美股波動(dòng)性開始上升，你不能對(duì)這只房間里的大象視而不見

美股何時(shí)會(huì)再度大幅波動(dòng)呢？

歷史告訴我們，這純粹是一個(gè)“何時(shí)、為什么”的問題，而不是“會(huì)不會(huì)”的問題。

回顧1990年，即芝加哥期權(quán)交易所VIX指數(shù)初用時(shí)，美股的波動(dòng)性表現(xiàn)出明顯的鐘擺波動(dòng)特征，這是多年走勢(shì)呈現(xiàn)出來(lái)的。據(jù)智通財(cái)經(jīng)了解，1993年12月至1996年9月（43個(gè)月）期間，2005年2月至2007年10月（32個(gè)月）期間，及2013年8月至2015年7月（23個(gè)月）期間，每日波動(dòng)率指數(shù)(VIX)年化平均值均低于15。而一旦VIX高于15，就像2015年7月13日那樣，通常數(shù)年時(shí)間都會(huì)維持在高位，大部分時(shí)間平均值或高于20。

目前美股的波動(dòng)率，無(wú)論從真實(shí)值還是從預(yù)測(cè)值來(lái)看，水平都較低。鐘擺在慢慢地?cái)[動(dòng)，盡管速度很慢，但會(huì)回歸更高的波動(dòng)性。這就回答了上述問題中的“何時(shí)”：它已經(jīng)發(fā)生。那對(duì)于問題中的“為什么”，詳細(xì)答案如下：

首先做一道填空題：“美國(guó)股市目前表現(xiàn)出比較低的價(jià)格波動(dòng)，這是因?yàn)開_________”。

Convergex首席交易員Pete Coleman稱，目前美股估值恰當(dāng)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)雖緩慢但表現(xiàn)正面，利率雖低但不會(huì)被調(diào)整得太高。以下是他的具體觀點(diǎn)：

1.估值恰當(dāng)

據(jù)FactSet的數(shù)據(jù)，目前標(biāo)普500指數(shù)位于2180關(guān)口附近，2016年和2017年的自下而上的盈利預(yù)測(cè)分別是119美元/股和134美元/股，市盈率分別是18.3倍和16.3倍；2017年自上而下的盈利預(yù)測(cè)和市盈率則較低，分別為128美元/股和17倍，這也容易理解，因?yàn)椴呗詭熆赡軙?huì)縮減一些公司數(shù)目。

目前，市盈率是17倍還是18倍，本質(zhì)上并無(wú)區(qū)別。但請(qǐng)記住，標(biāo)普500指數(shù)的利潤(rùn)率已經(jīng)3年沒有增長(zhǎng)，因此投資美股就好比將本可買Gucci的錢去買沃爾瑪里的東西。沃爾瑪和Gucci本身沒錯(cuò)，但你會(huì)想看到與質(zhì)量相稱的價(jià)值。美股估值最多也只能說是剛剛好，沒有低估也沒有高估。大部分投資者應(yīng)該也是這樣認(rèn)為，因此目前美股波動(dòng)性較小。

2.經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)緩慢

上半年美國(guó)GDP平均增速為1%，7月零售銷售增長(zhǎng)2.3%，輕型汽車銷售自18個(gè)月前就停止增長(zhǎng)，盡管維持在高水平。個(gè)人儲(chǔ)蓄率（7月為5.7%）是金融危機(jī)前（2007年末）水平的兩倍。新屋銷售有所回升，但現(xiàn)房銷售停滯（像汽車銷售一樣，維持在高水平，但沒有上升）。8月ISM調(diào)查結(jié)果為49.4，低于50，表明出現(xiàn)收縮。勞動(dòng)力市場(chǎng)表現(xiàn)較強(qiáng)勁，但二季度生產(chǎn)力下降0.4%。核心CPI（7月是1.6%）和PCE價(jià)格（7月是0.8%）仍然低于美聯(lián)儲(chǔ)2%的目標(biāo)。

