中金海外市場觀察：業(yè)績多超預(yù)期，降息預(yù)期波動

本文來自“Kevin策略研究 ”，作者為劉剛、董靈燕，本文觀點不代表智通財經(jīng)觀點。

本周焦點：二季度業(yè)績開啟，目前多數(shù)好于預(yù)期；降息預(yù)期一度驟升

過去一周，歐美市場二季度業(yè)績期正式開啟，這在美聯(lián)儲7月降息預(yù)期計入較為充分及中美經(jīng)貿(mào)談判前景仍不明朗的背景下，使得投資者普遍采取觀望姿態(tài)等待企業(yè)盈利的驗證和更多催化劑的出現(xiàn)，因此全球主要市場表現(xiàn)相對疲弱，標(biāo)普500指數(shù)從3000點歷史關(guān)口回落，不過超買狀況也因此得到部分緩解。上周開始，市場焦點轉(zhuǎn)向密集披露的二季度業(yè)績。我們曾在報告中提示，受高基數(shù)、經(jīng)貿(mào)摩擦和需求放緩?fù)侠?，美股二季度盈利增長或依然面臨下行壓力，特別是對經(jīng)貿(mào)摩擦和外需敞口較大的板塊，如半導(dǎo)體、硬件和原材料等。積極的一面是，上周先期披露的美股公司(以金融股居多)仍多數(shù)好于市場預(yù)期。不過，由于近期市場盈利預(yù)期調(diào)整情緒持續(xù)下行，未來三周業(yè)績情況依然值得密切關(guān)注。

此外，隨著7月FOMC的臨近(7月30~31日)，降息預(yù)期和美聯(lián)儲動向依然是投資者最為矚目的焦點。盡管上周公布的美國零售數(shù)據(jù)明顯好于預(yù)期，但受紐約聯(lián)儲主席鴿派言論的影響，CME期貨隱含的7月降息50個基點的預(yù)期一度驟升至近60%的高位(但隨后再度回落)，美債利率也再度下行，疊加通脹預(yù)期抬升使得實際利率下行更多，這也是美元走強下黃金依然能夠上漲的一個主要原因。事件層面，上周中美經(jīng)貿(mào)談判牽頭人通話，白宮下周一將召開有關(guān)華為禁令的會議。此外，英國下一任首相人選的出爐(預(yù)計7月23日)以及周四的歐央行議息也值得關(guān)注。

焦點圖表

資產(chǎn)表現(xiàn)：債>股>大宗；新興勝發(fā)達；實際利率降推升黃金；油價大跌

關(guān)注或異常點：通脹預(yù)期抬升在發(fā)達市場利率回落背景下使得實際利率下行更多，因此在美元走強下依然支撐了黃金表現(xiàn)。此外，布油大跌6%、而波羅的海干散貨大漲16.4%。

整體情形：過去一周，美元計價下，VIX多頭、銅、港股、歐元區(qū)國債和黃金領(lǐng)先；比特幣、天然氣、Brent原油、俄羅斯股市和REITs落后。1)跨資產(chǎn)：債>股>大宗；2)權(quán)益市場：新興漲而發(fā)達跌，發(fā)達市場中英國微漲，其他市場悉數(shù)下跌，意大利和西班牙跑輸；新興市場中土耳其大漲，阿根廷大跌；美股半導(dǎo)體、食品煙草、商業(yè)服務(wù)領(lǐng)先，而媒體、能源、房地產(chǎn)下跌；3)債券市場：除中國外，主要發(fā)達市場國債利率回落，疊加通脹預(yù)期抬升使得實際利率下行更多；2s10s期限利差略有收窄；投資級信用利差收窄，但高收益?zhèn)庞美钭邤U；4)大宗商品：原油和天然氣大跌，農(nóng)產(chǎn)品下跌，但金屬多數(shù)上漲，實際利率下行繼續(xù)支撐黃金表現(xiàn)，同時波羅的海干散貨大漲；5)匯率：美元走強，阿根廷和智利匯率大幅貶值，土耳其里拉升值；6)另類資產(chǎn)，VIX多頭上漲，比特幣和REITs下跌。

情緒倉位：風(fēng)險溢價抬升；美股超買緩解；長端美債空頭增加

關(guān)注或異常點：主要發(fā)達市場股權(quán)風(fēng)險溢價有所抬升，美股超買緩解。長端美債空頭增加；VIX空頭倉位近期也持續(xù)增加。

整體情形：過去一周，主要股市波動率回升，發(fā)達市場股權(quán)風(fēng)險溢價也有所上行；相反美國10年國債利率預(yù)期和期限溢價均有所回落。美股下跌使得RSI指數(shù)從超買區(qū)間回落；日本和歐洲股市RSI指數(shù)也有所下行，但新興市場RSI指數(shù)小幅回升。美國10年期國債空頭略有累積，2年期國債空頭則依然維持高位；VIX期貨空頭倉位近期進一步增加。

此外，美股期貨多頭倉位略升，新興市場多頭倉位維持在較高水平。外匯方面，美元多頭倉位基本持平，歐元空頭微幅減少。銅期貨空頭從高位回落，黃金多頭微升。

流動性：加速流入美股ETF，新興股市連續(xù)12周流出后首度回流

關(guān)注或異常點：美股ETF基金流入擴大，同時新興市場連續(xù)12周流出后首度出現(xiàn)回流。

整體情形：過去一周，美國、歐洲和中國金融條件趨向?qū)捤桑毡窘鹑跅l件有所收緊。資金流向方面，全球資金加速流入股票和債券型基金，貨幣市場流入放緩。分市場看，資金加速流入美股，主要得益于ETF基金流入的擴大，而非ETF型基金的流出略有增加；新興市場連續(xù)12周流出后首度回流；發(fā)達歐洲和日本流出有所放緩。債券內(nèi)部，資金轉(zhuǎn)為流出利率債，加速流入信用債，高收益?zhèn)魅敕啪彙?/p>

