阿里巴巴(BABA.US)收購(gòu)網(wǎng)易考拉，跨境進(jìn)口零售電商格局將定

本文來(lái)自“中信建投海外研究”，作者為陳萌，本文觀點(diǎn)不代表智通財(cái)經(jīng)觀點(diǎn)。

概要

事件

9月6日，阿里巴巴(BABA.US)以20億美元全資收購(gòu)網(wǎng)易考拉，考拉品牌將繼續(xù)保持獨(dú)立運(yùn)營(yíng)。天貓進(jìn)出口事業(yè)群總經(jīng)理劉鵬將兼任考拉CEO。2019Q2天貓國(guó)際、網(wǎng)易考拉占跨境進(jìn)口零售電商市場(chǎng)份額分別為33.1%和25.4%，遠(yuǎn)超過(guò)第三名海囤全球(12.1%)。

簡(jiǎn)評(píng)

阿里巴巴20億美元收購(gòu)網(wǎng)易考拉，合并后將占跨境進(jìn)口B2C零售電商市場(chǎng)份額的58%。

9月6日，阿里巴巴以20億美元全資收購(gòu)網(wǎng)易考拉，考拉品牌將繼續(xù)保持獨(dú)立運(yùn)營(yíng)。天貓進(jìn)出口事業(yè)群總經(jīng)理劉鵬將兼任考拉CEO。2019Q2天貓國(guó)際、網(wǎng)易考拉占跨境進(jìn)口零售電商市場(chǎng)份額分別為33.1%和25.4%，遠(yuǎn)超過(guò)第三名海囤全球(12.1%)。我們認(rèn)為兩者合并后市占率將將達(dá)到58%，跨境進(jìn)口零售電商格局將定。

網(wǎng)易考拉通過(guò)“自營(yíng)直采”模式積累的供應(yīng)鏈、倉(cāng)儲(chǔ)優(yōu)勢(shì)將促進(jìn)天貓國(guó)際全球供應(yīng)鏈的搭建?！胺N草社區(qū)+考拉ONE物+考拉直播”將完善阿里巴巴的內(nèi)容電商生態(tài)。

網(wǎng)易考拉銷售67個(gè)國(guó)家和地區(qū)、9000多個(gè)品牌、50萬(wàn)種商品，擁有自營(yíng)保稅倉(cāng)16個(gè)，自營(yíng)海外倉(cāng)18個(gè)。2019年6月網(wǎng)易考拉1號(hào)倉(cāng)在寧波出口加工區(qū)開(kāi)倉(cāng)，總計(jì)容面積達(dá)34萬(wàn)平方米，可滿足超過(guò)6000萬(wàn)件商品的存儲(chǔ)需求，跨境訂單處理能力可達(dá)每日30萬(wàn)件，這是網(wǎng)易考拉全國(guó)規(guī)模最大、自動(dòng)化程度最高的跨境智慧保稅倉(cāng)。

跨境電商零售進(jìn)口監(jiān)管政策放寬，市場(chǎng)規(guī)模穩(wěn)步提升。

從2019年1月1日起，延續(xù)實(shí)施跨境電商零售進(jìn)口現(xiàn)行監(jiān)管政策，對(duì)跨境電商零售進(jìn)口商品不執(zhí)行首次進(jìn)口許可批件、注冊(cè)或備案要求，而按個(gè)人自用進(jìn)境物品監(jiān)管。

將政策適用范圍從之前的杭州等15個(gè)城市，再擴(kuò)大到北京、沈陽(yáng)、南京、武漢、西安、廈門等22個(gè)新設(shè)跨境電商綜合試驗(yàn)區(qū)的城市。對(duì)跨境電商零售進(jìn)口清單內(nèi)商品實(shí)行限額內(nèi)零關(guān)稅、進(jìn)口環(huán)節(jié)增值稅和消費(fèi)稅按法定應(yīng)納稅額70%征收基礎(chǔ)上，新增群眾需求量大的63個(gè)稅目商品。將單次交易限值由目前的2000元提高至5000元，將年度交易限值由目前的每人每年2萬(wàn)元提高至2.6萬(wàn)元。

我們認(rèn)為擴(kuò)大跨境電商試點(diǎn)城市范圍，提高交易額上限，有利于進(jìn)一步釋放消費(fèi)者的需求。根據(jù)易觀統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2019Q2跨境進(jìn)口零售電商市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到1028億元，同比增長(zhǎng)2.34%。

盈利預(yù)測(cè)：

由于更多并表細(xì)節(jié)待披露，我們暫不就本次收購(gòu)調(diào)整阿里的估值模型。

預(yù)計(jì)公司2020-2022財(cái)年的營(yíng)業(yè)收入分別為5067.46億元/6460.30億元/7883.22億元，歸母凈利潤(rùn)分別為966.50億元/1228.57億元/1417.37億元。對(duì)應(yīng)現(xiàn)在市值，PE為33倍/26倍/22倍。按DCF估值，將阿里云和其他業(yè)務(wù)拆分開(kāi)來(lái)估值，給予公司目標(biāo)價(jià)為211美元。維持“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：

平臺(tái)合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)、電商稅影響、消費(fèi)增長(zhǎng)不及預(yù)期。

