中金：中國動向(03818)上半年業(yè)績符合預期，目標價較當前股價有40%的上行空間

本文來自中金公司研報，作者：郭海燕、秦勁風、宋文慧。原標題《中國動向：重拾穩(wěn)健內生增長趨勢》。

1HFY19業(yè)績符合我們預期

中國動向(03818)公布2019財年上半年業(yè)績：收入8.99億元，同比增長14.3%;歸母凈利潤1.88億元(對應每股盈利0.03元)，同比增長36.6%，符合我們預期。公司宣布中期股息為每股0.02元。

中國地區(qū)銷售額同比增長17.4%至7.49億元，其中Kappa成人線下及線上分別同比增長20.1%和21.9%，Kappa童裝同比下降14.8%。2019財年上半年零售額錄得低雙位數增長，同店銷售額錄得中低個位數增長。直銷占比達到64.3%(高于2018財年上半年的59.4%)。截至9月底，Kappa零售店和Kappa童裝店分別達到1,176和285家(分別同比減少33家和10家)。日本地區(qū)銷售額同比增長0.7%至至1.5億元，但板塊虧損有所增加。

毛利率上升4.8個百分點(剔除庫存減值損失沖回影響)，得益于直銷占比上升;凈投資收益同比上升20.8%至1.34億元，營業(yè)費用率持平在62.8%。有效稅率下降推動凈利潤增長36.6%。由于銷售模式的變化，中國地區(qū)的存貨周轉天數增加61天至290天。

發(fā)展趨勢

渠道優(yōu)化及改革成為主要的銷售增長驅動力，體現在：1)直銷占比上升5個百分點;2)商場和奧特萊斯均錄得加速增長;3)18-24歲電商顧客占比上升16個百分點至50%。管理層預計，同店銷售額有望保持正增長，收入有望錄得中高個位數增長。

盈利預測與估值

我們維持2019年和2020年盈利預測不變。公司已將會計年度結束日從12月31日改為3月31日;因此，我們將在12個月的業(yè)績公布后調整歷史業(yè)績和盈利預測周期(公司2019財年業(yè)績的披露周期為15個月)。目前公司股價對應2019年/2020年7.9倍/7.2倍市盈率。維持跑贏行業(yè)評級和基于分部加總估值的1.24港元目標價，目標價對應11.2倍2019年市盈率和10.2倍2020年市盈率，較當前股價有40.6%的上行空間。我們對服裝業(yè)務的估值為12倍2019年市盈率。此外，我們對公司的多業(yè)務模式給予了30%的估值折讓。

風險

消費進一步放緩;服裝行業(yè)走勢弱于預期。

（編輯：張金亮）