2019年環(huán)保板塊：業(yè)績(jī)不如意，估值遭“扼殺”

“金山銀山，不如綠水青山”，以及垃圾分類(lèi)的強(qiáng)制實(shí)施，都曾一度刺激環(huán)保股發(fā)力，但如果拉長(zhǎng)時(shí)間看，去年環(huán)保股的表現(xiàn)并不如人意。

2019年，港股環(huán)保和水務(wù)板塊整體跑輸大盤(pán)。水務(wù)板塊大部分個(gè)股錄得下跌，僅粵海投資(00270)和康達(dá)環(huán)保(06136)年漲幅超過(guò)恒指，為數(shù)不多的主要環(huán)保股幾乎“全軍覆沒(méi)”，無(wú)一跑贏恒指，這些股票的估值也均接近歷史底部。

環(huán)保作為典型的重資產(chǎn)和資金密集型行業(yè)，對(duì)資金有極大的需求，加上回報(bào)周期長(zhǎng)的特點(diǎn)，在2019年緊張的資金環(huán)境下，企業(yè)融資難度大，籌資成本高，環(huán)保股不被市場(chǎng)看好很正常。

實(shí)際上，環(huán)保股近幾年都表現(xiàn)不佳，究其原因，從2017年起，行業(yè)受到多重負(fù)面因素影響，比如金融去杠桿、融資環(huán)境收緊、PPP清庫(kù)存等，現(xiàn)金流資金承壓，行業(yè)迎來(lái)大洗牌和股權(quán)大換血，板塊估值一直受到壓制。

從2019年前三季度的業(yè)績(jī)看，宏觀環(huán)境的影響仍在持續(xù)。據(jù)國(guó)聯(lián)證券數(shù)據(jù)顯示，剔除部分標(biāo)的后的可比口徑下，2019年環(huán)保行業(yè)前三季度營(yíng)收同比增長(zhǎng)8%，歸母凈利潤(rùn)同比下降13%。業(yè)績(jī)有所下滑，主要由于PPP規(guī)范及信用緊縮的宏觀背景下，墊資建設(shè)類(lèi)業(yè)務(wù)推進(jìn)步伐放緩，影響了業(yè)績(jī)釋放速度，同時(shí)融資成本的提升部分影響了盈利水平。

水務(wù)業(yè)績(jī)表現(xiàn)各異，市場(chǎng)看重現(xiàn)金流

東深供水項(xiàng)目是粵海投資的主要盈利來(lái)源，2019年前三季度，對(duì)香港、深圳及東莞的總供水量為15.46億噸，同比下跌4.6%，產(chǎn)生收入49.48億港元，同比下跌1.4%。

年內(nèi)，該公司主要通過(guò)收并購(gòu)擴(kuò)大水資源業(yè)務(wù)，5月7日，收購(gòu)斥資約16.27億元人民幣收購(gòu)江西海匯79%權(quán)益，后者主要從事供水、污水處理及相關(guān)建設(shè)服務(wù)。8月5日，粵海投資現(xiàn)金增資廣東湛江的一個(gè)水資源項(xiàng)目。另外，公司還投得江蘇興化的一個(gè)新水資源項(xiàng)目，預(yù)計(jì)項(xiàng)目投資金額為27.6億元人民幣。與2018年同期相比，粵海投資2019年上半年獲得的新項(xiàng)目數(shù)量減少，但新項(xiàng)目的總投資金額高于2018年。

再看污水處理行業(yè)龍頭北控水務(wù)(00371)，其業(yè)績(jī)則在加速增長(zhǎng)。2019年上半年，水處理服務(wù)收入25.13億港元，同比增長(zhǎng)22%，該業(yè)務(wù)股東應(yīng)占溢利12.31億港元，同比增長(zhǎng)25%，而2018年同期收入和凈利潤(rùn)分別同比增長(zhǎng)5%、8%，期內(nèi)，該公司污水處理廠(chǎng)及再生水處理廠(chǎng)每日運(yùn)作總設(shè)計(jì)能力及水處理合同價(jià)格均較2018年末上升，隨著水廠(chǎng)投放運(yùn)營(yíng)，公司業(yè)績(jī)逐漸釋放。

其他板塊，供水服務(wù)、水環(huán)境致力建造服務(wù)、水環(huán)境治理技術(shù)服務(wù)及設(shè)備銷(xiāo)售收入和凈利潤(rùn)同比增速均明顯上升。然而，公司應(yīng)收賬款大幅增加，現(xiàn)金流惡化，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所用現(xiàn)金流量?jī)纛~54億港元，較上年同期的16億港元顯著提高。這或許是北控水務(wù)雖然業(yè)績(jī)強(qiáng)勁，但依然不被看好的主要原因。

滇池水務(wù)(03768)上半年的業(yè)績(jī)也好于整個(gè)環(huán)保行業(yè)，收入同比增長(zhǎng)27.9%，凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)12.6%。值得一提的是，期內(nèi)資本開(kāi)支同比下降約86%，計(jì)劃全年資本開(kāi)支約4億元人民幣，較2018年減少逾六成。在融資難度提升的大背景下，公司傾向于選擇消化在手項(xiàng)目，謹(jǐn)慎投資。滇池水務(wù)上半年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流由負(fù)轉(zhuǎn)正，雖然體量和業(yè)績(jī)?cè)鏊倬患氨笨厮畡?wù)，但去年全年股價(jià)表現(xiàn)好于后者。

