四大礦山財報解讀：鐵礦石最緊張的時候已經(jīng)過去，供需缺口正逐步修復(fù)

本文來自“ 曾寧黑色團(tuán)隊”微信公眾號，作者為 黑色建材組，原文標(biāo)題為《鐵礦供需缺口何時能修復(fù)? ——四大礦山二季度季報解析》。

報告摘要

結(jié)論：上半年受礦難或自然災(zāi)害影響，四大礦山整體發(fā)貨不及預(yù)期。下半年，由于必和必拓（BHP.US）和FMG新財年目標(biāo)上調(diào)略超預(yù)期，力拓（RIO.US）和淡水河（VALE.US）谷均需增加銷量已完成財年目標(biāo)，因此，四大礦山下半年銷量環(huán)比預(yù)計將大量增加，約6040萬噸，但同比來看，發(fā)運(yùn)量仍然要下降818萬噸。下半年總體來看，供應(yīng)端邊際回升，需求端則震蕩下行，鐵礦供需最緊張的時候已經(jīng)過去，供需缺口正在逐步修復(fù)，但預(yù)計年內(nèi)難以修復(fù)完成，整體庫存呈現(xiàn)小幅去化走勢。

上半年發(fā)運(yùn)不及預(yù)期：必和必拓和FMG在舊財年均已完成其年度目標(biāo)，而力拓和淡水河谷，盡管其財年目標(biāo)下調(diào)，但上半年受礦難或自然災(zāi)害影響較大，分別僅完成其年度目標(biāo)值47.57%和43.36%，四大礦山整體上半年銷量不及預(yù)期。

下半年發(fā)運(yùn)環(huán)比增加，同比仍為負(fù)。2019年下半年，必和必拓和FMG新財年目標(biāo)均上調(diào)略超預(yù)期，且力拓和淡水河谷均需大幅增加銷售量才能完成其財年目標(biāo)。通過測算，我們預(yù)計四大礦山下半年總銷量環(huán)比將大幅增加6040萬噸，其中淡水河谷增加4247萬噸，增量最多;但同比來看，總銷量仍將下降818萬噸，其中淡水河谷減少1373萬噸，澳洲三大礦山同比均為正。

供需缺口逐步修復(fù)，但年內(nèi)難以填補(bǔ)。根據(jù)我們的預(yù)估，供應(yīng)端邊際回升，需求端則震蕩下行，鐵礦供需最緊張的時候已經(jīng)過去，供需缺口正在逐步修復(fù)，但預(yù)計年內(nèi)難以修復(fù)完成，整體庫存仍呈現(xiàn)小幅去化走勢。

?正文

一、四大礦山財報解析

1、力拓：財年目標(biāo)一再下調(diào)，運(yùn)營面臨諸多挑戰(zhàn)

(1)、財年年度計劃：財年目標(biāo)一再下調(diào)

2019年年初力拓所定皮爾巴拉鐵礦石發(fā)運(yùn)量目標(biāo)為3.38-3.50億噸，由于1月Cape Lambert港口火災(zāi)，羅布河粉塊的發(fā)運(yùn)均受影響，再疊加澳洲颶風(fēng)，力拓下調(diào)目標(biāo)為3.33-3.43億噸。6月19日，力拓再度下調(diào)目標(biāo)至3.20-3.30億噸，成本指導(dǎo)也上升為14-15美金/噸。由于一季度惡劣的天氣和六月份的洪水，力拓加拿大公司股份內(nèi)年產(chǎn)量預(yù)期也由1130萬噸-1230萬噸調(diào)整為1070萬噸-1130萬噸。此外，力拓聲稱目前所有修復(fù)工作都已完成，10月份將開啟鐵路維修計劃。

(2)、二季度產(chǎn)銷數(shù)據(jù)解析：運(yùn)營面臨諸多挑戰(zhàn)

