該如何挽回油價？OPEC的減產手段不好使了

本文來自微信公眾號“油氣投資調查”，作者：許雋逸、劉蒙。文中觀點不代表智通財經觀點。

行業(yè)觀點：

石油輸出國組織OPEC數(shù)十年來占據(jù)的全球原油邊際供應霸主地位在美國頁巖油崛起后快速衰落。OPEC+已取代OPEC成為力挺油價的核心組織，但是在頁巖油持續(xù)投產大背景下，OPEC+通過傳統(tǒng)減產手段支撐油價已越發(fā)顯得無力，地緣政治事件有可能頻發(fā)，以給予原油一定程度的風險溢價。

OPEC12次減產，減產執(zhí)行率約60%！

從2001年至今，OPEC進行了12次減產，整體而言，OPEC減產執(zhí)行率在60%左右。2016年以來，隨著美國頁巖油產量的飆升，OPEC與俄羅斯等NON-OPEC國家組成了OPEC+聯(lián)盟，從2017年1月開始至今OPEC+進行了兩次減產，盡管加入了原油產量大國俄羅斯，但兩次減產效果都并不如預期，OPEC+正在逐步喪失原油主導權！

OPEC+第一次減產：美國制裁伊朗下的崩潰。

OPEC+2017年1月開始的減產，在2018年5月以前，OPEC減產執(zhí)行率成為影響油價的重要因素，也就是說，OPEC+減產是有效果的。但是隨著美國開始對伊朗的制裁，地緣政治成為國際油價的主導因素，尤其是在美國的施壓下OPEC+在2018年6月放棄減產疊加10月伊朗制裁不及預期，導致了2018年10月原油價格經歷了一輪暴跌。

OPEC+第二次減產：頁巖油唱主角！

從2019年1月開始的第二次減產，盡管在沙特的超額減產情況下，OPEC整體減產率較高，但對油價影響較??！國際油價波動的主要因素已經變成美國頁巖油增產不及預期、美國對伊朗和委內瑞拉的制裁、美國與其他國家的貿易摩擦導致的需求端的擔憂等因素。尤其是2019年下半年美國管道瓶頸解除以后，美國頁巖油巨大的增產潛力進一步使得OPEC+喪失話語權。OPEC+第二輪減產已經完全失去了原油的主導權。

OPEC依靠傳統(tǒng)減產手段已無力支撐油價：地緣政治事件有可能頻發(fā)！

截止2019年6月，美國+俄羅斯+沙特的產量已經超過OPEC，三國成為國際原油市場博弈的最主要力量！而沙特和俄羅斯配合不力給予了美國頁巖油巨大的增產空間！根據(jù)OPEC預測，2020年，非OPEC國家在2020年原油產量將增加244萬桶/日，其中，最主要的增加來自于美國頁巖油，這也意味著，2020年世界原油市場對OPEC的原油需求將下降130萬桶/日，OPEC的市場份額將下降至33%，比2016年下降5個百分點！

風險提示（1）新資源種類替代導致原油需求超預期下滑；（2）全球經濟下行超預期導致原油需求快速下滑；（3）新原油協(xié)議簽訂導致國際供給格局改變；（5）美國與伊朗關系提前緩和導致供給格局預期改變；（6）美國內部局勢劇烈變動導致原油供給不及預期或超預期；（7）戰(zhàn)爭、自然災害等不可控因素導致原油供給格局變更。

內容目錄

1.OPEC減產概述

1.1歷史上12次減產

1.2 2016年10月后的減產情況

2. 2017年1月開始的第一次減產

2.1第一階段：2016年10月-2017年7月

2.2第二階段：2017年7月-2018年4月

2.3第三階段：2018年5月-2018年10月

2.4第四階段：2018年10月-2018年12月

2.5 2017年1月OPEC+減產總結

3. 2019年1月開始的第二次減產

3.1第一階段：2019年1月-2019年5月

3.2第二階段：2019年5月-2019年6月

3.3第三階段：2019年6月-2019年8月

3.4第四階段：2019年8月至今

3.5兩次減產對比：

4.美國、沙特和俄羅斯的三國博弈

4.1配合不力的沙特！

4.2沙特的出口伎倆！

4.3原油新霸主的崛起！

5. OPEC+傳統(tǒng)減產手段已無力支撐油價！

6.風險因素

1. OPEC減產概述

1.1 歷史上12次減產

在進一步分析OPEC及其各個國家的真實減產情況前，我們首先要做下說明。當前確定各個成員國的真實原油產量是相當有難度?？梢詮腛PEC官方的報告中看出，所公布的OPEC各國的產量有兩組數(shù)據(jù)，但是兩者的數(shù)值差距非常大。一組是在官方報告里被稱為directcommunication（官方直接數(shù)據(jù)）的產量數(shù)據(jù)，即來自各國政府的官方直接數(shù)據(jù)。另外一組是在OPEC月報里被稱為secondarysources（第三方產量數(shù)據(jù)）的產量數(shù)據(jù)，該數(shù)據(jù)主要是考慮到各國政府的官方直接數(shù)據(jù)的可靠性問題，由OPEC在90年度中期通過計算市場上不同獨立數(shù)據(jù)源提供的各國產量數(shù)據(jù)的均值后獲得。因此，在90年代中期之后，OPEC的正式報告中有關各國的產量數(shù)據(jù)就出現(xiàn)了這種兩局分化的情況。

就目前而言，市場并不信任OPEC產油國的官方直接數(shù)據(jù)，更傾向于采用第三方數(shù)據(jù)進行參考。但同時，OPEC各產油國對這個基于市場獨立數(shù)據(jù)源的產量數(shù)據(jù)頗有怨言，認為這個secondary sources的數(shù)據(jù)嚴重偏離其本國真實產量數(shù)據(jù)。在OPEC各成員國拼命增產為了能夠在任何涉及凍/減產協(xié)議中有更多籌碼時，任何被統(tǒng)計“少”了的產量都是各國石油部長心頭上的一根刺。

從2001年至今，OPEC進行了12次減產（采用第三方產量數(shù)據(jù)）。其減產后產量和減產前協(xié)議減產量對比如圖1所示，灰色是OPEC整體產量，淺藍色是OPEC的受產量額度制約的成員國的實際產量，深藍色是OPEC的協(xié)議產量額度。從圖1可以很直觀的看出，在OPEC每次的產量額度出臺后，其實際產量雖然向新的產量額度靠近，但是調整幅度和調整量大多數(shù)情況下同協(xié)議產量額度還是有不小的差距。從統(tǒng)計數(shù)字上來看，OPEC的實際產量調整量一般僅有協(xié)議產量調整量的60%。2011年12月，在第160次OPEC會議上將協(xié)議產量調整為3000萬桶/日。與以往不同的是，此次協(xié)議囊括了所有OPEC成員國，多年未參與產量協(xié)議的伊拉克這次也包括在其中。2012年至2016年期間，OPEC實際產量與協(xié)議產量額度之間的差距較之前大幅減小。

