游戲?qū)⒊蔀橹鳈C(jī)游戲的新入口。用戶通過(guò)云游戲能夠隨時(shí)隨地體驗(yàn)高品質(zhì)游戲大作，訂閱服務(wù)的方式降低了主機(jī)游戲的入門門檻，將吸引更多用戶消費(fèi)，進(jìn)而打開整個(gè)主機(jī)游戲的市場(chǎng)空間，游戲內(nèi)容仍然是廠商的核心競(jìng)爭(zhēng)力，云游戲平臺(tái)需要盡可能多的游戲內(nèi)容吸引用戶。

微軟云技術(shù)和游戲內(nèi)容均有優(yōu)勢(shì)，云游戲發(fā)展上占盡先機(jī)。微軟作為全球范圍內(nèi)領(lǐng)先的公有云廠商，本身在云基礎(chǔ)設(shè)施和云計(jì)算領(lǐng)域就具備強(qiáng)大的實(shí)力，而Xbox作為主機(jī)游戲市場(chǎng)的一大巨頭，已經(jīng)建立了非常良好的主機(jī)游戲生態(tài)，超過(guò)3500款精品游戲給玩家提供了豐富的選擇，獨(dú)家的爆款大作更是捆綁了一大批忠實(shí)粉絲。其他競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手要么不具備豐富的游戲內(nèi)容，要么不具備強(qiáng)大的云計(jì)算基礎(chǔ)，而微軟在兩方面都處于領(lǐng)導(dǎo)地位，云游戲的發(fā)展上微軟占盡先機(jī)。

6. 其他補(bǔ)充

6.1 Windows仍是最主流的PC操作系統(tǒng)

Windows操作系統(tǒng)在全球范圍內(nèi)是最主流的操作系統(tǒng)。根據(jù)微軟最新公布的數(shù)字，全球運(yùn)行Windows10操作系統(tǒng)的超過(guò)10億臺(tái)。根據(jù)NetMarketShare最新的數(shù)據(jù)顯示，全球范圍內(nèi)Windows10系統(tǒng)的市場(chǎng)占有率達(dá)到53.48%，整個(gè)Windows系統(tǒng)的市場(chǎng)占有率為89.39%，繼續(xù)統(tǒng)治著桌面級(jí)操作系統(tǒng)這一領(lǐng)域。而隨著微軟在2020年1月停止對(duì)Windows7系統(tǒng)的更新支持，預(yù)計(jì)將會(huì)有更多的用戶轉(zhuǎn)向Windows10系統(tǒng)，帶動(dòng)微軟Windows業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)。

Windows商業(yè)版增速較快， Windows OEM非專業(yè)版有所下滑。根據(jù)微軟歷年財(cái)報(bào)公布的數(shù)據(jù)，Windows商業(yè)版以及Windows OEM專業(yè)版近年得到了較好的發(fā)展，而受到入門級(jí)產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)加劇的影響，Windows OEM非專業(yè)版營(yíng)收有所下滑。整體上看，Windows業(yè)務(wù)營(yíng)收基本保持略微上漲的態(tài)勢(shì)，表現(xiàn)穩(wěn)定。

Windows已成公司的用戶和流量入口。Windows操作系統(tǒng)在全球范圍內(nèi)擁有接近20億的用戶數(shù)量，無(wú)數(shù)的企業(yè)個(gè)人使用裝有Windows操作系統(tǒng)的電腦進(jìn)行辦公和娛樂(lè)。隨著公司戰(zhàn)略重心向云遷移，Windows更大程度上成為公司的用戶和流量入口，助力公司拓展其他業(yè)務(wù)，而Windows穩(wěn)定的市場(chǎng)份額將繼續(xù)為公司帶來(lái)穩(wěn)健的收入。

7.公司估值

7.1 收入業(yè)績(jī)拆分及預(yù)測(cè)

(1)營(yíng)業(yè)收入預(yù)測(cè)

公司近幾年以云為核心轉(zhuǎn)型成功，智能云業(yè)務(wù)板塊在未來(lái)將成為公司最核心、營(yíng)收占比最大的業(yè)務(wù)板塊。隨著toB端業(yè)務(wù)的不斷拓展，以及Office 365系列訂閱服務(wù)的持續(xù)延伸，生產(chǎn)力業(yè)務(wù)板塊將繼續(xù)保持強(qiáng)勁的上升態(tài)勢(shì)。更多個(gè)人計(jì)算業(yè)務(wù)板塊整體比較穩(wěn)定，隨著云游戲的不斷推進(jìn)及下一代Xbox主機(jī)更新的推動(dòng)，整個(gè)Xbox游戲業(yè)務(wù)將會(huì)得到長(zhǎng)足的發(fā)展。

