中信建投：價值增長穩(wěn)健、估值偏低，當前時點繼續(xù)看好保險股

本文來自微信公眾號“ 中信建投非銀金融研究”。

行業(yè)動態(tài)信息

一、12月保費數(shù)據(jù)出爐，2019年業(yè)績收官

壽險業(yè)務(wù)全年保費增速新華13%>人保11.1%>平安11%>國壽6%>太保5.5%，對比前期累計保費增速，平安、新華、人保出現(xiàn)明顯翹尾行情，將全年保費增速抬升至10%以上。財險業(yè)務(wù)全年保費增速太保13.4%>人保11.2%>平安9.5%。其中車險業(yè)務(wù)依舊個位數(shù)低增長，非車險業(yè)務(wù)平安增速放緩，人保、太保仍保持高增長態(tài)勢。

二、負債端需求旺盛，2020年保費增長繼續(xù)回暖

我國居民個人可投資資產(chǎn)規(guī)模逐年增長，居民理財需求高增，對比其他理財產(chǎn)品收益率逐漸下降，保險產(chǎn)品保本有收益疊加保障功能，具有競爭優(yōu)勢，理財型產(chǎn)品增速繼續(xù)回暖;保障型產(chǎn)品正處于高速增長時期，居民對于健康保障需求的意識不斷增強，我們從居民的支付能力，以及社會保障對于商業(yè)保險的需求程度兩個層面來分析，健康險規(guī)模的增長以及密度、深度的提升均具備強勁動力。

三、資金面情緒上揚，北上、南下資金活躍

2019年12月以來，滬深兩市日均成交量與成交額有較為明顯的上漲，1月降準以及逆回購釋放部分流動性，股市資金面情緒出現(xiàn)小高峰。北上資金和南下資金也均出現(xiàn)明顯的上揚，資金對大金融股(保險、銀行)青睞有加，保險標的收益。

四、價值增長穩(wěn)健、估值偏低

當前上市壽險公司股價對應(yīng)A股P/EV估值分別為：平安1.08X、國壽0.85X、太保0.75X、新華0.66X，對應(yīng)H股P/EV估值分別為：平安（02318）1.11X、國壽（02628）0.5X、太保（02601）0.55X、新華(01336)0.41X。我們認為合理估值水平應(yīng)在1-1.5倍，龍頭享受合理溢價，當前A股股價仍然偏低，H股更為“便宜”，從基本面長期穩(wěn)健性、股價上漲彈性以及高股息的角度我們推薦中國太保，另外也建議關(guān)注低估值的新華保險以及H股中國太保、中國人壽、新華保險。財險股建議關(guān)注中國財險，預期1-2月保費高增長，預期每股凈資產(chǎn)8.7元，當前估值1倍P/B，作為行業(yè)龍頭應(yīng)當具備估值溢價。

一、12月保費數(shù)據(jù)出爐 2019年業(yè)績收官

1、壽險業(yè)務(wù)：平安、新華、人保增速翹尾

2019年業(yè)務(wù)收尾，上市險企全年保費規(guī)模分別為國壽5684億、平安5237億、太保2124億、新華1381億、人保1206億。12月單月保費增速除中國太保以外，其他公司均實現(xiàn)兩位數(shù)增長，平安增長高達30.7%，新華28.9%、人保28%、國壽13.4%，在備戰(zhàn)開門紅同時不忘打好收官戰(zhàn);全年保費增速新華13%>人保11.1%>平安11%>國壽6%>太保5.5%，對比前期累計保費增速，平安、新華、人保出現(xiàn)明顯翹尾行情，將全年保費增速抬升至10%以上。

其中平安個險業(yè)務(wù)新單保費1481億，同比降幅大幅回升至-3.6%，總新單1678億，降幅收窄至-1.8%。在歷史NBVM水平下預期全年NBV比較符合預期5%的增速水平。

2、財險業(yè)務(wù)：平穩(wěn)收官，車險持續(xù)低增

上市險企財險業(yè)務(wù)全年保費規(guī)模分別為人保4316億、平安2709億、太保1336億，12月單月保費增速相對平穩(wěn)，全年保費增速太保13.4%>人保11.2%>平安9.5%。其中車險業(yè)務(wù)依舊個位數(shù)低增長，非車險業(yè)務(wù)平安增速放緩，人保、太保仍保持高增長態(tài)勢。中國平安車險增速6.9%，非車險增速13.3%，意外健康險增速36.4%，中國人保車險增速僅為1.6%，非車業(yè)務(wù)(包含意健險)增速達到30%，中國太保車險業(yè)務(wù)增速6.1%，非車險業(yè)務(wù)(包含意健險)增速35.4%。

