華創(chuàng)：方便面消費(fèi)升級(jí)，“鼻祖“日清(01475)帶來(lái)什么啟示？

日清食品：方便面創(chuàng)始者。日清食品是日本方便面行業(yè)龍頭，發(fā)明了世界上第一款方便面與杯面，杯面成為公司創(chuàng)新的象征，之后不斷豐富品類，2019財(cái)年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入4510億日元，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)290億日元。公司國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)收入占比73%，包括日清及MYOJO品牌方便面、冷凍速凍食品、麥片及飲料等，在日本市場(chǎng)方便面份額達(dá)52%；海外業(yè)務(wù)主要涵蓋中國(guó)、亞洲、美洲及歐洲等地，美洲及中國(guó)市場(chǎng)占比居前。

方便面這門生意：中國(guó)需求排名首位，全球杯面占比有提升空間。2018年全球方便面市場(chǎng)需求量在1036億份，其中中國(guó)市場(chǎng)需求403億份，排名第一，其次為印尼、印度、日本等國(guó)。從結(jié)構(gòu)上看，全球范圍內(nèi)杯面占比22%，袋面占比78%，日本杯面占比達(dá)69%，但中國(guó)等多數(shù)亞洲國(guó)家杯面占比低于全球平均，杯面售價(jià)及盈利水平高于袋面，且更能滿足年輕消費(fèi)群體便捷化需求，預(yù)計(jì)杯面占比提升是一大趨勢(shì)。全球范圍內(nèi)，日清在日本、中國(guó)香港、美國(guó)、墨西哥及巴西等市場(chǎng)份額領(lǐng)先，在中國(guó)大陸市場(chǎng)，雖整體份額遠(yuǎn)不及統(tǒng)一康師傅，但在杯面高端市場(chǎng)份額居首。

日清業(yè)務(wù)發(fā)展：國(guó)內(nèi)多措并舉力爭(zhēng)穩(wěn)定增長(zhǎng)，海外市場(chǎng)發(fā)展聚焦杯面和目標(biāo)國(guó)家。日清在日本國(guó)內(nèi)方便面份額超50%，品牌認(rèn)知度高居前三，未來(lái)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)增長(zhǎng)來(lái)自于目標(biāo)群體擴(kuò)大及細(xì)分產(chǎn)品創(chuàng)新，繼續(xù)聚焦現(xiàn)有核心人群（20-44歲男性）之外，將老年人、女性及年輕人納入目標(biāo)消費(fèi)群體，針對(duì)不同人群推出細(xì)分化產(chǎn)品。此外，也積極發(fā)展方便面之外的第二板塊業(yè)務(wù)，糕點(diǎn)麥片業(yè)務(wù)重塑品牌擴(kuò)大業(yè)務(wù)規(guī)模，冷凍速凍食品板塊聚焦高附加值產(chǎn)品等。海外擴(kuò)張方面，日清2013年后海外業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)加快，2019財(cái)年亞洲（除中國(guó)）及歐洲增速領(lǐng)先，美洲和中國(guó)增長(zhǎng)在低個(gè)位數(shù)水平。海外市場(chǎng)一方面聚焦高附加值杯面提升盈利水平，目標(biāo)2021年海外杯面銷量同比2016年增長(zhǎng)50%，一方面目標(biāo)市場(chǎng)聚焦金磚國(guó)家，目標(biāo)2021年金磚四國(guó)收入占海外收入70%。對(duì)于中國(guó)市場(chǎng)，在香港地區(qū)主打業(yè)務(wù)多元化，在大陸市場(chǎng)實(shí)施產(chǎn)品高端化、杯面品牌持續(xù)宣傳、渠道網(wǎng)絡(luò)擴(kuò)張及業(yè)務(wù)多元化等舉措，2018年日清中國(guó)收入26.3億元，凈利潤(rùn)1.8億元，凈利率7.7%。

