光大證券：職業(yè)培訓(xùn)雙龍頭業(yè)績大增，在線教育收入快速增長，關(guān)注五條配置主線

本文來自微信公眾號“EBSCNEDU研究”。

主要內(nèi)容

截止到2019年8月30日，A股、港股、美股教育行業(yè)公司2019年半年報已披露完畢。我們根據(jù)主營業(yè)務(wù)的不同，將54家教育行業(yè)公司劃分為四大細分子行業(yè)，主要包括：（1）教育信息化、（2）線下培訓(xùn)、（3）在線教育和（4）學(xué)校。根據(jù)半年報信息披露完全的54家教育行業(yè)公司2019H1總體實現(xiàn)營業(yè)收入570.48億元，同比增長30.69%；凈利潤64.32億元，同比增長35.32%。

教育行業(yè)上市公司樣本詳解。（1）A股包含26家上市公司，我們對22家公司的教育業(yè)務(wù)收入進行拆分（除中公教育、鴻合科技、東方時尚、全通教育），對昂立教育、開元股份、百洋股份、美吉姆、天喻信息、中國高科等6家公司的凈利潤進行拆分。我們在樣本池中加入了2019年上市的鴻合科技。（2）港股包含15家上市公司，我們對網(wǎng)龍的教育業(yè)務(wù)收入進行了拆分，在樣本池中加入了2019年上市的卓越教育集團和中國東方教育，新東方在線使用的是3QFY19-4QFY19的數(shù)據(jù)。（3）美股包含13家上市公司，我們在樣本池中加入了2019年上市的跟誰學(xué)，剔除了未公布最新數(shù)據(jù)的無憂英語和達內(nèi)科技，為了與中國財年日期相對應(yīng)，我們調(diào)整了6家美股公司的數(shù)據(jù)選取。

四大領(lǐng)域2019H1總結(jié)。收入角度，（1）教育信息化：收入85.23億元，YoY+12.40%（同下）；凈利潤13.73億元，+61.51%。（2）線下培訓(xùn)：收入361.14億元，+32.03%；凈利潤24.94億元，+15.34%。（3）在線：收入33.96億元，+64.97%；凈利潤-2.88億元，去年同期為-6.93億元。（4）學(xué)校：收入90.15億元，+35.45%；凈利潤28.54億元，+17.24%。成長性角度，（1）營收增速方面，在線教育（+64.97%）增速最高，領(lǐng)先于學(xué)校（+35.45%）、線下培訓(xùn)（+32.03%）和教育信息化（+12.40%）。（2）凈利潤增速方面，教育信息化（+61.51%）增速最快，領(lǐng)先于學(xué)校（+17.24%）、線下培訓(xùn)（+15.34%）和在線教育。

收入和凈利潤前十名。（1）營收前十名：新東方（EDU.US）（111億元）、好未來（TAL.US）（97億元）、中公教育（36億元）、視源股份（24億元）、鴻合科技（20.2億元）、精銳教育（ONE.US）（20.2億元）、中國東方教育（18.2億元）、紫光學(xué)大（16.7億元）、樸新教育（NEW.US）（12.5億元）、博實樂（BEDU.US）（12.0億元）。（2）凈利潤前十名：新東方（9.5億元）、好未來（6.2億元）、視源股份（5.7億元）、中公教育（4.9億元）、網(wǎng)龍（00777）（3.8億元）、宇華教育（06169）（3.6億元）、中教控股（00839）（3.4億元）、中國東方教育（3.1億元）、楓葉教育（01317）（2.8億元）、科大訊飛（2.5億元）。

教育行業(yè)投資建議：五條主線配置，核心推薦中公教育、中國東方教育（00667）、新東方在線（01797）、視源股份、開元股份。（1）成人職業(yè)教育培訓(xùn)：核心推薦龍頭公司中公教育和中國東方教育、開元股份；（2）教育信息化：核心推薦中小學(xué)信息化龍頭公司視源股份；建議關(guān)注鴻合科技、新開普、科大訊飛、佳發(fā)教育、拓維信息、立思辰、三盛教育、三愛富等公司。（3）高校：考慮到該板塊流動性較低，建議對低估值的高教標(biāo)的均可配置，重點關(guān)注：宇華教育、希望教育（01765）等。（4）早教和素質(zhì)教育培訓(xùn)：建議關(guān)注美吉姆、盛通股份。（5）在線教育：核心推薦新東方在線。

風(fēng)險提示：教育政策變化、市場競爭加劇等。

1、教育行業(yè)2019H1業(yè)績分析

截止到2019年8月30日，教育行業(yè)公司2019年半年報已披露完畢。我們根據(jù)主營業(yè)務(wù)的不同，將54家教育行業(yè)公司劃分為4大子行業(yè)，分別包括（1）教育信息化；（2）線下培訓(xùn)；（3）在線教育和（4）學(xué)校。