年內(nèi)兩只水務(wù)股上市，整體行情冷淡

2019年，港股新添了兩只水務(wù)股：中國(guó)光大水務(wù)(01857)和臺(tái)州水務(wù)(01542)。市場(chǎng)對(duì)新上市的水務(wù)股不感冒，中國(guó)光大水務(wù)上市首日便破發(fā)，當(dāng)日收跌11.37%，之后一路震蕩走低，當(dāng)前市值約為52.6億港元。臺(tái)州水務(wù)于2019年的最后一日上市，當(dāng)日平收，目前股價(jià)在發(fā)行價(jià)以下，市值8.3億港元。

其中，中國(guó)光大水務(wù)以水環(huán)境綜合治理為主業(yè)，業(yè)務(wù)涵蓋市政污水處理、工業(yè)廢水處理、污泥處理處置、供水、中水回用、水環(huán)境治理、污水源熱泵以及環(huán)保水務(wù)技術(shù)研發(fā)和工程建設(shè)等。2019年前三季度收入38.59億港元，歸母凈利潤(rùn)6.03億港元，分別同比增長(zhǎng)14%、17%，第三季度業(yè)績(jī)?cè)鏊佥^上半年加快，主要因?yàn)閬?lái)自流域治理項(xiàng)目的建造收入大幅增長(zhǎng)，在建中的污水處理廠(chǎng)擴(kuò)建及提標(biāo)改造工程，新項(xiàng)目投入運(yùn)營(yíng)，以及若干項(xiàng)目水價(jià)上調(diào)。上半年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈流出6.25億港元。

國(guó)聯(lián)證券認(rèn)為，從需求角度看，整體上水環(huán)境質(zhì)量仍不樂(lè)觀，水環(huán)境治理潛在市場(chǎng)空間巨大，累計(jì)臭水治理、污水處理收集率提升、污水廠(chǎng)提標(biāo)改造等仍大有可為。

垃圾處理龍頭分化，東江環(huán)保業(yè)績(jī)不及預(yù)期

垃圾處理方面，危廢處理龍頭東江環(huán)保(00895)已經(jīng)連跌三年，股價(jià)跌至2014年的低位水平。2019年前三季度公司收入25.8億元人民幣，同比增長(zhǎng)4.21%;歸母凈利潤(rùn)3.32億元人民幣，同比下降10.88%，業(yè)績(jī)不及預(yù)期，主要由于報(bào)告期內(nèi)計(jì)提信用減值8218萬(wàn)元。危廢市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，公司加大市場(chǎng)開(kāi)拓力度，銷(xiāo)售費(fèi)用率上升，另外，由于在建項(xiàng)目較多，長(zhǎng)期借款增加，導(dǎo)致公司財(cái)務(wù)費(fèi)用也有所增加。前三季度現(xiàn)金流好轉(zhuǎn)，由于工業(yè)廢物處理業(yè)務(wù)增加經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流以及小貸公司客戶(hù)貸款回籠，公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流同比增長(zhǎng)63%至8.8億元。

值得注意的是，年初公司預(yù)計(jì)2019年?duì)I收同比增長(zhǎng)不低于20%，歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)不低于20%，現(xiàn)在看來(lái)，公司大概率要面對(duì)業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)實(shí)力“變臉”。

另一垃圾處理龍頭中國(guó)光大國(guó)際(00257)業(yè)務(wù)繼續(xù)擴(kuò)張，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)穩(wěn)定，上半年收入162.26億港元,同比增長(zhǎng)38%;實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)26.30億港元,同比增長(zhǎng)20%;受供股影響，EPS同比減少10%至0.43港元。經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流出34.51億港元，同比擴(kuò)大31.5%。該公司廢水處理方面增長(zhǎng)放慢，垃圾發(fā)電板塊重新發(fā)力。2019年5月份，中國(guó)光大國(guó)際通過(guò)注資4500萬(wàn)元人民幣，以獲得山東趣享資訊科技90%股權(quán)，正式進(jìn)軍垃圾分類(lèi)及資源回收領(lǐng)域。

總而言之，光大證券表示，環(huán)保行業(yè)在2019年可謂遭遇了“中年危機(jī)”，市場(chǎng)需求的相對(duì)疲弱、融資端的壓力、疊加2018年對(duì)環(huán)保行業(yè)帶來(lái)的震蕩仍需時(shí)日消化等多重因素影響，行業(yè)整體股價(jià)走勢(shì)處于低谷。

該機(jī)構(gòu)認(rèn)為2020 年將是環(huán)保行業(yè)走出“中年危機(jī)”的關(guān)鍵之年，一方面國(guó)資入主后將在“十三五”規(guī)劃的收官之年扛起投資大旗，帶領(lǐng)行業(yè)走出低谷;另一方面提標(biāo)提質(zhì)、精細(xì)化處置等要求已成為當(dāng)下政策的關(guān)注重點(diǎn)，這也將持續(xù)推動(dòng)行業(yè)朝著更有效率、更健康的方向發(fā)展。

不過(guò)，即使環(huán)保行業(yè)前景廣闊，并且有政策支持，依然繞不開(kāi)市場(chǎng)最關(guān)注的現(xiàn)金流問(wèn)題。進(jìn)入新的一年，環(huán)保股反彈仍需要業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)和市場(chǎng)預(yù)期來(lái)支撐，而這有賴(lài)于融資環(huán)境改善、項(xiàng)目落地、現(xiàn)金流好轉(zhuǎn)等因素的配合。