隨著OPEC逐步喪失對國際原油市場的控制權，原油的定價機制經歷了從OPEC產量調節(jié)定價轉向邊際供應定價。且隨著美國頁巖油產量的不斷提升，并且其擁有短周期快速調節(jié)產量的特性，使得美國成為了實際上的原油邊際供應國。而原油供過于求直接導致了從2014年年中開始的兩次油價腰斬式暴跌，第一次原油價格從100-120美元/桶跌到50-60美元/桶，第二次從50-60美元/桶跌到26-30+美元/桶。

從2012年到2014年末，不到三年時間，美國頁巖油實現(xiàn)了200+萬桶/日的產量增量，而同期的OPEC原油產量下降了約100萬桶/日，美國頁巖油產量增量摧毀了全球原油供求平衡，導致原油價格在2014年-2015年期間第一次腰斬。不過，油價第二次腰斬的驅動因素同第一次腰斬相比已完全不同：2015年6月至2016年1月，主導第一次油價腰斬的美國原油產量開始出現(xiàn)衰減，但是OPEC三巨頭沙特，伊朗和伊拉克以及NON-OPEC產油巨頭俄羅斯在半年左右時間內增產約70萬桶/日，使得市場再次出現(xiàn)約50萬桶/日級別的原油供應凈增量，由此導致了原油價格的第二次腰斬。

1.2 2016年10月后的減產情況

為了穩(wěn)定國際原油的價格，OPEC和Non-OPEC于2016年4季度宣布減產，從2017年1月開始，以2016年10月為減產參照月份，OPEC減產120萬桶/日，以及NON-OPEC減產60萬桶/日。從2016年開始的減產與之前有兩個顯著的差別，第一是減產變?yōu)镺PEC+減產，除了OPEC成員國，還加入了以俄羅斯為代表的Non-OPEC成員國，整體而言，OPEC+聯(lián)盟原油產量占世界原油產量的比例更高。但也是從這次減產開始，部分成員國由于自身經濟、政治環(huán)境等原因獲得了減產豁免權，但這些國家盡管獲得了豁免，仍然由于經濟原因可能“被動”減產，比如油田設施長期無資金投入環(huán)境下的產量持續(xù)衰減就屬于典型的“被動”減產。因此在減產統(tǒng)計時，我們需要嚴格區(qū)分“主動減產”和“被動減產”。2016年10月確定的減產，從2017年1月開始，其中利比亞和尼日利亞獲得豁免。

2018年6月份，美國政府主動要求OPEC國家及Non-OPEC國家增產約100萬桶/日，在2018年6月OPEC+開會后，各個國家達成一致，決定從2018年6月開始增產。也即宣告了2017年開始的減產結束。但是，2018年10月，一方面，由于美國政府宣布對伊朗制裁給予8個國家和地區(qū)豁免，另一反面，自2018年6月以來OPEC增產超預期導致國際油價再次大幅下跌，2018年12月，在2018年12月7日的OPEC會議上，OPEC和NON-OPEC達成一致將于2019年1月到6月共同減產120萬桶/日，其中OPEC減產80萬桶/日，非OPEC減產40萬桶/日，減產基準為2018年10月。此次減產，伊朗、利比亞和委內瑞拉獲得了豁免。

根據(jù)OPEC官網消息，北京時間2019年7月1日晚間，在奧地利維也納舉行的176屆OPEC會議上，OPEC決定將自2019年1月開始的減產延長9個月，減產將延續(xù)至2020年3月31日。根據(jù)CNBC報道，北京時間2019年7月2日，在第6屆OPEC和Non-OPEC部長會議上，包括俄羅斯在內的Non-OPEC國家同意OPEC延長減產的決定！OPEC+整體將維持自2019年1月開始的120萬桶/日的減產規(guī)模至2020年3月。同時，在此次會議上，OPEC與non-OPEC國家還通過了一項長期《合作憲章》，根據(jù)長期合作章程，OPEC+部長會議將每年至少舉辦一次！

對于OPEC減產的效果（最直接的即油價），需要指出，減產協(xié)議是一方面，但更重要的是減產實際對國際原油供需產生的影響。這一影響主要取決于幾個因素，首先是供給端的四個因素：第一，減產參與國的實際減產執(zhí)行率，如果減產執(zhí)行率低，那么將嚴重影響減產效果，第二，原油出口量，對于國際原油供應而言，出口量是更為直接的影響國際原油供應的因素，在減產過程中，可能存在部分國家減產執(zhí)行效果較好，但通過抽提庫存增加出口的情況，那么也將影響減產的效果。反之，如果產量并沒有下降，但是出口量受到限制，也會影響國際原油供應格局。第三，減產豁免國的產量/出口量。第一次減產，減產豁免國尼日利亞成為影響減產效果的重要因素，而伊朗、委內瑞拉在第一次減產后期及第二次減產過程中的被動減產也成為影響減產效果的重要影響因素。第四，非OPEC國家產量。非OPEC國家中，美國由于頁巖油技術的突破，已經成為挑戰(zhàn)OPEC原油霸主地位的重要因素，因此在減產執(zhí)行期間，美國原油產量的增產也將直接影響國際原油供需平衡關系。除了供給端的因素，全球原油需求的邊際增量也是影響減產效果的重要因素。

接下來，我們將重點分析2017年1月開始的第一次減產和2019年1月開始的第二次減產的效果以及在減產過程中各個主要國家的變化情況。

2. 2017年1月開始的第一次減產

對于2017年開始的第一次減產，我們分為四個階段來進行分析，2016年10月至-2017年7月，這段時期，Brent油價在45-55美金/桶的范圍內波動，第二階段，為2017年7月至2018年4月，油價開始上漲，Brent油價上漲至65美金/桶附近，第三階段，為2018年4月-2018年10月，Brent原油價格繼續(xù)上漲，Brent原油最高達到85美金/桶，第四階段為2018年10月-12月，Brent原油價格在2個月的時間內大幅下跌，從85美金/桶跌回50美金/桶附近。

每一個階段油價的變化，都是由5個影響減產效果的不同因素決定的。實際上，2018年6月之后，實際上OPEC已經放棄減產，而之所以油價并沒有受到OPEC放棄減產的影響，是因為第三階段和第四階段的主要因素發(fā)生了變化。

2.1第一階段：2016年10月-2017年7月

隨著2016年10月份宣布減產后，Brent油價有個小幅度的上漲3美元/桶左右，但是隨后在11月份又下跌了7美元每桶/日，一方面是由于市場整體對OPEC減產能否真正實行還存在質疑，另一方面，更重要的是，雖然2016年10月達成了減產協(xié)議，但是OPEC成員國在2016年11、12月兩個月的時間里進行了增產，換句話說，在減產正式生效前進行了搶生產。但是隨著2017年1月開始，OPEC各國開始切實地進行減產，首月OPEC整體減產率達到84%左右，給了市場足夠的信心。于是全球油價隨著而漲，從11月份低谷的44美元/桶增長到57美元每桶，漲幅達到將近30%。從2017年1月到-2017年4月期間，Brent原油價格也一致維持在55美金/桶附近。

