國金證券：天時地利人和持續(xù)兌現(xiàn)，外延并購或成中國科培(01890)主要增長動力

本文來自微信公眾號“草叔消費(fèi)升級研究”，作者國金證券吳勁草、鄭慧琳。

事件

2019年9月22日，中國科培(01890)公告其最新學(xué)年學(xué)生人數(shù)及平均學(xué)費(fèi)情況。

評論

2019/2020學(xué)年中國科培總在校生人數(shù)為5.8萬人,同比增加28.4%。截止2019年9月20日，廣東理工學(xué)院/肇慶學(xué)?？傇谛Ｈ藬?shù)分別為5.0/0.8萬人,同比+36.5%/-7.9%。2019/2020學(xué)年廣東理工學(xué)院具體情況：本科/校外成人/校內(nèi)成人/大專總在校學(xué)生人數(shù)分別為2.4/1.5/0.5/0.7萬人，同比+19.3％/+103.2％/+145.2％/-10.2％。其中，廣東理工學(xué)院的校內(nèi)成人/肇慶學(xué)校學(xué)生人數(shù)變動受到統(tǒng)計口徑調(diào)整影響，今年由去年的學(xué)籍注冊人數(shù)口徑改為財務(wù)收費(fèi)人數(shù)口徑，若將2018/2019學(xué)年也調(diào)整為財務(wù)收費(fèi)人數(shù)口徑，則調(diào)整后同比+72.0%/+2.4%。校內(nèi)成人人數(shù)增速較高還受到體系內(nèi)中職五年制升讀廣理工成人大專人數(shù)增長影響。

平均學(xué)費(fèi)增加。2019/2020年廣東理工學(xué)院新入校學(xué)生本科/大專的平均學(xué)費(fèi)分別為2.4/1.8萬元，同比+6.7%/+9.2%，其他課程的平均學(xué)費(fèi)維持穩(wěn)定；肇慶學(xué)校2019/2020學(xué)年的新入校學(xué)生平均學(xué)費(fèi)為0.8萬元，同比+15.5％。

天時地利人和持續(xù)兌現(xiàn)。天時：估值低；9月9日剛進(jìn)入港股通；可用資金充裕，外延并購或成為主要增長動力。地利：深耕珠三角地區(qū)，把握廣東省優(yōu)越地理位置、強(qiáng)勁人才需求和廣闊市場空間。人和：學(xué)校容量穩(wěn)步擴(kuò)張，量價共促業(yè)績增長，內(nèi)生增長確定性強(qiáng)。本科2014/2015學(xué)年開始第一屆招生，招生計劃逐年增加，預(yù)計三年后本科在校生約3萬人，增長確定性強(qiáng)。我們預(yù)測在校生人數(shù)將由2018/2019學(xué)年的4.5萬人增加到2021/2022學(xué)年的6.3萬人，CAGR為11.5%。我們預(yù)計2021年中國科培整體/整體（剔除校外成人）平均學(xué)費(fèi)將達(dá)到1.51/1.83萬元，2018-2021年CAGR分別為5.1%/8.1%。單校體量大，盈利能力穩(wěn)定，利潤率高。中國科培2016-2018年毛利率/凈利率平均水平約為67%/59%，高于上市學(xué)校類公司平均水平52%/38%約15pct/21pct，盈利能力強(qiáng)。

投資建議

我們預(yù)計公司19-21年歸母凈利潤分別為4.4/5.3/6.3億元，對應(yīng)P/E分別為16/13/11x，維持買入評級，目標(biāo)價4.5港元。

風(fēng)險提示：送審稿最終版尚未發(fā)布；招生不及預(yù)期；收并購整合風(fēng)險等。