奈飛(NFLX.US)是你想學(xué)就能學(xué)的嗎? 恐怕你們都低估了這個生意的難度

本文來自“互聯(lián)網(wǎng)與娛樂怪盜團(tuán)”，作者為怪盜團(tuán)團(tuán)長裴培，本文觀點不代表智通財經(jīng)觀點。

開宗明義：奈飛(NFLX.US)成功最重要的策略是燒錢!燒錢!燒錢!

2010-2018年，奈飛不但從來不分紅，而且累計融資額高達(dá)91.7億美金(平均每年融資10.8億美金)，其中債務(wù)融資高達(dá)85.2億美金，最近的資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)80%。奈飛近四年來經(jīng)營性現(xiàn)金流都是負(fù)值、而且有逐年增長的趨勢，所以其實是依靠“借新債還舊債”生存下來的。奈飛的原創(chuàng)內(nèi)容占比遠(yuǎn)超過競爭對手，2018年原創(chuàng)劇艾美獎提名數(shù)超越HBO榮登榜首，2018-19年出品了大批獲獎電影(例如《羅馬》)，這些內(nèi)容端的優(yōu)異表現(xiàn)，離不開背后強大的資金支持——說白了，就是燒錢、燒錢、燒更多的錢。

許多投資者和媒體認(rèn)為，奈飛的成長依靠的是原創(chuàng)內(nèi)容和基于AI的推送機(jī)制，我們認(rèn)為這都不是主要矛盾!主要矛盾還是燒錢，原創(chuàng)內(nèi)容是燒錢燒出來的，沒錢怎么制作和購買內(nèi)容?技術(shù)優(yōu)勢固然重要，但是邊際效應(yīng)并不顯著。就算技術(shù)優(yōu)勢終究能實現(xiàn)“量變到質(zhì)變”，問題在于你怎么熬到那一天呢?而奈飛的燒錢，離不開美國資本市場(尤其是債權(quán)市場)的輸血，以及投資者對海外擴(kuò)張前景的認(rèn)同。在中國，任何視頻平臺都很難復(fù)制上述優(yōu)勢。

經(jīng)營策略：重度內(nèi)容投入，遠(yuǎn)超競爭對手

奈飛在內(nèi)容方面的投入力度遠(yuǎn)超其競爭對手。我們對近幾年主要流媒體網(wǎng)站在內(nèi)容投入比較后發(fā)現(xiàn)：奈飛在內(nèi)容上的投入遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過其競爭對手。從實際投入來看，2017年奈飛在內(nèi)容方面投入了89.1億美元，而HBO僅投入了22.6億美元，前者幾乎是后者的4倍?？紤]到HBO有部分內(nèi)容不能通過旗下流媒體HBO NOW觀看，二者的實際投入差距會更大。

北美主流視頻平臺的內(nèi)容預(yù)算(單位：億美元)

實際內(nèi)容投入：Netflix vs. HBO(單位：億美元)

奈飛在流媒體內(nèi)容方面如此大的現(xiàn)金投入是否有效?

首先我們從流媒體內(nèi)容現(xiàn)金投入增速、收入增速、流媒體收入增速這幾個總體指標(biāo)來看，趨勢在2017年以及2018年發(fā)生重大好轉(zhuǎn)。如下圖所示，2017年開始，奈飛的收入增速、流媒體收入增速都開始超過流媒體內(nèi)容的現(xiàn)金投入增速，并在2018Q1和Q2延續(xù)這種趨勢。換句話說，奈飛越過了投入的拐點，進(jìn)入了規(guī)模經(jīng)濟(jì)階段。

Netflix流媒體收入增速 vs 流媒體內(nèi)容現(xiàn)金投入增速

接著我們從單個用戶的指標(biāo)來看，得出了同樣的結(jié)論。我們定義了奈飛流媒體的單用戶衡量指標(biāo)：單個付費用戶平均內(nèi)容成本 = 流媒體內(nèi)容投入現(xiàn)金支出/流媒體付費用戶;單個付費用戶平均收入(ARPPU) = 流媒體業(yè)務(wù)收入/流媒體付費用戶。當(dāng)單個付費用戶平均收入的增速超過平均內(nèi)容成本增速時，奈飛的經(jīng)營杠桿就逐步體現(xiàn)出來了。