發(fā)展啟示：方便面消費(fèi)正處升級(jí)，產(chǎn)品創(chuàng)新和差異化競(jìng)爭(zhēng)是關(guān)鍵。1）關(guān)于需求：中國(guó)方便面行業(yè)發(fā)展并非遇到消費(fèi)降級(jí)和消費(fèi)場(chǎng)景消失，而是需求趨勢(shì)變化驅(qū)動(dòng)結(jié)構(gòu)升級(jí)。中國(guó)方便面需求全球第一，人口基數(shù)決定需求有望保持穩(wěn)定，消費(fèi)的升級(jí)趨勢(shì)明顯，同時(shí)短保冷凍面需求也在快速增長(zhǎng)。2）關(guān)于產(chǎn)品：方便面結(jié)構(gòu)升級(jí)空間較大，更有產(chǎn)品細(xì)分化趨勢(shì)。日清在日本國(guó)內(nèi)針對(duì)不同人群持續(xù)創(chuàng)新產(chǎn)品及口味以滿足細(xì)分需求，未來(lái)隨著杯面產(chǎn)品更受歡迎，結(jié)構(gòu)升級(jí)有望帶來(lái)龍頭方便面業(yè)務(wù)逐步改善。3）關(guān)于企業(yè)：日清發(fā)展歷程表明堅(jiān)持產(chǎn)品創(chuàng)新、差異化競(jìng)爭(zhēng)是成功的關(guān)鍵。日清在日本市場(chǎng)無(wú)論是收入還是經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率均遠(yuǎn)高于第二名，定價(jià)高于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的核心因素在于強(qiáng)品牌力、持續(xù)產(chǎn)品創(chuàng)新及產(chǎn)品差異化高端化定位策略，海外擴(kuò)張當(dāng)中也堅(jiān)持差異化競(jìng)爭(zhēng)。

風(fēng)險(xiǎn)因素：日本行業(yè)發(fā)展對(duì)中國(guó)行業(yè)發(fā)展借鑒性不足的風(fēng)險(xiǎn)。

日清控股是日本方便面行業(yè)龍頭。日清分別于1958年與1971年發(fā)明了世界上第一款方便面和杯面，之后不斷豐富速食面產(chǎn)品種類，在日本具備極高的品牌知名度，年可銷售58億個(gè)方便面。公司2019財(cái)年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入4510億日元，同比增長(zhǎng)2.3%，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)290億日元，同比下降17.6%，歸母凈利潤(rùn)194億日元，同比下降33.6%。利潤(rùn)下降主要系美洲業(yè)務(wù)利潤(rùn)下滑及部分資產(chǎn)減值等綜合影響所致。公司2019財(cái)年經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率6.4%，凈利率4.3%，ROE為5.9%。

公司國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)有7大運(yùn)營(yíng)公司，產(chǎn)品包括日清和MYOJO品牌方便面、冷凍及速凍食品、麥片及乳酸類飲料等，海外業(yè)務(wù)主要涵蓋4大區(qū)域，分別是中國(guó)（包括中國(guó)香港）、亞洲（除中國(guó)外）、美洲及歐洲地區(qū)。公司2019財(cái)年國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)收入3279億日元，同增1.5%，收入比重為73%，其在日本方便面市場(chǎng)份額達(dá)52%，位居首位。海外市場(chǎng)方面，業(yè)務(wù)主要為即食型方便面，2019財(cái)年海外營(yíng)收為1230億日元，同增4.5%，收入比重為27%，當(dāng)中美洲與中國(guó)地區(qū)營(yíng)收占比分別為14.1%和9.2%，分列前二位。

公司起源于雞肉拉面，經(jīng)營(yíng)理念在日本深入人心，杯面是公司創(chuàng)新的象征。公司制作杯面的技術(shù)也使用在其他商品上，比如麥片、冷凍食品等也都使用了杯面技術(shù)。從發(fā)展歷程來(lái)看，公司最開始銷售袋裝方便面，因此初期袋裝方便面占比較大，從1971年銷售杯面開始，杯面占比逐步提升，現(xiàn)在公司杯面占比高于袋裝。在日本市場(chǎng)，整個(gè)日清控股杯面市占率接近50%，袋裝市占率接近30%。

