寶新金融：港股券商業(yè)估值處于低位 全年業(yè)績增長具較高確定性

本文來源于寶新金融研報，作者：譚美琪

行業(yè)Beta屬性高，盈利受市況波動影響大

2019年前三季度，在貿(mào)易問題的大背景下，港股市場呈現(xiàn)明顯的階段性波動。截至九月底，恒生指數(shù)收報26,092點，較年初升約0.95%，港股日均成交額約910億港元，較2018年同期的約1,150億港元下跌約21%。2019年上半年，所有證券交易商及證券保證金融資人的凈盈利總額為138億元，較之前六個月下降20.3%，原因是行業(yè)的非證券交易傭金收入(包括管理費用、投資顧問費用、資產(chǎn)管理費用、包銷費用及企業(yè)融資的收入)下降，同時營運成本增加。從過往收入及凈利變化來看，行業(yè)的Beta屬性高，盈利易受股市波動影響而變得不穩(wěn)定。

券商競爭大，汰弱留強難免

近10年以來，行業(yè)出現(xiàn)汰弱留強的情況，按聯(lián)交所參與者分類的三個組別(A組—按市場成交額計十四大公司;B組—按市場成交額計第十五至第六十五大公司;及C組—市場其他股票經(jīng)紀(jì))作分析，代表小型券商的C組市占率由10年前的12.6%跌至現(xiàn)時的8.7%。這代表著香港市場排名前2%的券商(A組)占據(jù)了50%以上的市場份額，而排名前10%的券商(AB組)占據(jù)了大約80%-90%的市場份額。

輕資產(chǎn)及重資產(chǎn)業(yè)務(wù)同樣重要

重資產(chǎn)業(yè)務(wù)和輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)的分別在于前者依靠資產(chǎn)負(fù)債表的擴(kuò)張獲取利潤，業(yè)務(wù)包括股票質(zhì)押、做市、自營等;后者則依靠券商牌照來實現(xiàn)利潤，包括經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)、投行業(yè)務(wù)及資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。隨著在港券商數(shù)目增加，輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)競爭愈戰(zhàn)競烈，行業(yè)正在經(jīng)歷重資產(chǎn)化的過程。

但鑒于各業(yè)務(wù)環(huán)環(huán)緊扣，輕資產(chǎn)及重資產(chǎn)業(yè)務(wù)其實同樣重要。事實上，各券商的優(yōu)勢及發(fā)展方向都不盡相同。此報告將專注分析港資以及在港中資券商之營運情況。

券商有轉(zhuǎn)型的必要

行業(yè)競爭長期激烈，券商轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵在于，1)避免經(jīng)營模式同質(zhì)化;2)同時注重輕資產(chǎn)及重資產(chǎn)業(yè)務(wù);3)財富管理業(yè)務(wù)的革新;4)透過集資擴(kuò)展業(yè)務(wù);5)加強機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)的發(fā)展;6)積極參與債券市場;7)擁抱新經(jīng)濟(jì)帶來的機(jī)遇;以及8)增加國際化布局。展望未來，特色化及差異化已成為證券公司轉(zhuǎn)型的必經(jīng)之路。

行業(yè)估值及投資策略

當(dāng)前板塊估值在0.6倍PB左右，處于歷史低位，鑒于今年券商中期收入及盈利表現(xiàn)理想，全年業(yè)績增長具備較高確定性，低估值讓板塊具備安全邊際，故現(xiàn)時有一定配置價值。個股方面，建議關(guān)注頭部券商，海通國際(00665：業(yè)務(wù)布局全面、抗壓性強)，以及國泰君安國際(01788：積極開拓東南亞市場)。

風(fēng)險提示

1)行業(yè)作為高Beta屬性板塊，股價表現(xiàn)會較受市場波動影響，因此中美關(guān)系、宏觀經(jīng)濟(jì)等都會為行業(yè)估值修復(fù)帶來不確定性;2)宏觀環(huán)境轉(zhuǎn)變(包括息率變化)會對信用業(yè)務(wù)的利潤空間及信用風(fēng)險和質(zhì)量帶來影響，同時亦會對自營業(yè)務(wù)(尤其高收益?zhèn)?的投資回報產(chǎn)生影響;3)行業(yè)競爭加劇，或?qū)е吕麧櫩臻g受壓。