2017年之前，奈飛流媒體業(yè)務(wù)的ARPPU值增速都是小于單個付費用戶平均成本的增速，但到2017年形成反超，前者比后者多了5個百分點，并且二者差距在2018Q1和2018Q2進(jìn)一步拉大。

這種現(xiàn)象說明：當(dāng)奈飛的流媒體內(nèi)容投入達(dá)到一定階段和程度之后，其內(nèi)容庫已足夠豐富，可以滿足大部分原有用戶和新用戶的觀看需求，后續(xù)只需進(jìn)行一定的內(nèi)容投入，對內(nèi)容庫進(jìn)行更新，就可以以較小的成本留住老用戶和吸納新用戶，而收入端仍可以通過提價方式保持更高的增長。2017年成為了流媒體業(yè)務(wù)內(nèi)容投入規(guī)模效應(yīng)的臨界點，2018年的經(jīng)營數(shù)據(jù)也驗證了這一判斷。這就是奈飛的核心投資邏輯：在砸了足夠多的錢之后，越過了閾值(拐點)，進(jìn)入了邊際效益遞增的階段!

奈飛單個付費用戶的平均內(nèi)容現(xiàn)金成本

奈飛流媒體付費用戶的ARPPU

在持續(xù)多年的燒錢過程中，奈飛打造了更加豐富和優(yōu)質(zhì)的原創(chuàng)內(nèi)容庫。據(jù)What's on Netflix統(tǒng)計， 截止2018年一季度末，奈飛的原創(chuàng)內(nèi)容共有602部，其中電影119部、電視連續(xù)劇110部，占奈飛內(nèi)容庫中電視劇和電影總數(shù)的13.5%。2018年，奈飛的內(nèi)容投入預(yù)算為80億美元，主要用作原創(chuàng)內(nèi)容的生產(chǎn)，包括80部電影、30部動漫等。到了2018年底，奈飛的原創(chuàng)內(nèi)容數(shù)量突破了700部。按照奈飛管理層的說法，未來奈飛的原創(chuàng)內(nèi)容占比計劃達(dá)到50%。

奈飛平臺原創(chuàng)內(nèi)容數(shù)量及占比(截止2018年一季度)

如果我們將奈飛的內(nèi)容庫與競爭對手亞馬遜、Hulu比較，就可以發(fā)現(xiàn)：亞馬遜內(nèi)容庫中擁有的電視節(jié)目和電影最多，接近3萬部，遠(yuǎn)超奈飛和Hulu(分別為4456和3310部);但奈飛的原創(chuàng)內(nèi)容卻遠(yuǎn)多于亞馬遜和Hulu。也就是說，奈飛對原創(chuàng)內(nèi)容的依賴程度遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了亞馬遜。

Amazon及Hulu原創(chuàng)內(nèi)容數(shù)量及占比(截止2018年一季度)

奈飛的原創(chuàng)內(nèi)容庫打造了諸多膾炙人口的佳作。奈飛2012年開始打造原創(chuàng)內(nèi)容，7年多的時間里，佳作頻出。2013年，奈飛的第一部原創(chuàng)政治劇《紙牌屋》第一季播出，取得了極大成功，獲得了33項黃金時段艾美獎提名和8項金球獎提名;同年播出的監(jiān)獄喜劇題材劇《女子監(jiān)獄》也獲得了12項黃金時段艾美獎提名和6項金球獎提名;2016年播出的科幻題材劇《怪奇物語》獲得了19項黃金時段艾美獎提名。2018年，奈飛出品的《羅馬》在威尼斯電影節(jié)、奧斯卡獲得多項提名和獎項。值得一提的是，《紙牌屋》第一季播出時，奈飛對制作環(huán)節(jié)的參與還非常有限;現(xiàn)在，奈飛對原創(chuàng)電影、電視劇的出品制作環(huán)節(jié)掌控能力已經(jīng)大大加強。

