玩轉(zhuǎn)快時尚餐飲，九毛九能否“復制”海底撈(06862)成功之路？

本文來自微信公眾號“焦研社”，作者焦俊、張澤。

餐飲業(yè)按餐桌是否有服務(wù)員服務(wù)可以分為正餐和快餐（在美國一般稱之為全服務(wù)和有限服務(wù)）。正餐的特征是顧客在座位上點餐，并在用餐后付款，餐桌一般有服務(wù)員服侍；而快餐的特征是顧客在柜臺前點餐，并在付款后用餐。根據(jù)用餐環(huán)境和客單價的不同，餐飲又可以進一步細分為快餐、休閑快餐、休閑餐、家庭聚餐和正餐，由下往上客單價逐步增加，餐廳流轉(zhuǎn)速度逐步降低。

“快時尚餐飲”是指在餐飲市場具備優(yōu)質(zhì)平價、爆銷單品、高速流轉(zhuǎn)、時尚就餐環(huán)境等特色的新興餐飲品牌，歸屬于休閑餐下的一個新興品類。主要特點包括：1. 專注單一品類，搶占餐飲細分市場?？鞎r尚餐廳一般品牌以一個細分品類為主打，如酸菜魚、椰子雞、壽司等。2. 突出性價比，薄利多銷。餐廳環(huán)境通常裝修精美顯檔次，以（相對）低價的菜品和高檔的環(huán)境吸引消費者。但布局相對高檔餐廳通常更加緊湊，餐廳空間利用率很高。3.主消費客群為80、90后。相比高檔餐廳，80、90后人群更傾向于選擇用餐環(huán)境更具設(shè)計感、價格更為低廉的快時尚餐廳

4.高流轉(zhuǎn)，上餐速度快。一方面為了迎合年輕消費者快節(jié)奏的用餐需求，另一方面是由于單個菜品利潤較低需要高流轉(zhuǎn)來保證餐飲的收益，快時尚餐廳通常翻臺率較高，一般在4-5倍以上。

公司是國內(nèi)排名第三的快時尚餐飲集團（按收入劃分，2018年）。2018年公司收入19億元，市場份額占比約1.0%。排在公司前面的是西貝和外婆家，分別專注于西北菜和浙江菜，在2018年在快時尚餐飲市場的占有率分別為2.9%和2.0%。

細分市場來看，公司在酸菜魚市場的市占率已經(jīng)成為市場第一，西北菜市場排名第二。2018年公司旗下品牌“太二”的收入為5.4億元，市場份額達4.4%，且仍在快速增長中。西北菜市場，公司目前落后于西貝位居第二，2018年其主力品牌“九毛九”收入13億元，在西北快時尚餐飲市場的市占率為0.8%。

2、新消費形態(tài)崛起，快時尚餐飲規(guī)?？焖偬嵘?/p>

中國居民在外就餐比例逐年提升，但是水平仍然很低。隨著居民收入的提高，中國居民在外就餐的次數(shù)正逐步提升；根據(jù)我們的匡算，2010年中國居民的在外就餐比例為8.2%，到2018年則提升到了14.0%，CAGR達7%。但是與發(fā)達國家相比，我國居民的在外用餐比例仍處于非常低的水平。2018年日本居民的外食率在44%左右，美國人的在外就餐比例約為50%。相較發(fā)達國家接近半成的在外就餐比例，我國居民的外餐占比還有很大提升空間。

我們認為，未來幾年快時尚餐飲的市場規(guī)模增長將快于整體餐飲市場的增速，主要驅(qū)動力因素有：

白領(lǐng)消費者快速崛起，對品質(zhì)消費的需求提升。而品牌是品質(zhì)的背書，因此連鎖餐飲業(yè)態(tài)未來將迎來大發(fā)展。而新興的白領(lǐng)消費者消費能力有限（平均年收入在10萬左右） ，無法承擔價格高昂的高檔餐廳消費，故價格親民、菜品新穎的快時尚餐廳成為其首要選擇（人均在100元左右，為白領(lǐng)消費者最能接受的價位）。根據(jù)我們的估算，目前中國白領(lǐng)規(guī)模在2億人左右，且每年仍在以800萬左右的人數(shù)增長（本?？飘厴I(yè)人數(shù)）。