二、方便面市場(chǎng)：全球方便面市場(chǎng)容量大，日本國(guó)內(nèi)日清整體市占率高

全球方便面市場(chǎng)容量大，中國(guó)是最大市場(chǎng)。根據(jù)世界方便面協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)顯示，2018年全球方便面市場(chǎng)的需求量約為1036億份。分國(guó)家來(lái)看，中國(guó)（包括中國(guó)香港）的方便面需求量為403億份，排名第一；其次是印度尼西亞，為125億份；印度方便面需求量為61億份，排名第三；日本市場(chǎng)需求量為58億份，位列第四，其余分別為越南、美國(guó)、菲律賓等國(guó)家。按區(qū)域分類，中國(guó)（包括香港）的需求量為403億份；其次是其余亞洲區(qū)域，為415億份；美洲區(qū)域排名第三，為86億份；歐洲地區(qū)為59億份。

全球平均杯面與袋面占比2:8，日本杯面與袋面占比7:3。根據(jù)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)顯示，全球范圍內(nèi)平均杯面占比22%，袋面占比78%。分國(guó)家來(lái)看，墨西哥杯面占比最高，為96%，日本杯面占比位列第二，為69%，英國(guó)杯面占比為47%，排名第三，而我們看到，以中國(guó)、泰國(guó)、印度、越南、新加坡及印尼等眾多亞洲國(guó)家杯面占比尚未達(dá)到全球平均水平。杯面無(wú)論是售價(jià)還是盈利水平總體高于袋面，也更能滿足年輕消費(fèi)群體便捷性需求。隨著經(jīng)濟(jì)水平的不斷提升，在消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)下，杯面占比提升預(yù)計(jì)是一大趨勢(shì)。

日清在亞洲及美洲多國(guó)份額領(lǐng)先，中國(guó)市場(chǎng)高端化定位。根據(jù)調(diào)研數(shù)據(jù)反饋，日清在日本國(guó)內(nèi)、中國(guó)香港、美國(guó)、墨西哥、巴西等多國(guó)實(shí)現(xiàn)市占率領(lǐng)先。在日本當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)，公司2018財(cái)年方便面市占率為51.5%，其主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手Toyo Suisan、Sanyo和Acecook市占率分別為24.8%、15.0%和8.0%。分品類來(lái)看，杯面市場(chǎng)2019財(cái)年日清市占率超過(guò)50%，袋面市場(chǎng)市占率為30%左右。在中國(guó)市場(chǎng)，公司深耕香港及大陸多年，在香港市場(chǎng)份額排名第一，在大陸市場(chǎng)由于產(chǎn)品實(shí)施杯面差異化競(jìng)爭(zhēng)策略，整體份額不及統(tǒng)一及康師傅等，但在高端市場(chǎng)上份額排名首位。

三、國(guó)內(nèi)市場(chǎng)發(fā)展：多業(yè)務(wù)領(lǐng)域?qū)ふ以鲩L(zhǎng)機(jī)會(huì)

市場(chǎng)擴(kuò)容與產(chǎn)品差異化持續(xù)發(fā)力，力爭(zhēng)方便面業(yè)務(wù)穩(wěn)健增長(zhǎng)。調(diào)研數(shù)據(jù)顯示，日清在日本國(guó)內(nèi)方便面業(yè)務(wù)穩(wěn)居龍頭地位，市占率超50%，并且方便面業(yè)務(wù)收入、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)等財(cái)務(wù)指標(biāo)均顯著優(yōu)于第二名。日清作為方便面品牌，在Brand Japan舉辦的日本品牌認(rèn)知度排名中，位列第三，僅次于Amazon和YouTube。為了繼續(xù)在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)尋求增長(zhǎng)機(jī)會(huì)，日清的增長(zhǎng)戰(zhàn)略包括市場(chǎng)擴(kuò)容與細(xì)分產(chǎn)品兩部分。在市場(chǎng)擴(kuò)容方面，除繼續(xù)聚焦現(xiàn)有核心目標(biāo)群體（20-44歲男性）以外，公司計(jì)劃將老年人（55-74歲） 、女性（20-54歲）以及年輕人（10-19歲）納入到目標(biāo)消費(fèi)人群；在細(xì)分產(chǎn)品方面，針對(duì)不同目標(biāo)群體推出不同的產(chǎn)品，同時(shí)通過(guò)電視網(wǎng)絡(luò)廣告以及社交網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)對(duì)下一代年輕人進(jìn)行宣傳引導(dǎo)。