2018年奈飛原創(chuàng)劇艾美獎提名數(shù)首次超越HBO。2016-2018年，奈飛的原創(chuàng)內(nèi)容獲得的艾美獎提名數(shù)不斷提高，2018年以112項艾美獎提名榮登榜首，超過了耕耘多年、以原創(chuàng)內(nèi)容聞名的HBO。而2018年亞馬遜和Hulu分別獲得22項和27項艾美獎提名，與奈飛仍存在不小差距(艾美獎是美國電視界的最高獎項，地位如同電影屆的奧斯卡獎)。

2016-18年各大視頻平臺獲得的艾美獎提名

奈飛的原創(chuàng)劇集大多由第三方制作公司承制。盡管奈飛擁有自己的電視劇工作室，也會自己制作一些電視劇，如《怪奇物語》，《先見之明》等。但大部分原創(chuàng)內(nèi)容還是交給第三方制作公司承制，如《紙牌屋》就由MRC等制作，《女子監(jiān)獄》則由獅門影業(yè)承制。2017年奈飛的內(nèi)容資產(chǎn)中，第三方授權(quán)內(nèi)容資產(chǎn)(包括原創(chuàng)內(nèi)容和非原創(chuàng)內(nèi)容)占比達(dá)80.2%，奈飛自己制作的內(nèi)容資產(chǎn)占比不到20%。事實上，不僅奈飛高度依賴第三方制作，好萊塢六大巨頭也高度依賴簽約工作室、參股公司等第三方制作，真正意義上的“內(nèi)部制作”占比很低。

奈飛的內(nèi)容資產(chǎn)：第三方授權(quán)內(nèi)容占多數(shù)

奈飛原創(chuàng)劇集采購價格不斷上漲。從2013年4000萬美元一季的《鐵杉樹叢》到2016年1.3億美元一季的《王冠》，奈飛頭部原創(chuàng)內(nèi)容的采購價格不斷上漲，推動奈飛內(nèi)容成本不斷增加。時至今日，超級美劇的單集制作成本已經(jīng)逼近好萊塢大片，美劇成為了燒錢的無底洞，不再是小平臺能夠承擔(dān)的了。

媒體披露的奈飛部分內(nèi)容采購價格

奈飛打造優(yōu)質(zhì)內(nèi)容的秘訣在哪里?

高效穩(wěn)定的管理機(jī)制 + 獨家簽約眾多頭部制片人 + 大數(shù)據(jù)分析系統(tǒng)，形成三位一體的優(yōu)勢。

1)內(nèi)部采購決策權(quán)下放，管理團(tuán)隊穩(wěn)定。與傳統(tǒng)電視臺總是由最高層做決定不同，奈飛采取“自由與責(zé)任”的決策機(jī)制：決策權(quán)下放，允許團(tuán)隊中更多的人決定是否給新劇開綠燈或者花大價錢購買某部劇，大大簡化了決策的流程。除此之外，管理團(tuán)隊十分穩(wěn)定：聯(lián)合創(chuàng)始人兼CEO Reed Hastings從1997年奈飛創(chuàng)立一直在奈飛工作，首席內(nèi)容官Ted Sarandos在2000年就加入了奈飛，總顧問David Hyman在2002年加入奈飛;而CFO David Wells、首席人才官Jessica Neal也在奈飛工作了7年以上。

2)獨家簽約眾多頭部制片人制作原創(chuàng)內(nèi)容，給予創(chuàng)作者足夠創(chuàng)作自由。奈飛與眾多制片人(一般是旗下公司或工作室)簽了長達(dá)數(shù)年或多部電影/電視劇的獨家合約，專為奈飛打造原創(chuàng)電影和電視劇，其中包括《這個殺手不太冷》制片人呂克貝松，美國高產(chǎn)制片人Ryan Murphy等。與傳統(tǒng)有線電視網(wǎng)或制片廠不同，奈飛給予創(chuàng)作者足夠的創(chuàng)作自由。獨家簽約的代價是需要高成本的，高額簽約金對制片人來說也是重要的考慮因素。