正文

跨境進(jìn)口零售電商市場(chǎng)規(guī)模穩(wěn)步增長(zhǎng)，頭部集中效應(yīng)明顯。隨著政策的放寬以及消費(fèi)水平的提升，跨境進(jìn)口零售電商市場(chǎng)規(guī)模穩(wěn)步增長(zhǎng)。從2017Q1的797.8億元增長(zhǎng)到2019Q2的1028.7億元。競(jìng)爭(zhēng)格局方面，頭部平臺(tái)的市場(chǎng)集中度不斷上升。天貓國(guó)際的市占率從2018Q1的27.8%上升到2019Q2的33.1%，網(wǎng)易考拉的市占率從2018Q1的21.4%上升到2019Q2的25.4%。兩家合并后市占率將達(dá)到58%，遠(yuǎn)高于其余平臺(tái)，跨境進(jìn)口零售電商格局將定。

考拉已經(jīng)形成了線上平臺(tái)、全球供應(yīng)鏈、智慧保稅倉(cāng)、線下旗艦店、全球工廠店，5個(gè)維度，線上線下協(xié)同的布局。網(wǎng)易考拉于2015年1月上線，主打自營(yíng)直采，銷售品涵蓋母嬰、美容彩妝、家居生活、營(yíng)養(yǎng)保健、環(huán)球美食、服飾箱包、數(shù)碼家電等。

線上平臺(tái)通過(guò)“種草社區(qū)+考拉ONE物+考拉直播”，不斷完善內(nèi)容電商生態(tài)。供應(yīng)鏈方面，網(wǎng)易考拉銷售了67個(gè)國(guó)家和地區(qū)、9000多個(gè)品牌、50萬(wàn)種商品，擁有自營(yíng)保稅倉(cāng)16個(gè)，自營(yíng)海外倉(cāng)18個(gè)。2019年6月網(wǎng)易考拉1號(hào)倉(cāng)在寧波出口加工區(qū)開(kāi)倉(cāng)，總計(jì)容面積達(dá)34萬(wàn)平方米，可滿足超過(guò)6000萬(wàn)件商品的存儲(chǔ)需求，跨境訂單處理能力可達(dá)每日30萬(wàn)件，這是網(wǎng)易考拉全國(guó)規(guī)模最大、自動(dòng)化程度最高的跨境智慧保稅倉(cāng)。

考拉全球工廠店通過(guò)F2C模式去除中間溢價(jià)，線下旗艦店打通線上線下。考拉全球工廠店精選全球行業(yè)TOP制造商直供，去除中間溢價(jià)。不過(guò)跟網(wǎng)易嚴(yán)選不同，雖然兩者都是連接消費(fèi)者和工廠，去除中間溢價(jià)。不過(guò)網(wǎng)易嚴(yán)選是自有品牌，品牌歸屬于網(wǎng)易，供應(yīng)商是ODM模式。而全球工廠店的品牌屬于制造商，是F2C模式。

另外網(wǎng)易考拉還在2019年1月在杭州湖濱銀泰開(kāi)設(shè)了首家線下旗艦店，總面積近700平方米，上架SKU超過(guò)3000個(gè)，店內(nèi)在售和展示的商品都是根據(jù)前線上用戶消費(fèi)數(shù)據(jù)挑選出來(lái)的。天貓國(guó)際也在積極探索線下門店，2018年4月20日，天貓國(guó)際首家線下店在杭州西湖銀泰開(kāi)業(yè)。

我們認(rèn)為線上線下聯(lián)動(dòng)，將為消費(fèi)者提供更完善的消費(fèi)體驗(yàn)，而“網(wǎng)購(gòu)保稅+秒通關(guān)”技術(shù)的完善和普及也會(huì)大大提升消費(fèi)者線下海淘的效率和體驗(yàn)。網(wǎng)易的電商板塊收入主要包括網(wǎng)易考拉和網(wǎng)易嚴(yán)選，兩者的具體收入并未披露。電商業(yè)務(wù)的收入從2Q17的24.92億元增加到2Q19的52.47億元，毛利率維持在10%左右。電商業(yè)務(wù)的收入包括了自營(yíng)銷售收入和第三方賣家的傭金收入。

盈利預(yù)測(cè)

核心假設(shè)：

預(yù)計(jì)FY2020/FY2021/FY2022的總GMV分別為68700/79400/89410億元；

預(yù)計(jì)FY2020/FY2021/FY2022的年度活躍買家數(shù)分別為7.31/8.01/8.57億；

預(yù)計(jì)FY2020/FY2021/FY2022的傭金率為2.62%/2.70%/2.87%；傭金率分別為 2.35%/2.50%/2.60%。

風(fēng)險(xiǎn)提示

電商平臺(tái)公司的合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)需要持續(xù)跟蹤關(guān)注。FY2019財(cái)報(bào)中披露了阿里巴巴本季度支付了2.5億美元和解美國(guó)投資人的集體訴訟。在這起訴訟中，阿里巴巴被控在2014年上市前隱瞞中國(guó)國(guó)家市場(chǎng)監(jiān)督管理總局(原中國(guó)國(guó)家工商總局，SAIC)對(duì)其打假能力的警告。

電子商務(wù)法自2019年1月1日起施行，電商稅的征收對(duì)平臺(tái)賣家的利潤(rùn)也會(huì)產(chǎn)生較大影響。

平臺(tái)上商品質(zhì)量管理風(fēng)險(xiǎn)。網(wǎng)易考拉平臺(tái)之前就有雅詩(shī)蘭黛ANR眼部精華霜小棕瓶15ml、加拿大鵝等商品被質(zhì)疑為假貨。