多舉措并行謀求發(fā)展，建立第二支柱業(yè)務(wù)。公司在糕點(diǎn)和谷物板塊，通過(guò)重塑品牌形象、企業(yè)協(xié)作、海外擴(kuò)張等舉措來(lái)擴(kuò)大業(yè)務(wù)規(guī)模；在冷藏和速凍板塊，公司通過(guò)積累的技術(shù)、經(jīng)驗(yàn)優(yōu)勢(shì)來(lái)聚焦高附加值產(chǎn)品；在飲料領(lǐng)域，日清致力于培養(yǎng)價(jià)值策略以增加特定保健用食品的吸引力。

四、海外市場(chǎng)發(fā)展：聚焦高附加值杯面，擴(kuò)張海外目標(biāo)市場(chǎng)

海外擴(kuò)張?jiān)?013年后加快，營(yíng)收保持穩(wěn)步增長(zhǎng)。2013年以前，日清海外業(yè)務(wù)收入基本保持平穩(wěn)，2013年之后日清海外業(yè)務(wù)收入逐年增長(zhǎng)，從2013財(cái)年的540億日元增長(zhǎng)到2019財(cái)年的1230億日元，年復(fù)合增長(zhǎng)率為14.7%。按區(qū)域劃分，2019財(cái)年在美洲方便面業(yè)務(wù)收入為634億日元，排名第一；中國(guó)方便面業(yè)務(wù)收入為414億日元，排名第二；在亞洲和歐洲的速食面業(yè)務(wù)收入分別為114億日元和68億日元，分列三、四位。在增速方面，2019財(cái)年亞洲（除中國(guó)）和歐洲增速分別為23.91%和15.25%，而美洲和中國(guó)兩大市場(chǎng)增速均在5%以下。

海外聚焦高附加值杯面提升盈利水平。根據(jù)調(diào)研反饋，從盈利能力來(lái)看，各國(guó)杯面價(jià)格一般是袋裝面的1.5-4倍，杯面利潤(rùn)一般是袋裝面的2倍左右；從目標(biāo)市場(chǎng)來(lái)看，世界范圍內(nèi)年輕人口并沒(méi)有下降，而且中產(chǎn)階級(jí)人口在新興發(fā)展中國(guó)家里正逐步增長(zhǎng)，近10年預(yù)計(jì)增長(zhǎng)40%左右；從公司優(yōu)勢(shì)來(lái)看，得益于在方便面、湯類等長(zhǎng)期專業(yè)經(jīng)驗(yàn)，公司擁有技術(shù)與質(zhì)量?jī)?yōu)勢(shì)。因此，在未來(lái)消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)下，日清在海外發(fā)力杯面市場(chǎng)有望提升盈利水平。日清的推廣方法包括產(chǎn)品設(shè)計(jì)、口味、產(chǎn)品便捷度與消費(fèi)者心理等，目標(biāo)是在2021財(cái)年海外杯面銷售量相比2016財(cái)年增長(zhǎng)50%。

