國(guó)盛證券：安踏(02020)Q4流水高增長(zhǎng)延續(xù)，發(fā)行可轉(zhuǎn)債優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)

本文來(lái)源微信公眾號(hào)“鞠品時(shí)尚”，作者國(guó)盛證券鞠興海、楊瑩及劉家薇。

事件：公司1月13日公告，安踏集團(tuán)(02020)流水Q4保持快速增長(zhǎng)。2019年Q4安踏品牌/FILA品牌流水增速分別為高雙位數(shù)/50%+，其他品牌流水同增25%-30%。全年來(lái)看安踏品牌/FILA品牌/其他品牌流水增長(zhǎng)分別為中雙位數(shù)/55%+/30%+，保持了快速增長(zhǎng)。

安踏品牌Q4流水增長(zhǎng)提速，全年中雙位數(shù)增長(zhǎng)。2019Q4安踏主品牌終端流水實(shí)現(xiàn)高雙位數(shù)增長(zhǎng)，在Q3中雙位數(shù)基礎(chǔ)上再提速。我們判斷：1)安踏大貨Q4線下流水實(shí)現(xiàn)高單位數(shù)增長(zhǎng);2)安踏兒童線下流水維持近25%增速增長(zhǎng);3)安踏電商流水增速40%以上，較Q3有所提升，系公司Q4加大電商力度。受暖冬影響，安踏Q4品牌終端折扣較此前72折降1-2PCTs左右，庫(kù)銷比維持在4左右，終端表現(xiàn)比較健康。2020年安踏品牌產(chǎn)品力在專業(yè)線劃分、打造跨界聯(lián)名合作款等帶動(dòng)下有望提升，我們對(duì)安踏品牌未來(lái)流水增長(zhǎng)有所期待。

FILA品牌連續(xù)多個(gè)季度高速增長(zhǎng)，全年流水增55%。FILA品牌在2018Q4高基數(shù)及暖冬影響下，公司根據(jù)終端消費(fèi)者習(xí)慣進(jìn)行貨品上新調(diào)整，19Q4增速仍超過(guò)50%，且?guī)熹N比維持在5左右的健康水平，同時(shí)終端折扣相對(duì)穩(wěn)定。我們測(cè)算：1)線下：FILA Core 線下流水同增40%+，F(xiàn)ILA KIDS線下流水同增70%+，F(xiàn)ILA Fusion線下流水同增100%+，子品牌增長(zhǎng)勢(shì)頭良好。2)線上：電商銷售勢(shì)頭良好，實(shí)現(xiàn)70%+增長(zhǎng)。其他品牌我們估計(jì)迪桑特、KOLON等終端仍然維持良好勢(shì)頭增長(zhǎng)，Q4實(shí)現(xiàn)25%-30%流水增長(zhǎng)(迪桑特增速65%左右)。

發(fā)行10億歐元零票息可轉(zhuǎn)債，優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)。公司公告發(fā)行10億歐元5年期零票息可轉(zhuǎn)債，發(fā)行價(jià)為債券本金額的100.25%，轉(zhuǎn)股價(jià)為105.28港幣，較參考價(jià)有40%溢價(jià)空間。我們判斷公司可轉(zhuǎn)債發(fā)行主要用于：1)償還并購(gòu)Amer的8.5億歐元貸款(原利率2.3%);2)補(bǔ)充營(yíng)運(yùn)資金;3)一般公司用途。我們認(rèn)為可轉(zhuǎn)債的發(fā)行能夠優(yōu)化公司原有債務(wù)結(jié)構(gòu)，節(jié)省財(cái)務(wù)費(fèi)用，同時(shí)能夠給公司日常運(yùn)營(yíng)帶來(lái)資金支持。

Amer集團(tuán)5年“大品牌、大渠道、大國(guó)家”戰(zhàn)略持續(xù)執(zhí)行：Amer計(jì)劃將Arc’teryx、Salomon 及 Wilson發(fā)展成十億歐元品牌，大力發(fā)展D2C直營(yíng)渠道。同時(shí)中國(guó)區(qū)規(guī)劃2023年收入增長(zhǎng)四倍，業(yè)務(wù)占比從5%提升至15%。整體未來(lái)五年amer集團(tuán)計(jì)劃實(shí)現(xiàn)收入CAGR為10%-15%，提升效率的基礎(chǔ)上實(shí)現(xiàn)凈利率的提升，我們判斷amer業(yè)務(wù)的推進(jìn)未來(lái)有望增厚安踏報(bào)表業(yè)績(jī)。

盈利預(yù)測(cè)與投資建議。作為本土體育服飾龍頭，品牌矩陣完善，同時(shí)公司戰(zhàn)略性收購(gòu)Amer ，打開國(guó)際化大門。我們暫維持公司2019/2020/2021年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)為54.1/70.2/85.8億元，給予目標(biāo)市值2200億港幣，目標(biāo)價(jià)82港幣，對(duì)應(yīng)2020年P(guān)E28倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：多品牌及海外業(yè)務(wù)開展不順;人民幣匯率變動(dòng)帶來(lái)業(yè)績(jī)波動(dòng)。（編輯：劉瑞）