方正證券：渠道下沉，多品牌戰(zhàn)略，周大福（01929）或再迎輝煌，予“推薦”評(píng)級(jí)

本文來自微信公眾號(hào)“方正證券研究”。

周大福（01929）是全球市值最大的珠寶零售商，是大中華區(qū)總收入最高的珠寶公司。公司成立于1929年，至今已有90年歷史。2019財(cái)年，公司收入達(dá)667億港幣：其中大陸地區(qū)占比63.7%，終端零售額近500億人民幣，市占率第一(約7%);港澳地區(qū)收入占比36.3%。公司實(shí)控人為香港四大家族之一的鄭氏家族，目前管理層人員結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，權(quán)力平穩(wěn)過渡。

是少有的從“礦源到指尖”覆蓋全產(chǎn)業(yè)鏈的珠寶公司。公司建立了從鉆石源頭采購，到自有鉆石工廠切割打磨，再到品牌團(tuán)隊(duì)工廠設(shè)計(jì)鑲嵌，最終在周大福門店銷售的完整體系，公司有能力保證所售珠寶首飾銷量60%以上為自建品牌工廠生產(chǎn)。

黃金產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)明顯，品牌矩陣布局鉆石品類。周大福以黃金產(chǎn)品起家，在黃金產(chǎn)品上不斷推陳出新，公司是最先推出當(dāng)前流行的古法黃金概念和產(chǎn)品的，F(xiàn)Y2019黃金產(chǎn)品收入占比在60%以上。公司采取多品牌戰(zhàn)略，旗下主打高端鉆石的品牌有HOF(于2014年收購的美國鉆石品牌)和T MARK，此外有面向千禧一代的MONOLOGUE和SOINLOVE輕奢珠寶品牌。目前各品牌逐漸進(jìn)入成熟階段。

內(nèi)地門店數(shù)突破3000家，將以加盟店形式拓展加速拓展低線市場(chǎng)。公司最大的優(yōu)勢(shì)在于能夠開設(shè)和管理龐大的自營門店體系，公司在內(nèi)地的自營店超過1700家(2019/6)，遠(yuǎn)超同行，但超過60%的門店分布在一二線城市，為了提升在低線城市的市占率，公司去年開始以加盟的形式加速開店：FY2019內(nèi)地新增的539家門店中有近70%是加盟店。雖然公司目前在低線城市的滲透率相對(duì)低，但長期形成的良好產(chǎn)品口碑和品牌形象將有助于下沉渠道拓展。

投資評(píng)級(jí)與估值：我們預(yù)計(jì)公司2020~2022財(cái)年實(shí)現(xiàn)收入722、828、940億港元，凈利潤為50/58/66億港元，對(duì)應(yīng)PE估值14/12/11倍，首次覆蓋，給予“推薦”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：大陸地區(qū)可選消費(fèi)增速放緩;公司港澳地區(qū)收入占比約36%，香港地區(qū)局勢(shì)動(dòng)蕩對(duì)零售業(yè)有較大沖擊，預(yù)計(jì)對(duì)公司業(yè)績產(chǎn)生負(fù)面影響。