中金：海外銀行IT公司為何能有5年牛市？

本文來(lái)自微信公眾號(hào)“中金點(diǎn)睛”。原文標(biāo)題《中金看海外：海外銀行IT公司為何能有5年牛市？》。

Temenos等海外銀行IT公司自2013年以來(lái)市值上升超過5倍。我們通過分析全球銀行軟件系統(tǒng)的市場(chǎng)格局、增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)力、龍頭公司案例以及估值情況，希望能夠?yàn)橹袊?guó)銀行IT投資與產(chǎn)業(yè)發(fā)展提供借鑒作用。

1、全球銀行IT行業(yè)：總規(guī)模增長(zhǎng)穩(wěn)健，美國(guó)市場(chǎng)集中度高

1.1 全球銀行IT行業(yè)需求巨大、增長(zhǎng)穩(wěn)健

銀行IT系統(tǒng)可以分為前臺(tái)、后臺(tái)與支撐系統(tǒng)，可支持不同類型的銀行。后臺(tái)解決方案與交易相關(guān)，包括核心系統(tǒng)、證券基金系統(tǒng)、支付系統(tǒng)等，前臺(tái)系統(tǒng)與客戶相關(guān)，包括銷售、服務(wù)、市場(chǎng)拓展、資管等系統(tǒng)。不同類別的銀行對(duì)于系統(tǒng)的需求有一定不同，具體可分為全能銀行、零售、批發(fā)、借貸、資財(cái)、資本市場(chǎng)、私人管理等不同類型。銀行系統(tǒng)處業(yè)務(wù)相關(guān)外，還有風(fēng)控、合規(guī)等支撐系統(tǒng)。

圖表: 銀行IT系統(tǒng)可分為前臺(tái)、后臺(tái)與支撐系統(tǒng)，分別支持全能、零售、批發(fā)等不同類型銀行

資料來(lái)源：IBS，Temenos，中金公司研究部

全球銀行IT支出巨大、增速穩(wěn)定，不同地區(qū)均衡發(fā)展。根據(jù)Celent的預(yù)測(cè)，全球銀行IT支出（包括硬件、軟件、服務(wù)）達(dá)到2700億美元，預(yù)計(jì)2022全球銀行IT總支出將繼續(xù)增長(zhǎng)至3,090億美元，CAGR 4.6%。2019年，北美市場(chǎng)占比最高，占全球39%，年均增速4.6%；歐洲市場(chǎng)占全球市場(chǎng)份額29%，年均增速4.9%；亞太市場(chǎng)占全球市場(chǎng)份額25%，年均增速3.8%。不同地區(qū)銀行IT市場(chǎng)呈現(xiàn)均衡發(fā)展。

圖表：2022全球銀行IT總支出預(yù)計(jì)將達(dá)到3,090億美元

資料來(lái)源：Celent，中金公司研究部

1.2 供應(yīng)商區(qū)域競(jìng)爭(zhēng)特征顯著，美國(guó)市場(chǎng)集中度較高

銀行業(yè)IT系統(tǒng)提供商主要分為三類。（1）大型通用軟件公司，提供涵蓋銀行業(yè)軟件的產(chǎn)品和服務(wù)，代表公司為SAP(SAP.US)、Oracle(ORCL.US)等；（2）信息技術(shù)和商務(wù)咨詢服務(wù)公司，提供銀行業(yè)解決方案，代表公司為TCS、Infosys等；（3）專業(yè)銀行軟件開發(fā)公司，提供銀行核心軟件產(chǎn)品，包括Temenos、Fiserv、FIS、Jack Henry、SilverLake等。

圖表：全球銀行核心系統(tǒng)主要公司及產(chǎn)品

資料來(lái)源：IBS，中金公司研究部

美國(guó)作為全球最大單體市場(chǎng)集中度高，本土公司規(guī)模優(yōu)勢(shì)明顯。美國(guó)銀行IT市場(chǎng)占全球整體規(guī)模的35%~40%，是全球最大單體市場(chǎng)。主要供應(yīng)商均為美國(guó)本土公司，包括Fiserv、FIS、Jack Henry、Finastra等，這些本土公司在客戶基數(shù)規(guī)模上具備明顯優(yōu)勢(shì)，并在多年發(fā)展中形成了較高的區(qū)域進(jìn)入壁壘。在核心銀行系統(tǒng)細(xì)分市場(chǎng)中，F(xiàn)iserv市場(chǎng)占有率位列第一，F(xiàn)IS在大中型銀行中具有明顯的客戶數(shù)量?jī)?yōu)勢(shì)，Jack Henry則重點(diǎn)覆蓋中小型銀行。

圖表：Fiserv、FIS、Jack Henry分列美國(guó)核心系統(tǒng)市場(chǎng)前三（2017）

資料來(lái)源：Fedfis，中金公司研究部

圖表：FIS在美國(guó)大中型銀行中具備客戶優(yōu)勢(shì)（2017）

資料來(lái)源：Aite Group，中金公司研究部

歐洲市場(chǎng)相對(duì)分散，Temenos具備領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。歐洲銀行IT市場(chǎng)約占全球整體規(guī)模的30%，市場(chǎng)主要競(jìng)爭(zhēng)者既包括具備全球業(yè)務(wù)優(yōu)勢(shì)的國(guó)際廠商，也包括歐洲本地的銀行業(yè)軟件系統(tǒng)提供商，如Infosys、SAP、Oracles、TCS、Sopra和Temenos等。