奈飛獨家簽約的部分頂尖制片人和導(dǎo)演

3)大數(shù)據(jù)分析系統(tǒng)為公司選片提供指導(dǎo)。奈飛的創(chuàng)始人兼CEO Reed Hastings是斯坦福大學(xué)計算機(jī)碩士，使得奈飛從一開始就帶有強烈的科技屬性。近幾年奈飛的研發(fā)費用率一直保持在較高水平，每年投入大幾億美元用于技術(shù)研發(fā)，試圖給用戶推薦更好的內(nèi)容、提供更好的觀看體驗。

奈飛的研發(fā)費用占收入的比重

我們必須指出：國內(nèi)媒體、投資人，在分析“奈飛原創(chuàng)內(nèi)容成功秘訣”的時候，往往片面地突出“大數(shù)據(jù)分析系統(tǒng)”的作用，甚至予以神化，將其視為Alpha Go那樣戰(zhàn)無不勝的工具。事實上，奈飛成功的秘訣首先是決策機(jī)制，其次是制作團(tuán)隊資源，第三才是大數(shù)據(jù)。至少在目前階段，大數(shù)據(jù)、AI只是內(nèi)容投資的輔助，是錦上添花、而非雪中送炭的工具。國內(nèi)部分公司、媒體片面鼓吹“大數(shù)據(jù)顛覆內(nèi)容行業(yè)”，是極不真實、極不明智的。

奈飛的巨額內(nèi)容投入能否持續(xù)?

我們對奈飛轉(zhuǎn)型流媒體以后的現(xiàn)金流狀況進(jìn)行分析后發(fā)現(xiàn)，奈飛經(jīng)營性現(xiàn)金流和自由現(xiàn)金流缺口逐年擴(kuò)大，2017年分別為-17.9億美元和-20.2億美元。2017年奈飛的收入為116.9億美元，凈利潤僅有5.6億美元。2018年，奈飛實現(xiàn)了12.11億美元的凈利潤，但是經(jīng)營現(xiàn)金流和自由現(xiàn)金流缺口分別高達(dá)26.8億元、28.5億元。2019年上半年，奈飛的現(xiàn)金流缺口沒有任何收窄的趨勢。

奈飛的經(jīng)營現(xiàn)金流(單位：億美元)

奈飛現(xiàn)金流缺口擴(kuò)大的主要原因是近年來在流媒體內(nèi)容方面的投入力度加大。2015年，奈飛經(jīng)營性現(xiàn)金流由正轉(zhuǎn)負(fù)，而這一年奈飛流媒體內(nèi)容投入達(dá)46億美元，同比增加了44.9%。之后奈飛在流媒體內(nèi)容上的投入進(jìn)一步加大，2017年達(dá)到了89億美元，當(dāng)年流媒體內(nèi)容攤銷額為62億美元，也就是說，僅流媒體內(nèi)容對奈飛現(xiàn)金流的凈影響就有-27億美元。

奈飛每個季度的流媒體內(nèi)容現(xiàn)金投入(億美元)

大牛股是資金抽水機(jī)?面臨越來越大的經(jīng)營性現(xiàn)金流和自由現(xiàn)金流缺口，奈飛進(jìn)行大規(guī)模的債權(quán)融資，以維持公司總現(xiàn)金流的平衡(如下圖所示)，導(dǎo)致奈飛的資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)到80%這一驚人水平。自2010年以來公司不但從來不分紅，反而是累計融資額高達(dá)91.7億美金(平均每年融資10.8億美金)，其中債務(wù)融資高達(dá)85.2億美金。說白了，奈飛維持經(jīng)營活動的本質(zhì)方式就是借新債還舊債。

奈飛的債權(quán)和股權(quán)融資金額(截止2018年上半年)

奈飛的資產(chǎn)負(fù)債率(截止2018年上半年)