2.2第二階段：2017年7月-2018年4月

2017年7月之后，油價開始反彈，這主要是由兩方面因素導致的，第一是OPEC減產率再次回升，2017年7月之后，OPEC的減產執(zhí)行率逐步上升，尤其是2018年以后，OPEC的減產執(zhí)行率超過了100%。OPEC減產執(zhí)行率上升有兩個主導國家，一個是沙特，一個是委內瑞拉，沙特是主動減產，而委內瑞拉則是“被動減產”。除此以外，3季度和4季度為全球原油需求的旺季，也使得國際油價隨著OPEC減產率的提升逐步增加。到2018年1季度，盡管1季度為需求淡季，但是因為OPEC減產執(zhí)行率超過100%，減產執(zhí)行率超市場預期，仍然使得國際油價繼續(xù)上漲。

沙特一直是影響OPEC減產執(zhí)行率最重要的國家之一。從2017年1月開始，沙特不僅是減產量最大（除委內瑞拉因非自愿原因持續(xù)減產）、減產執(zhí)行率最高的國家，沙特的減產執(zhí)行率持續(xù)維持在110%以上，僅在2017年6-7月，沙特減產執(zhí)行率下降至110%以下，但仍然是嚴格執(zhí)行減產。但也可以看出，沙特減產執(zhí)行率一下降，就導致OPEC整體減產率的下降。

而從委內瑞拉的角度來看，委內瑞拉屬于非自愿減產。委內瑞拉由于國內經濟原因，石化行業(yè)缺乏有效投資，導致國內原油產量持續(xù)下降。以2016年10月減產參考月來衡量，截止2018年4月，委內瑞拉減產59.8萬桶/日，產量衰減速度達到平均每個月近4萬桶/日。

需要注意的因素是，2018年以前，沙特維持高減產率和委內瑞拉減產量持續(xù)創(chuàng)新高，但OPEC整體減產率仍然沒有超過100%。油價推升的另一個重要因素來自于需求端，一方面，3季度和4季度是全球原油需求的旺季，另一方面，原油新增需求的一個重要來源中國，受到國內成品油地板價定價機制的原因開始大規(guī)模進口原油（屯油）。根據(jù)海關總署公布的數(shù)據(jù)，2016/2017年兩年，中國原油進口速度持續(xù)保持在10%以上。

2.3 第三階段：2018年5月-2018年10月

2018年4月，OPEC減產執(zhí)行率達到146%的最高水平。2018年5月，OPEC減產執(zhí)行率開始下降，已經下降至133%,下降了13個百分點。但是在OPEC減產執(zhí)行率下降的過程中，國際油價仍然在持續(xù)上漲，這是因為地緣政治事件：美國對伊朗制裁成為影響國際原油供應的最重要因素。

2018年5月8日，美國總統(tǒng)特朗普正式宣布退出2015年7月簽訂的“聯(lián)合綜合行動計劃”（JCPA，JointComprehensive Plan of Action），并重新恢復對伊朗的能源行業(yè)、金融機構和工業(yè)部門的制裁。具體來說，對于美國國內企業(yè)而言，制裁將立即實施，即任何與伊朗發(fā)生的新交易的美國國內企業(yè)將被立即制裁；而對于外國企業(yè)而言，財政部則根據(jù)行業(yè)不同而給出了90-180天（3-6個月）不等的寬限期（過渡期），其中石油相關企業(yè)的制裁寬限期為180天（6個月），若外國企業(yè)拒絕接受制裁，則該企業(yè)將被財政部禁入美國市場。

美國對伊朗的制裁，影響來自兩方面，第一是產量，第二是原油出口。對于伊朗的產量下降，由于美國對伊朗的制裁主要影響的是伊朗的上游投資，可以參照對于伊朗的上一次制裁（2012年），當時，伊朗的產量從350萬桶/日下降至250萬桶/日左右，下降了約100萬桶/日。但是產量的下降總共花了約1-2年的時間。從伊朗的產量變化來看，2018年5月至2018年12月，伊朗產量從380萬桶/日下降至280萬桶/日，7個月的時間下降了100萬桶/日，伊朗在2018年受到制裁以后產量下降的速度快于2012年的產量下降速度。但也需要注意到，380萬桶/日的產量也是比第一次受到制裁的350萬桶/日的產量基礎要高。

市場更為關心的則是伊朗的原油出口，尤其是在制裁寬限期180天結束后，由于美國對于采用美元交易的企業(yè)的限制，可能對所有購買伊朗原油的進口國家產生影響。市場擔憂伊朗的原油出口在10月之后可能下降至100萬桶/日以下甚至降至0。

從伊朗的原油出口數(shù)據(jù)來看，根據(jù)媒體統(tǒng)計，2018年5月，伊朗原油出口為240萬桶/日，到2018年12月，伊朗的原油出口只剩下69萬桶/日，出口下降了近200萬桶/日，出口的下降速度顯著快于產量的下降速度。這也是市場對于原油供應緊張擔憂加劇，油價持續(xù)上升的重要因素。

不過需要強調的是，伊朗的實際原油出口可能比該媒體統(tǒng)計的更高，這是因為一般在統(tǒng)計原油出口時，都是基于油輪的AIS信號，油輪在運輸?shù)倪^程中需要持續(xù)的向衛(wèi)星發(fā)送其位置信號，因此機構可以根據(jù)這個定位信號確定油輪的去向從而確定原油出口。但是在伊朗被制裁以后，伊朗選擇關閉了很多油輪的AIS信號，這也使得這些關閉了AIS信號的油輪變成了無法追蹤的出口量。

2018年6月份，美國政府主動要求OPEC國家及Non-OPEC國家增產約100萬桶/日。不過，值得注意的是，本次增產100萬桶/日其實是對OPEC減產執(zhí)行率過高的一種矯正，目的是使減產執(zhí)行率從150%降至100%（減產總目標180萬桶/日*50%約等于100萬桶/日），并非在2016年10月的產量基礎上增產100萬桶/日。在2018年6月OPEC+開會后，各個國家達成一致，決定從2018年6月開始增產。為了彌補美國制裁伊朗所造成原油供應中斷，沙特、俄羅斯和阿聯(lián)酋等國于2018年5-11月期間大幅增產。我們剔除掉伊朗和委內瑞拉兩個國家被動減產的量，可以發(fā)現(xiàn)，從2018年5月開始，OPEC國家即開始增產，增產量在2018年11月已經達到170萬桶/日。這遠遠超過了計劃的100萬桶/日的增產量。另外一個值得注意的事情是，盡管OPEC是在2018年6月的會議上才決定放棄減產（或者說使得減產執(zhí)行率下降至100%），但是OPEC自愿減產的成員國，尤其是沙特、俄羅斯等，在2018年5月已經開始增產。

2.4 第四階段：2018年10月-2018年12月

這一階段，OPEC已經完全放棄了第一次減產，在2018年5月-2018年11月期間，OPEC+(除伊朗和委內瑞拉)增產170萬桶/日，遠超市場預期。但是在2018年10月之前，國際原油價格持續(xù)上漲，直到2018年10月之后，國際原油價格（Brent）經歷了一輪從85美金/桶快速下跌至55美金/桶的階段。

這其實主要是與前一段國際油價上漲的因素直接相關。在市場普遍預期在180天寬限期到期后，美國可能開始對伊朗進行第二輪嚴厲制裁，但2018年11月5日，美國卻給予了8個國家和地區(qū)累計約120萬桶/日進口伊朗原油（含凝析油）的豁免額度。而從媒體跟蹤的伊朗原油出口來看，2018年11月，伊朗的原油出口量為100萬桶/日，也就是說，市場原本預期伊朗原油出口繼續(xù)下降，而在豁免條件下，伊朗原油出口將保持在當前水平。