亞太市場(chǎng)較為分散，暫未出現(xiàn)領(lǐng)先型廠商。亞太地區(qū)銀行IT市場(chǎng)約占全球整體規(guī)模的25%，提供銀行核心系統(tǒng)的廠商主要包括SilverLake、TCS、Infosys、韓國(guó)現(xiàn)代、SAP、Oracle、FIS等。從亞太國(guó)家/地區(qū)使用的主要銀行核心系統(tǒng)來(lái)分析，SilverLake在東南亞市場(chǎng)上具備一定的領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，但從亞太市場(chǎng)整體來(lái)看，暫未出現(xiàn)明顯的領(lǐng)先型廠商。

圖表：亞太國(guó)家/地區(qū)主要銀行核心系統(tǒng)情況

資料來(lái)源：IDC，中金公司研究部

2、行業(yè)增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)力：核心系統(tǒng)替換潮、第三方采購(gòu)以及數(shù)字化轉(zhuǎn)型

2.1 核心系統(tǒng)替換潮：銀行核心系統(tǒng)自2013年以來(lái)恢復(fù)增長(zhǎng)

銀行核心系統(tǒng)構(gòu)成銀行IT系統(tǒng)的基礎(chǔ)和核心。銀行核心系統(tǒng)（CORE Banking System）是“集中式在線實(shí)時(shí)交互”銀行系統(tǒng)（Centralized Online Real-time Exchange Banking System）的簡(jiǎn)稱，承擔(dān)銀行交易與會(huì)計(jì)結(jié)算中與過賬等關(guān)鍵任務(wù)相關(guān)的工作，包括存款處理、貸款賬戶維護(hù)、證券頭寸保持、支付清算等。自20世紀(jì)80年代開始以平均十年為周期，經(jīng)歷了單機(jī)、區(qū)域聯(lián)網(wǎng)、數(shù)據(jù)集中化、面向服務(wù)的組件模型架構(gòu)（SOA）等多個(gè)階段，信息化、數(shù)字化水平持續(xù)演進(jìn)提升?；跇I(yè)務(wù)需求與戰(zhàn)略目標(biāo)，銀行核心系統(tǒng)的解決方案已演變?yōu)椴煌男问健?/p>

圖表：某大型銀行核心系統(tǒng)架構(gòu)圖

資料來(lái)源：TCS，中金公司研究部

銀行核心系統(tǒng)是銀行IT細(xì)分市場(chǎng)中最大板塊，約占整體解決方案市場(chǎng)規(guī)模1/3。銀行業(yè)為保障高效可靠的業(yè)務(wù)開展，對(duì)銀行IT系統(tǒng)特別是銀行核心系統(tǒng)進(jìn)行了持續(xù)的研發(fā)升級(jí)投資。根據(jù)Temenos測(cè)算，2018年全球銀行IT行業(yè)解決方案整體規(guī)模達(dá)到447億美元，其中150億美元用于銀行核心系統(tǒng)領(lǐng)域；在約96億美元的銀行IT第三方產(chǎn)品服務(wù)購(gòu)買市場(chǎng)中，銀行核心系統(tǒng)費(fèi)用達(dá)32億美元。結(jié)合中長(zhǎng)期各細(xì)分市場(chǎng)的預(yù)估增速水平，我們預(yù)計(jì)銀行核心系統(tǒng)將在較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)處于銀行IT細(xì)分市場(chǎng)最大板塊并貢獻(xiàn)最高增長(zhǎng)額。

圖表：2018年，全球銀行核心系統(tǒng)市場(chǎng)規(guī)模約占銀行IT解決方案市場(chǎng)規(guī)模的1/3

資料來(lái)源：Gartner, IDC, Celent, Ovum, Oliver Whyman, Temenos，中金公司研究部

銀行核心系統(tǒng)更換自2013年開始。此前受金融危機(jī)影響，銀行成本預(yù)算緊縮，08年后銀行核心系統(tǒng)新增交易量出現(xiàn)明顯下滑。2010年開始經(jīng)濟(jì)逐步復(fù)蘇，銀行業(yè)成本預(yù)算放寬，對(duì)銀行核心系統(tǒng)的更換需求逐漸釋放。我們認(rèn)為，近五年新增銀行核心系統(tǒng)交易量復(fù)合增長(zhǎng)率約為6%，有望進(jìn)一步推動(dòng)銀行核心系統(tǒng)市場(chǎng)規(guī)模擴(kuò)張。

圖表：新增銀行核心系統(tǒng)交易數(shù)量

資料來(lái)源：IBS，中金公司研究部

2.2 第三方采購(gòu)：外購(gòu)及與第三方共建成為新趨勢(shì)