在資產(chǎn)負(fù)債率如此高的情況下，奈飛是否能以相同或者更低的成本進(jìn)行融資，以維持其巨額的內(nèi)容投入力度，取決于未來奈飛訂閱用戶的增長情況以及投資者在此基礎(chǔ)上形成的預(yù)期。在美國流媒體市場日趨飽和的背景下，未來海外訂閱用戶的增長、ARPU的提升是關(guān)鍵。所以，資本市場的關(guān)注重點，也逐漸轉(zhuǎn)移到了奈飛的海外擴(kuò)張戰(zhàn)略和執(zhí)行方面。

國內(nèi)三大視頻平臺能否復(fù)制奈飛?很困難

奈飛在美國一家獨大，國內(nèi)視頻網(wǎng)站三足鼎立。2017年底在美國，排名前三的流媒體網(wǎng)站：奈飛的訂閱會員有5475萬，亞馬遜有3080萬，Hulu是1700萬，亞馬遜和Hulu跟奈飛還存在著不小的差距。而在中國，從月活和付費會員數(shù)來看，目前已經(jīng)形成了愛奇藝、騰訊視頻、優(yōu)酷構(gòu)成的第一梯隊，彼此之間競爭十分激烈。最近三年，視頻平臺競爭格局的唯一實質(zhì)性變化，是樂視網(wǎng)退出第一集團(tuán)。鑒于愛奇藝、騰訊視頻、優(yōu)酷背后都有互聯(lián)網(wǎng)巨頭坐鎮(zhèn)，任何一家都不可能在短期內(nèi)退出市場。

競爭格局的差異很多是由于中美互聯(lián)網(wǎng)模式差異造成的。中國互聯(lián)網(wǎng)公司很大的成功歸因于流量紅利，所以國內(nèi)的互聯(lián)網(wǎng)巨頭都有“流量恐懼癥”，凡是有巨大流量的地方都是不能放棄的戰(zhàn)略要地，國內(nèi)三大視頻網(wǎng)站分屬于BAT三家，競爭一直處于白熱化狀態(tài)。而美國由于人口數(shù)量和中國差距較大，很多互聯(lián)網(wǎng)巨頭走科技創(chuàng)新路線而不是流量路線，比如谷歌和臉書的很多精力在AI和VR/AR上，亞馬遜之前也是在云計算投入比較多，并沒有把流媒體業(yè)務(wù)作為戰(zhàn)略的重點，所以反而給了奈飛一個機(jī)會成長為流媒體巨頭。

北美主要流媒體平臺的付費用戶(單位：萬個)

事實上，奈飛不僅是美國最大的流媒體平臺，而且是美國最大的家庭娛樂付費收視平臺。美國最大的付費有線電視網(wǎng)絡(luò)——Starz Encore，擁有約4500萬訂閱用戶;排名第二的HBO只有約4000萬訂閱用戶。奈飛的訂閱用戶規(guī)模已經(jīng)超過了它們。毫不夸張地說，奈飛幾乎以一己之力，讓整個美國進(jìn)入了以流媒體為主的娛樂收視時代。然而，在中國，無論是愛奇藝、騰訊視頻、優(yōu)酷，還是當(dāng)初的樂視網(wǎng)、搜狐視頻等，都從來沒有達(dá)到過這種高度。既然市場集中度沒有北美那么高，中國三大視頻平臺的議價能力肯定不可能達(dá)到奈飛的水平，對內(nèi)容的掌控也不可能那么嚴(yán)密。

而且，中國三大視頻平臺很難像奈飛那樣進(jìn)行大規(guī)模的海外擴(kuò)張。美國文化處于強勢地位，奈飛可以通過向海外輸出內(nèi)容，獲得海外用戶，打破增長的天花板;而中國電影和電視劇目前在海外的認(rèn)可度和受歡迎程度不高。

阻礙三大視頻平臺進(jìn)行海外擴(kuò)張的另一大障礙是原創(chuàng)IP的能力：今年頗受網(wǎng)絡(luò)觀眾歡迎的選秀節(jié)目《創(chuàng)造101》系購買韓國版權(quán)，這只是中國本土綜藝節(jié)目購買海外版權(quán)的一個縮影。在版權(quán)、制作等流程高度依賴海外輸血的情況下，要想在內(nèi)容方面征服海外觀眾，難度極大。