站在物業(yè)資金風(fēng)口，奈何鑫苑服務(wù)（01895）不能飛？

同樣站在熱門市場(chǎng)的風(fēng)口處，有些企業(yè)能乘風(fēng)起而扶搖直上，但是也有像鑫苑服務(wù)（01895）這樣落得“滿身傷痕”。

智通財(cái)經(jīng)APP了解到，自2014年彩生活（01778）率先以物業(yè)標(biāo)的身份登陸港股資本市場(chǎng)后，物業(yè)股上市步伐開啟了加速態(tài)勢(shì)，從當(dāng)初一年零星兩家上市到2018年已經(jīng)是雅生活服務(wù)（03319）、碧桂園服務(wù)（06098）、新城悅服務(wù)（01755）、佳兆業(yè)美好（02168）和永升生活服務(wù)（01995）五家同步登臺(tái)競(jìng)技，而2019年年初至今又有奧園健康（03662）、鑫苑服務(wù)、藍(lán)光嘉寶服務(wù)（02606）、保利物業(yè)（06049）、時(shí)代鄰里（09928）等共計(jì)8家企業(yè)參與其中。

隨著共計(jì)19家物管企業(yè)的加速獨(dú)立上市，其商業(yè)模式得到了市場(chǎng)較高的認(rèn)可，但是資本選擇的分化也隨之出現(xiàn)了。12月19日保利物業(yè)首日就錄得29.2%的夸張漲幅，而一同上市的時(shí)代鄰里沖高回落出現(xiàn)了破發(fā)景象，12月20日繼續(xù)下行；而累積漲幅中，鑫苑服務(wù)更是自上市首日創(chuàng)出股價(jià)巔峰后便一路下行，至今已近腰斬，明顯有別于背靠大型地產(chǎn)母公司的優(yōu)質(zhì)物管企業(yè)動(dòng)輒幾倍的漲幅。

而在資金差異化對(duì)待的背后，首要原因就是鑫苑服務(wù)基本面的欠缺。

行情來(lái)源：智通財(cái)經(jīng)

規(guī)模增長(zhǎng)“見底”？

在管面積與營(yíng)收規(guī)模增速已出現(xiàn)明顯放緩。智通財(cái)經(jīng)APP了解到，公司始于1998年，是以華中地區(qū)為源頭，目前業(yè)務(wù)范圍覆蓋住宅、辦公、商業(yè)綜合體、產(chǎn)業(yè)園、文旅、酒店等多個(gè)業(yè)態(tài)。招股書數(shù)據(jù)顯示，2016年-2018年及2019年3月31日，公司在管總建筑面積分別為1080萬(wàn)方、1370萬(wàn)方、1570萬(wàn)方及1580萬(wàn)方，增速明顯放緩。

其對(duì)應(yīng)的物業(yè)管理服務(wù)業(yè)務(wù)是公司收入來(lái)源最大項(xiàng)，占比在65%左右，此外公司還有基于物業(yè)的增值服務(wù)，貢獻(xiàn)20%左右的收入，以及交付前及咨詢服務(wù)貢獻(xiàn)15%左右的收入。2016-2018年及2019年3月31日總營(yíng)收分別為2.27億元人民幣（單位下同）、2.96億元、3.93億元及1.09億元，其中2016-2018年復(fù)合增長(zhǎng)率為31.53%，而在2019年前三月，營(yíng)收同比增速已降至24.24%。

未來(lái)公司規(guī)模增長(zhǎng)有可能會(huì)進(jìn)一步降低。智通財(cái)經(jīng)APP了解到，公司物業(yè)管理服務(wù)2016年-2018年及2019年3月31日產(chǎn)生收入，分別為1.44億元、1.96億元、2.62億元及7150萬(wàn)元，其中來(lái)自鑫苑置業(yè)集團(tuán)開發(fā)物業(yè)占據(jù)絕對(duì)比重，分別為各期間總收益的96.2%、88.9%、84.3%及83.6%。

但是母公司鑫苑置地的發(fā)展似乎也不太好，其2016年-2018年資產(chǎn)負(fù)債率分別為77.17%、84.08%、84.48%，2018年資產(chǎn)負(fù)債率更是排進(jìn)上市房企前五，債務(wù)規(guī)模達(dá)到188.44億元。而且鑫苑置地大多數(shù)債務(wù)是在2020至2021年集中到期，公司已經(jīng)連遭標(biāo)普、惠譽(yù)兩大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)下調(diào)評(píng)級(jí)。截至2019年6月末，鑫苑置業(yè)46億元的現(xiàn)金量要對(duì)應(yīng)86億元的短期債務(wù)額，償債壓力并不小。鑫苑置業(yè)2019年前三季度的158.5億元銷售額，也是同比下滑近三成，排名下滑至房企第100名。

而在規(guī)模增長(zhǎng)放緩背后，公司利潤(rùn)早已出現(xiàn)下滑態(tài)勢(shì)。

盈利能力“不濟(jì)”？

在利潤(rùn)端，公司更是出現(xiàn)了同比大幅下滑的狀況。智通財(cái)經(jīng)APP了解到，公司2016-2018年及2019年3月31日最終凈利潤(rùn)分別為2595.3萬(wàn)元、6943萬(wàn)元、7608.9萬(wàn)元及761.9萬(wàn)元，2018年9.59%的同比增速遠(yuǎn)低于2017年的167.5%，2019年前三月更是錄得55.01%的同比下滑。