擴(kuò)張目標(biāo)市場(chǎng)聚焦金磚國(guó)家。公司聚焦金磚國(guó)家進(jìn)行海外擴(kuò)張，其原因主要：1）金磚國(guó)家（巴西、中國(guó)、印度、俄羅斯）市場(chǎng)容量大，在全球方便面總需求量中占比約53%；2）在新興市場(chǎng)的中等收入人口中，預(yù)計(jì)到2020年金磚四國(guó)占比將達(dá)到70%，消費(fèi)將持續(xù)升級(jí)，有利于杯面市場(chǎng)培育。公司2021財(cái)年目標(biāo)是金磚四國(guó)收入占海外收入的70%左右。

從市場(chǎng)環(huán)境來(lái)看，2018年中國(guó)方便面市場(chǎng)總需求量403億份（全球第1位），其中高杯型方便面2015-2017年規(guī)模增長(zhǎng)達(dá)70%。公司經(jīng)營(yíng)策略上，在中國(guó)香港主打業(yè)務(wù)多元化，包括方便面、速凍食品、薯片及果汁生產(chǎn)等；在中國(guó)大陸，實(shí)施措施包括產(chǎn)品高端化、杯面品牌持續(xù)滲透、銷售和配送網(wǎng)絡(luò)的擴(kuò)張、業(yè)務(wù)多元化以及質(zhì)量控制。日清中國(guó)業(yè)務(wù)已于2017年在港交所上市，有利于中國(guó)業(yè)務(wù)融資用于產(chǎn)能擴(kuò)張。產(chǎn)能方面，公司在浙江、廣東、福建、香港等地建有9座工廠。

根據(jù)日清食品公告顯示，2014-2018年，中國(guó)日清收入從20.04億元增長(zhǎng)到26.32億元，CAGR為7.05%，凈利潤(rùn)從1.25億元增長(zhǎng)到1.79億元，CAGR為9.30%，其中中國(guó)大陸和中國(guó)香港業(yè)務(wù)收入占比分別為55.9%和44.1%。中國(guó)日清銷售費(fèi)用率自2017年有所下降，凈利率有所回升，2018年為7.68%。

五、日清發(fā)展啟示

基于對(duì)全球方便面市場(chǎng)格局以及對(duì)日清的發(fā)展戰(zhàn)略分析，我們認(rèn)為，有以下幾點(diǎn)行業(yè)發(fā)展啟示：

1）關(guān)于需求，中國(guó)方便面行業(yè)發(fā)展并非遇到消費(fèi)降級(jí)、消費(fèi)場(chǎng)景消失。此前市場(chǎng)對(duì)于泡面三兄弟（方便面、榨菜、火腿腸）的需求變化頗為關(guān)注，認(rèn)為這類產(chǎn)品需求屬消費(fèi)降級(jí)，隨著消費(fèi)水平提升，不符合消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)，需求會(huì)受到影響，同時(shí)認(rèn)為隨著外賣、高鐵等發(fā)展，方便面的傳統(tǒng)消費(fèi)場(chǎng)景正被替代甚至消失。通過(guò)對(duì)全球各國(guó)的方便面市場(chǎng)容量及格局分析，我們認(rèn)為，中國(guó)方便面市場(chǎng)容量全球第一，人口基數(shù)決定方便面需求預(yù)計(jì)將保持穩(wěn)定，但方便面消費(fèi)的產(chǎn)品升級(jí)趨勢(shì)將更加明顯，產(chǎn)品細(xì)分化趨勢(shì)也將更加突出，企業(yè)應(yīng)通過(guò)升級(jí)產(chǎn)品及細(xì)分口味來(lái)滿足不同消費(fèi)群體需求。當(dāng)然我們也要看到，隨著消費(fèi)者需求趨勢(shì)轉(zhuǎn)變，短保冷凍面的需求也在快速增加。