七十年代銀行開始自建集中在線實(shí)時(shí)交換系統(tǒng)，形成銀行核心系統(tǒng)雛形。在沒有計(jì)算機(jī)的時(shí)代，銀行采用手工的方式處理賬務(wù)信息，難以提升記賬效率和核算效率。隨著計(jì)算機(jī)技術(shù)與電信技術(shù)的發(fā)展，銀行與銀行分支機(jī)構(gòu)之間實(shí)現(xiàn)高效和準(zhǔn)確的共享信息成為可能，工作逐步實(shí)現(xiàn)電子化。二十世紀(jì)七十年代后，大多數(shù)的銀行開始創(chuàng)建集中的在線實(shí)時(shí)交換系統(tǒng)，銀行分支機(jī)構(gòu)可以在集中的數(shù)據(jù)中心訪問應(yīng)用程序，交易信息得以立刻反應(yīng)在銀行的服務(wù)器上，初步形成了銀行核心系統(tǒng)。

基于控制和安全訴求，大型核心系統(tǒng)主要由公司內(nèi)部開發(fā)。銀行IT投入占比高于其他行業(yè)，但是銀行向第三方供應(yīng)商購(gòu)買軟件占總支出的百分比卻相對(duì)較低。銀行特別是大型銀行通常采用在銀行內(nèi)部組織IT團(tuán)隊(duì)構(gòu)建核心系統(tǒng)等系統(tǒng)軟件的策略，以提高對(duì)系統(tǒng)功能設(shè)計(jì)的控制和系統(tǒng)運(yùn)行安全性管理。目前全球前十大銀行中都不會(huì)直接從第三方供應(yīng)商購(gòu)買核心解決方案，只有花旗銀行使用了來(lái)自i-flex solutions的Flexcube（前身為花旗信息技術(shù)產(chǎn)業(yè)有限公司，現(xiàn)已被甲骨文收購(gòu)）。

圖表：全球不同行業(yè)外購(gòu)軟件滲透率與IT支出占成本比例（2018）

資料來(lái)源：Temenos，BCG，F(xiàn)orrester，中金公司研究部

外購(gòu)及與第三方共建成為新趨勢(shì)。隨著銀行業(yè)增長(zhǎng)放緩及競(jìng)爭(zhēng)加劇，傳統(tǒng)銀行業(yè)盈利能力持續(xù)面臨挑戰(zhàn)。對(duì)于中小型銀行，采購(gòu)第三方外包軟件能夠降低對(duì)銀行核心系統(tǒng)等IT系統(tǒng)的投資與運(yùn)維壓力，提效降本；對(duì)于大型銀行，雖然銀行核心系統(tǒng)等IT系統(tǒng)主體部分仍傾向自建，但已將部分業(yè)務(wù)模塊的采購(gòu)及與第三方機(jī)構(gòu)共建IT系統(tǒng)納入考量。根據(jù)安永的《全球銀行IT 2018年展望》，僅37%的銀行希望內(nèi)部單獨(dú)開發(fā)新技術(shù)與新系統(tǒng)。

（1）外購(gòu)及第三方共建有助于降低內(nèi)部開發(fā)風(fēng)險(xiǎn)。第三方供應(yīng)商具備大量銀行IT系統(tǒng)開發(fā)、實(shí)施、交付案例，在其他銀行項(xiàng)目中獲取了充分的技術(shù)能力和部署經(jīng)驗(yàn)。較銀行內(nèi)部IT人員，第三方供應(yīng)商的軟件工程師能夠提供更加專業(yè)高效的服務(wù)，降低開發(fā)風(fēng)險(xiǎn)。

（2）外購(gòu)及第三方共建有助于降低企業(yè)開發(fā)成本。IT人員及IT部門運(yùn)營(yíng)成本使得銀行和金融機(jī)構(gòu)內(nèi)部開發(fā)軟件系統(tǒng)面臨昂貴成本；采用外購(gòu)或與第三方共建，可以充分利用第三方供應(yīng)商的人力資源，減輕銀行及金融機(jī)構(gòu)自身的開發(fā)成本。據(jù)我們測(cè)算，銀行支出500萬(wàn)~1000萬(wàn)美元購(gòu)買核心銀行系統(tǒng)能減少2000萬(wàn)美元~3500萬(wàn)美元的內(nèi)部IT支出。

（3）外購(gòu)及第三方共建有助于借力第三方創(chuàng)新能力。銀行IT系統(tǒng)供應(yīng)商的項(xiàng)目經(jīng)驗(yàn)，既推進(jìn)了自身軟件工程師的業(yè)務(wù)水平，同時(shí)通過與銀行的合作能接觸到業(yè)內(nèi)成熟和前沿的業(yè)務(wù)趨勢(shì)，持續(xù)完善技術(shù)能力與產(chǎn)品組合。外購(gòu)及第三方共建不論對(duì)預(yù)算有限的中小型銀行，還是對(duì)希望集中資源投資銀行核心系統(tǒng)的大型銀行，都形成創(chuàng)新力的有利補(bǔ)充。

銀行IT外購(gòu)支出增速持續(xù)高于總支出，支出占比穩(wěn)步提高。根據(jù)Temenos測(cè)算，2015~2019年銀行IT支出CAGR約為5%，其中第三方外購(gòu)支出CAGR約為8%，第三方外購(gòu)支出占比由2015年19.6%增長(zhǎng)150bps至2019年21.1%。若未來(lái)三年保持同樣增速，至2022年銀行IT支出中第三方外購(gòu)比例將繼續(xù)增長(zhǎng)180bps至22.9%。