2019H1整體營收和凈利潤快速增長。根據(jù)半年報信息披露完全的54家教育行業(yè)公司，教育行業(yè)2019H1總體營業(yè)收入570.48億元，同比增長30.69%；總體凈利潤64.32億元，同比增長35.32%。

樣本詳解。（1）A股包含26家上市公司，我們對22家公司的教育業(yè)務(wù)收入進行拆分（除中公教育、鴻合科技、東方時尚、全通教育），對昂立教育、開元股份、百洋股份、美吉姆、天喻信息、中國高科等6家公司的凈利潤進行拆分。我們在樣本池中加入了2019年上市的鴻合科技。（2）港股包含15家上市公司，我們對網(wǎng)龍的教育業(yè)務(wù)收入進行了拆分，在樣本池中加入了2019年上市的卓越教育集團和中國東方教育，新東方在線使用的是3QFY19-4QFY19的數(shù)據(jù)。（3）美股包含13家上市公司，我們在樣本池中加入了2019年上市的跟誰學(xué)，剔除了未公布最新數(shù)據(jù)的無憂英語和達內(nèi)科技，為了與中國財年日期相對應(yīng)，我們調(diào)整了6家美股公司的數(shù)據(jù)選取，其中正保遠程教育、博實樂、精銳教育使用2QFY19-3QFY19的數(shù)據(jù)，新東方使用3QFY19-4QFY19的數(shù)據(jù)，好未來、四季教育使用4QFY18-1QFY19的數(shù)據(jù)。

1. 教育信息化：收入85.23億元，+12.40%；凈利潤13.73億元，+61.51%。

2. 線下培訓(xùn)：收入361.14億元，+32.03%；凈利潤24.94億元，+15.34%。

3. 在線教育：收入33.96億元，+64.97%；凈利潤-2.88億元，去年同期為-6.93億元。

4. 學(xué)校：收入90.15億元，+35.45%；凈利潤28.54億元，+17.24%。

從營收增速來看，在線教育（+64.97%）營收增速最高，領(lǐng)先于學(xué)校（+35.45%）、線下培訓(xùn)（+32.03%）和教育信息化（+12.40%）。

從凈利潤增速來看，教育信息化（+61.51%）凈利潤增速最快，領(lǐng)先于學(xué)校（+17.24%）、線下培訓(xùn)（+15.34%）和在線教育。

從各板塊的總收入占比來看，線下培訓(xùn)占比最大（63.30%），學(xué)校（15.80%）、教育信息化（14.94%）、在線教育（5.95%）位列第二、三和四名。

2、細分行業(yè)公司2019H1業(yè)績分析

2.1、線下培訓(xùn)：新東方、好未來和中公教育為行業(yè)三大龍頭

我們以信息披露完全的10家A股、2家港股、7家美股，總計19家線下培訓(xùn)機構(gòu)為樣本。10家A股（僅包含公司的教育分項業(yè)務(wù)）分別是昂立教育、開元股份、東方時尚、中國高科、中公教育、美吉姆、勤上股份、百洋股份、紫光學(xué)大、文化長城；2家港股分別收中國東方教育、卓越教育集團；7家美股分別是好未來、新東方、瑞思學(xué)科英語、ATA公司、四季教育、精銳教育、樸新教育。

2019H1線下培訓(xùn)板塊披露半年報的19家公司整體收入和利潤大部分實現(xiàn)快速增長。2019H1實現(xiàn)總體營業(yè)收入361.14億元人民幣，同比增長32.03%。盈利方面，2019H1實現(xiàn)總體凈利潤24.94億元人民幣，同比增長15.34%。

2.2、學(xué)校：收入穩(wěn)步提升，學(xué)生人數(shù)、生均收費穩(wěn)定增長

我們以信息披露完全的6家A股、11家港股、2家美股，總計19家學(xué)歷教育公司為樣本。6家A股（僅包含公司的教育分項業(yè)務(wù)）分別是世紀(jì)鼎利、洪濤股份、國脈科技、凱文教育、威創(chuàng)股份、博通股份；11家港股為楓葉教育、成實外教育、宇華教育、睿見教育、民生教育、新高教集團、中國新華教育、中國網(wǎng)絡(luò)信息科技、天立教育、中國科培、中教控股；2家美股為海亮教育、博實樂。

