空頭倉位逾三成、股價(jià)波動劇烈，巴菲特為何還買入這只零售股？

本文來自“英為財(cái)情”，作者莫寧。

股神巴菲特旗下伯克希爾·哈撒韋 (BRK.A.US)披露了最新的持倉報(bào)告之后，將一家高端家具零售加劇商拉進(jìn)了公眾的視野。

監(jiān)管文件顯示，伯克希爾新建了Restoration Hardware母公司RH (RH.US)的倉位，買入了120萬股，價(jià)值2.2億美元，成為RH的第四大股東。

這個(gè)倉位規(guī)模在伯克希爾的整個(gè)投資組合中無疑很小，但之所以引起關(guān)注，是因?yàn)檫@是一只波動性高，而且非常具有爭議性的股票，與伯克希爾向來青睞的可口可樂、美國銀行這些耳熟能詳?shù)墓善贝笙鄰酵ァ?/p>

被空頭盯上的RH

首先，RH多年來吸引了大量的空頭。從2015年10月份開始，RH開啟了長達(dá)14個(gè)月的大跌，股價(jià)從100美元以上暴跌至不到30美元。為了應(yīng)對空頭的涌入，RH在2017年回購了公司近一半的股份，令空頭損失數(shù)億美元。

但即便是這樣，截至今年10月31日，RH的空頭倉位也達(dá)到了581萬，占據(jù)流通股票的36.11%。為什么空頭都在這只股票上扎堆？

成立于1979年Restoration Hardware以出售高端古典風(fēng)格的家具、裝幀精美又厚又重的產(chǎn)品目錄而知名。2008年曾被兩家私募股權(quán)公司所私有化，四年后以每股24美元的價(jià)格重新上市。從2013年開始，Restoration Hardware的估值開始受到質(zhì)疑。

當(dāng)時(shí)，該零售商進(jìn)行了激進(jìn)的業(yè)務(wù)擴(kuò)張，引入新的產(chǎn)品類別，在房地產(chǎn)市場不景氣的背景下仍然大舉興建門店，提升產(chǎn)品目錄的郵寄數(shù)量和質(zhì)量，這些舉動使得其季度銷售額一直以兩位數(shù)的速度增長。但激進(jìn)的計(jì)劃也使得資本支出飆升，截至2013年2月當(dāng)年全年虧損1280萬美元。而且，即便在公司內(nèi)部人士大量拋售股票的情況下，它當(dāng)時(shí)的市盈率也達(dá)到了2014年預(yù)期收益的37倍。

這樣的高估值本來就意味著更小的容錯空間。2015年公司的一個(gè)錯誤決定，給了空頭可乘之機(jī)。

RH在該年6月份宣布將推出一條新的現(xiàn)代風(fēng)格產(chǎn)品線，RH Modern，面向千禧一代和城市居民。然而，因?yàn)槲锪鲉栴}導(dǎo)致產(chǎn)品交付嚴(yán)重延遲，加上產(chǎn)品線本身的SKU數(shù)量減少、利潤率受擠壓等問題，使得當(dāng)年股價(jià)暴跌。

時(shí)任首席執(zhí)行官加里·弗里德曼（Gary Friedman）決定反擊。他先是利用公司的資產(chǎn)負(fù)債表回購了10億美元的公司股票，并開始對公司運(yùn)營進(jìn)行全面重組，包括重新設(shè)計(jì)整個(gè)物流網(wǎng)絡(luò)，改變送貨上門和退貨操作，發(fā)力推廣會員制。到2017年12月底，RH股票恢復(fù)到了105美元的歷史高位。

電商時(shí)代，反其道而行之

自此，RH開啟了波動上漲的過程，也因此被認(rèn)為是轉(zhuǎn)型重組的成功案例。它最妙的一步棋，是在電商為王的時(shí)代，走了一條復(fù)古的路線。它繼續(xù)向客戶郵寄厚重的產(chǎn)品目錄，打出“生活方式”牌，以“畫廊”的名義在大都市的鬧市區(qū)開設(shè)新店，店里展示的不僅是家具裝飾，還有咖啡館、酒吧，一下子變成了網(wǎng)紅藝術(shù)館。

此外，和好市多(COST.US)一樣，RH現(xiàn)在95%的業(yè)務(wù)都是由會員驅(qū)動的。RH的會員資本是每年100美元，享有全價(jià)商品25%折扣等優(yōu)惠。

在9月份公布的二季度財(cái)報(bào)中，RH收入增長了10%至7.07億美元；調(diào)整后每股收益3.20美元，均超過分析師的普遍預(yù)期。同時(shí)還將2019財(cái)年的收入指引從此前的26.58億美元至26.74億美元上調(diào)至26.80億美元至26.94億美元。這已經(jīng)是該公司今年第三次提高全年指引目標(biāo)。

但一旦被空頭盯上，RH便很難擺脫他們。今年以來，RH股價(jià)出現(xiàn)了劇烈的波動。從3月到6月，因?yàn)樨?cái)報(bào)顯示銷售不達(dá)預(yù)期，股票價(jià)值一度損失了40%。

RH在2017年因?yàn)榛刭徆善倍e累的高額債務(wù)也為人所詬病。在2014年，RH的債務(wù)/EBITDA比率不到1倍，現(xiàn)在已經(jīng)達(dá)到了4.41倍。除此之外，RH能否繼續(xù)抵御住房地產(chǎn)市場的低迷以及關(guān)稅問題而實(shí)現(xiàn)持續(xù)增長也仍然是未知之?dāng)?shù)。

不過，無論如何，伯克希爾已經(jīng)因?yàn)樵谌径冉▊}RH而大賺了一筆——5月份，RH的市盈率創(chuàng)下了新低，此后股價(jià)飆升了一倍，并在上周剛剛刷新了歷史高位。