全球風險加大，美股繁榮或難再續(xù)？

本文來自微信公眾號“美股研究社”

摘要

在截至2019年4月的10年期間，美國股市實現(xiàn)了18%的平均年化總回報率，預(yù)計未來的漲幅將明顯小得多。

我們認為，保持估值紀律、避免杠桿化資產(chǎn)負債表、擁有高活躍的市場份額以及在美國以外進行投資，可以幫助引領(lǐng)市場的下一個篇章。

著眼于長期，我們相信投資者可以從更具防御性、平衡良好的投資組合中獲益。

斯坦定律是尼克松政府時期經(jīng)濟顧問委員會主席、已故的赫伯特·斯坦提出的一條原則。斯坦因是在上世紀80年代就如何解決不斷擴大的美國經(jīng)常賬戶赤字展開辯論時發(fā)表上述言論的。他的話提醒人們，知道何時采取行動以及是否采取行動從來都不是一件容易的事。在今天的另一個背景下，這個想法似乎很有意義，那就是股票市場，它一直在蓬勃發(fā)展。在實現(xiàn)了自2009年3月初的低點以來18%的平均年化總回報率(即到2019年4月底)，美國股市投資者可能會問:這會持續(xù)下去嗎?

考慮一下這些驚人回報的三個組成部分。首先，股息無疑是最不令人興奮的來源。盡管在危機最嚴重的時候，標準普爾500指數(shù)的股息收益率曾短暫超過3%，但在牛市期間，股息收益率迅速回落至2%至2.5%的區(qū)間。如今，在前瞻性的基礎(chǔ)上，這一比例接近2%。鑒于該指數(shù)平均派息率為35%，股息似乎得到了很好的覆蓋，而且可能是預(yù)期未來回報率的最堅實基礎(chǔ)。

回報的第二個組成部分——每股收益(EPS)的增長——才是真正的行動所在。對標普500指數(shù)在未來12個月每股收益的普遍預(yù)測從68美元飆升至177美元，以每年10%的速度增長(截至2019年4月)!企業(yè)利潤受益于幾個有利因素，包括全球經(jīng)濟增長、資本在勞動收入中所占比重提高、企業(yè)稅降低以及資產(chǎn)負債表杠桿率上升。然而，展望未來，很難看到這些趨勢以如此高的速度繼續(xù)下去，如果有的話。根據(jù)國際貨幣基金組織(imf)的最新預(yù)測，在2019年和2020年期間，全球?qū)嶋HGDP增速(經(jīng)通脹調(diào)整的國內(nèi)生產(chǎn)總值)預(yù)計約為3.5%。中國的勞動力正在萎縮，而美國的工資增長速度是金融危機以來最快的。對每股收益減稅的好處將很快恢復(fù)正常，盡管廉價的債務(wù)與基金股票回購的使用降低了股票數(shù)量，但杠桿率正變得越來越高，使信貸疲弱的局面變得更加脆弱。所有這一切都意味著，盡管企業(yè)利潤很可能繼續(xù)增長，但增長速度可能會放緩，或許會顯著放緩。

標普500指數(shù):每股收益和估值倍數(shù)大幅增長

但等等，還有更多，第三個組成部分。如果沒有顯著的多重擴張，這將不會是一個合適的牛市，近期的經(jīng)驗也不會讓人失望。在金融危機最黑暗的日子里，標普500指數(shù)(S&P 500 Index)的預(yù)期每股收益曾跌至10倍的底部，但目前的市盈率為16.7倍。這種估值倍數(shù)的變化——稱之為心理波動因素——在過去10年里每年對回報率的貢獻約為5% !經(jīng)驗豐富的投資者會知道，估值倍數(shù)會波動，盡管牛市期間實現(xiàn)的部分漲幅至少有充分的理由(比如低利率)，但如果出現(xiàn)任何差錯，這部分回報率很可能成為未來的逆風。把這些加起來——實際上是1.025(2.5%的股息)乘以1.10(10%的收益)乘以1.05(5%的估值)——你就得到了一個每年18%的牛市。但這已經(jīng)是過去的事了，投資者總是需要向前看:較低的初始股息、不斷加劇的每股收益逆風，以及估值倍數(shù)下降的可能性，都表明回報率前景要溫和得多。

如果投資者認為未來的回報率可能會低于近期的水平，他們該怎么辦?首先，我們認為投資者應(yīng)該保持估值紀律。在估值已升至不再具有穩(wěn)定風險調(diào)整后回報潛力(這可能包括科技股和其它“成長型”股票)的水平時，考慮出售或削減贏家。第二，避免過度杠桿化的資產(chǎn)負債表。記住，杠桿會放大結(jié)果(包括好結(jié)果和壞結(jié)果)，并在出現(xiàn)動蕩時降低持久力。第三，走非常規(guī)的道路，保持高活躍的股票。隨著市場吸引力的下降，投資者應(yīng)該考慮在投資組合中不那么像市場。第四，考慮增加在美國以外的投資。在我們看來，摩根士丹利資本國際EAFE?指數(shù)在過去10年里以每年7%的速度落后于美國，一些悲觀情緒(英國退歐)有些過頭了。最后,多樣化。

不管牛市是轟隆一聲結(jié)束，還是嗚咽一聲結(jié)束，它終將結(jié)束。盡管聽起來很誘人，但這實際上不是一個時間問題。對大多數(shù)儲戶來說，唯一重要的時間框架是長期。隨著潛在回報和下行風險之間的平衡變得不那么有吸引力，投資者最好在他們的投資組合中變得更具防御性。