維他奶（00345）：700天“冬眠”倒計(jì)時(shí)

2019年6月創(chuàng)下47.25港元?dú)v史新高至11月26日收盤，維他奶（00345）股價(jià)已經(jīng)累計(jì)下跌了37%。如果不是親眼所見，你恐怕很難想象羅氏家族的“金豬”，股價(jià)會(huì)經(jīng)歷這樣大的調(diào)整。

行情來(lái)源：智通財(cái)經(jīng)APP

面對(duì)這種情況，有人為維他奶的基本面擔(dān)憂，有人為維他奶開脫，“茅臺(tái)都有打盹的時(shí)候，何況維他奶”。

沒(méi)有無(wú)緣無(wú)故的愛，也沒(méi)有無(wú)緣無(wú)故的恨。在智通財(cái)經(jīng)APP看來(lái)，維他奶股價(jià)大幅調(diào)整的“果”與公司業(yè)績(jī)滯漲的“因”相匹配。

維他奶業(yè)績(jī)陷入滯漲期

根據(jù)維他奶近期發(fā)布的，2020財(cái)年中期業(yè)績(jī)報(bào)告，截至2019年9月30日止6個(gè)月，公司實(shí)現(xiàn)收入46.8億港元(單位下同)，同比增長(zhǎng)5%;公司股權(quán)持有人應(yīng)占利潤(rùn)5.33億元，同比增長(zhǎng)3%。

回顧維他奶2015財(cái)年至2019財(cái)年的業(yè)績(jī)表現(xiàn)，公司營(yíng)收從50.52億元增長(zhǎng)至75.26億元，復(fù)合年均增長(zhǎng)率為10.48%；凈利潤(rùn)從4.09億元增長(zhǎng)至7.48億元，年均復(fù)合增長(zhǎng)率為16.3%。

分區(qū)域來(lái)看，上半年，維他奶在中國(guó)內(nèi)地市場(chǎng)收入32.44億元，同比增長(zhǎng)8.4%，占總收入比重達(dá)到69%；中國(guó)香港和中國(guó)澳門市場(chǎng)收入11.37億元，同比持平，占總收入比重為24%；澳洲及新西蘭市場(chǎng)收入2.48億元，同比下滑5.7%，占總收入比重5%；新加坡市場(chǎng)收入0.56億元，同比增長(zhǎng)2.2%，占總收入比重1%。

如果說(shuō)，在2019財(cái)年，擁有16%的營(yíng)收增速和19%的凈利潤(rùn)增速的維他奶，業(yè)務(wù)仍然欣欣向榮，那么公司近期的這份中期業(yè)績(jī)表現(xiàn)無(wú)異于一次“滑鐵盧”。因?yàn)?，大眾消費(fèi)品公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)一旦形成上升通道，往往會(huì)維持?jǐn)?shù)年時(shí)間。反之，產(chǎn)品不再受到大眾青睞，便會(huì)一蹶不振難以翻盤。

因此，維他奶短期內(nèi)是否還值得投資，除了考慮估值是否合適，更重要的是把脈這家公司業(yè)績(jī)能否恢復(fù)從前的增長(zhǎng)水平。

探究維他奶之“疾”

在智通財(cái)經(jīng)APP看來(lái)，維他奶業(yè)績(jī)未來(lái)是否能恢復(fù)增速，前提是判斷公司產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力是否正在削弱。原因是很多市場(chǎng)人士認(rèn)為，維他奶在中國(guó)內(nèi)地市場(chǎng)遭遇到日趨嚴(yán)峻的競(jìng)爭(zhēng)壓力。

不可否認(rèn)，維他奶的主打產(chǎn)品——豆奶，原本就是中國(guó)傳統(tǒng)飲品，大到達(dá)利食品（03799）這樣的大型食品飲料上市公司，小到路邊早餐店都能從市場(chǎng)中分一杯羹。哪怕是因維他檸檬茶爆紅而帶起來(lái)的檸檬茶市場(chǎng)，也不乏可口可樂(lè)（KO.US）、康師傅（00322）、統(tǒng)一企業(yè)（00220）、東鵬等等前赴后繼者。

不過(guò)，只因?yàn)槭袌?chǎng)競(jìng)爭(zhēng)壓力大，就判斷維他奶正在失去產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力還不夠客觀。

智通財(cái)經(jīng)APP注意到，2020財(cái)年上半年，維他奶的毛利率達(dá)到54.57%，創(chuàng)下近年新高，同時(shí)較2019財(cái)年增長(zhǎng)0.87個(gè)百分點(diǎn)。

維他奶毛利率不降反升，表明維他奶產(chǎn)品面對(duì)競(jìng)爭(zhēng)仍然保持較強(qiáng)的抗壓性。所以，維他奶業(yè)績(jī)?cè)鏊傧禄脑蛩坪醪⒉怀鲈诋a(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力上。那么，是否因?yàn)榫S他奶的擴(kuò)張策略過(guò)于保守呢？