2019H1收入和凈利潤增長顯著，盈利能力保持穩(wěn)定。2019H1線下學(xué)?？傮w實現(xiàn)營業(yè)收入90.15億元，同比增長35.45%。盈利方面，2019H1總體凈利潤28.54億，同比增長17.24%。在校生人數(shù)同比增加顯著、生均收費穩(wěn)定增長、三項費用率控制成果有效，是上市公司收入和凈利潤增加的主要原因。

2.3、教育信息化：業(yè)績分化顯著，龍頭優(yōu)勢鞏固

我們以信息披露完全的10家A股、1家港股總計11家教育信息化公司為樣本。10家A股（僅包含公司的教育分項業(yè)務(wù)）分別是科大訊飛、三盛教育、新開普、方直科技、全通教育、天喻信息、視源股份、鴻合科技、立思辰、拓維信息；1家港股為網(wǎng)龍（教育業(yè)務(wù)）。

2019H1教育信息化板塊整體收入呈顯著增長態(tài)勢。2019H1總體實現(xiàn)營業(yè)收入85.23億元，同比增長12.40%。

板塊內(nèi)公司盈利能力分化明顯，龍頭企業(yè)營收和凈利潤持續(xù)增長。（1）A股：教育業(yè)務(wù)營收前三名分別為視源股份（002841.SZ，24.38億元，+17.15%）、鴻合科技（002955.SZ，20.25億元，+11.67%）、科大訊飛（002230.SZ，10.40億元，+45.57%）。凈利潤前三名分別為視源股份（002841.SZ，5.68億元，+43.31%）、科大訊飛（002230.SZ，2.50億元，+85.01%）、鴻合科技（002955.SZ，1.13億元，+6.38%）（2）港股：教育信息化公司中營收和凈利潤第一位為網(wǎng)龍（0777.HK），2019H1收入10.49億元，同比下降24.20%；凈利潤3.75億元，同比增長111.25%。

2.4、在線教育：新東方在線為行業(yè)龍頭，跟誰學(xué)營收和凈利潤增長迅速

們以信息披露完全的4家美股和1家港股在線教育公司為樣本。4家美股為正保遠程教育、跟誰學(xué)、尚德機構(gòu)、流利說，1家港股為新東方在線。

2019H1在線教育行業(yè)整體收入顯著增長。2019H1，C端在線教育行業(yè)總體實現(xiàn)營業(yè)收入33.96億元，同比增長64.97%。盈利方面，2019H1總體實現(xiàn)凈利潤-2.88億元，去年同期為-6.93億元。

3、教育行業(yè)評級分析和投資策略

3.1、估值分析

估值梳理。截至2019年8月30日，各個市場的估值情況如下：

1、A股教育：重點公司2018/2019年P(guān)E為92X/41X；

2、港股教育：重點公司2018/2019年P(guān)E為25X/19X；

3、美股教育：重點公司FY2018/FY2019年P(guān)E為38X/56X。

3.2、投資建議：五條主線布局行業(yè)優(yōu)質(zhì)企業(yè)

教育行業(yè)投資建議：五條主線配置，核心推薦中公教育、中國東方教育、新東方在線、視源股份、開元股份。（1）成人職業(yè)教育培訓(xùn)：核心推薦龍頭公司中公教育和中國東方教育、開元股份；（2）教育信息化：核心推薦中小學(xué)信息化龍頭公司視源股份；建議關(guān)注鴻合科技、新開普、科大訊飛、佳發(fā)教育、拓維信息、立思辰、三盛教育、三愛富等公司。（3）高校：考慮到該板塊流動性較低，建議對低估值的高教標(biāo)的均可配置，重點關(guān)注：宇華教育、希望教育等。滿員穩(wěn)定、學(xué)費隨著CPI增長的成熟高校（完稅后）的合理估值在15-20xPE之間。考慮港股高校的內(nèi)生增長空間及外延并購的可能性，我們預(yù)計短期高教標(biāo)的均有望恢復(fù)至19年20xPE。（4）早教和素質(zhì)教育培訓(xùn)：建議關(guān)注美吉姆、盛通股份。（5）在線教育：核心推薦新東方在線。

4、風(fēng)險因素

行業(yè)風(fēng)險：（1）政府教育政策的變化帶來負(fù)面影響。（2）極端事件風(fēng)險。（3）市場競爭加劇的風(fēng)險。（4）宏觀經(jīng)濟波動風(fēng)險。

公司風(fēng)險：（1）知識產(chǎn)權(quán)受到侵害的風(fēng)險。（2）核心技術(shù)及人員流失的風(fēng)險。（3）新產(chǎn)品研發(fā)和推廣風(fēng)險。（4）收入季節(jié)性波動風(fēng)險。（5）盈利能力無法持續(xù)增長風(fēng)險。