舜宇（02382）得益三攝、潛望式、3D三力驅(qū)動，估值有望繼續(xù)提升

本文來自微信公眾“策略思考”，作者：秦越。

舜宇光學(xué)科技（02382）三攝、潛望式、3D三力驅(qū)動，估值有望繼續(xù)提升

手機鏡頭市場份額持續(xù)上升，將繼續(xù)受惠手機拍攝功能升級帶來的量、價齊升。19年1-9月手機鏡頭出貨量為9.4億件，同比增長38.0%，高于全年30%增速指引。我們預(yù)期三攝/多攝滲透率將快速提升，手機鏡頭需求量將大幅增加。公司19年上半年完成64M大像面及超微距手機鏡頭的研發(fā)，并實現(xiàn)了16M超大廣角、超小頭部、7P超大光圈及16M超薄手機鏡頭的量產(chǎn)，緊跟市場需求，有助擴大市占率及提升產(chǎn)品銷售均價。

手機攝像模組出貨量符合指引，毛利率水平有望回升

19年1-9月手機攝像模組出貨量為3.7億件，同比增長23.2%，位于全年出貨量增速指引區(qū)間20%-25%內(nèi)。我們預(yù)期潛望式及TOF將為繼三攝后的升級重點。公司為目前少數(shù)可以實現(xiàn)潛望式模組及TOF產(chǎn)品量產(chǎn)供貨的模組廠商，有望于升級潮中搶占市場。隨著生產(chǎn)線優(yōu)化，生產(chǎn)效率及良率自19年5月開始已見改善，預(yù)期19年下半年手機攝像模組毛利率水平將會回升，考慮到3D產(chǎn)品出貨量大幅增加，預(yù)期光電產(chǎn)品毛利率將有改善。

車載鏡頭發(fā)展向好，有望成為長期動力

1-9月車載鏡頭出貨量為4559.4萬件，同比增長26.5%，略高于全年25%增速指引。各國政府正鼓勵或強制要求安裝ADAS，預(yù)期ADAS滲透率將快速提升，帶動車載鏡頭需求量高速增長。公司車載鏡頭市占率連續(xù)多年居全球首位，競爭優(yōu)勢明顯?？紤]到車載鏡頭業(yè)務(wù)收入占比較小，預(yù)期短期較難成為公司盈利增長主要動力，但長期發(fā)展空間巨大。

公司客戶多元化，受華為事件影響有限

華為手機海外銷量或受谷歌（GOOG.US）暫停部分業(yè)務(wù)合作影響。但19年1-9月華為手機銷量增長強勁，公司訂單未受影響。公司客戶覆蓋中國知名手機廠商，并已打入三星供應(yīng)鏈，我們認為即使華為事件影響擴大，公司有能力通過從其他客戶處獲取更多訂單削弱售影響。

提高目標(biāo)價至146.9港元，維持買入評級

我們預(yù)計公司2019年至2021年的每股基本盈利分別為2.77/3.79/4.74元人民幣。我們采用PE法進行相對估值，考慮到公司于手機鏡頭、攝像模組及車載鏡頭領(lǐng)域均處于龍頭地位，競爭優(yōu)勢明顯，且目前正處于三攝/多攝升級初期，預(yù)期版塊估值將會提升，提高目標(biāo)價至146.90港幣，對應(yīng)35.0倍的20年預(yù)測市盈率，高于同業(yè)平均，低于雙攝升級時期遠期市盈率最高值。目標(biāo)價相對現(xiàn)價有24.8%的潛在升幅，維持“買入”評級。

風(fēng)險提示：(一)三攝、潛望式、3D感測等滲透率不及預(yù)期;(二)模組競爭激烈導(dǎo)致毛利率不及預(yù)期;(三)華為事件影響擴大;(四)匯率波動。