建行(00939)18年報(bào)解讀：各方面數(shù)據(jù)穩(wěn)中趨好 港股估值非常低

本文來(lái)自微信公眾號(hào)“云蒙投資”，作者：云蒙。

總體評(píng)價(jià)：建設(shè)銀行(00939)可以說(shuō)所有銀行中最穩(wěn)健的銀行，開(kāi)展的業(yè)務(wù)穩(wěn)健，資產(chǎn)負(fù)債配置穩(wěn)健，監(jiān)管指標(biāo)穩(wěn)健，就是財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)的波動(dòng)性也比其他銀行要小，穩(wěn)健加上一直保持相對(duì)較為優(yōu)異的財(cái)報(bào)是建設(shè)銀行最大的特點(diǎn)。各方面財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)是穩(wěn)中趨好，所有的數(shù)據(jù)都沒(méi)有特別亮眼的，但都是穩(wěn)穩(wěn)的向好一點(diǎn)，凈息差穩(wěn)步回升，非息收入略有增加，不良率持續(xù)降低，資本充足性持續(xù)提高，撥備充足性穩(wěn)步提升，不足的地方就是這么高的資本充足率，杠桿率下降很多，資本多少有點(diǎn)冗余，而分紅率沒(méi)有提高，這樣會(huì)導(dǎo)致凈資產(chǎn)收益率持續(xù)下降，投資者獲得的復(fù)利收益也會(huì)相對(duì)下降。目前建設(shè)銀行估值仍然很低，尤其是港股的估值非常低，長(zhǎng)期看分紅再投每年可以達(dá)到16%左右的收益率，具有非常好的投資價(jià)值。

一、關(guān)于規(guī)模指標(biāo)

2018年建設(shè)銀行凈利潤(rùn)為2546.6億元，同比增長(zhǎng)5.11%?？傎Y產(chǎn)為232227億元，同比增加4.96%。貸款總額為137831元，同比增長(zhǎng)6.82%。歸屬普通股股東權(quán)益為18968億元，同比增長(zhǎng)11.57%。風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)為136595億元，同比增長(zhǎng)5.72%。營(yíng)業(yè)收入為6588.9億元，同比增長(zhǎng)5.99%。撥備前利潤(rùn)為4592.7億元，同比增長(zhǎng)7.53%。

點(diǎn)評(píng)：一是資產(chǎn)規(guī)模穩(wěn)定增長(zhǎng)。建設(shè)銀行的資產(chǎn)規(guī)模增速比較平穩(wěn)，2018年基本在5%左右的樣子，在五大行中增速屬于慢一至兩個(gè)點(diǎn)的，比GDP增速和M2都要低一些，這是在去杠桿的大背景下。2019年國(guó)家政策希望銀行擴(kuò)大信貸規(guī)模支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)，建設(shè)銀行資產(chǎn)規(guī)模增速有望和M2增速差不多。

二是內(nèi)生性增長(zhǎng)繼續(xù)保持。建設(shè)銀行這些年持續(xù)保持內(nèi)生性增長(zhǎng)。2018年以來(lái)，股東權(quán)益增速均大于風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)增速，而且兩者的增速差逐季擴(kuò)大，年底增速差達(dá)6%以上，說(shuō)明內(nèi)生性進(jìn)一步在增強(qiáng)，這個(gè)從核心資本充足率提高至近年高點(diǎn)也可以看出來(lái)。

三是整體盈利還可以。2018年建設(shè)銀行營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)6%，略大于資產(chǎn)規(guī)模增速，凈利潤(rùn)增速低于撥備前利潤(rùn)增速2個(gè)多百分點(diǎn)，說(shuō)明資產(chǎn)減值損失同比增加相對(duì)多一些。盈利方面主要是由貸款規(guī)模增長(zhǎng)、凈息差回升帶動(dòng)的。

四是股東權(quán)益增長(zhǎng)較快。全年普通股股東權(quán)益同比增長(zhǎng)了11.57%。如果考慮會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的調(diào)整，股東權(quán)益約有12%的增長(zhǎng)。這里面股東權(quán)益的快速增長(zhǎng)和債券市場(chǎng)的回升也有一定關(guān)系，其他綜合收益同由損失變?yōu)橛?，增加?80億。2018年投資者分紅了0.291元，AH股息率目前為4-5%的樣子，從長(zhǎng)期投資者角度看，假定目前的估值保持不變或者說(shuō)不考慮估值的變化，投資者可以獲得年化16%的收益。

二、關(guān)于資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)

2018年建設(shè)銀行貸款和墊款總額137831億元，占比59.4%，年初為占比58.3%。投資類(lèi)資產(chǎn)凈額共計(jì)57149億元，占比24.6%。存拆同業(yè)+買(mǎi)入返售凈額共計(jì)10385億元，占比4.5%。吸收客戶(hù)存款171087億元，占比總負(fù)債80.6%，年初為80.5%；活期存款占比為54.0%，年初為54.8%。