新消費形態(tài)的增長，為快時尚餐廳的生長提供了充足的土壤。近年來購物中心主導的新消費形態(tài)快速增長，越來越多的消費者前往具備一體化消費功能的購物中心消費。根據(jù)我們的測算，從2010年到2018年，全國的購物中心數(shù)量由570家增長至3549家，CAGR達26%，且未來仍將以每年約500家的速度快速增加。購物中心的快速增長為快時尚餐飲提供了充足的生長土壤，快時尚餐飲市場規(guī)模有望隨購物中心的增長快速提升。

預計到2024年快時尚餐飲市場規(guī)模將達到5502億元，在整體餐飲業(yè)的占比將逐步提升。2018年我國餐飲行業(yè)總規(guī)模為4.27萬億，其中快時尚餐飲產(chǎn)值為1815億元，占比為0.42%，占比仍處于較低水平。隨著白領(lǐng)群體的持續(xù)擴大，快時尚餐飲市場規(guī)模未來有望以20%左右的快速增長，明顯高于整體餐飲業(yè)9%左右的增速，在2024年占整個餐飲業(yè)的比重有望達到0.77%，整體市場規(guī)模達到5502億元。

三、公司業(yè)務(wù)情況

1、 九毛九趨于平穩(wěn)，太二餐廳快速擴張

公司目前旗下有5個在營品牌，分別為九毛九、太二、2顆雞蛋煎餅、慫和那未大叔是大廚。其中九毛九是公司最早經(jīng)營的西北菜品牌，目前門店數(shù)量已經(jīng)達到147家，且全部以直營形式經(jīng)營，人均消費在50-70元。太二主營老壇酸菜魚，以年輕人為目標客群，直營門店數(shù)達98家。2顆雞蛋煎餅主營輕食煎餅，目前有22家直營門店和41家加盟店。慫和那未大叔是大廚是公司于2019年新推出的餐飲品牌，分別以四川冷鍋串串和精品粵菜為主打，目前都只有1家門店。

九毛九餐廳開店趨緩，單店銷售額小幅增長。19H1九毛九餐廳共實現(xiàn)營收6.72億元，同比+5.1%。收入增長由餐廳數(shù)量增加和日均消費額增長驅(qū)動，截止19H1，九毛九共有餐廳149家，同比+3.5%；19H1餐廳日均銷售額2.60萬元，同比+2.2%。日均銷售額又可以拆分為餐廳日均服務(wù)顧客量和顧客人均消費，19H1九毛九平均每家餐廳日均服務(wù)顧客464人，同比-3.7%；顧客人均消費56元，同比+5.7%。

太二餐廳迅速擴張，驅(qū)動收入規(guī)?？焖偬嵘?/strong>19H1太二營收5.37億元，同比+146%。收入增長主要由餐廳數(shù)量增加驅(qū)動，截止19H1太二共有餐廳91間，同比+176%；餐廳日均銷售額3.79萬元，同比小幅下滑0.8%，主要受門店高速擴張的影響（19H1太二同店餐廳日均銷售額同比+10.4%）。餐廳日均服務(wù)顧客507人，同比-4.7%；而顧客人均消費75元，同比+4.2%。

九毛九經(jīng)營利潤率穩(wěn)步提升，太二經(jīng)營利潤率受擴張影響有所波動。由于九毛九餐廳發(fā)展較早，運營已經(jīng)成熟，近年來九毛九餐廳經(jīng)營利潤率穩(wěn)步提升。19H1，公司九毛九餐廳的經(jīng)營利潤為1.24億元，同比+6.2%。九毛九餐廳經(jīng)營利潤率19H1達18.1%，較2016年的16.2%提高了1.9pct。而太二餐廳受高速擴張的影響，餐廳經(jīng)營利潤率有所波動，19H1餐廳整體的經(jīng)營利潤率為23.3%，較2018年高5.3pct，較2016年低6.8pct。（注：經(jīng)營利潤非國際財務(wù)報告準則口徑，大致等于餐廳層面的營業(yè)利潤）