在2018年12月7日的OPEC會議上，OPEC和NON-OPEC達成一致將于2019年1月到6月共同減產120萬桶/日，其中OPEC減產80萬桶/日，非OPEC減產40萬桶/日，減產基準為2018年10月。該次減產協(xié)議里各個國家具體的減產量和2018年10月的產量參考如在表格1中列出，可以發(fā)現(xiàn)沙特阿拉伯、伊拉克和阿聯(lián)酋仍然為最大的減產國，分別減產32.2萬桶/日、14.1萬桶/日和9.6萬桶/日，且本次出現(xiàn)三個豁免國家，分別為伊朗、利比亞和委內瑞拉。

2.5 2017年1月OPEC+減產總結

從我們跟蹤的OPEC+2017年1月至今的減產情況來看，在第一階段和第二階段，OPEC減產執(zhí)行率成為影響油價的重要因素，也就是說，OPEC+減產是有效果的。但是從第三階段開始，我們發(fā)現(xiàn)，OPEC減產執(zhí)行率下降和OPEC放棄減產（增產100萬桶/日），都不是影響國際油價最直接的因素，而變成了美國對于伊朗的制裁。

地緣政治成為主導因素的最主要因素在于，產量的變化速度小于美國制裁對于出口的影響速度，同時，減產是基于各個國家的主動行為，這一行為本身受到各個國家經濟狀況、原油生產成本、財政平衡油價等綜合因素影響，因此容易造成各個國家在執(zhí)行減產時減產執(zhí)行率并不一致。而像伊朗被制裁出口暴跌、委內瑞拉持續(xù)減產，都是被動的。這也造成了減產效果大打折扣。

我們按季度來統(tǒng)計OPEC各個國家在2017年1月開始的這輪減產的減產執(zhí)行率，可以發(fā)現(xiàn)，委內瑞拉由于被動減產，減產執(zhí)行率持續(xù)創(chuàng)新高；而伊朗在2018年5月被制裁前，減產執(zhí)行率一直是負的（也就是說實際是在增產），而在被制裁之后，減產執(zhí)行率也迅速提高。

而排除掉這兩個被動減產的國家，減產執(zhí)行率一直較高的主要是沙特、阿聯(lián)酋、安哥拉，沙特和阿聯(lián)酋也在2018年6月決定增產之后，減產執(zhí)行率迅速轉負（增產），而OPEC另一個產油國伊拉克的減產執(zhí)行率一直較低，也就是說，伊拉克實際上在減產問題上與OPEC是存在分歧的。另外，值得注意的是，雖然阿聯(lián)酋、安哥拉這兩個國家減產執(zhí)行率也較高，但是兩個國家的減產配額僅為20萬桶/日，不及沙特減產配額的一半。

也就可以說，OPEC減產，其實近乎變成沙特的獨角戲。其他國家對于減產執(zhí)行率的影響較小，沙特超額減產疊加部分國家（主要是委內瑞拉和伊朗）的非自愿減產，才是推動2017年1月開始的減產減產執(zhí)行率較高的最關鍵因素！

3. 2019年1月開始的第二次減產

2019年1月開始的第二次減產，首先從減產協(xié)議上來說，與第一次有兩個不同，第一，減產的量和減產參考月不同，2017年1月開始的第一次減產，減產目標為180萬桶/日，其中OPEC減產120萬桶/日，Non-OPEC減產60萬桶/日，減產參考月為2016年10月，當時的OPEC（參與減產的國家）的產量為3120萬桶/日。第二次減產，減產目標為120萬桶/日，其中OPEC減產80萬桶/日，Non-OPEC減產40萬桶/日。減產參考月為2018年10月，當時的OPEC（參與減產的國家）的產量為2670萬桶/日。第二個不同，是減產豁免國家和參與國家不同。第一次，減產豁免國為利比亞、尼日利亞，這兩個國家被豁免的原因均是因為在2016年以前，兩個國家由于受到本國的經濟、政治因素影響產量下降。而在第二輪減產協(xié)議中，豁免國家已經變成了伊朗、委內瑞拉和利比亞，這主要是因為，在2018年，伊朗受到美國制裁產量已經大幅下降，委內瑞拉則是受到國內經濟影響產量持續(xù)下降。利比亞國內局勢仍然不穩(wěn)定，盡管在減產參考月2018年10月，利比亞產量相對在高位，但其產量仍然時刻受到國內兩派勢力斗爭的影響。上一輪減產的尼日利亞由于在2017年1月開始的減產期間大規(guī)模增產，本輪也開始參與減產?；砻鈬兓酝?，參與國中，卡塔爾在2018年12月3日宣布自2019年1月開始退出OPEC聯(lián)盟，因此也就不參與2019年1月開始的第二輪減產。而新增的國家為剛果，2018年6月22日，OPEC委員會正式通過并接納剛果成為新的成員國。盡管卡塔爾（原油產量約在60萬桶/日左右）和剛果（原油產量約在30萬桶/日左右）的原油產量在OPEC國家中不高，且承擔的減產份額也很小，但是OPEC成員國，尤其是減產參與國家的變化，也反映出OPEC成員國內部的訴求不同，OPEC作為一個聯(lián)盟組織的有效性因此大打折扣。

從2019年至今，國際油價（以Brent原油考慮）來看，也大體上經歷了4個階段，第一個階段，為2019年1月至2019年5月，Brent原油價格從年初的55美金/桶水平上漲至75美金/桶的水平，漲幅達到36%；第二階段為2019年5月至2019年6月，Brent原油價格再次暴跌，從75美金/桶暴跌至60美金/桶，一個月的時間下跌了約15美金/桶；第三，2019年6月至2019年8月，Brent原油價格基本在60-65美金/桶的水平震蕩；第四階段為2019年8月至今，國際油價再次經歷兩次快速下跌，下跌至55美金/桶附近。我們也以這四個階段來分析OPEC減產效果。

3.1 第一階段：2019年1月-2019年5月

在這一階段，國際油價震蕩上行，5個月的時間里，上漲了36%。那么，是OPEC的減產起到了效果嗎？我們首先看OPEC的整體減產率。2019年開始的第二輪減產，除了2019年1月以外（剛開始減產），OPEC減產執(zhí)行力度較高，從2019年2月開始就接近100%，到2019年3月時，減產執(zhí)行率已經達到了150%。盡管2019年4-6月，減產執(zhí)行率有所下降，但是仍然高于100%。

但是從國際油價來看，國際油價在2019年1至5月是震蕩上行的，5月之后出現(xiàn)了大幅的下降，與OPEC減產執(zhí)行率的變化并不一致，因此，我們認為在第一階段，OPEC超額減產是影響國際油價上漲的因素之一，但并不是主要因素！