圖表：全球銀行IT第三方外購(gòu)支出增速高于總支出增速

資料來(lái)源：Temenos，中金公司研究部

圖表：全球銀行IT第三方外購(gòu)支出占比持續(xù)增長(zhǎng)

資料來(lái)源：Temenos，中金公司研究部

2.3 數(shù)字化轉(zhuǎn)型：驅(qū)動(dòng)行業(yè)長(zhǎng)期增長(zhǎng)

銀行數(shù)字化轉(zhuǎn)型帶來(lái)IT系統(tǒng)更換潮。銀行傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施的系統(tǒng)、平臺(tái)、軟件和工具雜糅帶來(lái)高昂的成本費(fèi)用和運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。根據(jù)安永對(duì)21個(gè)國(guó)家和地區(qū)221家金融機(jī)構(gòu)的調(diào)查顯示，85%的銀行將數(shù)字化轉(zhuǎn)型作為未來(lái)幾年的重點(diǎn)業(yè)務(wù)方向。

圖表：銀行數(shù)字化轉(zhuǎn)型對(duì)全球范圍內(nèi)的銀行業(yè)績(jī)表現(xiàn)至關(guān)重要

資料來(lái)源：波士頓，麥肯錫，中金公司研究部

開放銀行是數(shù)字化轉(zhuǎn)型重要方向。開放銀行是指在法律和監(jiān)管對(duì)數(shù)據(jù)提供保障的前提下，銀行作為信息流集中點(diǎn)，開放API（賬戶、交易和支付）與第三方機(jī)構(gòu)融合，在銀行領(lǐng)域共享客戶支付、信貸、儲(chǔ)蓄等一系列數(shù)據(jù)，共同協(xié)作提供最佳客戶體驗(yàn)。

圖表：銀行開放API與第三方機(jī)構(gòu)融合

資料來(lái)源：Temenos，中金公司研究部

科技賦能、監(jiān)管助力，開放銀行形成新趨勢(shì)。科技賦能為開放銀行打下基礎(chǔ)：移動(dòng)電話及互聯(lián)網(wǎng)拓展銀行業(yè)分銷渠道，云服務(wù)降低基礎(chǔ)設(shè)施投入成本，API打開新信息流，區(qū)塊鏈技術(shù)也有望分散傳統(tǒng)信任關(guān)系。監(jiān)管力量協(xié)助推動(dòng)開放銀行發(fā)展：開放銀行立法從歐洲開始，正在逐步向全球擴(kuò)張，目前英國(guó)、新加坡、澳大利亞、歐盟、香港等國(guó)家地區(qū)已發(fā)布相關(guān)文件。

開放銀行IT系統(tǒng)優(yōu)化需求，有望增強(qiáng)行業(yè)上升力。開放銀行體系的實(shí)現(xiàn)，需要在用戶許可授權(quán)、身份認(rèn)證及風(fēng)險(xiǎn)管理等多方面提供優(yōu)化解決方案，業(yè)務(wù)模式與運(yùn)營(yíng)環(huán)境均面臨新的轉(zhuǎn)型要求。銀行IT系統(tǒng)特別是核心系統(tǒng)業(yè)務(wù)處理流程也必須進(jìn)行快速調(diào)整，以充分利用技術(shù)賦能力量、達(dá)到監(jiān)管要求，銀行IT系統(tǒng)的優(yōu)化需求有望增強(qiáng)行業(yè)上升力。

供應(yīng)商技術(shù)能力或成行業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力。早期行業(yè)發(fā)展受大型銀行自建偏好及地區(qū)合規(guī)政策差異影響，市場(chǎng)空間受限，地區(qū)壁壘明顯，行業(yè)內(nèi)優(yōu)勢(shì)技術(shù)與產(chǎn)品在客戶覆蓋及地區(qū)覆蓋方面均存在一定障礙。目前，外購(gòu)及與第三方共建在實(shí)踐上充分證明了自身的產(chǎn)品技術(shù)能力及成本節(jié)約優(yōu)勢(shì)，受到越來(lái)越多的認(rèn)可與采納；國(guó)際銀行IT供應(yīng)商經(jīng)過幾十年項(xiàng)目積累與實(shí)施實(shí)踐，持續(xù)消解區(qū)域合規(guī)要求等非技術(shù)壁壘，優(yōu)勢(shì)技術(shù)與產(chǎn)品觸及全球范圍客戶，提升了全球銀行IT領(lǐng)域的技術(shù)與服務(wù)競(jìng)爭(zhēng)。我們認(rèn)為，開放銀行發(fā)展需求與數(shù)字化轉(zhuǎn)型的動(dòng)力，有望進(jìn)一步增強(qiáng)市場(chǎng)發(fā)展，國(guó)際銀行IT供應(yīng)商將在客戶類型更豐富、需求更旺盛、競(jìng)爭(zhēng)更開放的全球行業(yè)舞臺(tái)展開競(jìng)爭(zhēng)，具備優(yōu)勢(shì)技術(shù)能力的供應(yīng)商或有突出表現(xiàn)。

3、行業(yè)龍頭：Temenos通過產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)與并購(gòu)實(shí)現(xiàn)擴(kuò)張