太二和九毛九餐廳的投資回報率都很高，都在50%以上。太二和九毛九的單店投資額都在250萬元左右，按目前的經(jīng)營利潤率對應(yīng)的凈利潤計算（實際上應(yīng)該更高，因為目前的經(jīng)營利潤率包含了一些新店），太二餐廳平均ROI為94%，九毛九的ROI為50%。

公司2018年開放2顆雞蛋煎餅加盟，目前門店數(shù)正快速增長。2顆雞蛋煎餅自營店19H1總收入933萬元，同比+67.7%，門店數(shù)達20家；而公司在2018年下半年開放加盟，截止19H1加盟門店數(shù)已達35家，加盟店總收入達1142萬元。在餐廳的日均銷售額上，直營店高于加盟店，平均每日銷售額為3118元，每日平均服務(wù)152位顧客；而加盟店的日均收入為2602元，日均顧客位133人。

慫和那未大叔是大廚是公司于2019年上半年新推出的餐飲品牌，目前門店數(shù)都只有1家。慫餐廳相對大眾，價格更加親民、翻座率更高，目前日均銷售額為1.64萬元（年化為599萬元），日均客流為311人，人均消費53元，翻座率為4.6。而那未大叔是大廚相對高端，日均銷售額3.14萬元（年化1144萬元），日均客流為248人，人均消費127元，翻座率為1.8。預計隨著新品牌的完善和成熟，餐廳日均銷售額還有進一步提升的空間。

公司計劃在2021年前開設(shè)370家新餐廳，較目前的269家餐廳增加138%。其中九毛九計劃在2021年前開設(shè)54家新店，其中一線城市占比59%，每家新店投資額在250萬元左右；太二計劃在2021年前開設(shè)240家新店，其中一線城市占比40%，每家門店投資額亦在250萬左右。此外，公司還計劃開設(shè)47家2顆雞蛋煎餅自營店、17家慫餐廳和12家那未大叔是大廚餐廳，單店投資額分別為15萬元、200萬元和500萬元。

公司的餐廳經(jīng)營以自營模式為主，僅在小吃店2顆雞蛋煎餅開放了加盟。公司旗下正餐品牌九毛九、太二、慫和及那未大叔是大廚餐廳均以自營模式獨家經(jīng)營。自營模式有利于提升餐廳的經(jīng)營效率、安全性及盈利能力，同時能夠?qū)ο蝾櫩吞峁┑氖澄锛胺?wù)質(zhì)量維持足夠的控制權(quán)。同時，公司在管理相對簡單的小吃板塊2顆雞蛋煎餅開放了加盟模式，公司對加盟商收取3.5萬~5.6萬不等的首次加盟費和月收入3.0%~5.0%的持續(xù)加盟費。

2、基本內(nèi)生品牌孵化能力，標準化運營體系助力公司餐廳擴張

公司已經(jīng)建立起一套適應(yīng)快速擴張的標準化運營體系，解決了餐飲門店擴張中標準化復制的主要難題：

控制SKU，精簡采購及物流流程。公司限制每個品牌提供的菜肴數(shù)量，以簡化采購及物流。有限的菜品供應(yīng)可以幫助公司精確所需的食材、烹飪方法以及每道菜肴的食物品相，提高標準化程度。例如，太二的特色是老壇子酸菜魚，其他菜肴總數(shù)不超過23種。

建設(shè)中央廚房，標準化食材供應(yīng)。公司目前已在廣東、湖北及海南設(shè)有中央廚房，并租用第三方供應(yīng)鏈，以基于標準化的食譜及流程為公司下游餐廳制備半成品食材。同時公司所有采購訂單采用集中采購體系，并通過采購部門進行集中訂單采購。集中采購保證了食品風味及質(zhì)量始終如一并及時配送食材，同時使公司獲得了更大的規(guī)模經(jīng)濟效益、實現(xiàn)更高的效率并降低了腐敗的可能。

標準化營運程序及流程，明確職責。公司已實施涵蓋餐廳經(jīng)營多方面的一整套標準流程（包括餐廳設(shè)計、菜品、定價、食品準備、設(shè)施維護、前廳后廚清潔衛(wèi)生及雇員操守等）。此外公司將餐廳經(jīng)營程序分成①食材及供應(yīng)品驗收；②食材及供應(yīng)品清洗消毒；③食品加工；④食品準備及⑤食品裝盤及裝飾五個環(huán)節(jié)，并就各步驟提供易于遵循的指導及程序。