通常來(lái)說(shuō)，一家公司產(chǎn)品在市場(chǎng)上如果有良好的口碑，這家公司很可能會(huì)不斷推出新產(chǎn)品搶占不同細(xì)分市場(chǎng)，同時(shí)加大推廣力度覆蓋更多銷售渠道。

根據(jù)智通財(cái)經(jīng)APP的市場(chǎng)調(diào)研，維他奶的產(chǎn)品目前主要分為豆奶和茶飲兩大板塊。其中，豆奶包括基礎(chǔ)系列和健康加法系列，茶飲板塊產(chǎn)品包括檸檬茶、無(wú)糖茶、菊花茶和港式奶茶等。近期上市的新品則有無(wú)添加蔗糖豆奶、維他無(wú)糖茶系列、健康加法醇豆奶、咖啡大師原味豆奶等。可以看出，維他奶在新產(chǎn)品和新口味的研發(fā)上并不古板。

產(chǎn)品推廣方面，2015財(cái)年以來(lái)，維他奶的推廣、銷售及分銷費(fèi)用成呈上升趨勢(shì)，期間年均復(fù)合增長(zhǎng)率為11.85%，略為高出營(yíng)收增速。上半年，維他奶推廣、銷售及分銷費(fèi)用達(dá)到12.98億元，銷售費(fèi)用率達(dá)到27.7%同比提升0.4個(gè)百分點(diǎn)。

到這里新的問(wèn)題又出現(xiàn)了，既然維他奶的產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力依然保持強(qiáng)勁，公司又不斷推出新品同時(shí)還加強(qiáng)產(chǎn)品推廣力度，為何業(yè)績(jī)?cè)鏊龠€是出現(xiàn)大幅下滑？

巧婦難為產(chǎn)能不足之炊

根據(jù)維他奶歷年中期財(cái)報(bào)披露的數(shù)據(jù)，2015財(cái)年上半年以來(lái)，無(wú)論公司營(yíng)收增長(zhǎng)快或慢，公司存貨始終不會(huì)超過(guò)6億元。隨著業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，公司存貨與營(yíng)收的比值呈逐年下降趨勢(shì)。2020財(cái)年上半年，維他奶存貨為5.61億元，較2019年3月31日的7.48億元下降1.87億元，同比則下降0.31億元，公司存貨與營(yíng)收的比值進(jìn)一步下降至11.99%。

在智通財(cái)經(jīng)APP看來(lái)，出現(xiàn)這種情況，有可能是維他奶受制于產(chǎn)能難以維系業(yè)務(wù)高速擴(kuò)張。因?yàn)?，任何消費(fèi)品生產(chǎn)企業(yè)，為保障市場(chǎng)供應(yīng)都會(huì)保有一定的存貨來(lái)應(yīng)對(duì)市場(chǎng)需求，如果公司產(chǎn)能跟不上，有再好的產(chǎn)品和渠道也難以支撐公司業(yè)績(jī)持續(xù)快速上漲。

事實(shí)上，目前維他奶在產(chǎn)能方面需要解決兩大問(wèn)題，一是產(chǎn)能老化的問(wèn)題，二是新增產(chǎn)能的問(wèn)題。

據(jù)了解，維他奶在內(nèi)地4個(gè)城市擁有已經(jīng)投產(chǎn)的廠房。其中，第一座工廠為深圳工廠，投產(chǎn)于1994年，迄今已經(jīng)有25年之久，上海工廠投產(chǎn)于1998年，迄今也有21年歷史。較晚投產(chǎn)的工廠包括2011年投產(chǎn)的佛山工廠以、2016年投產(chǎn)的武漢工廠以及2017年投產(chǎn)的深圳工廠。

雖然近年新投入運(yùn)營(yíng)的工廠緩解了維他奶產(chǎn)能壓力，但隨著2018財(cái)年和2019財(cái)年連續(xù)兩年業(yè)績(jī)大幅增長(zhǎng)，公司產(chǎn)能壓力進(jìn)一步凸顯。

按照維他奶的產(chǎn)房建設(shè)規(guī)劃，公司2017年8月31日在東莞常平完成簽約儀式的東莞的生產(chǎn)基地，項(xiàng)目的投資總額為10億元人民幣，預(yù)計(jì)年產(chǎn)值可達(dá)約18億元。維他奶在中期財(cái)報(bào)中表示，東莞工廠預(yù)計(jì)2022年投產(chǎn)并早于原定計(jì)劃。

這意味著，在2022年以前維他奶有可能面臨著新增產(chǎn)能“斷檔”的局面，從而使業(yè)績(jī)?cè)鏊龠M(jìn)一步放緩。目前還需要擔(dān)憂的是，會(huì)不會(huì)有其他公司的競(jìng)品趁著維他奶“打盹”之時(shí)實(shí)現(xiàn)彎道超車，畢竟在“短視頻時(shí)代”只要你的產(chǎn)品夠好，說(shuō)紅就能紅。