3.1 產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)奠定行業(yè)領(lǐng)先地位

Temenos是代表性的產(chǎn)品驅(qū)動(dòng)型企業(yè)。總部位于日內(nèi)瓦的銀行業(yè)軟件公司Temenos，為全球各類規(guī)模的銀行和不同類型金融機(jī)構(gòu)提供覆蓋前、后臺(tái)的IT解決方案，目前在全球逾150個(gè)國(guó)家和地區(qū)擁有3,000+銀行客戶，全球排名前50的銀行有41家為Temenos的客戶。Gartner 2018年度全球零售銀行核心系統(tǒng)供應(yīng)商中，Temenos處于領(lǐng)先位置。

圖表：全球零售銀行核心系統(tǒng)魔力象限：Temenos處于領(lǐng)先位置

資料來(lái)源：Gartner，中金公司研究部

產(chǎn)品研發(fā)持續(xù)穩(wěn)健，逐步形成完整產(chǎn)品線。公司每年投入超過20%的收入開展產(chǎn)品研發(fā)。目前主要產(chǎn)品包括：核心銀行解決方案（Temenos T24 Transact）、數(shù)字銀行解決方案（Temenos Infinity）、支付管理平臺(tái)（Temenos Payments） 、財(cái)富管理平臺(tái)（Temenos Wealthsuite）、基金管理平臺(tái)（Fund Administration）、云服務(wù)（Temenos SaaS）六大產(chǎn)品。此外Temenos還可提供包括數(shù)據(jù)分析方案（Analytics） 、金融犯罪防范方案（Financial Crime Mitigation）、合規(guī)解決方案（Risk and Compliance）等業(yè)務(wù)支持。

圖表：Temenos以T24為核心的主要產(chǎn)品線

資料來(lái)源：Temenos，中金公司研究部

T24銀行核心系統(tǒng)三大競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，奠定全球暢銷產(chǎn)品基礎(chǔ)。

（1）區(qū)域化模型銀行（Model Bank），兼顧產(chǎn)品穩(wěn)定性與應(yīng)用靈活性。基于各國(guó)合規(guī)性要求及業(yè)務(wù)需要，Temenos提出模型銀行概念，開發(fā)適用各特定國(guó)家的模型銀行產(chǎn)品（如德國(guó)模型銀行、俄羅斯模型銀行、美國(guó)模型銀行等）。發(fā)揮標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品在質(zhì)量穩(wěn)定性保障及實(shí)施順暢度方面的優(yōu)勢(shì)，同時(shí)保持系統(tǒng)開放性，滿足每個(gè)客戶的特殊業(yè)務(wù)需求，產(chǎn)品系統(tǒng)構(gòu)架及部署兼具穩(wěn)定性與靈活性。

（2）持續(xù)進(jìn)行研發(fā)升級(jí)，保持產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。Temenos結(jié)合自身長(zhǎng)期為銀行業(yè)提供專業(yè)IT服務(wù)所積累的行業(yè)洞見，緊跟市場(chǎng)發(fā)展趨勢(shì)，持續(xù)豐富T24系統(tǒng)模塊與功能覆蓋（包括最早進(jìn)行銀行核心系統(tǒng)集中化、最早實(shí)現(xiàn)跨國(guó)多幣種結(jié)算等），打造全球領(lǐng)先的能實(shí)現(xiàn)多分支機(jī)構(gòu)、多幣種結(jié)算、多語(yǔ)言選擇、多渠道整合、多平臺(tái)適應(yīng)綜合性銀行核心系統(tǒng)。適用場(chǎng)景廣闊，業(yè)務(wù)模塊豐富，能夠快速為客戶部署經(jīng)過市場(chǎng)及同業(yè)檢驗(yàn)的優(yōu)秀產(chǎn)品，維持強(qiáng)勁競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

（3）大幅降低部署及運(yùn)維成本，增強(qiáng)客戶創(chuàng)新投入能力，提升客戶回報(bào)。根據(jù)Temenos估計(jì)，基于百倍以上測(cè)試加速、十倍以上基礎(chǔ)設(shè)施費(fèi)用節(jié)約、1/3 IT費(fèi)用降低等部署優(yōu)勢(shì)，T24銀行核心系統(tǒng)可以為顧客節(jié)約高達(dá)45%的實(shí)施成本；系統(tǒng)運(yùn)行后，IT支出可由平均占運(yùn)營(yíng)成本14.3%大幅降低至5.7%左右，同時(shí)支出中的創(chuàng)新投入支出比例可由平均21.1%增長(zhǎng)至53.7%，創(chuàng)新投入能力得到釋放。綜合比較各類銀行核心系統(tǒng)產(chǎn)品客戶的ROE，T24系統(tǒng)達(dá)到近14%，比使用第三方軟件系統(tǒng)銀行的ROE高出19%，比使用傳統(tǒng)系統(tǒng)銀行的ROE高出36%，客戶回報(bào)表現(xiàn)突出。

