中國聯(lián)通(00762)：下半年增長壓力略得緩解，共建共享確保5G順利落地

本文來源微信公眾號“ 錢凱TMT研究”，作者中金研究院錢凱。

2019年上半年業(yè)績符合我們預(yù)期

公司公布2019年上半年業(yè)績：總收入1,449.5億元，同比下滑2.8%，其中服務(wù)性收入1,329.6億元，同比下滑1.1%，與我們預(yù)期基本一致;息稅攤銷折舊前利潤495.1億元，或可比口徑下438.4億元，同比下滑4.0%;凈利潤68.8億元，同比增長16.3%，符合預(yù)期。

發(fā)展趨勢

移動業(yè)務(wù)或會好轉(zhuǎn)但非反轉(zhuǎn)。2019年上半年聯(lián)通(00762)的移動服務(wù)收入同比下滑6.6%，盡管手機出賬用戶凈增932萬戶(同比下跌47.8%)主要受用戶ARPU同比下滑14.8%拖累。移動用戶流量同比大幅增長61.6%，但流量單價同比下滑約40%。展望下半年，用戶增幅收窄趨勢仍然難以逆轉(zhuǎn)，因為4G滲透率已經(jīng)超過78%;流量單價降幅有望收窄(因2018年下半年取消流量漫游)，且7月份移動收入環(huán)比提升1.6%，體現(xiàn)出市場競爭和降價壓力緩和。盡管下半年會開始全國攜號轉(zhuǎn)網(wǎng)，我們預(yù)計聯(lián)通的移動服務(wù)收入會小幅回暖。

固網(wǎng)業(yè)務(wù)受新增長引擎推動明顯。上半年寬帶服務(wù)收入同比下滑4.1%，主要因市場競爭導(dǎo)致用戶ARPU同比下滑9.3%。我們判斷寬帶業(yè)務(wù)下半年仍難好轉(zhuǎn)，市場競爭導(dǎo)致單價繼續(xù)下行。產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)收入同比強勁增長43%，聯(lián)通依托混改與戰(zhàn)略股東建立了高效合作機制，在IDC、物聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)和云計算等新興領(lǐng)域進行深入合作。產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)占服務(wù)收入比重已達12.6%，成為新增長引擎。

共建共享確保5G建網(wǎng)順利開展。聯(lián)通預(yù)計9月份在熱點城市上線5G商用服務(wù)，2019年計劃部署5G基站超過4萬個。聯(lián)通計劃深化共建共享的組網(wǎng)模式，與其他運營商探索網(wǎng)絡(luò)合建方案。我們認(rèn)為網(wǎng)絡(luò)合建可以確保聯(lián)通在投資規(guī)?？煽氐幕A(chǔ)上優(yōu)化網(wǎng)絡(luò)體驗，縮小與頭部運營商之間的基礎(chǔ)設(shè)施差距。同時，網(wǎng)絡(luò)共享可以削弱運營商間的價格戰(zhàn)基礎(chǔ)，促使行業(yè)向“重服務(wù)”良性轉(zhuǎn)變。

盈利預(yù)測與估值

我們維持盈利預(yù)測不變：收入2019/2020年持平和增長1.9%，凈利潤同比增長23.4%和42.3%至125.9億元和179.1億元。當(dāng)前公司A/H股價對應(yīng)3.8倍/1.9倍2019年企業(yè)價值倍數(shù)。維持聯(lián)通A股中性評級，目標(biāo)價人民幣6.4元(基于5.0倍2019年企業(yè)價值倍數(shù)，含18.1%上行空間);維持聯(lián)通H股跑贏行業(yè)評級，目標(biāo)價9.0港幣(基于2.5倍2019年企業(yè)價值倍數(shù)，含27.7%上行空間)。

風(fēng)險

5G研發(fā)和部署不及預(yù)期，5G建設(shè)規(guī)模擴張導(dǎo)致資本支出驟升。