光大海外：海底撈（06862）整體表現(xiàn)依舊穩(wěn)健，餐飲新賽道全面布局中

本文來自微信公眾號“EBoversea”，作者為光大海外社服-陳彥彤、秦波。

文章摘要

公司整體運(yùn)營狀況依舊穩(wěn)健，新業(yè)態(tài)布局中

我們近期和公司進(jìn)行了交流，并實(shí)地調(diào)研了海底撈（06862）在鄭州和西安新開的兩家面館。根據(jù)交流和調(diào)研情況，我們了解到公司整體運(yùn)營依舊穩(wěn)健，同時前瞻性地開始全方位布局餐飲賽道。

門店加密中翻臺率微降，但不影響整體方向

公司當(dāng)前仍處于高速拓店階段，預(yù)計(jì)全年開店將略超300家;部分區(qū)域由于門店加密較快，同店翻臺率有所下降(例如一線城市中的北京、上海)，但一線城市中密度較低的廣州同店翻臺率進(jìn)一步提升。整體來看，公司運(yùn)營情況依舊穩(wěn)健。

原材料價格上漲影響可控，新品類推出有望提升ASP

雖然今年以來包括豬、牛、雞在內(nèi)的肉類價格上漲劇烈，但海底撈在成本控制方面表現(xiàn)出色，肉類價格上漲對利潤率的影響遠(yuǎn)小于肉價上漲的幅度。今年以來，公司對一些熱門地區(qū)翻臺率較高的門店酌情進(jìn)行了提價，整體提價幅度為3%-5%。同時，今年以來公司也推出了一些高品質(zhì)單價較高的單品，這些菜品除了可以提供給消費(fèi)者更多樣化的選擇，也增加了菜品組合的價格。酒水方面，公司對推出之后頗受好評的啤酒進(jìn)行了調(diào)價價格從9.9元提價至14元，并推出了包括咖啡調(diào)和飲品在內(nèi)的一系列創(chuàng)新飲品。

布局新業(yè)態(tài)，遠(yuǎn)期藍(lán)圖構(gòu)建中

除火鍋賽道外，海底撈開始全面布局餐飲行業(yè)。新業(yè)態(tài)的嘗試主要分為體內(nèi)孵化和體外收購兩個部分。體內(nèi)孵化的鄭州和西安面館相繼開業(yè)，在蜀海的強(qiáng)供應(yīng)鏈支撐下，面館的客單價比市場低20%-30%，充分做到好吃不貴;此外公司于11月5日公告擬收購“上海緣澍”、“Hao Noodle”和“上海好萃”，開始嘗試進(jìn)入偏高端的正餐賽道。

盈利預(yù)測與投資評級

我們維持2019-2021年分別凈增加300/235/235家門店的預(yù)測，考慮到門店加密翻臺率微降，下調(diào)2019年?duì)I業(yè)收入預(yù)測至270.73億元，2020-2021年?duì)I收預(yù)測分別為380.96和477.36億元。考慮到原材料價格上漲壓力，下調(diào)2019年凈利預(yù)測至23.83億元，2020-2021年凈利預(yù)測分別為32.95和42.31億元，維持公司“買入”評級。

風(fēng)險提示：港股市場近期調(diào)整風(fēng)險較大，公司作為消費(fèi)龍頭有一定調(diào)整壓力;開店速度不及預(yù)期;儲備店長面臨壓力;食品安全問題;原材料上漲過快。

正文部分

1、公司整體運(yùn)營狀況依舊穩(wěn)健，新業(yè)態(tài)布局中

我們近期和公司進(jìn)行了交流，并實(shí)地調(diào)研了海底撈在鄭州和西安新開的兩家面館。根據(jù)交流和調(diào)研情況，我們了解到公司整體運(yùn)營情況穩(wěn)健，同時前瞻性地開始全方位布局餐飲賽道：

公司當(dāng)前仍處于高速拓店階段，預(yù)計(jì)全年開店將略超300家;部分區(qū)域由于門店加密較快，同店翻臺率有所下降(例如一線城市中的北京、上海)，但一線城市中密度較低的廣州同店翻臺率進(jìn)一步提升。整體來看，公司運(yùn)營情況依舊穩(wěn)健。

客單價方面，2018年公司開始推出區(qū)域化定價策略，今年以來，對一些熱門地區(qū)翻臺率較高的門店酌情進(jìn)行了提價，整體提價幅度為3%-5%。此外公司在新品類研發(fā)方面繼續(xù)發(fā)力，從菜品和飲品兩方面入手，菜品方面新增了一些高價格高品質(zhì)單品，飲品方面繼續(xù)創(chuàng)新，推出了咖啡調(diào)和飲品。此外，雖然今年以來肉價上漲劇烈，但公司顯示出了非常強(qiáng)的成本控制能力，肉類價格上漲對利潤率影響遠(yuǎn)小于價格上漲的幅度。