對于2019年1-5月國際油價的上漲，我們認為主導因素有兩個，第一，仍然是美國對于伊朗的制裁，美國于2018年11月宣布對8個國家和地區(qū)進口伊朗原油給予了180天的豁免期限，也就是說，在2018年11月至2019年5月期間，伊朗原油出口將保持在100萬桶/日的水平。而在2019年5月之后，美國大概率取消豁免，市場擔憂在豁免取消后伊朗原油出口下降至0，那么國際原油供應將再次有百萬桶/日的中斷。因此，地緣政治因素主導的風險溢價影響了1-5月國際油價的上漲。

第二，從油價來看，我們前面討論的是Brent原油價格，而美國原油期貨品種WTI與Brent原油價格雖然整體變化趨勢一致，但是WTI原油與Brent原油存在著10美金/桶的折價，2019年初，WTI原油價格已經在2018年10月的暴跌過后，下降至45美金/桶的水平。美國自2017年以來，原油增量主要來自頁巖油，而頁巖油的生產成本在45-50美金/桶，也就是說WTI原油價格已經跌至美國原油生產成本以下，這將影響美國原油產量的增長。而美國原油產量的增長，是最近2年國際原油供應增加的主要來源。因此，我們認為2018年4季度國際原油價格是存在超跌的，2019年1季度價格的反彈是對于前期超跌的一個修復。

根據(jù)EIA的數(shù)據(jù)，美國7大頁巖油區(qū)的產量由于WTI原油價格下跌至成本線以下，在2019年1月至2月出現(xiàn)了環(huán)比下降的現(xiàn)象。從歷史數(shù)據(jù)來看，在2016年，WTI整體油價低于50美金/桶的水平，頁巖油產量也出現(xiàn)了環(huán)比下降，可見當前水平來看，頁巖油生產成本其實是WTI原油價格的一個底部下跌的下限。交易端雖然總是存在超跌超漲，但整體而言，當油價跌破美國頁巖油生產成本時，美國原油產量的環(huán)比下降將支撐油價修復。

3.2 第二階段：2019年5月-2019年6月

在這一階段，國際油價（Brent）從75美金/桶一個月的時間內暴跌至60美金/桶。OPEC在2019年5月至6月雖然減產率有所下降，從134%下降至116%，下降了18個百分點，但是，更值得關注的仍然是地緣政治因素造成的影響。

由于市場在2019年5月前，普遍擔心在2019年5月2日之后美國取消對8個國家和地區(qū)的豁免權，在豁免取消以后，伊朗的百萬桶/日的原油出口可能中斷。2019年4月22日，美國政府宣布在對8個國家和地區(qū)伊朗原油進口豁免于2019年5月2日到期后，將不再繼續(xù)豁免。2019年6月7日，美國財政部宣布對伊朗最大的石化企業(yè)波斯灣石化工業(yè)公司（PGPIC）及其子公司和境外銷售網絡進行制裁。美國財政部表示，波斯灣石化工業(yè)公司為伊斯蘭革命衛(wèi)隊（IRGC）提供支持，因此對其實行制裁，同時美方會繼續(xù)制裁為伊斯蘭革命衛(wèi)隊提供財政支持的企業(yè)。

美國政府確實在2019年5月豁免到期之后取消了豁免，但是實際效果要從伊朗的原油出口來看。根據(jù)媒體的統(tǒng)計，2019年5月，伊朗原油出口量為35.4萬桶/日，較2019年4月下降約50萬桶/日，但是，2019年6月，伊朗出口增加至40萬桶/日。盡管伊朗出口確實在豁免取消以后下降了，但是有兩方面顯著低于市場預期，一個是出口下降的規(guī)模，市場原本預期在豁免取消以后，所有國家都無法進口伊朗原油，也就是說伊朗出口要降至0，但是伊朗原油出口并沒有下降至0。

值得注意的是，媒體監(jiān)測的原油出口僅包含打開了AIS信號的油輪出口量，而在豁免取消以后，伊朗故伎重演，伊朗開始大量關閉油輪的AIS信號。以6月伊朗的原油出口來看，媒體統(tǒng)計的打開AIS信號的油輪為9艘，其他有近40艘油輪由于關閉了AIS信號沒有追蹤到。也就是說，伊朗的實際出口下降可能比媒體預測的要高，更加不及市場預期。

伊朗制裁不及預期的另一個重要因素在于2019年6月伊朗原油出口較2019年5月增加。也就是說，在伊朗豁免到期以后，伊朗正在通過關閉AIS信號、避免使用美元交易、降低出口價格等方式來盡量避免出口的下降，且取得了一定的成果。這讓市場對美國嚴厲制裁的效果產生了一定的疑慮。

從中國海關總署公布的數(shù)據(jù)來看，2019年5月和6月，中國進口伊朗原油分別為25.3萬桶/日和20.8萬桶/日，雖然較4月接近80萬桶/日的進口量出現(xiàn)了大幅的下滑，但是整體仍保持了20-30萬桶/日的進口量。如果再考慮印度、土耳其等國家可能存在的進口，伊朗出口保持在50萬桶/日左右的實際出口仍然十分可能。

在伊朗制裁豁免到期嚴重不及預期的同時，2019年5月，全球原油交易員的重要參考標準之一美國原油庫存連續(xù)超預期增加，2019年5月22日，EIA公布2019年5月10-5月17日這一周美國原油庫存，增加474萬桶，而市場預期為下降189萬桶，遠超市場預期。當天，Brent原油收盤70.99美元/桶，創(chuàng)下2019年1月至當時原油當日最大跌幅，日跌幅達到1.65%。也就是說，5月原油價格下降，美國原油庫存超預期增加是一個直接的導火索。

從第一階段和第二階段綜合來看，2019年上半年，油價經歷了緩慢的持續(xù)上漲（1-5月）和迅速下跌（5-6月），市場普遍認為，油價上漲是由OPEC減產超預期主導的，實際上，OPEC減產對油價的影響在這一輪減產已經明顯減弱，油價變化的節(jié)點與OPEC減產執(zhí)行效率之間的關系明顯出現(xiàn)了背離。

3.3 第三階段：2019年6月-2019年8月

在第三階段，國際油價（Brent）經歷了兩個月左右的時間在60-65美金/桶的震蕩區(qū)間。在經歷了5月-6月的油價暴跌以后，OPEC不停向市場釋放出2019年1月開始的減產將延長的消息。原本定于2019年6月底召開的OPEC會議最終在2019年7月1日在奧地利維也納召開。在奧地利維也納舉行的176屆OPEC會議上，OPEC決定將自2019年1月開始的減產延長9個月，減產將延續(xù)至2020年3月31日。在第6屆OPEC和Non-OPEC部長會議上，包括俄羅斯在內的Non-OPEC國家同意OPEC延長減產的決定！

OPEC+決定延長減產的消息給了市場一部分信心，另外，每年的下半年，將是原油需求的旺季。從美國原油庫存來看，進入2019年7月，隨著煉廠加工率回升以及墨西哥灣地區(qū)的原油產量受到颶風影響下降等因素的影響，美國原油庫存開始下降。但是需要注意的是，影響2019年下半年油價的除了OPEC是否減產以及減產執(zhí)行率的問題，還有美國原油產量。美國原油產量由于受到頁巖油管道瓶頸的限制，在2018年4季度至2019年1季度，放慢了增產速度。但是2019年下半年，Permian地區(qū)將有超過200萬桶/日的管道運力將投放，這使得市場普遍預計2019年下半年美國頁巖油產量將再次迎來增加。因此，多空交織的訊息使得2019年6月至8月，油價進入了震蕩區(qū)間。