圖表：使用Temenos軟件的銀行能加大創(chuàng)新投入

資料來(lái)源：德勤、Temenos，中金公司研究部

圖表：使用Temenos軟件的銀行享受更高的ROE

資料來(lái)源：Celent、Temenos，中金公司研究部

明星產(chǎn)品系統(tǒng)化開發(fā)，打開組合銷售與協(xié)同效應(yīng)空間。

（1）高度整合的前-后臺(tái)全系列銀行IT系統(tǒng)，全方位覆蓋客戶的潛在需求。以T24銀行核心系統(tǒng)為代表的Temenos六大主要產(chǎn)品，包括核心系統(tǒng)、數(shù)字化前臺(tái)、支付管理、財(cái)富管理、基金管理、云服務(wù)等，跨越前臺(tái)后臺(tái)業(yè)務(wù)，全方位覆蓋銀行客戶的IT系統(tǒng)需求。系統(tǒng)構(gòu)建整合度高，不僅可以為有銀行IT系統(tǒng)更換升級(jí)需求的原有客戶服務(wù)，而且能夠高效針對(duì)新設(shè)立銀行或銀行跨國(guó)分支等，持續(xù)擴(kuò)展客戶基礎(chǔ)，挖掘市場(chǎng)空間。

（2）強(qiáng)大的產(chǎn)品協(xié)同效應(yīng)，充分激發(fā)客戶的后續(xù)購(gòu)買力。Temenos產(chǎn)品研發(fā)主要基于公司開放平臺(tái)（Unified Temenos Platform）進(jìn)行，所有產(chǎn)品、模塊及套件使用相同代碼，具有良好的系統(tǒng)性和接口兼容性。當(dāng)T24核心系統(tǒng)的客戶選擇增加新業(yè)務(wù)模塊、補(bǔ)充其他產(chǎn)品線時(shí)，基礎(chǔ)數(shù)據(jù)聯(lián)通共享等能實(shí)現(xiàn)強(qiáng)大協(xié)同效應(yīng)，新業(yè)務(wù)進(jìn)入門檻低、新系統(tǒng)部署速度快，有利于在原有客戶基礎(chǔ)中引導(dǎo)產(chǎn)生后續(xù)新訂單，提升業(yè)務(wù)表現(xiàn)及市場(chǎng)占有率。

（3）產(chǎn)品模塊化設(shè)計(jì)，最大限度保留客戶的選擇靈活性。Temenos產(chǎn)品具有模塊化特征，能夠?yàn)榭蛻舻臉I(yè)務(wù)模塊選擇、部署及升級(jí)時(shí)機(jī)等提供極大的靈活性，采用持續(xù)部署模式，有效壓縮測(cè)試時(shí)間并降低失敗風(fēng)險(xiǎn)。小型銀行可一次性部署完整的業(yè)務(wù)系統(tǒng)，更為謹(jǐn)慎的大中型銀行可以選擇分模塊、分批次部署，將風(fēng)險(xiǎn)控制在銀行可接受的水平。

圖表：Temenos提供高度整合的前臺(tái)至后臺(tái)全系列服務(wù)模塊

資料來(lái)源：Temenos，中金公司研究部

以產(chǎn)品為核心打造全球領(lǐng)先銀行IT供應(yīng)商。據(jù)J.P.Morgan統(tǒng)計(jì)，目前Temenos全球銀行核心系統(tǒng)客戶數(shù)量超過700家，2011-2017年為1054名客戶上線銀行IT系統(tǒng)或組件，2018年單年為233名客戶上線產(chǎn)品。Temenos在全球有超過6000名技術(shù)專家及合作咨詢師，擁有30個(gè)國(guó)際及區(qū)域系統(tǒng)部署合作伙伴，形成擁有強(qiáng)大支持服務(wù)體系的全球行業(yè)領(lǐng)先者。

3.2 兼并收購(gòu)實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品線和市場(chǎng)規(guī)模擴(kuò)張

兼收并購(gòu)是銀行IT供應(yīng)商進(jìn)行市場(chǎng)規(guī)模擴(kuò)張的重要手段。美國(guó)銀行IT本土兩大供應(yīng)商Fisev和FIS均通過兼并收購(gòu)擴(kuò)充業(yè)務(wù)線，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收規(guī)模大幅提升。Fiserv通過收購(gòu)美國(guó)排名第四的收單業(yè)務(wù)公司First Data，獲得了全球數(shù)十個(gè)國(guó)家金融機(jī)構(gòu)和商戶的電子商務(wù)和支付服務(wù)能力，擴(kuò)充新的支付產(chǎn)品和服務(wù)如收單業(yè)務(wù)和信用卡發(fā)行處理等，為Fiserv原有的支付等業(yè)務(wù)創(chuàng)造交叉銷售的機(jī)會(huì)。Worldpay是美國(guó)支付和銀行卡受理解決方案提供商，為大量美國(guó)和英國(guó)的線下零售商提供支付服務(wù)，F(xiàn)IS收購(gòu)Worldpay后成為美國(guó)第二大的收單機(jī)構(gòu)。通過兼收并購(gòu)，銀行IT企業(yè)快速掌握新的業(yè)務(wù)領(lǐng)域，構(gòu)建自身技術(shù)能力，接觸全新客戶群體，實(shí)現(xiàn)企業(yè)跨越式發(fā)展。