新業(yè)態(tài)的發(fā)展方面，除火鍋賽道外，海底撈開始全面布局餐飲行業(yè)。新業(yè)態(tài)的嘗試主要分為體內(nèi)孵化和體外收購兩個部分。體內(nèi)孵化的鄭州和西安面館相繼開業(yè)，在蜀海的強(qiáng)供應(yīng)鏈支撐下，面館的客單價比市場低20%-30%，充分做到好吃不貴;此外公司于11月5日公告擬收購[上海緣澍]、[Hao Noodle]和[上海好萃]，開始嘗試進(jìn)入偏高端的正餐賽道。

2、門店加密中翻臺率微降，但不影響整體方向

自2017年開始，擁有強(qiáng)組織架構(gòu)、完善后端供應(yīng)鏈支撐的海底撈開始進(jìn)入高速拓店階段。2019H1公司新開門店130家超出市場預(yù)期，我們預(yù)計(jì)全年新開門店將略超300家達(dá)到766家門店(盈利預(yù)測暫維持300家預(yù)期)。

新增門店除了可以緩解排隊(duì)時間過久的問題，亦可以改善顧客的整體就餐體驗(yàn)。但隨著門店的不斷加密，部分區(qū)域由于新開店速度較快，翻臺率出現(xiàn)微降：從和公司的溝通情況看，19Q3一線城市加密最快的上海，同店翻臺率有所下降，但一線城市中布店密度較低的廣州，同店翻臺率繼續(xù)增長。我們認(rèn)為，區(qū)域門店加密帶來的顧客分流導(dǎo)致翻臺率微降屬于正?，F(xiàn)象。

3、原材料價格上漲影響可控，新品類推出有望提升ASP

雖然今年以來包括豬、牛、雞在內(nèi)的肉類價格上漲劇烈，但海底撈在成本控制方面表現(xiàn)出色，肉類價格上漲對利潤率的影響遠(yuǎn)小于肉價上漲的幅度。

公司自2018年開始推出區(qū)域化定價策略，今年以來，公司對一些熱門地區(qū)翻臺率較高的門店酌情進(jìn)行了提價，整體提價幅度為3%-5%。當(dāng)前海底撈各門店的菜單已經(jīng)可以做到完全的“個性化”：除了針對不同地區(qū)的特色鍋底以及菜品外，同一地區(qū)的不同門店菜單也有所差異，相較而言翻臺率更高的門店菜品選擇更豐富。同時，今年以來公司也推出了一些高品質(zhì)單價較高的單品，這些菜品除了可以提供給消費(fèi)者更多樣化的選擇，也有望增加菜品組合的價格。

酒水方面，公司對推出之后頗受好評的啤酒進(jìn)行了調(diào)價價格從9.9元提價至14元，口感更豐富的精釀啤酒也在推廣中。除了啤酒外，海底撈推出了一系列創(chuàng)新飲品，比如上海部分門店開始提供的咖啡調(diào)和飲品。

4、布局新業(yè)態(tài)，遠(yuǎn)期藍(lán)圖構(gòu)建中

除火鍋賽道外，海底撈開始全面布局餐飲行業(yè)。新業(yè)態(tài)的嘗試主要分為體內(nèi)孵化和體外收購兩個部分。

體內(nèi)孵化的鄭州[新秦派面館]和西安[佰麩面館]相繼開業(yè)，在蜀海的強(qiáng)供應(yīng)鏈支撐下，面館的客單價比市場低20%-30%，充分做到好吃不貴。

 此外公司于11月5日公告擬收購上海緣澍、Hao Noodle和上海好萃，開始嘗試進(jìn)入偏高端的正餐賽道。

4.1、快餐賽道——供應(yīng)鏈?zhǔn)敲孛芪淦?/p>

今年3月26日海底撈宣布以2.04億元全資收購優(yōu)鼎優(yōu)，自此公司開始正式進(jìn)軍包括快餐在內(nèi)的其他餐飲業(yè)態(tài)。

快餐和火鍋都有高度標(biāo)準(zhǔn)化的特點(diǎn)，根據(jù)中國飯店業(yè)協(xié)會的統(tǒng)計(jì)，相較于正餐，快餐每平米可以創(chuàng)造更多收入：2017年快餐業(yè)態(tài)平均每平米營收2.51萬元，是正餐的2.5倍。從門店數(shù)量看，2017年面館占比16.8%，是非常受歡迎的快餐品類，海底撈旗下率先營業(yè)的西安[新秦派面館]以及鄭州[佰麩面館]均屬于這一品類。