統(tǒng)一的員工培訓，穩(wěn)定人才培養(yǎng)供應(yīng)。公司為所有雇員提供全面的在線及線下培訓計劃。公司總部設(shè)立了一個培訓中心，為各級員工提供統(tǒng)一的培訓。同時公司還有電子學習平臺，雇員可以通過該平臺訪問在線課程，包括操作程序、指南及標準、信息技術(shù)及企業(yè)文化。該等持續(xù)的培訓確保公司從管理團隊到一線餐廳員工擁有足夠的人材配置，以支持新餐廳的發(fā)展。

公司已經(jīng)建立了適應(yīng)品牌孵化和擴張的組織架構(gòu)，具備內(nèi)生的品牌開發(fā)能力。公司采取事業(yè)部的形式，將旗下品牌分為五個獨立的實體各自運營，由五名品牌經(jīng)理各自監(jiān)督一個品牌；同時，在總部設(shè)立一個職能部門，負責為品牌的開發(fā)和維護提供全方面的后臺支持。各品牌部門下分別各自設(shè)立運營、產(chǎn)品開發(fā)、品牌推廣、人力資源和顧客調(diào)查，各品牌的負責人及團隊為自己的品牌發(fā)展負責?？偛柯毮懿块T負責新品牌開發(fā)與擴張，同時為已有品牌提供工程、采購、中央廚房及生產(chǎn)、信息技術(shù)、財務(wù)及組織事務(wù)。在此組織構(gòu)架下，總部擁有不斷開拓新品牌的能力，同時可為新品牌提供全方位的后臺支持，讓品牌的創(chuàng)作成為標準化流程。同時，新品牌授權(quán)品牌負責人組織團隊獨立運營，最大化單品牌的靈活性和主觀能動性。

同時公司通過股權(quán)分享的方式，充分激發(fā)品牌團隊的積極性。公司會向品牌經(jīng)理及其各自團隊授予其管理的品牌若干比例的股權(quán)，以綁定團隊利益，激發(fā)團隊活力。太二、2顆雞蛋煎餅、慫及那未大叔是大廚品牌團隊分別持有其所管理品牌的15%、20%、20%及25%的股權(quán)。

公司最早以九毛九餐廳起家，通過內(nèi)生發(fā)展已經(jīng)成功開拓出太二和2顆雞蛋煎餅兩個成功的品牌。此外，公司歷史經(jīng)營過的餐廳品牌還包括不怕虎牛腩、椰語堂和咧嘴，后因經(jīng)營不佳而關(guān)閉。雖然公司也有失敗的品牌創(chuàng)作案例，但是有失敗是正?，F(xiàn)象，只有不斷去嘗試，總有符合市場需求的新品牌脫穎而出，成為新的增長點。

四、盈利能力穩(wěn)中向好，現(xiàn)金流充裕

原材料及耗材占比逐年提升，由2016年的33.0%提升至19H1的35.2%。一方面是太二餐廳收入貢獻增加，而太二的原料占比較九毛九高；另一方面是自2017年開始酸菜魚餐廳的盛行令鱸魚價格大幅上漲。

員工成本逐步降低，由2016年的28.1%降低至2019H1的25.9%。一方面是公司通過標準化的食品制備流程提高了員工效率，另一方是太二餐廳收入占比提升，而太二的員工成本較九毛九更低。

使用權(quán)資產(chǎn)折舊小幅下降，由2016年的9.4%下降至2019H1的8.5%。主要是由于公司在固定租金下的新開業(yè)餐廳數(shù)量占新開餐廳總數(shù)的比例減少。