Temenos進(jìn)行積極的兼并收購(gòu)，主動(dòng)拓展美國(guó)市場(chǎng)。自2013年起，Temenos通過收購(gòu)TriNovus正式進(jìn)入美國(guó)市場(chǎng)，后陸續(xù)收購(gòu)Akecelerant、Avoka、Kony，利用被收購(gòu)公司現(xiàn)有的客戶基礎(chǔ)和銷售渠道實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)規(guī)模的擴(kuò)張。Ally Financial and Commercial是Akcelerant貸款模塊軟件的客戶，Temenos收購(gòu)Akecelerant后，與Ally Financial and Commercial也簽訂了軟件訂購(gòu)合同。Temenos作為歐洲市場(chǎng)的領(lǐng)先銀行IT供應(yīng)商，有望跨越美國(guó)市場(chǎng)壁壘，在區(qū)域性市場(chǎng)獲得快速發(fā)展。

通過收購(gòu)布局云業(yè)務(wù)。自2011年推出SaaS業(yè)務(wù)以來(lái)，Temenos通過收購(gòu)美國(guó)公司TriNovus、Akcelerent、Avoka等不斷提升SaaS業(yè)務(wù)能力，2015年簽下第一家銀行客戶。根據(jù)公司指引，中期SaaS業(yè)務(wù)預(yù)計(jì)將以35%的年均增長(zhǎng)率實(shí)現(xiàn)高速發(fā)展。Temenos提前布局云服務(wù)，有利于在前沿技術(shù)領(lǐng)域形成先發(fā)優(yōu)勢(shì)，進(jìn)一步增強(qiáng)產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)，引領(lǐng)未來(lái)發(fā)展趨勢(shì)，保障業(yè)務(wù)成長(zhǎng)性。

圖表：2017年起，Temenos SaaS業(yè)務(wù)客戶數(shù)量大幅增加

資料來(lái)源：Temenos，中金公司研究部

3.3 業(yè)績(jī)表現(xiàn)突出，穩(wěn)定性與成長(zhǎng)性俱佳

持續(xù)的研發(fā)投入與兼收并購(gòu)，使Temenos目標(biāo)市場(chǎng)規(guī)模擴(kuò)大6倍。公司投資超過6億美元進(jìn)行收購(gòu)兼并，持續(xù)研發(fā)以豐富并整合各條產(chǎn)品線。2007年以前，公司產(chǎn)品僅有核心銀行產(chǎn)品，后續(xù)增加了支付業(yè)務(wù)、基金管理業(yè)務(wù)、前臺(tái)業(yè)務(wù)、渠道業(yè)務(wù)和合規(guī)模塊等，目標(biāo)市場(chǎng)規(guī)模擴(kuò)大6倍，為交叉銷售創(chuàng)造了業(yè)務(wù)機(jī)會(huì)。

圖表：持續(xù)的研發(fā)投入和兼并收購(gòu)使Temenos目標(biāo)市場(chǎng)擴(kuò)大6倍

資料來(lái)源：Temenos，中金公司研究部

產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)及市場(chǎng)規(guī)模擴(kuò)張使Temenos展現(xiàn)出強(qiáng)勁獲客能力。T24系統(tǒng)奠定了Temenos在銀行核心系統(tǒng)領(lǐng)域的優(yōu)勢(shì)地位，通過持續(xù)研發(fā)及兼收并購(gòu)擴(kuò)展的系列產(chǎn)品對(duì)新老客戶的需求覆蓋及吸引力、協(xié)同效應(yīng)所產(chǎn)生的后續(xù)訂單，使Temenos在歐美等市場(chǎng)持續(xù)擴(kuò)張，軟件授權(quán)業(yè)務(wù)量高速增長(zhǎng)。根據(jù)IBS統(tǒng)計(jì)，Temenos核心銀行系統(tǒng)新簽客戶數(shù)量持續(xù)大幅度領(lǐng)先行業(yè)內(nèi)主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，2016年后高速增長(zhǎng)，與同行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)廠商拉開明顯差距。

圖表：Temenos歷年保持高位的新簽客戶數(shù)

資料來(lái)源：IBS，Temenos，中金公司研究部

圖表：Temenos新簽客戶數(shù)大幅高于同行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)廠商

資料來(lái)源：IBS，Temenos，中金公司研究部

近四年Temonos營(yíng)業(yè)收入增速~15%，以軟件授權(quán)和SaaS增長(zhǎng)為主。Temenos營(yíng)業(yè)收入主要來(lái)自軟件授權(quán)、維護(hù)、服務(wù)和SaaS。軟件授權(quán)業(yè)務(wù)即傳統(tǒng)核心系統(tǒng)業(yè)務(wù)，2018年占比41%，是收入的主要來(lái)源，也是近年增長(zhǎng)的主要驅(qū)動(dòng)板塊；Temenos的維護(hù)業(yè)務(wù)為超過3000個(gè)存量客戶提供維護(hù)服務(wù)，2018年占比37%，整體較為穩(wěn)定；服務(wù)業(yè)務(wù)主要指軟件實(shí)施，波動(dòng)較大，2018年占比18%；SaaS業(yè)務(wù)的貢獻(xiàn)主要來(lái)自收購(gòu)的美國(guó)公司TriNovus、Akcelerent、Avoka等，占比9%（2018年可比口徑）。

