投資者悲觀情緒高漲，美股十年牛市已接近尾聲？

本文來自微信公眾號(hào)“美股研究社”。

摘要

投資者無法擺脫這樣一種感覺，即又一次大幅回調(diào)即將到來。

對(duì)股票的厭惡提高了空頭利率水平，并使牛市保持不變。

美國國內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)增長穩(wěn)定，也支撐了牛市的持續(xù)走高。

金融市場的一個(gè)既定原則是，價(jià)格上漲通常會(huì)吸引個(gè)人投資者的購買興趣。無論是股票、大宗商品，甚至是房地產(chǎn)，每個(gè)人都喜歡熱鬧的牛市。然而，每條規(guī)則都有例外，而我們現(xiàn)在看到的可以說是所有規(guī)則中最大的例外。盡管經(jīng)歷了歷史上持續(xù)時(shí)間最長的牛市，盡管標(biāo)普500指數(shù)近期創(chuàng)下歷史新高，但許多散戶投資者似乎比以往任何時(shí)候都更討厭股票。在今天的報(bào)告中，我將展示為什么投資者對(duì)股票的沉默實(shí)際上有助于延長牛市的持續(xù)時(shí)間，在正常情況下，牛市很可能已經(jīng)結(jié)束了。

人們普遍認(rèn)為，10年的牛市已接近尾聲。支撐這一信念的是，看跌的市場參與者完全無視市場持續(xù)上行。然而，當(dāng)我們審視一些最新的證據(jù)時(shí)，可以發(fā)現(xiàn)，悲觀主義者的悲觀預(yù)測又一次為時(shí)過早。

Mark Hulbert撰寫的一篇評(píng)論文章，他分享了一些數(shù)據(jù)，這些數(shù)據(jù)支持了長期以來飽受詬病的牛市的延續(xù)。他表示，那些通常在股市見頂前落后于大盤的板塊仍表現(xiàn)良好。

根據(jù)Hulbert的說法，在牛市逆轉(zhuǎn)之前，最常落后于市場的三個(gè)板塊是能源、公用事業(yè)和金融。這三個(gè)板塊中有兩個(gè)目前表現(xiàn)良好，表明牛市仍處于良好狀態(tài)。只有能源行業(yè)表現(xiàn)不佳，這本身并不能提供一個(gè)可靠的領(lǐng)先信號(hào)?；跇?biāo)普500指數(shù)成份股的強(qiáng)勁表現(xiàn)，休伯特得出結(jié)論，牛市到達(dá)頂峰“至少還有三個(gè)月的時(shí)間”。

然而，大量證據(jù)綜合起來表明，牛市至少還有一年或更長時(shí)間。牛市遠(yuǎn)未見頂?shù)囊粋€(gè)跡象是，牛市本身缺乏看漲情緒。在過去幾年的每一個(gè)重大轉(zhuǎn)折點(diǎn)之前，個(gè)人投資者的樂觀情緒都會(huì)大幅飆升。美國個(gè)人投資者協(xié)會(huì)(AAII)提供的每周信心數(shù)據(jù)顯示，僅在過去幾年，中期市場見頂前至少幾周就出現(xiàn)了牛市情緒的明顯飆升。最近一次出現(xiàn)這種情況是在2018年初，當(dāng)時(shí)“牛熊”價(jià)差達(dá)到了44%的多年高點(diǎn)。這是一個(gè)非常早期的"預(yù)期"信號(hào)，表明散戶投資者對(duì)股市的熱情過高，如果不進(jìn)行有意義的調(diào)整，清理市場的過度行為，就無法支撐股市的進(jìn)一步上漲。

然而，截至7月初，AAII的數(shù)據(jù)中還沒有任何跡象顯示投資者對(duì)股市表現(xiàn)出類似的熱情。如果說有什么不同的話，那就是投資者對(duì)持有股票的前景似乎和多年來一樣冷淡。與2018年大量涌現(xiàn)的牛市相比，最近一次的AAII牛熊價(jià)差僅為1%。換句話說，現(xiàn)在有多少熊就有多少牛。這是一個(gè)持續(xù)了幾個(gè)月的趨勢，這表明市場上沒有足夠的投機(jī)熱情來證明牛市的結(jié)束。主要的長期牛市總是以幾乎所有人都完全接受牛市告終。這顯然還沒有發(fā)生，這意味著參與者可以預(yù)期牛市會(huì)繼續(xù)。