二、負債端需求旺盛 2020年保費增長繼續(xù)回暖

1、理財產(chǎn)品需求旺盛

根據(jù)建行私人財富報告數(shù)據(jù)，我國居民個人可投資資產(chǎn)規(guī)模逐年增長，2018年總量達到147萬億元，居民的理財需求日益旺盛，但是處于利率下行周期中，銀行理財產(chǎn)品收益率自2018年以來出現(xiàn)持續(xù)下滑，互聯(lián)網(wǎng)理財產(chǎn)品例如天弘基金余額寶收益率也維持低迷，加上大資管新規(guī)監(jiān)管政策下打破剛兌，無法保本保收益，p2p不斷暴雷持續(xù)整改，居民投資更加謹慎。在這樣的投資環(huán)境下，儲蓄型保險具有較為突出的優(yōu)勢，保證一定收益率的條件下還能提供基本保障功能，因此從需求端分析理財型保險增速將繼續(xù)回暖。

2、保障產(chǎn)品增長空間大

保障型產(chǎn)品正處于高速增長時期，居民對于健康保障需求的意識不斷增強，隨著人均GDP、人均可支配收入的提高，健康險密度、深度將持續(xù)提升，當前水平遠低于世界平均水平，增長空間依舊充足。我們從居民的支付能力，以及社會保障對于商業(yè)保險的需求程度兩個層面來分析，人均衛(wèi)生費/人均可支配收入，中國與德國接近均處于15%左右的水平，美國相對較高在20%以上，我們預期這一比例還將繼續(xù)增長但會在美國之下，另外我國人均可支配收入的增長速度是要明顯高于對比發(fā)達國家的，因此從支付能力的角度仍然有增長空間。

其次我們對比健康險賠付費用/總衛(wèi)生費用支出，我國2018年的數(shù)據(jù)是3%，明顯低于德國7%以上的水平，且美國私人健康險衛(wèi)生費用/總衛(wèi)費用比例高達30%。說明我國商業(yè)保險在承擔居民醫(yī)療保障支出的水平上仍然偏低，而基本社會醫(yī)療保障雖然覆蓋面廣泛，但保障程度和保障水平偏低，從民生的角度出發(fā)依然有足夠的動力自上而下來推動商業(yè)保險的發(fā)展?；谝陨?，保障型保險的發(fā)展仍大有空間。

三、資金面情緒上揚，北上、南下資金活躍

2019年12月以來，滬深兩市日均成交量與成交額有較為明顯的上漲，1月降準以及逆回購釋放部分流動性，股市資金面情緒出現(xiàn)小高峰。再看北上資金和南下資金，累計資金流向也均出現(xiàn)明顯的上揚。北上資金1個月凈買入以周期性公司為主，包括大消費(家電、白酒、醫(yī)藥)、金融(保險、銀行)，大基建等，均為藍籌股;從增持數(shù)量占流通股比例來看，科技股也明顯受青睞。南下資金近1個月凈買入個股前十主要集中在通信、互聯(lián)網(wǎng)、半導體、銀行領(lǐng)域，從近1年的時期來看，對大金融領(lǐng)域仍是較為偏愛，主要還是銀行和保險。

四、價值增長穩(wěn)健、估值偏低

保險公司內(nèi)含價值的增長主要驅(qū)動力包含期初內(nèi)含價值的預期回報、新業(yè)務(wù)價值的貢獻，以及以下偏差項目的波動性干擾，預期回報逐年穩(wěn)定釋放貢獻內(nèi)含價值增長，新業(yè)務(wù)價值自2019年以來逐漸回暖，2020年改善持續(xù)，預期增速能夠回升至10%以上，投資回報偏差項目，由于利率下行對于投資回報率的短期影響甚微，因此權(quán)益市場穩(wěn)定向好是投資回報正貢獻的影響因素。綜上所述我們預期2020年各險企內(nèi)含價值增速至少在15%以上，增長穩(wěn)健。

當前上市壽險公司股價對應(yīng)A股P/EV估值分別為：平安1.08X、國壽0.85X、太保0.75X、新華0.66X，對應(yīng)H股P/EV估值分別為：平安1.11X、國壽0.5X、太保0.55X、新華0.41X。我們認為合理估值水平應(yīng)在1-1.5倍，龍頭享受合理溢價，當前A股股價仍然偏低，H股更為“便宜”，從基本面長期穩(wěn)健性、股價上漲彈性以及高股息的角度我們推薦中國太保，另外也建議關(guān)注低估值的新華保險以及H股中國太保、中國人壽、新華保險。財險股建議關(guān)注中國財險，預期1-2月保費高增長，預期每股凈資產(chǎn)8.7元，當前估值1倍P/B，作為行業(yè)龍頭應(yīng)當具備估值溢價。

（編輯：張金亮）