2019年二季度，力拓(皮爾巴拉)產(chǎn)量為7974萬噸，同比下降8.57%，銷量8542萬噸，同比下降3.48%;加拿大IOC產(chǎn)量為431萬噸，同比增加282萬噸;銷量466萬噸，同比增加421萬噸，這主要由于去年罷工事件造成的低基數(shù)所致。設(shè)定發(fā)往中國銷量占比=發(fā)往中國運(yùn)量(鋼聯(lián))/力拓(皮爾巴拉)總銷量，力拓(皮爾巴拉)二季度發(fā)往中國約6711萬噸，占總銷量比重下滑至78.57%(圖2)。

力拓的pb粉塊、楊迪粉產(chǎn)量均保持穩(wěn)定(見圖3)，但羅布河粉塊卻從2019年一季度起產(chǎn)量大幅下滑(見圖4)，二季度雖有恢復(fù)，但合計產(chǎn)量仍同比下降136萬噸。除1月份港口大火外，現(xiàn)有羅布河礦區(qū)逐漸枯竭也是其產(chǎn)量下降的重要原因。

(3)、未來項目

Koodaideri項目。2018年11月29日，力拓宣布全面批準(zhǔn)在皮爾巴拉地區(qū)Koodaideri項目26億美元的投資，預(yù)計2019年開工，2021年底投產(chǎn)，屆時年產(chǎn)能將達(dá)4300萬噸。

2018年10月1日，力拓宣布向兩個項目投資15.5億美元(力拓持有53%的股份)，以維持位于Robe River Joint Venture兩個項目的產(chǎn)能。目前該項目正在進(jìn)行環(huán)境與遺產(chǎn)審批程序，預(yù)計將在2021年投產(chǎn)。

Zulti South項目。2019年4月8日，力拓宣布批準(zhǔn)在南非Richards Bay Minerals (RBM)建設(shè)Zulti South項目，投資4.63億美元。

2、必和必拓：財年最終季產(chǎn)銷大增，新財年目標(biāo)上調(diào)略超預(yù)期

(1)、財年年度計劃：新財年目標(biāo)上調(diào)略超預(yù)期

由于后期打算將產(chǎn)能提升至2.9億噸/年，必和必拓預(yù)計將在2019年9月份開展大型維修活動。因此，必和必拓 2020財年最終目標(biāo)被設(shè)定在了2.73-2.86億噸(2019財年為2.65-2.70億噸，實際完成2.70億噸)。

(2)、二季度產(chǎn)銷數(shù)據(jù)解析：產(chǎn)銷符合歷史表現(xiàn)

2019年二季度，必和必拓產(chǎn)量7113萬噸，同比下降1.40%;銷量7247.8萬噸，同比增加1.53%。根據(jù)鋼聯(lián)數(shù)據(jù)統(tǒng)計，必和必拓二季度發(fā)往中國約5953萬噸，占總銷量比下降至82.13%(見圖6)。

分礦區(qū)上，Newman二季度生產(chǎn)1706萬噸，同比減少144萬噸;Area C Joint Venture生產(chǎn)1384萬噸，同比增加180萬噸;Yandi Joint Venture生產(chǎn)1749萬噸，同比增加15萬噸;Jimblebar生產(chǎn)1421萬噸，同比減少89萬噸;Wheelarra礦區(qū)生產(chǎn)0.5萬噸，同比下降61萬噸。

(3)、未來項目

South Flank項目。2018年6月，必和必拓宣布開拓新礦區(qū)South Flank。該項目投資成本約47億澳元，預(yù)計2021年開始出貨。South Flank項目將取代楊迪礦，有助于其平均鐵品位從61%增加到62%。

3、FMG：自有鐵礦庫存增加，新財年目標(biāo)上調(diào)略超預(yù)期，

(1)、財年年度計劃：新財年目標(biāo)上調(diào)略超預(yù)期，WPF粉比重不斷增加

FMG公布了其新財年的銷量指導(dǎo)為1.70億-1.75億噸(2019財年為1.65-1.70億噸，實際發(fā)貨1.677億噸)，其中包含1700萬-2000萬噸的WPF粉(2019財年為900萬濕噸)，C1現(xiàn)金成本指導(dǎo)為13.25-13.75美元/濕噸。