3.4 第四階段：2019年8月至今

2019年8月1日，美國總統(tǒng)特朗普通過社交媒體發(fā)文表示將從9月1日起對價值3000億美元的中國商品加征10%的關稅。在中美貿易摩擦原本市場預計已經有所緩和的情況下，特朗普的發(fā)文再次引發(fā)市場對于貿易摩擦前景的擔憂。由于中國和印度等新興市場是國際原油需求增加的主要來源，市場擔憂在中美貿易摩擦進一步加劇的情況下，一方面，中國本身的新增原油需求將會顯著受到影響，另一方面，全球經濟增速下滑的情況下，全球原油新增需求也會受到影響。

除此以外，在貿易摩擦的背景下，全球避險情緒上升，風險資產原油、股市都明顯受到影響。2019年8月1日，Brent原油暴跌7.17%至60.5美元/桶，創(chuàng)下近3年以來單日最大跌幅。WTI原油更是暴跌7.9%至53.95美元/桶，單日跌幅達到將近8%。

但是根據(jù)普氏能源調查顯示，2019年7月，OPEC產量將再次創(chuàng)下新低，2019年7月OPEC原油產量將下降至2988萬桶/日，同時出口也會將進一步下降?？梢?，盡管OPEC+仍然嚴格甚至超預期執(zhí)行了減產，但不管是在2019年5月的原油價格下跌、2019年6月-8月的反彈震蕩還是2019年8月的原油價格暴跌，OPEC減產執(zhí)行率都已經不成為影響油價的主導因素，OPEC+減產效果已經大不如前。

3.5 兩次減產對比：

對于兩次減產，我們首先根據(jù)兩次減產協(xié)議對比了他們的不同，第一為減產目標不同，第二是減產參與國家不同。那么從減產效果來看，兩次減產也有顯著的不同，第一次減產，在2018年4月以前，可以看到，OPEC+整體減產還是對有一定效果的，是影響油價的主要因素之一，但是自2018年4月以后，由美國主導的對伊朗制裁事件、美國原油產量本身的大規(guī)模增加、美國與中國的貿易摩擦等由美國主導的因素成為了影響國際原油市場最重要的因素，OPEC+逐步將原油定價的主導權交出。

但是兩次減產也有相似之處。我們接下來主要分析兩次減產的相同之處。

第一，減產前的突襲！兩次減產都是在以減產達成協(xié)議的當年10月為減產參考月的。第一次減產的參考月為2016年10月，第二次為2018年10月。減產開始都是次年的1月。而根據(jù)OPEC公布的數(shù)據(jù)，2016年11-12月，OPEC進行了增產，2016年10月-11月，參與減產的OPEC成員國增產34萬桶/日。同樣的，在2018年11月-12月，OPEC減產國相較于2018年10月也進行了增產，2018年11月，OPEC減產成員國相較于2018年10月增產39.7萬桶/日。而且需要注意的是，2018年5月-10月，OPEC+成員國（剔除委內瑞拉和伊朗）已經增產將近180萬桶/日。

第二，沙特的獨立強撐？在兩次減產過程中，我們發(fā)現(xiàn)，沙特都是減產力度最大、減產率（不考慮被迫減產的國家）最高的國家，可以說，OPEC整體減產率的高低，與沙特的減產力度關系最大。第一次減產期間，沙特整體的減產執(zhí)行率在120%左右，沙特減產量占OPEC整體減產量的一半以上。而第二次減產，沙特的減產率一度接近300%，這也使得OPEC整體減產率曾經接近150%。盡管沙特嚴格減產甚至超額減產，但從實際效果來看，沙特在第二次減產中更賣力的減產并沒有換來更好的結果。

第三：沙特與伊拉克的分道揚鑣。從兩次減產的減產執(zhí)行率來看，OPEC的重要成員國伊拉克與沙特形成了鮮明的對比。在第一次和第二次減產的前期，沙特與伊拉克的減產執(zhí)行率保持了相對的一致，只不過沙特的減產執(zhí)行率要高于伊拉克。但是從減產的后期（2017年下半年以及2019年4月以后），沙特仍然維持了相對較高的減產率，而伊拉克的的減產執(zhí)行率出現(xiàn)了明顯的下降，甚至出現(xiàn)了減產執(zhí)行率為的情況。尤其是2019年5月，沙特減產執(zhí)行率達到了歷史性的295%，而伊拉克的減產率卻為負的65%。因此，雖然表面上看，OPEC成果國達成了一致的協(xié)議，但是從實際執(zhí)行層面來看，內部存在巨大的分歧！

OPEC成員國在具體執(zhí)行的分歧，主要與各國的不同的原油生產成本和財政平衡油價有關。根據(jù)RystadEnergy的統(tǒng)計，OPEC整體的原油生產成本都較低，沙特、伊拉克均在10美金/桶左右。

而根據(jù)IMF（國際貨幣基金組織）的測算，2019年沙特的財政平衡油價在73.5美金/桶左右，而伊拉克的財政平衡油價在60美金/桶，在2018年，沙特的財政平衡油價高達83.4美金/桶，而伊拉克為56美金/桶。也就說，沙特的財政平衡油價顯著高于伊拉克，盡管兩者的差距有所縮小，但仍然差10美金/桶以上。而兩國的財政收入都嚴重依賴于原油，且兩國的原油生產、銷售也由國家控制。在更高的財政收入的壓力下，沙特有更強的動力去推高油價，也就需要更積極的減產。而相對而言，伊拉克則只需要在油價達到其財政平衡油價之后盡可能多的賣油。

就整體而言，OPEC+由于占據(jù)國際原油市場供應的份額較大，其聯(lián)合減產對國際原油市場仍在產生一定的影響，但隨著美國頁巖油的崛起以及美國對于部分國家制裁產生的巨大影響，OPEC+減產的影響力正在逐漸減弱，甚至可以說，OPEC+減產現(xiàn)在已經演變成OPEC+市場份額下降，而美國頁巖油搶占市場的一個過程。另外，從分析中我們也可以看出，由于OPEC+減產主要是靠沙特在支撐，Non-OPEC中俄羅斯則是產量最大的國家，而美國在頁巖油實現(xiàn)技術突破以后，產量迅速增加。這三個國家目前的產量都在千萬桶/日量級，三者相加達到約3000萬桶/日，與OPEC目前3000萬桶/日的規(guī)模相當，因此，實際上，現(xiàn)在的國際原油格局已經變成沙特、俄羅斯和美國三國博弈的格局，而其中美國占據(jù)了主導地位。因此我們將進一步分析這3個國家之間的博弈。

