國信證券：比亞迪（01211）中報符合預(yù)期，新品投放保障持續(xù)增長

本文來自微信公眾號“超超看車”。

營收622億元，+15%

比亞迪（01211）H1實現(xiàn)營收621.84億元，同比+14.84%，歸母凈利潤14.55億元，同比+203.61%。二季度實現(xiàn)營收318.8億元，同比+8.39%，歸母凈利潤7.05億元，同比+87.12%，主要系報告期電動車產(chǎn)品銷量高速增長，降本增效所致。

毛利率改善，三費(fèi)穩(wěn)健

公司H1毛利率17.14%，同比+2.10pct，主要系規(guī)模效應(yīng)降本增效所致。三費(fèi)占比13.38%，同比略降0.13pct，其中銷售費(fèi)用率為3.70%，同比下降0.26pct，管理費(fèi)用率為7.34%，同比增加0.26pct，主要系相關(guān)人員薪酬增加所致，財務(wù)費(fèi)用率為2.34%，同比下降0.13pct。

產(chǎn)品周期推動銷量快速增長

報告期內(nèi)上市多款新車，包括微型車e1、小型SUV元EV/S2系列、A級轎車秦Pro 超能、緊湊級SUV宋Pro EV、豪華中大型SUV唐EV系列，新能源汽車共銷售145653輛，同比增加95%，新能源汽車收入254億元，同比+39%。隨著全新一代宋Pro、e1、S2逐漸上量，加上下半年新能源e網(wǎng)系列產(chǎn)品e2，e3和秦EV的推出，公司下半年汽車銷量有望保持快速增長。

技術(shù)共享，加速合作

在和長安戰(zhàn)略合作之后，近日公司又與豐田汽車就聯(lián)合開發(fā)電動車達(dá)成合作，后期將共同開發(fā)轎車和低底盤SUV的純電動車型，該車型后期將使用豐田品牌車標(biāo)，計劃將于2025年前投放中國市場。公司在國內(nèi)新能源汽車領(lǐng)域不管在體量還是技術(shù)儲備層面的龍頭地位獲得國際巨頭認(rèn)可，開放新能源獨(dú)立平臺e平臺后在與整車廠領(lǐng)域的合作取得實質(zhì)性突破。

新能源汽車龍頭，維持“增持”評級

下半年新能源補(bǔ)貼大幅度退坡，雙積分價格不明朗，公司盈利承壓。我們暫將19-21年每股收益由1.30/1.67/2.14元下調(diào)為1.04/1.36/1.73元，對應(yīng)PE為49.8/37.9/29.9，維持“增持”評級。

風(fēng)險提示

新能源車銷量份額下滑;雙積分推進(jìn)力度低于預(yù)期;外供進(jìn)程低于預(yù)期;

公司H1實現(xiàn)營收621.84億元，同比+14.84%，歸母凈利潤14.55億元，同比+203.61%。二季度實現(xiàn)營收318.8億元，同比+8.39%，歸母凈利潤7.05億元，同比+87.12%，主要系報告期電動車產(chǎn)品銷量高速增長，降本增效所致。

公司H1毛利率17.14%，同比+2.10pct，主要系規(guī)模效應(yīng)降本增效所致。三費(fèi)占比13.38%，同比略降0.13pct，其中銷售費(fèi)用率為3.70%，同比下降0.26pct，管理費(fèi)用率為7.34%，同比增加0.26pct，主要系相關(guān)人員薪酬增加所致，財務(wù)費(fèi)用率為2.34%，同比下降0.13pct。

報告期內(nèi)上市多款新車，包括微型車e1、小型SUV元EV/S2系列、A級轎車秦Pro 超能、緊湊級SUV宋Pro EV、豪華中大型SUV唐EV系列，新能源汽車銷量大幅增長，共銷售145653輛，同比增加95%，其中新能源乘用車增長98%，新能源商用車增長35%。受行業(yè)影響，傳統(tǒng)燃油汽車報告期內(nèi)銷售82419輛，同比下滑45%，公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中毛利率較高新能源汽車占比持續(xù)提升，抵消燃油汽車下滑的影響。隨著全新一代宋Pro、e1、S2逐漸上量，加上下半年新能源e網(wǎng)系列產(chǎn)品e2，e3的推出，公司下半年汽車銷量有望保持快速增長。

投資建議

公司主要分為汽車、動力電池、手機(jī)部件及組裝和二次充電電池業(yè)務(wù)，具有較大差異性，比較適合采用分部估值。

1)新能源客車業(yè)務(wù)，預(yù)計 2019 年收入扣除動力電池部分為 137 億元，參考宇通客車給予7%的凈利率，10-12倍PE，對應(yīng) 2019 年市值96-115億元。

2)新能源乘用車業(yè)務(wù)，預(yù)計 2019 年收入扣除動力電池部分為 354億元，參考可比公司給予7 %凈利率，20-24倍 PE，對應(yīng) 2019 年市值 496-595億元。

3)傳統(tǒng)乘用車業(yè)務(wù)，預(yù)計 2019 年扣除動力電池收入 174 億元，參考公司之前的利潤水平和可比公司給予3%凈利率，10-12倍 PE，對應(yīng) 2019 年市值52-63億元。

4)動力電池業(yè)務(wù)，參考寧德時代給予9%凈利率，30-34倍 PE，對應(yīng) 2019 年市值714-809億元。

5)手機(jī)部件及組裝業(yè)務(wù)，比亞迪電子為港股上市公司，比亞迪持有 65.76%的股權(quán)，對應(yīng)市值150億元左右， 簡單假設(shè) 2019 年市值不變。

綜上，預(yù)計比亞迪 2019 年總市值為 1507-1731億元，相比目前市值有一定上漲空間。

考慮到下半年新能源補(bǔ)貼大幅度退坡，雙積分價格不明朗，公司盈利承壓，我們暫將19-21年每股收益由1.30/1.67/2.14元下調(diào)為1.04/1.36/1.73元，對應(yīng)PE為49.8/37.9/29.9，維持“增持”評級。