財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，公司行政開支同比增長(zhǎng)近1100萬(wàn)元，是影響凈利潤(rùn)最主要的原因。其中2019年前三月有上市開支費(fèi)用影響，但是拆分行政開支可以看到，上市開支僅同比增加765.3萬(wàn)元，依舊覆蓋不了利潤(rùn)下滑的缺口；員工成本同比大幅增長(zhǎng)65.6%是行政開支大幅增加的另一大原因。

缺少母公司利潤(rùn)相對(duì)較高的項(xiàng)目支撐，鑫苑服務(wù)盈利將面臨繼續(xù)下行。智通財(cái)經(jīng)APP了解到，在毛利率方面，公司向第三方開發(fā)商開發(fā)物業(yè)提供的物業(yè)管理服務(wù)，其毛利率分別約為3.1%、17.3%、11.7%及12.7%，遠(yuǎn)低于鑫苑置業(yè)集團(tuán)開發(fā)物業(yè)15.1%、21.0%、22.4%及23.4%的毛利率。而在公司預(yù)計(jì)未來(lái)三年即將并進(jìn)的物業(yè)項(xiàng)目中，低毛利率的第三方開發(fā)商物業(yè)營(yíng)收于2019-2021年，分別占比為47.4%、66.3%及55.6%，公司利潤(rùn)率水平會(huì)被進(jìn)一步拉低。

此外，公司存有大部分并未進(jìn)行任何減值計(jì)提的應(yīng)收賬款。智通財(cái)經(jīng)APP了解到，公司2016年-2018年及2019年3月31日貿(mào)易應(yīng)收款，分別為4209萬(wàn)元、7809.8萬(wàn)元、1.25億及1.41億元，對(duì)應(yīng)平均周轉(zhuǎn)天數(shù)分別為69.8天、73.9天、94.3天及110.2天，均呈現(xiàn)大幅增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)。公司表示主要原因是延遲結(jié)算關(guān)聯(lián)方交易的貿(mào)易應(yīng)收款項(xiàng)，而關(guān)聯(lián)方應(yīng)收款對(duì)應(yīng)的平均周轉(zhuǎn)天數(shù)分別為104.9天、164.5天、263.5天及314.1天，較同期56.9天、55.9天、57.4天及63.7天的第三方平均周轉(zhuǎn)天數(shù)長(zhǎng)得多。公司也明確表示：“鑒于我們關(guān)聯(lián)方的過(guò)往支付記錄，于往績(jī)記錄期，我們并無(wú)對(duì)應(yīng)收關(guān)聯(lián)方貿(mào)易應(yīng)收款項(xiàng)作出任何減值?！?/p>

競(jìng)爭(zhēng)壓力“加劇”？

龍頭物管企業(yè)集中度正面臨提升，留給中小物管房企的空間越來(lái)越小了。智通財(cái)經(jīng)APP了解到，上市物管公司主要有物業(yè)管理服務(wù)、非業(yè)主增值服務(wù)和業(yè)主增值服務(wù)三類業(yè)務(wù)，其核心增長(zhǎng)潛力都來(lái)自在管面積增加。目前上市公司在管面積的增加源自其管理項(xiàng)目的預(yù)售，對(duì)應(yīng)約2-4年前的預(yù)售面積。但是隨著2019年以來(lái)地產(chǎn)行業(yè)的整體風(fēng)格大變，銷售規(guī)模再也無(wú)法復(fù)制此前的走勢(shì)，因此行業(yè)整合勢(shì)必加劇，物管公司的集中度將會(huì)被動(dòng)提升。

規(guī)模優(yōu)勢(shì)的明顯，讓大型物管企業(yè)更有動(dòng)力搶占市場(chǎng)規(guī)模。智通 財(cái)經(jīng)APP了解到，首先統(tǒng)一的社區(qū)增值服務(wù)業(yè)務(wù)開展，可以讓公司打包多個(gè)社區(qū)和B端供應(yīng)商談判，獲得更強(qiáng)的議價(jià)籌碼，直接影響項(xiàng)目利潤(rùn)水平；其次，只有足夠大體量的企業(yè)才能驅(qū)動(dòng)科技投入增加，從而提升運(yùn)營(yíng)效率，降低不必要的人員雇傭，目前大型物管公司都在主動(dòng)開發(fā)用于降本增效的科技解決方案；再加上相同城市連成片的社區(qū)可以推行搶單制，單一員工工作效率有望得到明顯提升。

綜上而言，自身經(jīng)營(yíng)本就出現(xiàn)不少問(wèn)題的鑫苑服務(wù)，還要面臨行業(yè)空間的降低和大型物管企業(yè)的擠壓，未來(lái)發(fā)展之路可謂是十分坎坷。此背景下，公司股價(jià)在上市僅兩月多就遭遇腰斬，其實(shí)并不在意料之外。