基本面與政策：6月美國零售超預(yù)期；2Q業(yè)績多超預(yù)期；降息概率一度驟升

關(guān)注或異常點：6月美國零售銷售環(huán)比增長0.4%，好于預(yù)期的0.2%。美股2Q業(yè)績已經(jīng)開啟，多數(shù)依然好于預(yù)期，不過歐美盈利預(yù)測調(diào)整情緒持續(xù)下行。紐約聯(lián)儲主席Williams鴿派言論一度使得CME期貨隱含的7月降息50個基點的預(yù)期攀升至近60%，隨后回落。

整體情形：過去一周，美國和中國經(jīng)濟意外指數(shù)抬升，而歐元區(qū)和日本回落。紐約聯(lián)儲主席Williams講話稱零利率下限約束背景下需更激進降息，受此影響，CME期貨隱含的7月降息50bps的概率一度驟升至60%，隨后回落至24%。當(dāng)前紐約聯(lián)儲模型測算的2020年6月衰退概率為32.9%。

上周公布主要經(jīng)濟數(shù)據(jù)有：美國6月零售銷售環(huán)比增長0.4%，與5月持平，但好于預(yù)期的0.2%；核心零售銷售環(huán)比增長0.7%，大幅好于預(yù)期的0.3%。6月新屋開工125.3萬戶，較5月的126.5萬戶有所回落，并且弱于預(yù)期的126萬戶。7月密歇根大學(xué)消費者信心指數(shù)小幅攀升至98.4，但不及預(yù)期的98.8。英國6月CPI同比增長2%，與前值持平且符合預(yù)期。日本6月CPI同比增長0.7%，與5月持平并符合預(yù)期；剔除生鮮食品后同比增長0.6%，較5月0.8%回落；進一步剔除能源后同比增長0.5%，與前值持平且符合預(yù)期。

企業(yè)盈利方面，當(dāng)前一致預(yù)期隱含的標(biāo)普500指數(shù)2019年EPS同比增長3%，2020年增速為10.7%，較上一周進一步下調(diào)；新興市場2019年盈利預(yù)測負(fù)增長程度加深(-2.7%)，2020年增速預(yù)期仍維持在5%。上周美股金融和工業(yè)板塊業(yè)績披露相對較多，多數(shù)好于預(yù)期。從盈利預(yù)測調(diào)整情緒來看，除新興市場有所改善以外，其他市場均有所轉(zhuǎn)差，美歐股市尤為明顯。

市場估值：美股估值小幅回落；新興依然偏高

關(guān)注或異常點：標(biāo)普500指數(shù)12個月動態(tài)P/E小幅回落至17倍以下，靜態(tài)估值收縮至19.4倍；新興市場年估值依然高于5年均值。

整體情形：美股動態(tài)估值小幅回落至17倍以下，但依然高于1990年以來15.8倍的均值。我們的股權(quán)風(fēng)險溢價模型測算結(jié)果顯示，6月美國51.7的ISM制造業(yè)PMI和當(dāng)前2.1%的10年國債利率組合足以支撐目前19.4倍的靜態(tài)估值。年初以來美股18.7%的漲幅中，估值擴張17.3個百分點，盈利貢獻1.2個百分點。

跨市場比較，歐洲、日本和新興相對美股估值均有折價。從主要市場動態(tài)P/E相對2005年以來均值的偏離度看，韓國、美股、東南亞估值高于均值，A股、港股、俄羅斯折讓。

焦點事件：紐約聯(lián)儲主席鴿派言論一度推升降息概率；中美經(jīng)貿(mào)談判牽頭人通電話

紐約聯(lián)儲主席鴿派言論一度推升降息概率。紐約聯(lián)儲主席Williams上周表示，美聯(lián)儲應(yīng)采取預(yù)防性舉措(takepreventative measures)，在零利率下限的約束下，應(yīng)更快地降息(actquickly)來應(yīng)對經(jīng)濟困境。受此影響，CME利率期貨隱含的7月降息50bps的概率一度大幅攀升至60%的高位。不過，紐約聯(lián)儲隨后澄清，Williams的言論是站在學(xué)術(shù)研究的角度上作出，而非對7月會議的指引，降息概率隨之回落。

此外，圣路易斯聯(lián)儲主席JamesBullard支持降息，但并不認(rèn)為應(yīng)該在當(dāng)前的環(huán)境下采取較大的行動；達拉斯聯(lián)儲主席RobertKaplan認(rèn)為在長期利率下行背景下，可以在有限幅度內(nèi)(modest,restrained and limited)策略性地降息。

中美經(jīng)貿(mào)談判牽頭人通話。上周四，國務(wù)院副總理、中美全面經(jīng)濟對話中方牽頭人劉鶴與美國財長Mnuchin、貿(mào)易代表Lighthizer通話，美國財長表示未來雙方存在會面的可能。下周一，美國財長Mnuchin、白宮經(jīng)濟委員會主任LarryKudlow將在白宮召開會議，商議關(guān)于華為禁令的相關(guān)問題。