人們對(duì)股市缺乏熱情的一個(gè)主要原因是，去年標(biāo)普500指數(shù)20%的回調(diào)給投資者帶來了嚴(yán)重的沖擊，但他們尚未從沖擊中恢復(fù)過來。2018年10月至12月的下跌導(dǎo)致投資者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的興趣減弱，這種趨勢至今仍在繼續(xù)，而去年股市大幅調(diào)整的心理影響可能還會(huì)持續(xù)一段時(shí)間。然而，投資者內(nèi)心深處對(duì)股市再次崩盤的恐懼，也將助長牛市的"憂慮之墻" 這種持續(xù)的擔(dān)憂導(dǎo)致空頭興趣周期性地積累起來，而空頭回補(bǔ)反彈則消散了這種興趣。然后，短期利率周期重新開始，因?yàn)橥顿Y者仍然對(duì)去年的拋售感到痛苦，不能動(dòng)搖他們的本能感覺，即這種情況很快會(huì)再次發(fā)生。廣受尊敬的華爾街經(jīng)濟(jì)學(xué)家埃德?亞德尼(edyardeni)的觀察總結(jié)了這一點(diǎn):"沒有繁榮，就沒有蕭條。"

在其他地方，對(duì)經(jīng)濟(jì)的擔(dān)憂大量存在。人們還對(duì)歐盟的經(jīng)濟(jì)健康狀況感到擔(dān)憂，更不用說美國和歐盟最近的關(guān)稅威脅了。全球局勢是另一個(gè)投資者擔(dān)心的問題，就像永遠(yuǎn)擔(dān)心美聯(lián)儲(chǔ)今年夏天是否會(huì)降低利率一樣。不用說，未來幾個(gè)月仍有大量擔(dān)憂支撐著牛市的"憂慮之墻"。

從技術(shù)角度來看，應(yīng)該注意到，過去幾年的每一次主要市場低迷之前，市場廣度都出現(xiàn)了向下的分化。華爾街最受歡迎的寬度測量是紐約證券交易所的漲跌(A-D)線，如下圖所示。

在過去的幾次股市調(diào)整中，A-D 線始終位于標(biāo)普500（SPX）等主要指數(shù)之前。市場寬度與 SPX 之間的負(fù)差距越明顯，未來市場下跌的可能性就越大 然而，在這個(gè)時(shí)候，A-D 線是沒有頂部跡象。相反，隨著投資者對(duì)股票的需求保持健康，市場范圍繼續(xù)擴(kuò)大。為了讓看跌者對(duì)未來另一場崩盤的預(yù)測更加準(zhǔn)確，我們需要首先看到A-D線的疲軟跡象。在此之前，熊市可能會(huì)繼續(xù)受挫。

另一個(gè)牛市即將到來的跡象可以從下圖中推斷出來。這是美國GDP年百分比變化的長期圖景。過去牛市的典型特征是波動(dòng)性大幅上升，無論是從股市表現(xiàn)還是從經(jīng)濟(jì)過剩的角度來看都是如此。但從廣泛的市場波動(dòng)來看，始于2009年的復(fù)蘇是最平穩(wěn)的復(fù)蘇之一。它的特點(diǎn)還包括穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)增長，盡管不是驚人的增長。具有諷刺意味的是，國內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)穩(wěn)步增長的性質(zhì)，很可能使牛市在正常截止日期之后的許多年內(nèi)保持活力這是因?yàn)榉€(wěn)定的GDP表現(xiàn)不會(huì)鼓勵(lì)過度冒險(xiǎn)或其他投機(jī)活動(dòng)。

從上面的圖表中值得指出的另一點(diǎn)是，在過去的三次經(jīng)濟(jì)衰退中，GDP增長在衰退前呈下降趨勢。目前，經(jīng)濟(jì)還沒有收縮的跡象，這也是近期不太可能出現(xiàn)衰退的另一個(gè)原因。有經(jīng)驗(yàn)的投資者都知道，衰退是熊市的主要原因。只要GDP增長趨勢保持穩(wěn)定，投資者就可以預(yù)期“歷史上最令人討厭的牛市”將繼續(xù)下去。

股市可能會(huì)繼續(xù)受到鄙視，而投資者對(duì)去年市場動(dòng)蕩的記憶仍然歷歷在目。這應(yīng)該有助于鼓勵(lì)多頭，因?yàn)檫@意味著牛市還有更多的生機(jī)。從反向投資者的角度來看，過度的擔(dān)憂和悲觀傾向于支撐股價(jià)上漲，因?yàn)榭疹^利益不斷累積。只要在投資者信心調(diào)查中看到這種悲觀情緒，參與者就有理由繼續(xù)看漲并維持股票多頭頭寸。事實(shí)上，我們在這里回顧的證據(jù)表明，歷史上最長的牛市還有更長的路要走。

就戰(zhàn)略而言，我目前做多景順動(dòng)態(tài)半導(dǎo)體ETF (PSI)，該基金跟蹤半導(dǎo)體行業(yè)的幾只股票。我使用略低于$52.00的水平作為我在這個(gè)交易頭寸上的止損。我目前也做多iShares Core Growth Allocation ETF (AOR)。AOR試圖追蹤由標(biāo)的股票和固定收益基金組合組成的指數(shù)的投資結(jié)果，該指數(shù)旨在代表一種增長分配目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)策略。