光大宏觀 ：美國一季度GDP大超預(yù)期，經(jīng)濟(jì)韌性再被印證

本文來自微信公眾號(hào)“文話宏觀”，原標(biāo)題：《光大宏觀 | 美國經(jīng)濟(jì)韌性再被印證》

摘要

美國一季度GDP環(huán)比折年率3.2%，大超市場預(yù)期，分項(xiàng)中凈出口拉動(dòng)較大，消費(fèi)和非庫存投資偏弱。 進(jìn)一步看，進(jìn)口下滑較多或與前期進(jìn)口搶跑有關(guān)，未來不可持續(xù)。出口反彈較多部分反映中美貿(mào)易關(guān)系回暖，如果接下來中美在貿(mào)易談判中達(dá)成協(xié)議，后續(xù)出口還可能更高。消費(fèi)下滑部分受臨時(shí)性因素拖累，預(yù)計(jì)二季度反彈。非庫存投資偏弱表明全球經(jīng)濟(jì)疲弱的影響仍在。雖然3.2%的增速難以持續(xù)下去，但消費(fèi)和出口的潛力也可能使美國經(jīng)濟(jì)比市場預(yù)期的更好。

一季度核心PCE通脹略顯低迷增加市場對(duì)貨幣寬松的預(yù)期，但短期內(nèi)美聯(lián)儲(chǔ)轉(zhuǎn)向全面寬松的必要性不大，需關(guān)注5月2日FOMC會(huì)議后美聯(lián)儲(chǔ)的表態(tài)。

正文

美國一季度GDP環(huán)比折年率3.2%，大超市場預(yù)期。從分項(xiàng)的增速看，消費(fèi)、政府支出符合預(yù)期，投資和出口高于預(yù)期，進(jìn)口大幅低于預(yù)期(圖1)。從分項(xiàng)的拉動(dòng)看，凈出口貢獻(xiàn)最大，拉動(dòng)1個(gè)百分點(diǎn)。投資中庫存貢獻(xiàn)較多，拉動(dòng)0.65個(gè)百分點(diǎn)。消費(fèi)和非庫存投資總體偏弱，拉動(dòng)率均較上一季度下滑(圖2)。

考慮到美國一季度GDP增長常年低于其他季度(部分因?yàn)榻?jīng)常受到極端天氣影響)，3.2%的環(huán)比增速實(shí)屬不易。因此，這份GDP數(shù)據(jù)總體是不錯(cuò)的，但從結(jié)構(gòu)上看，這份數(shù)據(jù)也包含了臨時(shí)性因素的影響，具體來看：

第一，進(jìn)口下滑較多可能與前期進(jìn)口“搶跑”有關(guān)，未來不可持續(xù)。去年下半年，受特朗普政府威脅對(duì)中國商品征關(guān)稅影響，部分進(jìn)口商品“搶跑”，也就是支出前移，導(dǎo)致今年一季度進(jìn)口需求減弱。另外年初政府關(guān)門、天氣寒冷等因素制約了經(jīng)濟(jì)活動(dòng)，進(jìn)一步降低了進(jìn)口需求。不過3月消費(fèi)和部分投資數(shù)據(jù)已較1-2月明顯好轉(zhuǎn)，PMI等生產(chǎn)指標(biāo)也有所回升，預(yù)計(jì)進(jìn)口下滑不會(huì)持續(xù)。

第二，出口反彈部分反映中美貿(mào)易關(guān)系回暖。去年三季度后，美國對(duì)中國出口一度出現(xiàn)斷崖式下跌，對(duì)中國的大豆出口幾乎清零。今年以來，隨著中美關(guān)系的緩和，中國已恢復(fù)從美國進(jìn)口大豆，也取消了對(duì)美額外加征的汽車關(guān)稅。由于美國GDP看的是環(huán)比，這一變化會(huì)立刻體現(xiàn)在一季度的GDP數(shù)據(jù)中。即便從同比上看，今年1-2月對(duì)中國出口也有明顯好轉(zhuǎn)(圖3)。如果接下來中美在貿(mào)易談判中達(dá)成協(xié)議，后續(xù)美國出口增速還可能更高。出口需求增加還可能拉動(dòng)投資，尤其是與貿(mào)易關(guān)系緊密的設(shè)備投資。

第三，消費(fèi)增速下滑部分受臨時(shí)性因素拖累，預(yù)計(jì)二季度反彈。年初消費(fèi)走弱與股市調(diào)整、政府關(guān)門、天氣寒冷有關(guān)，不再贅述。展望未來，除了就業(yè)形勢良好，勞動(dòng)者收入增加，家庭償債負(fù)擔(dān)低等幾個(gè)支撐消費(fèi)的因素以外，消費(fèi)信貸條件的邊際放松也可提供有利條件。比如商業(yè)銀行汽車貸款標(biāo)準(zhǔn)自2017年已顯著放松，利好汽車消費(fèi)(圖4)。另外房屋銷售的回暖也利好家電、家用建材等消費(fèi)品。

第四，非庫存投資偏弱表明貿(mào)易和全球經(jīng)濟(jì)疲弱的影響仍在。建筑和設(shè)備投資仍舊疲弱，但3月核心資本品訂單好于預(yù)期，表明設(shè)備投資在邊際改善。知識(shí)產(chǎn)權(quán)投資延續(xù)了之前強(qiáng)勁的勢頭，尤其是軟件投資(請(qǐng)參考之前的報(bào)告《美國GDP中的新信號(hào)》)。住宅投資繼續(xù)下滑，但環(huán)比降幅較上個(gè)季度收窄。好消息是，最近美國新屋銷售出現(xiàn)回暖跡象，如果這一趨勢能夠延續(xù)，住宅投資也將止跌回升。

綜上，我們不認(rèn)為3.2%的增速會(huì)持續(xù)下去，但后續(xù)消費(fèi)和出口的潛力也可能使美國經(jīng)濟(jì)比當(dāng)前市場預(yù)期的更好。

另需注意的是，一季度核心PCE通脹環(huán)比1.3%，不及預(yù)期，增加市場對(duì)貨幣寬松的預(yù)期。核心PCE是美聯(lián)儲(chǔ)的政策目標(biāo)之一，該數(shù)據(jù)走弱引發(fā)了市場對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)一步寬松的預(yù)期，期貨隱含的聯(lián)儲(chǔ)年內(nèi)降息概率再次上升。我們認(rèn)為，核心通脹走弱可能使部分聯(lián)儲(chǔ)官員態(tài)度更加軟化，5月的FOMC會(huì)議的基調(diào)也可能是偏鴿的，但聯(lián)儲(chǔ)會(huì)轉(zhuǎn)向全面寬松的必要性不大。

對(duì)資本市場而言，不差的GDP數(shù)據(jù)與貨幣寬松的預(yù)期支撐美股，而低于預(yù)期的通脹壓制美債利率。GDP數(shù)據(jù)公布后美股走高，標(biāo)普500和納斯達(dá)克指數(shù)紛紛創(chuàng)出新高，表明市場不認(rèn)為美國經(jīng)濟(jì)短期內(nèi)存在較大風(fēng)險(xiǎn)。10年期美債收益率下行至2.5%附近，美元指數(shù)回落，說明市場認(rèn)為略顯低迷的通脹會(huì)繼續(xù)給聯(lián)儲(chǔ)施加壓力，令其轉(zhuǎn)向?qū)捤伞Ｍ翱矗桕P(guān)注5月2日FOMC會(huì)議后美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)一季度GDP數(shù)據(jù)的回應(yīng)。