(2)、二季度產(chǎn)銷數(shù)據(jù)解析：產(chǎn)量同比大增，自有鐵礦庫存增加

2019年二季度，F(xiàn)MG礦山成品產(chǎn)量合計4850萬噸，同比增加9.98%;成品銷量4660萬噸，同比增加0.22%。同時，由于中國市場鐵礦石價格拉高，中國市場在本季度占FMG總運(yùn)量再次上升為94%，全年平均為92%。FMG現(xiàn)金成本二季度降至12.78美元/濕噸。

FMG產(chǎn)量同比增加明顯要高于銷量，其鐵礦加工量相較于上一季度則增加了13%，如季報中所述，F(xiàn)MG開始效仿淡水河谷增加自身鐵礦庫存(見圖8)。

(3)、未來項目

2019年二季度，F(xiàn)MG批準(zhǔn)了2.87億美元用于對所羅門皇后區(qū)的開發(fā)投資。

Eliwana項目。為了適應(yīng)日益增加的高品礦需求和溢價，F(xiàn)MG 2018年底開始推出Fe品位60.1%的低鋁新產(chǎn)品。2021年新礦區(qū)eliwana開發(fā)完成后，將作為其主要生產(chǎn)來源，預(yù)計產(chǎn)能4000萬噸。

鐵橋項目。FMG年產(chǎn)2200萬磁鐵礦項目獲批，將于2022年投產(chǎn)，并在12個月內(nèi)全面達(dá)產(chǎn)，生產(chǎn)含鐵67%，雜質(zhì)含量低的精粉，適合球團(tuán)進(jìn)料與燒結(jié)礦粉混合。

4、淡水河谷：財年目標(biāo)維持不變，庫存消耗支撐銷量

(1)、財年年度計劃：短期復(fù)產(chǎn)無望，財年目標(biāo)維持不變

根據(jù)季報公布，淡水河谷在一季度停產(chǎn)了9300萬噸/年的鐵礦石產(chǎn)能。6月22日Brucutu恢復(fù)運(yùn)營，恢復(fù)了3000萬噸/年的產(chǎn)能。對于剩余的的6300萬噸產(chǎn)能，淡水河谷預(yù)計，從今年年底開始將逐步恢復(fù)3000萬噸干法加工產(chǎn)能，其余的3000萬噸產(chǎn)能則將在兩到三年內(nèi)恢復(fù)。淡水河谷最終仍將其2019財年產(chǎn)銷計劃維持在3.07-3.32億噸的中端。

(2)、二季度產(chǎn)銷數(shù)據(jù)解析：產(chǎn)量同比大降，庫存消耗支撐銷量

2019年二季度，淡水河谷產(chǎn)銷均大幅下滑，其中產(chǎn)量為6406萬噸，同比減少33.79%。粉礦銷量6195萬噸，同比下降15.48%，球團(tuán)銷量884萬噸，同比下降33.17%。

淡水河谷南部和南部減產(chǎn)較多，其中北部系統(tǒng)同比減少463萬噸，東南部系統(tǒng)同比減少1175萬噸，南部系統(tǒng)同比減少1607萬噸，中西部同比減產(chǎn)22萬噸。此外，阿曼區(qū)二季度共產(chǎn)球團(tuán)250萬噸，同比增加40萬噸，主要得益于去年的停產(chǎn)和今年生產(chǎn)效率的提升(見圖12)。

 

假設(shè)淡水河谷生產(chǎn)1噸球團(tuán)消耗1噸鐵精粉，淡水河谷產(chǎn)量=庫存變動+銷量。我們發(fā)現(xiàn)二季度淡水河谷銷量占產(chǎn)量比重由92.94%提升至110.51%，這主要是由于淡水河谷通過消耗馬來西亞、中國港口、阿曼等地庫存以彌補(bǔ)其因礦難停產(chǎn)而帶來的產(chǎn)量損耗(見圖12)。