我們預(yù)測(cè)公司2020-2022財(cái)年公司營(yíng)業(yè)收入分別為1430/1646/1902億美元，同比增長(zhǎng)13.7%/15.1%/15.6%。其中智能云業(yè)務(wù)收入增速分別為21%/22.5%/24%，主要是因?yàn)楣続zure為核心的云產(chǎn)品強(qiáng)大的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力及仍在快速擴(kuò)張的云市場(chǎng)，公司有望繼續(xù)提升市場(chǎng)份額占有，生產(chǎn)力業(yè)務(wù)收入增速分別為13%/14%/14%，主要受益于公司B端業(yè)務(wù)的持續(xù)拓展，更多個(gè)人計(jì)算業(yè)務(wù)受益Windows7停止服務(wù)用戶轉(zhuǎn)向Winodws10帶來(lái)的增量，給予收入增速分別為8%/9%/8%，預(yù)計(jì)未來(lái)云游戲有望成為這一板塊的新增長(zhǎng)點(diǎn)。

(2)毛利率預(yù)測(cè)

公司近年來(lái)經(jīng)營(yíng)狀況良好，毛利率水平穩(wěn)定提高，整個(gè)2019財(cái)年毛利率達(dá)到65.9%。2018財(cái)年利潤(rùn)水平大幅下滑主要是受稅改與就業(yè)法案影響，公司在二季度計(jì)提了138億美元一次性費(fèi)用所致。公司在2019財(cái)年凈利率達(dá)到31.18%，盈利能力十分強(qiáng)勁。

我們認(rèn)為公司經(jīng)營(yíng)情況良好，公司產(chǎn)品市場(chǎng)地位高，議價(jià)能力強(qiáng)附加值高，預(yù)計(jì)公司未來(lái)利潤(rùn)率水平在保持現(xiàn)有基礎(chǔ)上或還有一定的提升空間。我們預(yù)計(jì)2020-2022年公司綜合毛利率為67%/67%/67%?；谝陨霞僭O(shè)，我們預(yù)測(cè)公司2020-2022年歸母凈利潤(rùn)分別為449.31/507.46/585.66億美元，同比增長(zhǎng)14.5%/12.9%/15.4%，對(duì)應(yīng)EPS分別為5.79/6.54/7.55。

7.2 估值與投資建議

公司當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2020-2022年P(guān)E分別為29.2/25.9/22.8倍，公司作為美股業(yè)績(jī)表現(xiàn)最為穩(wěn)健的科技龍頭，擁有全方位的云服務(wù)能力，B端優(yōu)勢(shì)巨大。結(jié)合當(dāng)前正處于5G商用加速落地的時(shí)間點(diǎn)，云計(jì)算仍是科技領(lǐng)域最重要的方向之一。云計(jì)算領(lǐng)域的龍頭效應(yīng)十分明顯，公司作為云計(jì)算領(lǐng)域絕對(duì)的龍頭，市場(chǎng)份額有望進(jìn)一步提高，結(jié)合公司在云游戲賽道所處的領(lǐng)跑地位，公司估值水平還將進(jìn)一步提高。我們給予微軟202.7元的目標(biāo)價(jià)，對(duì)應(yīng)2020年35倍估值，首次覆蓋，給予“買入”評(píng)級(jí)。

同時(shí)，我們還能看到云基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)帶來(lái)的需求。微軟在2019財(cái)年資本支出達(dá)到139.25億美元，同比增長(zhǎng)19.7%，而根據(jù)微軟電話會(huì)議所公布的信息，85%的資本開支用在云基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)上。我們認(rèn)為，云計(jì)算在未來(lái)兩年的前景十分明確，結(jié)合5G商用帶來(lái)的流量爆發(fā)，公有云廠家的云基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)需求量也將持續(xù)上升，利好數(shù)通設(shè)備、光通信及第三方IDC等領(lǐng)域。

8. 風(fēng)險(xiǎn)提示

(1)云計(jì)算發(fā)展不及預(yù)期

我們認(rèn)為，整個(gè)云計(jì)算市場(chǎng)仍在快速發(fā)展階段，市場(chǎng)份額還將繼續(xù)擴(kuò)大。若云計(jì)算發(fā)展不及預(yù)期，則會(huì)對(duì)公司相關(guān)業(yè)務(wù)和利潤(rùn)產(chǎn)生不利影響。

(2)企業(yè)上云進(jìn)度不及預(yù)期

目前各行各業(yè)都在積極進(jìn)行數(shù)字化轉(zhuǎn)型，若企業(yè)上云的進(jìn)度不及預(yù)期，則會(huì)對(duì)公司相關(guān)業(yè)務(wù)和利潤(rùn)造成不利影響。(編輯：劉瑞)