新股前瞻︱燈光秀市場千億，良業(yè)環(huán)境能“獨占”？

說起今年元宵節(jié)故宮的那場燈光秀，有的人被它大型蹦迪現場的效果所“震撼”，有的人感慨其背后隱藏的巨大生意。早已有業(yè)內人士透露，“一個20分鐘的投影秀，價格從200多萬到幾千萬不等。”但燈光秀市場究竟有多大，增長有多快，商業(yè)模式如何，外界知之甚少。

近日良業(yè)環(huán)境向港交所遞表，擬于香港主板上市，從招股書中我們或許可以對燈光秀行業(yè)窺探一二。

據智通財經APP了解，良業(yè)環(huán)境是一家光環(huán)境運營商，擁有國內最多的光環(huán)境運營項目，按收入計，也在國內燈光秀市場排名第一。該公司超過97%的收入來自燈光秀項目，可以說是一只純正的燈光秀股，其客戶主要是地方政府及建筑公司。

過去幾年，中國燈光秀市場飛速發(fā)展，復合年增長率達到29.5%，2018年市場規(guī)模增長到1057億元，預計2018-2023年復合年增長率為24%。

伴隨行業(yè)的高增長，2016-2018年，良業(yè)環(huán)境業(yè)績也突飛猛進，總收入復合年增長率為135%，毛利復合增長率為172%，凈利潤復合年增長率為154.8%，新簽合同額復合年增長率為285.4%。

其中，良業(yè)環(huán)境的總收入、營業(yè)利潤及凈利潤增長率在中國燈光秀市場五大公司中位居第一。盈利能力方面，凈資產收益率在過去三年分別高達驚人的31.2%、69%及54.1%，毛利率逐年上升，2018年達到42.7%，高于同行業(yè)的利亞德。

收入構成看，光環(huán)境工程技術業(yè)務占總收入的98.4%，該業(yè)務又可細分為燈光秀和功能性照明業(yè)務。剩余的1.6%來自運營及其他業(yè)務，這部分主要指PPP項目的經營及照明產品的銷售。

據了解，收入大幅增加主要是由于夜間旅游市場崛起，刺激公司加大燈光秀業(yè)務的投入力度，期內公司的項目數量及平均合同價值增加。

良業(yè)環(huán)境的業(yè)務分布在華東、華南、華北、華中、西北、西南、川渝等全國各區(qū)域。同時重點布局區(qū)域經濟發(fā)達、旅游資源豐富及休閑消費需求旺盛的重點城市。

該公司接手的代表性項目有中國尊項目、國家大劇院項目、杭州市錢江新城CBD核心區(qū)夜景照明工程、北京奧林匹克塔五環(huán)標識及夜景燈光提升工程等。

但合同金額高的項目大多來自二線及以下的城市，比如，溫州市甌江兩岸核心段亮化夜游PPP項目及大理市新型城鎮(zhèn)化市政照明提升改造PPP項目，單單一個溫州的項目就接近2017年全年竣工項目的總價值。通過梳理還可以發(fā)現，良業(yè)環(huán)境大部分項目在2018年底竣工。

在業(yè)務模式上，良業(yè)環(huán)境以建設承包模式、EPC或PPP這三種模式承接項目。這三種模式的不同之處在于，建設承包模式包含了項目的施工及維護，EPC模式增加了設計的環(huán)節(jié)，PPP模式是通過項目公司與政府聯合承擔項目的融資、設計、建設、維護及運營。

按已確認收益計，通過EPC和PPP模式進行的項目收入占比較大，2018年分別占光環(huán)境工程項目已確認收入的54.8%、38.7%。

與EPC承包模式相比，PPP模式通常會涉及相對較高的資本需求。如果良業(yè)環(huán)境無法為項目取得足夠的融資額，可能需要調動公司的內部資金，加上PPP項目回報周期相對較長，容易造成現金流緊張。

不管哪種模式，良業(yè)環(huán)境都需要在項目早期支付墊款，而收入主要是按關鍵里程碑或按月收取進度付款，因此項目收益及現金流可能出現錯配，從而造成凈現金流出。

招股書顯示，2016-2018年，良業(yè)環(huán)境雖然收入大幅增長，但經營活動凈現金卻大量流出，過去三年分別流出6960萬元、4.38億元及6.62億元。在燈光秀行業(yè)，現金凈流出的情況并不罕見。智通財經注意到，同行利亞德也在2018年的報告中表示，“夜游經濟由于受到行業(yè)特性及2018年政府資金緊缺的影響，現金流凈額為負?！?/p>

盡管如此，對良業(yè)環(huán)境的現金流狀況不宜過度悲觀。以2018年為例，影響現金流的最大因素為合同資產增加12.45億元，合同資產反映的是項目已經完工并確認為合同資產，但還未向客戶發(fā)出建設項目賬單的部分。發(fā)出賬單后，以現金結算的合同資產將歸類為應收賬款，以授出經營權結付的合同資產將分類為無形資產，依靠經營項目產生收入。智通財經APP注意到，截至2018年12月31日，良業(yè)環(huán)境以經營權結付的合同資產為3.75億元，以現金結算的合同資產約9.47億元。

去年良業(yè)環(huán)境平均應收賬款周轉天數為46.9天，2017年也保持在46天左右，同期利亞德106.7天、名家匯171天，可見良業(yè)環(huán)境的應收賬款周轉速度相當快。由此可以推斷，大部分的合同資產變?yōu)閼召~款之后，良業(yè)環(huán)境的經營性現金流很有可能將得到改善。

光良環(huán)境的大股東是A股上市公司碧水源，目前碧水源持有其90.01%股權，但在業(yè)務方面兩者幾乎沒有關聯。碧水源主要從事環(huán)境保護及水處理業(yè)務，涵蓋市政污水和工業(yè)廢水處理、自來水處理、海水淡化等。不過招股書顯示，碧水源還通過光良環(huán)境參與城市光環(huán)境設計建設。財務方面，碧水源向光良環(huán)境提供貸款或抵押擔保。

在燈光秀這塊越做越大的蛋糕中，良業(yè)環(huán)境發(fā)展前景可觀，但也不要忘了，參與競爭的還有超過1000家同樣擁有光環(huán)境工程資質證書的合格企業(yè)。