圖表：Temenos營(yíng)業(yè)收入與增速情況

資料來(lái)源：Temenos，中金公司研究部

圖表：Temenos營(yíng)業(yè)收入各板塊占比情況

資料來(lái)源：Temenos，中金公司研究部

經(jīng)常性收益占比約40%，現(xiàn)有客戶貢獻(xiàn)率超過65%，業(yè)績(jī)穩(wěn)定性高。Temenos的主營(yíng)業(yè)務(wù)中維護(hù)業(yè)務(wù)和SaaS業(yè)務(wù)為公司經(jīng)常性收入，占整體營(yíng)業(yè)收入比例約40%，Non-IFRS下占比達(dá)到45%。此外，軟件授權(quán)收入中約60%來(lái)自現(xiàn)有客戶續(xù)訂或交叉銷售，總收入中超過65%來(lái)自現(xiàn)有客戶群，Non-IFRS下該比例達(dá)到67%，保障公司業(yè)績(jī)穩(wěn)定性和成長(zhǎng)性。

圖表：Temenos經(jīng)常性收入占比約40%

資料來(lái)源：Temenos，中金公司研究部

圖表：Temenos來(lái)自現(xiàn)有客戶的收入占比超過65%

資料來(lái)源：Temenos，中金公司研究部

歐洲地區(qū)穩(wěn)步增長(zhǎng)，貢獻(xiàn)約45%收入；美國(guó)地區(qū)近三年表現(xiàn)亮眼，潛力巨大。Temenos業(yè)務(wù)遍及歐洲、中東非洲、美洲、亞太地區(qū)。從區(qū)域收入組成來(lái)看，歐洲地區(qū)收入約占總體收入45%，是收入的主要來(lái)源；中東非洲、美洲、亞太地區(qū)則較為接近，各占總體收入19%左右。其中，美洲地區(qū)近三年在兼收并購(gòu)、美國(guó)模型銀行、SaaS等產(chǎn)品服務(wù)的推動(dòng)下，業(yè)績(jī)持續(xù)實(shí)現(xiàn)大幅度跨越增長(zhǎng)。Temenos成為近年來(lái)成功跨越美國(guó)銀行IT市場(chǎng)區(qū)域壁壘、實(shí)現(xiàn)美國(guó)銀行IT業(yè)績(jī)突破的國(guó)際供應(yīng)商代表，受到美國(guó)國(guó)內(nèi)外的廣泛關(guān)注。業(yè)內(nèi)專家表示Temenos在美國(guó)銀行IT系統(tǒng)迎來(lái)更換潮的時(shí)期拓展美國(guó)市場(chǎng)，有助于為美國(guó)市場(chǎng)引入國(guó)際先進(jìn)銀行IT技術(shù)，有機(jī)會(huì)打破原有地區(qū)競(jìng)爭(zhēng)格局，快速提升市場(chǎng)滲透率。

4、EV/EBITDA是更合理的估值方法，成長(zhǎng)性帶來(lái)估值溢價(jià)

過去5年，主要銀行IT公司跑贏大盤。2013年以來(lái)，SMI（瑞士蘇黎世市場(chǎng)指數(shù)）上升24%，納斯達(dá)克指數(shù)上行約100%左右。銀行IT板塊主要公司股價(jià)均有良好的表現(xiàn)，瑞士上市公司Temenos上漲563%，美國(guó)上市公司Fiserv、FIS、Jack Henry分別上漲765%、472%、508%。

圖表：銀行業(yè)軟件系統(tǒng)公司股價(jià)持續(xù)上漲

資料來(lái)源：Factset，中金公司研究部

相關(guān)公司P/E較高，主要由于折舊攤銷所致。銀行IT公司2018年P(guān)/E年達(dá)到40x甚至50x以上，在過去5年內(nèi)經(jīng)歷了較大的估值擴(kuò)張。主要原因是銀行IT公司的凈利潤(rùn)中包含了較多的折舊與攤銷，對(duì)凈利潤(rùn)有一定影響。

圖表：13年至今收入、EBITDA、凈利潤(rùn)復(fù)合增長(zhǎng)率

資料來(lái)源：Factset，中金公司研究部

圖表：銀行IT公司凈利潤(rùn)中包含較多折舊攤銷

資料來(lái)源：Factset，中金公司研究部

EV/EBITDA是更加合理的估值方法。剔除折舊攤銷后，相關(guān)公司EV/EBITDA水平較低。同時(shí)其估值水平與EBITDA增速相關(guān)性更高，可解釋性更強(qiáng)。

圖表：EV/EBITDA作為估值指標(biāo)更為合理

資料來(lái)源：Factset，中金公司研究部

我們建議關(guān)注國(guó)內(nèi)銀行IT相關(guān)企業(yè)。在信創(chuàng)、核心系統(tǒng)更換的推動(dòng)下，國(guó)內(nèi)銀行IT公司有望逐步迎來(lái)景氣度提升，可能實(shí)現(xiàn)海外銀行IT公司2013-2018年的的基本面與估值的“雙升”。

風(fēng)險(xiǎn)

行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加??；海外市場(chǎng)拓展不及預(yù)期；系統(tǒng)性估值回調(diào)。

(編輯：李國(guó)堅(jiān))