好的方面來(lái)看，亞特蘭大聯(lián)儲(chǔ)GDPNow模型顯示，美國(guó)第三季度GDP增速為3.5%，遠(yuǎn)高于Blue Chip的預(yù)期值2.7%。目前三季度已快結(jié)束，但該模型的數(shù)據(jù)仍如此樂觀，這意味著下半年的經(jīng)濟(jì)增速將較上半年好轉(zhuǎn)。

3.利率低但穩(wěn)定

不只美股市場(chǎng)令人昏昏欲睡，債市也是如此：7月中以來(lái)，10年期美國(guó)國(guó)債收益率低至1.4-1.6%，與此同時(shí)，2年期和10年期美國(guó)主權(quán)債券收益率為0.76-0.90%，且今年以來(lái)2年期和10年期美債基差一直收緊，但較意味著衰退的零水平仍有較大差距。

同樣重要的是，所有市場(chǎng)（股市、債市、匯市）都抱著“美聯(lián)儲(chǔ)加息可能性減少”的心態(tài)，即認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)12月前加息的可能性極低。美聯(lián)儲(chǔ)利率期貨數(shù)據(jù)顯示，目前9月加息的概率僅為18%，而12月高達(dá)52.4%。

總之，Pete的上述解釋包含框架的所有必要部分-現(xiàn)金流（盈利）、經(jīng)濟(jì)展望（這些盈利的可持續(xù)性）和利率（這些現(xiàn)金流量的貼現(xiàn)率）。從這三方面任何一方來(lái)看，市場(chǎng)參與者對(duì)他們的股票投資組合都有足夠的信心。不過，現(xiàn)在最大的問題是“這種信心會(huì)持續(xù)多久？”

要想從之前市場(chǎng)波動(dòng)性同樣很低的時(shí)期吸取歷史經(jīng)驗(yàn)，我們可以回顧VIX由1990年開始的日常數(shù)據(jù)。由于VIX和實(shí)際波動(dòng)率聯(lián)系緊密，它在測(cè)量目前股價(jià)和近期股價(jià)預(yù)測(cè)方面都很實(shí)用。下圖是1990年至今VIX的走勢(shì)圖：

從上圖可以看出，盡管長(zhǎng)期平均的波動(dòng)率是20（更精確的數(shù)字是19.74013），但也有很長(zhǎng)一段時(shí)間持續(xù)低于15。

自1990年以來(lái)，VIX發(fā)生過三次變化：

1993年12月至1996年9月（43個(gè)月）期間，VIX平均值為13.4。

2005年2月至2007年10月（32個(gè)月）期間，VIX平均值為13.2。

2013年8月至2015年7月（23個(gè)月）期間，VIX平均值為14.4。

一旦VIX年化平均值高于15，就會(huì)需要很多年才轉(zhuǎn)為下滑趨勢(shì)。

上圖中VIX的走勢(shì)猶如市場(chǎng)波動(dòng)中的一個(gè)鐘擺，在很長(zhǎng)的運(yùn)動(dòng)中來(lái)回?cái)[動(dòng)。波動(dòng)性可以壓抑多年，上文則概述了VIX年化平均值低于15的三個(gè)時(shí)期，且第三期結(jié)束于一年多前。是的，今天似乎還仍處于那樣低迷的時(shí)期（上周五VIX收于12.3），但近期市場(chǎng)波動(dòng)率還是多次高于15，如去年中國(guó)股市暴跌和今年英國(guó)決定脫歐均令波動(dòng)性大增。目前VIX的年均值為17.2。

未來(lái)VIX走勢(shì)如何，歷史的模式是清晰的。過去波動(dòng)性較低，但于去年結(jié)束了。我們目前正處于一個(gè)新階段，波動(dòng)性將出現(xiàn)上升。

這就是對(duì)段首問題“為什么”的回答。

此前較低水平的波動(dòng)率指數(shù)并非總是意味著股市將轉(zhuǎn)跌，如1996年至2000年及2015年7月至今，股市均出現(xiàn)反彈。

此外，從Pete講的三方面來(lái)看，即從公正的估值、緩慢的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和低利率來(lái)看，這些因素都對(duì)美股有支撐作用，但難保證是牛市。美股波動(dòng)性開始上升，你不能對(duì)此視而不見。（信息支持：比特港）