對于連鎖快餐品牌而言，后端供應(yīng)鏈?zhǔn)菦Q定其能否取勝的關(guān)鍵。快餐巨頭如百勝中國(YUMC.N)已經(jīng)形成了自己的供應(yīng)鏈閉環(huán)：包括原材料的采買、加工、冷鏈運(yùn)輸以及新品研發(fā)。

我們看好海底撈在快餐領(lǐng)域的嘗試，因?yàn)槠浔澈蟮氖窈槠涮峁┝俗顝?qiáng)支撐：面、湯底、配菜的完全標(biāo)準(zhǔn)化可以控制每一碗面的品質(zhì)，且極易操作;研發(fā)團(tuán)隊(duì)可以根據(jù)門店的需求快速研發(fā)出新品;整體較低的成本可以支撐門店比市場低20%-30%的售價。

好吃、不貴、衛(wèi)生且品質(zhì)可控，消費(fèi)者對于快餐小店的要求莫過于此，雖然快餐的體量小且剛剛起步。但是我們看好公司在當(dāng)前時點(diǎn)開始布局的前瞻性，并十分期待其在快餐賽道的發(fā)展。

4.2、快餐賽道——供應(yīng)鏈?zhǔn)敲孛芪淦?/p>

11月5日晚海底撈發(fā)布公告披露擬收購目標(biāo)公司上海緣澍、Hao Noodle和上海好萃。公司通過收購的方式，開始布局偏高端的正餐賽道。

海底撈起家于火鍋，這一業(yè)態(tài)本身非常親民有煙火氣，和高端正餐之間有所不同，但海底撈火鍋和正餐在對極致服務(wù)的追求上是相通的。海底撈此次通過收購的方式并入優(yōu)質(zhì)高端正餐品牌，并輸入其卓越的管理運(yùn)營能力，有望通過布局高端餐飲，進(jìn)一步拓寬品牌賽道。

上海緣澍是一個具有11年歷史的品牌，在北京、上海和杭州以[漢舍中國菜]品牌經(jīng)營九家餐廳，大眾點(diǎn)評顯示客單價在150-170元左右，整體評分四星半以上，主打菜品是招牌果木烤鴨。

Hao Noodle源于紐約，并在上海開設(shè)了一家門店。大眾點(diǎn)評顯示美國Hao Noodle門店為黑珍珠一鉆(對標(biāo)米其林一星)餐廳，客單價250RMB左右，在上海開設(shè)的HaoNoodle客單價71元，評分四星半。

我們看到海底撈的遠(yuǎn)期藍(lán)圖正在構(gòu)建中：強(qiáng)大供應(yīng)鏈的支撐下開始在體內(nèi)孵化快餐業(yè)態(tài)，并通過收購的方式輸出管理模式進(jìn)軍高端正餐。公司正在嘗試不同的餐飲賽道，不斷探索找出適合自己的方向。雖然這些嘗試才剛剛開始，體量較小對整體業(yè)績貢獻(xiàn)有限，但我們看好公司在當(dāng)下時點(diǎn)開始布局的選擇，同時認(rèn)為新業(yè)態(tài)雖需時間但值得期待。

5、盈利預(yù)測與投資評級:

我們維持2019-2021年分別凈增加300/235/235家門店的預(yù)測，考慮到門店加密翻臺率微降，下調(diào)2019年?duì)I業(yè)收入預(yù)測至270.73億元，2020-2021年?duì)I收預(yù)測分別為380.96和477.36億元?？紤]到原材料價格上漲壓力，下調(diào)2019年凈利預(yù)測至23.83億元，2020-2021年凈利預(yù)測分別為32.95和42.31億元，維持公司“買入”評級。

6、風(fēng)險提示:

1、港股市場近期調(diào)整風(fēng)險較大，作為年初至今累計(jì)漲幅較多的消費(fèi)藍(lán)籌，公司亦面臨一定的調(diào)整風(fēng)險。

2、開店速度不及預(yù)期。對于處在高速增長階段的海底撈而言，開店速度是最核心的影響變量。如果開店速度不及預(yù)期，則會對整體業(yè)績產(chǎn)生較大影響

3、儲備店長人才庫面臨壓力。隨著海底撈的迅速擴(kuò)店，對于人才的需求也在增加。由于海底撈的店長人選基本都是從內(nèi)部晉升，未來甄選合適人選的壓力將進(jìn)一步增加。

4、食品安全問題。隨著海底撈規(guī)模的不斷擴(kuò)大，確保餐廳整體體驗(yàn)以及食品質(zhì)量安全將更加困難。

5、原材料價格的上漲。海底撈使用的原材料，如牛羊肉價格如出現(xiàn)大幅上漲將給成本端帶來較大的壓力。（編輯：孟哲）