2）關(guān)于產(chǎn)品，方便面有結(jié)構(gòu)提升空間，更有細(xì)分化趨勢(shì)。以日本方便面市場(chǎng)發(fā)展為例，日清作為行業(yè)龍頭，針對(duì)不同的目標(biāo)消費(fèi)人群，推出對(duì)應(yīng)產(chǎn)品以滿足細(xì)分需求，針對(duì)女性重視健康推出低卡路里高纖維產(chǎn)品，針對(duì)老年群體推出量小具備特色的日本蕎麥面，針對(duì)年輕群體喜歡的口味推出如冬陰功湯、蘭州牛肉面口味產(chǎn)品，針對(duì)高收入群體推出魚翅高營(yíng)養(yǎng)產(chǎn)品等。因此對(duì)于企業(yè)，在滿足細(xì)分消費(fèi)者需求的同時(shí)，也是業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)點(diǎn)的來(lái)源。又以全球方便面結(jié)構(gòu)為例，包括中國(guó)在內(nèi)的一些亞洲國(guó)家杯面占比仍低于或接近全球平均水平，說(shuō)明未來(lái)方便面仍有一定結(jié)構(gòu)提升空間，過(guò)去行業(yè)發(fā)展當(dāng)中企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈，價(jià)格親民化，但未來(lái)隨著杯面產(chǎn)品更受歡迎，結(jié)構(gòu)提升將帶來(lái)龍頭企業(yè)方便面業(yè)務(wù)發(fā)展的改善。

3）關(guān)于企業(yè)，堅(jiān)持產(chǎn)品創(chuàng)新、差異化競(jìng)爭(zhēng)是成功的關(guān)鍵。從日清的發(fā)展歷程來(lái)看，首先，在日本市場(chǎng)，日清市場(chǎng)份額高居首位，其經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率也遠(yuǎn)高于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，定價(jià)高于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的核心因素在于強(qiáng)品牌力、持續(xù)的產(chǎn)品創(chuàng)新以及產(chǎn)品差異化高端化的定位策略，如Toyo Suisan則以低端產(chǎn)品為主。此外，日清在成熟的日本市場(chǎng)每年仍有300-400個(gè)SKU推出，持續(xù)推出新產(chǎn)品新口味，廣告宣傳上持續(xù)與消費(fèi)者互動(dòng)，如Cup noodles這類明星產(chǎn)品也在不斷更新，使得日本市場(chǎng)保持持續(xù)領(lǐng)先地位。其次，在海外擴(kuò)張當(dāng)中，以中國(guó)市場(chǎng)發(fā)展為例，定價(jià)上堅(jiān)持略高于同類產(chǎn)品，保持高端產(chǎn)品定位，產(chǎn)品生產(chǎn)重視食品安全衛(wèi)生，同時(shí)采取差異化競(jìng)爭(zhēng)策略，日清在中國(guó)市場(chǎng)自始至終在高端杯面市場(chǎng)進(jìn)行競(jìng)爭(zhēng)，中低端市場(chǎng)基本以康師傅和統(tǒng)一為主。

六、日清市場(chǎng)表現(xiàn)及中日企業(yè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)對(duì)比

公司市值穩(wěn)步成長(zhǎng)，估值中樞在25-30倍。公司市值方面，公司市值從1992年的3068億日元增長(zhǎng)至2019年的7410億日元，增幅達(dá)141.5%；估值方面，1992年至今估值中樞在29倍左右，近幾年估值中樞在25-30倍之間；相對(duì)收益率方面，自2000年以來(lái)，日清股價(jià)漲幅顯著跑贏日經(jīng)指數(shù)。

我們簡(jiǎn)要對(duì)比日清與中國(guó)龍頭企業(yè)康師傅與統(tǒng)一。1）毛利率：由于康師傅統(tǒng)一未披露單獨(dú)方便面業(yè)務(wù)毛利率，從整體毛利率對(duì)比上看，日清毛利率在45%左右，康師傅統(tǒng)一平均在30%-35%左右，日清高于國(guó)內(nèi)龍頭企業(yè)。2）凈利率：日清2018財(cái)年凈利率為5.6%，高于康師傅與統(tǒng)一，表明產(chǎn)品高端化定位和差異化競(jìng)爭(zhēng)帶來(lái)更好的盈利水平。3）ROE：日清ROE從2016年以來(lái)有所下降，2018財(cái)年為8%，康師傅ROE為13%，統(tǒng)一為8%。