二、2019下半年四大礦山供應(yīng)預(yù)估

根據(jù)四大礦山財年年度計劃及二季度產(chǎn)銷數(shù)據(jù)解析，我們對四大礦山下半年供應(yīng)做出了預(yù)估。

必和必拓和FMG在舊財年均已完成其年度目標(biāo)，且新財年目標(biāo)均上調(diào)略超預(yù)期。根據(jù)測算，必和必拓下半年預(yù)計發(fā)運(yùn)1.37億噸，環(huán)比增加196萬噸，同比增加211萬噸。FMG預(yù)計下半年發(fā)運(yùn)8507萬噸，環(huán)比微增17萬噸，同比增加237萬噸。

而力拓和淡水河谷，盡管其財年目標(biāo)下調(diào)，但上半年受礦難或自然災(zāi)害影響較大，分別僅完成其年度目標(biāo)值47.57%和43.36%。兩者下半年需分別銷售1.70億和1.81億噸才能完成其年度目標(biāo)，環(huán)比增量預(yù)計分別為1580萬噸和4247萬噸;同比來看，力拓發(fā)運(yùn)預(yù)計略有增加，為106萬噸，而淡水河谷銷量預(yù)計仍將大幅下滑1373萬噸。

根據(jù)淡水河谷2900萬噸/年的國內(nèi)銷量計算，下半年淡水河谷周均發(fā)貨量約為640萬噸，如果考慮到今年淡水河谷海外庫存的消耗，這個值可以更低。因此，淡水河谷完全有能力達(dá)成其年度目標(biāo)。

綜上，我們判斷四大礦山在2019下半年銷量環(huán)預(yù)計比將增加約6040萬噸，而同比預(yù)計仍下降約818萬噸(見圖13)。

備注：假設(shè)2020財年必和必拓產(chǎn)量=發(fā)運(yùn)量

三、2019下半年供需平衡預(yù)估

需求方面，根據(jù)6月底以來，唐山、邯鄲等地的環(huán)保限產(chǎn)措施及近期動態(tài)，我們認(rèn)為70周年大慶前，華北地區(qū)的環(huán)保氛圍將整體偏緊，生鐵產(chǎn)量預(yù)計在目前水平震蕩運(yùn)行。結(jié)合我們對供應(yīng)量的預(yù)估，下半年月度供需平衡如下表所示。

總體來看，供應(yīng)端邊際回升，需求端則震蕩下行，鐵礦供需最緊張的時候已經(jīng)過去，供需缺口正在逐步修復(fù)，但預(yù)計年內(nèi)難以修復(fù)完成，整體庫存呈現(xiàn)小幅去化走勢。

四、總結(jié)

必和必拓和FMG在舊財年均已完成其年度目標(biāo)，而力拓和淡水河谷，盡管其財年目標(biāo)下調(diào)，但上半年受礦難或自然災(zāi)害影響較大，分別僅完成其年度目標(biāo)值47.57%和43.36%，四大礦山整體上半年銷量不及預(yù)期。

2019年下半年，必和必拓和FMG新財年目標(biāo)均上調(diào)略超預(yù)期，且力拓和淡水河谷均需大幅增加銷售量才能完成其財年目標(biāo)、通過測算，我們預(yù)計四大礦山下半年總銷量環(huán)比將大幅增加6040萬噸，其中淡水河谷增加4247萬噸，增量最多;但同比來看，總銷量仍將下降818萬噸，其中淡水河谷減少1373萬噸，澳洲三大礦山同比均為正。

根據(jù)我們的預(yù)估，供應(yīng)端邊際回升，需求端則震蕩下行，鐵礦供需最緊張的時候已經(jīng)過去，供需缺口正在逐步修復(fù)，但預(yù)計年內(nèi)難以修復(fù)完成，整體庫存仍呈現(xiàn)小幅去化走勢。