4. 美國、沙特和俄羅斯的三國博弈

根據(jù)EIA最新數(shù)據(jù)，2019年7月，美國原油產量為1200萬桶/日，而根據(jù)媒體和OPEC數(shù)據(jù)，2019年6月，俄羅斯原油產量為1115萬桶/日，沙特原油產量為981萬桶/日。美國目前已經是世界上原油產量第一國家！在2016年以前，沙特和俄羅斯是世界原油生產國中絕對的霸主，2017年1月OPEC開始減產以后，沙特嚴格執(zhí)行減產，而俄羅斯減產力度較小，兩國的產量差距擴大，而在此期間，美國原油產量開始飆升，超過了沙特。2018年5月，沙特開始增產，并在2018年11月創(chuàng)下近5年初含量新高，俄羅斯也同時增產。但是，兩國的增產速度仍然不及頁巖油的產量增加，2018年11月，美國超過（月度）俄羅斯，成為原油產量最大的國家！

我們選取2019年6月的數(shù)據(jù)，可以看到，美國+俄羅斯+沙特的產量加起來為3321萬桶/日，而OPEC最新2019年6月產量為2983萬桶/日，美國、沙特和俄羅斯三國已經成為影響國際原油市場最重要的力量！

4.1配合不力的沙特

自2017年1月減產以來，OPEC就形成了與NON-OPEC國家的聯(lián)盟，達成了OPEC+減產協(xié)議。在OPEC本身超過3000萬桶/日產量的基礎上，加上俄羅斯、墨西哥、阿塞拜疆等主要產油國，OPEC+聯(lián)盟的原油產量突破4000萬桶/日，約占世界原油供應的40%左右。但是，在Non-Opec國家中，俄羅斯明顯產量高于其他國家，因此也成為影響Non-OPEC國家減產執(zhí)行力度最重要的國家。

但是從OPEC減產的實際執(zhí)行力度來看，與沙特形成鮮明對比的是，俄羅斯一方面在沙特積極推進減產的同時態(tài)度曖昧不清，另一方面從實際減產執(zhí)行率來看也與沙特有鮮明的差距。

根據(jù)媒體統(tǒng)計的減產執(zhí)行情況，在兩次減產中，沙特的減產速度都很慢，與沙特在減產開始的第一個月立即開始減產，第2-3個月減產執(zhí)行率即達到接近100%相比，第一次減產，俄羅斯直到2017年9月才第一次減產執(zhí)行率達到100%，2017年9-12月短暫的維持了100%左右的減產執(zhí)行率以后，減產執(zhí)行率即開始下降，到OPEC+召開會議決定增產前，俄羅斯的減產執(zhí)行率已經下降到50%以下，而OPEC+決定增產以后，俄羅斯迅速的增產，減產執(zhí)行率立即在2018年10月達到-69%，也就是相比于減產參考月增產了約20萬桶/日。開始于2019年1月的第二輪減產，俄羅斯相對也并不積極。盡管2019年5月和6月，俄羅斯減產執(zhí)行率歷史性的突破了150%，但是值得注意的是，2018年5月和6月，俄羅斯的減產實際上也并非和沙特一樣是自愿減產，根據(jù)新華社報道，2019年4月，白俄羅斯發(fā)現(xiàn)俄羅斯的友誼管道原油有機氯化物超標，在2019年4月19日至22日的抽檢中，有機氯化物含量超過限定值15倍之多！根據(jù)統(tǒng)計，受影響的原油運輸量可能達到800萬桶/日。因此，2019年5月和6月，俄羅斯的產量下降，更多的并不是出于主動執(zhí)行減產計劃，而是受到原油管道污染的被動減產！

從俄羅斯參與減產的情況來看，俄羅斯的減產呈現(xiàn)出減產速度慢、而產量恢復速度迅速的特點，也就是說，OPEC+聯(lián)盟中的另一個主要原油生產國俄羅斯顯然與沙特的目標并不一致！

4.2沙特的出口伎倆

在兩次減產過程中，我們重點強調了沙特在減產執(zhí)行力度上的超市場預期表現(xiàn)。但是，需要指出的是，直接影響世界原油供應的是原油出口。而從原油出口的角度來看，我們發(fā)現(xiàn)沙特的原油出口并不像原油產量下降一樣下降迅速。

在第一次減產期間，2017年1月至2018年5月，與2018年10月相比，沙特平均減產規(guī)模為52.4萬桶/日，而與2018年10月的出口相比，沙特的平均出口下降為22.6萬桶/日，出口下降不及產量下降的一半！而且需要特別指出的是，由于夏季溫度較高、沙特用油發(fā)電量激增導致夏季沙特國內原油消費增加，沙特的原油出口存在明顯的季節(jié)性特征，即夏季出口少，冬季出口多。而減產參考月為冬季，也就是說，以出口來看，減產參考月的出口量本身就處于季節(jié)性的高點，因此如果要剔除掉季節(jié)性的因素，那么出口下降不及產量下降30萬桶/日的規(guī)模更大！

在2019年1月開始的第二輪減產中，沙特的出口和產量的這種不同趨勢更加明顯。在第二輪減產中，2019年1-6月，沙特平均減產規(guī)模達到74.8萬桶/日，而出口平均僅下降3.6萬桶/日。兩者的差距達到了70萬桶/日，也就是說，如果以出口量來衡量，沙特原油出口基本相當于沒有下降！

那么沙特是如何做到產量大幅下降出口量卻下降嚴重不及產量的呢？首先就是抽提庫存！根據(jù)JODI跟蹤的沙特庫存數(shù)據(jù)，自2016月10月以來，沙特的原油庫存持續(xù)下降，沙特原油庫存從2016年10月的276百萬桶下降至2019年4月的193百萬桶，沙特原油庫存在30個月的時間里下降了8300萬桶！

除此以外，沙特的發(fā)電用原油消耗量持續(xù)下降。沙特通過增加用天然氣和其他油品發(fā)電的方式替代了直接用原油發(fā)電，2018年，沙特發(fā)電用原油消耗量為45萬桶/日，較2017年下降5萬桶/日，較2016年下降10萬桶/日。而2019年1-4月，發(fā)電用原油消耗量平均為40萬桶/日，再下降了5萬桶/日。

因此，從出口來看，沙特的原油出口下降是嚴重不及預期的！

除此以外，還需要指出，沙特一方面通過抽提庫存來增加出口（相對于產量下降更少），另一方面也試圖通過改變原油出口流向來操縱油價。由于美國原油庫存是原油交易員判斷原油供需平衡并進行交易的重要指標之一，因此沙特在整體出口基本不變的情況下，通過減少對美國的原油出口，增加對亞洲的原油出口，來降低美國的原油庫存，從而達到支撐油價的作用。

根據(jù)EIA統(tǒng)計的數(shù)據(jù)，美國進口沙特原油在2016-2017年期間出現(xiàn)了一次明顯的下降（第一次減產能），在2018-2019年間出現(xiàn)了第二次明顯的下降（第二次減產），平均而言，2017年，美國進口沙特原油平均為94萬桶/日，到2018年為85萬桶/日，下降了約10萬桶/日，而2019年1-6月，美國進口沙特原油平均為57萬桶/日，大幅下降近20萬桶/日。

在沙特減少對美國的原油出口的同時，沙特增加了對中國的原油出口。根據(jù)海關總署的數(shù)據(jù)，2016年，中國進口沙特原油平均為102萬桶/日，2017年平均為104萬桶/日，2018年為113萬桶/日，而到2019年1-6月，平均已經達到153萬桶/日，與2016年相比，2019年的中國進口沙特原油進口量大幅增加了近50%。沙特增加對中國的原油出口在第二次減產期間尤其明顯，2018年-2019年，中國進口沙特原油增加了39萬桶/日！也就是說，沙特對美國減少的原油出口全部轉移到了中國！

