中國平安(02318)保障業(yè)務(wù)強(qiáng)勁 關(guān)注“降維打擊”新模式

本文來自“中信證券”，作者為童成墩，本文觀點不代表智通財經(jīng)觀點。

核心觀點

中國平安(02318)是保障業(yè)務(wù)最強(qiáng)有力的競爭者，公司客戶深度經(jīng)營、電網(wǎng)銷新渠道、五大生態(tài)導(dǎo)流等新模式可能實現(xiàn)“降維打擊”，維持A/H股“增持”評級。

壽險仍是公司利潤核心增長引擎。一季度公司實現(xiàn)歸母凈利潤455.2億元，同比增長77.1%，主要受益股市上漲;公司歸母營運利潤為341.2億元，同比增長21.0%，符合預(yù)期。其中壽險業(yè)務(wù)延續(xù)盈利高增長態(tài)勢，歸母凈利潤為310.5億元，同比增長123.4%，占集團(tuán)比重為68.2%;歸母營運利潤為196.5億元，同比增長19.8%，占集團(tuán)比重為57.6%。

預(yù)計未來三年公司壽險營運利潤仍維持20%左右復(fù)合增速。經(jīng)過2017/2018年跨越式增長，預(yù)計2019年以后公司壽險凈利潤步入常態(tài)增長。未來三年在10%左右新業(yè)務(wù)價值復(fù)合增速的穩(wěn)健假設(shè)下，預(yù)計公司剩余邊際維持20%左右復(fù)合增速，3年后達(dá)到1.4萬億元，仍是集團(tuán)營運利潤和分紅增長的核心驅(qū)動力。

預(yù)計未來三年重疾險等長期保障業(yè)務(wù)繼續(xù)推動新業(yè)務(wù)價值10%左右復(fù)合增速。重疾險是公司價值率最高的業(yè)務(wù)，目前仍處于需求景氣增長期。2018年全行業(yè)保費大概3000億元，同比增長40%左右，預(yù)計未來3-5年保費有望翻倍。平安人壽銷售隊伍是重疾險市場最有力的競爭者，有望繼續(xù)為公司鎖定長期期繳、持續(xù)現(xiàn)金流入的低保本點資金。公司今年一季度實現(xiàn)新業(yè)務(wù)價值216.4億元，同比增長6.1%，顯著好于去年同期(-7.5%)，預(yù)計2019年有望實現(xiàn)10%左右增速，全年增速好于去年(去年同期+7.3%)。

雖然代理人數(shù)量有所下降，但公司更高效率創(chuàng)新模式值得期待。在公司一季度新單保費下降的情況下，新人留存壓力有所加大，代理人較年初下降7.5%。公司計劃2、3季度實現(xiàn)人力正常增長，期望全年人力同比正增長。短期看，沒有對業(yè)務(wù)造成負(fù)面影響，繼續(xù)觀察后續(xù)人力增長情況。中長期看，公司老客戶開發(fā)已經(jīng)成為重要的業(yè)務(wù)來源，可以幫助降低代理人數(shù)量下降的影響。同時，順應(yīng)一二線城市80/90后購買習(xí)慣明顯變化，公司電網(wǎng)銷等新興渠道占比已達(dá)到10%，未來占比有望繼續(xù)提升;公司五大生態(tài)導(dǎo)流帶來客戶貢獻(xiàn)超過30%，金融+科技+生態(tài)正在閉環(huán)。

風(fēng)險因素：代理人脫落、股市下跌、利率中長期趨勢性下行。

投資建議：不考慮股市大幅波動情況下，預(yù)計公司未來三年新業(yè)務(wù)價值復(fù)合增速10%左右，對應(yīng)內(nèi)含價值增速預(yù)計為17-19%，對應(yīng)公司營運利潤增速預(yù)計為17-20%。目前公司A/H股股價對應(yīng)的2019年P(guān)/EV分別為1.33/1.24倍，估值處于合理區(qū)間，中長期將分享價值增長帶來的高確定性回報，短期50-100億回購將成為股價催化劑，維持A/H股“增持”評級。

(編輯：朱姝琳)