水電開支逐年下滑，由2016年的6.3%下降至2019H1的4.1%。主要是由于太二餐廳收入占比提升，而太二的水電支出更低所致。

其他資產(chǎn)的折舊及攤銷由2016年的5.6%下降至2019H1的4.0%。主要由于太二餐廳的收入貢獻增加，而太二的裝修成本較九毛九低所致。

其他租金及相關(guān)開支占比提升，由2016年的0.5%提升至2019H1的1.7%。主要系公司旗下可變租金占比增加。

廣告占比由2016年的1.3%下降至2019H1的0.7%。主要是公司收入規(guī)模擴張，廣告支出未隨收入規(guī)模等比增加導致占比下降所致。

外賣服務(wù)費占比逐年提升，由2016年的0.2%提升至2019H1的1.2%。公司由2016年3月起提供外賣服務(wù)，外賣服務(wù)費占比提升與公司的外賣業(yè)務(wù)擴張有關(guān)。

其他開支變動主要與當期的一次性開支相關(guān)。其他開支主要包括開設(shè)新餐廳的前期費用、支付予第三方服務(wù)提供商的服務(wù)費、原材料運輸?shù)倪\輸費用、減值虧損及其他存貨虧損等。2016年到2018年的增長一方面系新開餐廳的費用增加，另一方面與前雇員有關(guān)的事件導致其他減值虧損增加。

融資成本占比下降，由2016年的3.7%下降至2019H1的2.3%。主要系公司規(guī)模擴張，租金及利息成本未等比例增長及公司償還部分銀行貸款所致。

受太二高速擴張的影響，短期除稅前溢利率有所波動。除稅前溢利率由2016年的6.5%提升至2017年的6.8%，主要受更高利潤率的太二占比提升導致；2018年下降至5.5%，主要受當年太二快速擴張（門店+132%）拖累。2019H1除稅前溢利率回升至11.2%，主要受益于太二新店的成熟及占比提升。實際所得稅率逐年下降，由2016年的32.2%下降至2019H1的26.8%，主要是不能進行稅項抵扣的附屬公司虧損減少所致。期內(nèi)溢利率2016/17/18/19H1分別為4.4%/4.9%/3.9%/8.2%。我們認為隨著未來太二新店的成熟及新店占比的下降，未來公司利潤率有望進一步提升。

經(jīng)營活動現(xiàn)金流優(yōu)于稅前溢利，差額主要來自于折舊。2016/17/18/19H1公司經(jīng)營活動現(xiàn)金流分別為2.9/3.5/4.1/3.2億元，同期稅前溢利為0.8/1.0/1.0/1.4億元。經(jīng)營活動現(xiàn)金流和稅前溢利的主要差異來自于折舊，2016/17/18/19H1二者差額分別為2.1/2.5/3.1/1.8億元，當期折舊分別為1.7/2.0/2.3/1.1億元。

公司現(xiàn)金流能覆蓋未來三年的擴張計劃。公司2016/17/18/19H1在固定資產(chǎn)上的資本開支分別為0.89/0.75/1.50/0.51億元。根據(jù)公司目標的擴張計劃，2019/20/21年公司開拓新門店所需的資金分別為2.06/2.77/3.53億元。按目前公司的經(jīng)營現(xiàn)金流情況，賬面現(xiàn)金能覆蓋擴張所需的資金需求。

五、盈利預測

受益太二餐廳的快速擴張，公司收入和利潤規(guī)模有望快速提升。我們預測2019/20/21年公司收入分別為28.58/40.87/56.82億元，同比+51.1%/+43.0%/+39.1%；期內(nèi)溢利2.04/3.34/4.82億元，同比+176.6%/+63.5%/+44.2%。收入增長主要由太二驅(qū)動，預計太二餐廳數(shù)量全年將由2018年的65家增長至2021年底的297家，同比+357%。受益新店成熟影響，公司利潤率水平有望逐步提升，我們預測2019/20/21年公司期內(nèi)溢利率分別為6.8%/8.2%/8.5%。

六、風險提示

品牌老化風險。餐飲品牌生命力一般在3-5年，若沒有及時更新品牌及內(nèi)容適應(yīng)新的消費者的需求，可能存在品牌老化而導致經(jīng)營下滑的風險。

食品安全風險。餐飲業(yè)中常因管理不善、操作不當發(fā)生食品安全問題，一旦曝光將對餐飲品牌產(chǎn)生很大的不利影響甚至導致相關(guān)監(jiān)管部門的處罰。

原料漲價風險。公司的原材料包括豬肉、鱸魚、米面糧油等。若原料價格大幅上漲，可能對公司的利潤率產(chǎn)生不利影響。