4.3 原油新霸主的崛起

美國作為目前全球第一大原油生產國家，其對全球原油供應的影響已經顯著超越OPEC！這也是OPEC+在2019年1月開始的減產逐漸失效的重要原因！美國原油霸主地位主要體現(xiàn)在3個方面，第一，美國原油產量具有迅速的市場調節(jié)機制，當WTI原油價格高于45-50美金/桶的生產成本時，美國頁巖油具有強大的增產能力，2018年全年，美國全年原油產量增產近200萬桶/日，更加證明了美國頁巖油巨大的潛力！第二，美國既是世界上原油產量最大的國家，也是世界上煉油產能最大的國家之一，因此在美國原油產量增加的同時，其還能通過進口/出口對世界原油市場產生重要影響，尤其是API和EIA在每周三公布的原油庫存數(shù)據(jù)都會對當周的原油交易產生重要的指導意義，而美國原油庫存則容易受到美國進出口、產量和消費量的影響；第三，美國以及以美元為主的金融交易體系的強勢地位。2018年以來，世界原油市場的主要供應端影響事件除了OPEC+減產以外，主要就是伊朗和委內瑞拉被制裁，且這兩個事件不管是從對原油供給中斷的影響還是對油價產生的影響，都遠超過OPEC+減產。

首先我們來看美國原油產量。美國原油產量主要由兩部分組成，一個是阿拉斯加產量，一個是本土48州產量。阿拉斯加產量大約在50萬桶/日的規(guī)模，且呈現(xiàn)明顯的夏季低冬季高的季節(jié)性特征。

而本土48州原油產量又可以分為墨西哥灣（GulfCoast）地區(qū)產量和非墨西哥灣地區(qū)產量。墨西哥灣主要是一些海上油田項目，因此在每年春夏之交和夏秋之交，如果墨西哥灣地區(qū)發(fā)生颶風，墨西哥灣地區(qū)的產量容易受到影響。

非墨西哥灣地區(qū)原油產量則主要是頁巖油產量。2017年以來，頁巖油產量大幅增加，美國原油產量的增加主要來自頁巖油。2019年6月，美國原油產量（根據(jù)周度數(shù)據(jù)平均）為1220萬桶/日，較2019年5月下降了4萬桶/日。而且美國整體鉆機數(shù)也在持續(xù)下降，是美國頁巖油增產能力出現(xiàn)了問題嗎？

實際上，2019年6月美國產量的下降，主要是由于阿拉斯加進入夏季低產期，而墨西哥灣地區(qū)又受到今年6-7月的颶風Barry的影響而出現(xiàn)了下降，頁巖油仍然在增產。而且根據(jù)EIA2019年7月的STEO（Short-termEnergy Outlook）預計，隨著颶風影響的消除，2019年全年平均墨西哥灣產量仍將較2018年增長近20萬桶/日，而美國原油產量全年仍將增加百萬桶/日以上。

2017年至2019年，美國原油進口顯著下降，從2017年平均789萬桶/日下降至2019年的707萬桶/日，原油進口下降了82萬桶/日，而另一方面，出口在顯著增加，從2017年平均97萬桶/日增加至2019年的平均280萬桶/日，增加了約200萬桶/日。也就是說，美國原油產量增長中，有一半以上的原油用于了出口！

最后，美國對于其他國家產量的影響，我們已經在OPEC+減產中分析了美國對于伊朗制裁在第一次和第二次制裁期間對國際油價的影響，除此以外，委內瑞拉原油產量被迫減產也是影響減產效果的重要因素。但是，我們還需要注意到的是，2019年1月，美國政府宣布對委內瑞拉國家石油公司PDSVA實施制裁，限制美國的公司與PDSVA進行原油和石化產品交易，2019年8月，美國政府宣布對委內瑞拉的制裁進一步升級，警告外國政府和企業(yè)繼續(xù)與委內瑞拉政府進行交易。

美國對于委內瑞拉的制裁，主要影響的是委內瑞拉原油的出口。在2019年1月制裁以前，美國是委內瑞拉原油的最大出口國家（地區(qū)），2018年，美國平均進口委內瑞拉原油達到51.6萬桶/日，而2019年1月制裁實施之后，美國進口委內瑞拉原油迅速下降，2019年5月之后完全下降至0。

5.OPEC+傳統(tǒng)減產手段已無力支撐油價！

對于2020年的全球原油供需，從需求端來看，OPEC在2019年7月報首次對2020年需求進行了預測，OPEC預測2020年全球原油需求為101百萬桶/日，較2019年增加114萬桶/日，同比增速1.14%,較2019年下降0.01個百分點。

而對于新增需求的來源，主要是以中國、印度為主的發(fā)展中國家。而OPEC預測歐洲，OECD亞太地區(qū)國家原油需求都可能出現(xiàn)下降。

而根據(jù)EIA2019年7月的預測，EIA預計2020年全年全球原油平均需求為102.78百萬桶/日，比2019年1月預測的103.07百萬桶/日下降了29萬桶/日。需要指出的是，在2019年1月至4月，處于對于全球經濟增速下降的擔憂，EIA連續(xù)下調了全球原油需求預測，2019年6月更是下調至102.56百萬桶/日，但是2019年7月，EIA上調了22萬桶/日需求。但另一方面，整體而言，EIA預測全球原油新增需求仍在150萬桶/日左右。

在OPEC和EIA預計2020年全球新增原油需求百萬桶/日量級的基礎上，根據(jù)OPEC預測，2020年，非OPEC國家在2020年原油產量將增加244萬桶/日，其中，最主要的增加來自于美國頁巖油，OPEC預計2020年美國原油產量增加170萬桶/日，占全球新增原油產量的70%。除此以外，隨著新的油田投產，巴西和挪威原油也將分別增產36萬桶/日和21萬桶/日。

由于非OPEC國家新增原油供應遠超全球原油需求增加，這也意味著原油市場對于OPEC原油的需求下降。OPEC預測2020年，世界原油市場對于OPEC原油的需求將下降130萬桶/日，這也意味著，2020年，OPEC需要全年維持減產，甚至在當前的減產規(guī)?；A上進一步加大減產力度，才有可能實現(xiàn)全球原油供需平衡。

而如果OPEC為了維持全球原油供需平衡減產，那么OPEC的市場份額將會進一步下降。根據(jù)OPEC預測，在假設2020年OPEC原油產量等于對OPEC原油需求的情況下，OPEC占世界原油市場的份額將下降至33%，較2016年下降5個百分點！

風險因素

（1）新資源發(fā)掘開采導致當前資源供給格局改變；

（2）全球經濟下行超預期導致原油需求快速下滑；

（3）新原油協(xié)議簽訂導致國際供給格局改變；

（4）美國與伊朗關系提前緩和導致供給格局預期改變；

（5）美國內部局勢劇烈變動導致原油供給不及預期或超預期；

（6）戰(zhàn)爭、自然災害等不可控因素導致原油供給格局變更；