新股前瞻|上市雖好，可興業(yè)物聯(lián)品牌效應(yīng)卻是一到致命傷

看到港股物業(yè)板塊收益翻倍已不再話下，誰還愿意甘心當(dāng)一個一級市場小兵？

最近港股的物業(yè)管理板塊走牛，然而，即使板塊走牛，內(nèi)部也有分化，一些全國排名靠前，有一定知名度的如碧桂園服務(wù)（06098）、中海物業(yè)（02669）等物業(yè)管理公司年內(nèi)漲幅超過100%，而另一些市值小于20億港元的物業(yè)管理公司則表現(xiàn)平平。

在這樣的趨勢下，自然不乏趁著大好行情沖刺上市的公司。10月18日，興業(yè)物聯(lián)服務(wù)集團向港交所遞表。同大多數(shù)物業(yè)公司一樣，興業(yè)物聯(lián)的母公司正商集團也是房地產(chǎn)開發(fā)商。

在2018年以前，該公司的收入只有物業(yè)管理及增值業(yè)務(wù)收入，在2018年加入智能化工程服務(wù)和農(nóng)產(chǎn)品銷售。

（來源：興業(yè)物聯(lián)招股說明書）

智通財經(jīng)APP了解到，興業(yè)物聯(lián)專注非住宅物業(yè)管理，在管物業(yè)組合中，涵蓋16棟商業(yè)樓宇和3棟政府樓宇。根據(jù)興業(yè)物聯(lián)的披露，所有在管商用樓宇均由正商集團開發(fā)。并且可以預(yù)見，未來為正商集團提供物業(yè)管理服務(wù)所產(chǎn)生的收入，依然是該公司的主要收入來源。換句話說，興業(yè)物聯(lián)的擴張速度很大程度取決于母公司的房地產(chǎn)開發(fā)速度。

（來源：興業(yè)物聯(lián)招股說明書）

根據(jù)第一太平戴維斯的報告，我國物業(yè)管理行業(yè)的市場集中度在提高，而且百強企業(yè)提高的速度尤其明顯。2012年百強企業(yè)在管建筑面積市占率為13.5%，2018年該比例增加至38.9%。從這點來看，就知道為什么最近港股的物業(yè)管理板塊行情都是由大市值的個股帶動。

對外來說，規(guī)模越大的物業(yè)管理公司，能夠形成強于競爭對手的品牌效應(yīng)，更容易獲得新的物業(yè)管理項目。對內(nèi)來說，大型物業(yè)管理公司背后往往是大型房地產(chǎn)公司，其母公司房地產(chǎn)項目開發(fā)速度要優(yōu)于中小型房地產(chǎn)公司。從母公司手上獲得項目，保證了內(nèi)生性發(fā)展。在雙輪驅(qū)動下，邊際增速提高。

雖然興業(yè)物聯(lián)也屬于百強企業(yè)，位列67位。但智通財經(jīng)APP注意到，其物業(yè)管理及增值服務(wù)收入增長并沒有邊際增速提高，反而邊際下降。2017年興業(yè)物聯(lián)的物業(yè)管理及增值服務(wù)收入的增速為58%，2018年為43%，到了2019上半年，收入增速下降至36%。

收入增長邊際下降說明興業(yè)物聯(lián)并沒有品牌效應(yīng)，及時屬于百強企業(yè)，也受到頭部企業(yè)強勢發(fā)展的影響。

興業(yè)物聯(lián)的智能化工程服務(wù)主要為樓宇設(shè)計安裝安保及監(jiān)控系統(tǒng)、門禁系統(tǒng)、停車場管理系統(tǒng)及建筑工地管理系統(tǒng)。和商用樓宇物業(yè)管理業(yè)務(wù)一樣，智能化工程服務(wù)的訂單也都來自正商集團，并且都在鄭州市內(nèi)。可見，興業(yè)物聯(lián)并沒有展現(xiàn)出太多對外擴張能力。

興業(yè)物聯(lián)的凈利潤在2019年之前增速快速增長，2017年凈利潤同比增長68%，2018年凈利潤同比增長77%。然而到了2019上半年，凈利潤增速暴跌至20%。主要因為毛利率從2018上半年的51.4%下降至2019上半年的49%，加上行政開支暴增77%。

（來源：興業(yè)物聯(lián)招股說明書）

從上表可以看到，行政開支一直是興業(yè)物聯(lián)最大的費用，而且對于2019上半年行政開支的暴增，該公司并沒有進行解釋。

物業(yè)管理公司以輕資產(chǎn)的形式運營，主要資產(chǎn)為流動資產(chǎn)，興業(yè)物聯(lián)也是如此。最大的資產(chǎn)類別是現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物，占總資產(chǎn)80%。并且興業(yè)物聯(lián)沒有有息負(fù)債，資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)較為健康。

然而，因為智能化工程服務(wù)對客戶有一定的信用期，所以導(dǎo)致應(yīng)收賬款大幅上升。2018年應(yīng)收賬款為1381萬元，同比上漲129%。僅僅半年時間，應(yīng)收賬款在2019上半年上升至2329萬元，增長69%。這必將對現(xiàn)金活動現(xiàn)金流進行拖累。

（來源：根據(jù)興業(yè)物聯(lián)招股說明書整理）

從上表可以看到，經(jīng)營活動現(xiàn)金流與凈利潤的比值在2018年開始下跌，2018年正是智能化工程服務(wù)大力開展和應(yīng)收賬款大幅增加的年份。

興業(yè)物聯(lián)雖然背靠鄭州大型房地產(chǎn)開發(fā)商，在物業(yè)管理行業(yè)中位列百強之內(nèi)。然而放在全國范圍來看，加上對比已經(jīng)在港股上市的物業(yè)公司，興業(yè)物聯(lián)屬于中小型物業(yè)公司。在品牌商受到頭部企業(yè)的壓制，發(fā)展只能跟隨地方性房地產(chǎn)公司，難以進行外地擴張。當(dāng)?shù)赜蛐詸C會飽和后，要問一句，未來增長在哪里？