點(diǎn)評(píng)：一是增加個(gè)人按揭貸款和債券投資。建設(shè)銀行貸款余額同比增長(zhǎng)6.8%，略低于前三個(gè)季度，說(shuō)明第四季度資產(chǎn)增速方面略有放緩，這與大部分銀行四季度業(yè)務(wù)放緩相似。從結(jié)構(gòu)上看，個(gè)人貸款占比42%，個(gè)人貸款同比增長(zhǎng)12.4%，而公司貸款同比基本持平。無(wú)論大行還是股份行，都在拓展零售，只是股份行可能更多在信用卡消費(fèi)貸發(fā)力，而大行由于風(fēng)險(xiǎn)偏好更低，網(wǎng)點(diǎn)優(yōu)勢(shì)更多，因此發(fā)力按揭貸。建設(shè)銀行、工商銀行、農(nóng)行銀行這些個(gè)人貸款增長(zhǎng)的80%多都由按揭貸款貢獻(xiàn)。此外，投資類(lèi)方面應(yīng)該配置了更多的政府債，2018年稅率低至17.0%，比去年18.7%還要低。

二是繼續(xù)維持低成本負(fù)債優(yōu)勢(shì)。四大行是典型的負(fù)債低利率、資產(chǎn)低風(fēng)險(xiǎn)、獲取中等息差。從目前數(shù)據(jù)看，建設(shè)銀行存款占比和工商銀行、農(nóng)行銀行相似均超過(guò)80%，2018年建設(shè)銀行存款同比增長(zhǎng)4.5%，占比也略有提高，這個(gè)數(shù)據(jù)還是相對(duì)可以的?；钇诖婵钫急嚷杂邢陆担廊徽急容^高。整體而言負(fù)債端和資產(chǎn)端都有所上升，資產(chǎn)端上升更多，凈息差也因此回升。

三、關(guān)于監(jiān)管指標(biāo)

2018年建設(shè)銀行核心資本充足率為13.83%，同比提升0.74個(gè)百分點(diǎn)，環(huán)比提升0.49個(gè)百分點(diǎn)；撥貸比為3.04%，環(huán)比上升0.18個(gè)百分點(diǎn)。撥備覆蓋率為208.4%，同比上升37.3個(gè)百分點(diǎn)，環(huán)比上升13.2個(gè)百分點(diǎn)。

點(diǎn)評(píng)：一是資本充足性進(jìn)一步提升。建設(shè)銀行的核心資本充足率已經(jīng)達(dá)到13.83%，四大行核心資本充足率都得到歷史上最高點(diǎn)，除二季度分紅導(dǎo)致核心資本充足率下降外，逐季度都在穩(wěn)步提升，四季度規(guī)模適當(dāng)放緩，核心資本充足率一個(gè)季度提升了0.49個(gè)百分點(diǎn)。同時(shí)我們看到2018年三季度建設(shè)銀行發(fā)行了830億二級(jí)資本債，資本充足率也創(chuàng)了歷史新高達(dá)到17.19%，這個(gè)實(shí)際上已經(jīng)滿足了TLAC目前對(duì)資本金的監(jiān)管要求，即TLAC指標(biāo)自2019年起不得低于16%，自2022年起不得低于18%。2019年2月建設(shè)銀行還發(fā)行了境外二級(jí)資本債18.5億美元。國(guó)家在鼓勵(lì)四大行發(fā)行資本債滿足國(guó)際通行的要求，維持四大行在未來(lái)5年將發(fā)行2萬(wàn)億以上資本債的判斷，從而進(jìn)一步優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)。

二是繼續(xù)提升撥備水平。和工商銀行相似，建設(shè)銀行的撥備覆蓋率、撥貸比2016年也一直在監(jiān)管的紅線附近，2017年在資產(chǎn)質(zhì)量提升的情況下，兩個(gè)比例就迅速提升了。監(jiān)管啟動(dòng)差別化撥備政策后，各大行不僅沒(méi)降低撥備水平，反而繼續(xù)提升，這和不良拐點(diǎn)整體背景有很大關(guān)系。目前在撥備覆蓋率指標(biāo)上四大行中建設(shè)銀行和農(nóng)行銀行均為200%以上。

四、關(guān)于盈利能力指標(biāo)

2018年建設(shè)銀行總資產(chǎn)收益率為1.13%，同比持平；加權(quán)凈資產(chǎn)收益率為14.04%，同比下降0.76個(gè)百分點(diǎn)。凈息差為2.31%，同比提高0.1個(gè)百分點(diǎn)；非息收入占比26.20%，去年同期為27.2%。成本收入比為26.42%，去年同期為26.95%。

點(diǎn)評(píng)：一是收益率指標(biāo)保持穩(wěn)定但還是有所下降。從盈利指標(biāo)同比來(lái)看，建設(shè)銀行盈利指標(biāo)ROA維持住了，但ROE還是在不斷下行。ROE的下降并不是因?yàn)橛恍辛?，很重要的一個(gè)原因就是核心資本充足率提升導(dǎo)致杠桿率降低。之前分析工商銀行的時(shí)候也說(shuō)了，只要核心資本充足率不斷提升，那么這兩個(gè)盈利指標(biāo)就會(huì)下降，這基本上是不可避免的。從目前的情況看，大行的資本充足率需要達(dá)到國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)才會(huì)提高分紅率，雖然凈息差和規(guī)模會(huì)提升利潤(rùn)，但未來(lái)幾年各大行ROE要提升難度還是比較大。

二是非息收入略有增長(zhǎng)。手續(xù)費(fèi)及傭金凈收入同比增長(zhǎng)4.5%，非息收入同比增長(zhǎng)2.02%。非息收入的增加主要靠銀行卡手續(xù)費(fèi)和電子銀行業(yè)務(wù)的較快增長(zhǎng)。此外，理財(cái)新規(guī)導(dǎo)致理財(cái)收入同比下降44%，這一塊業(yè)務(wù)2019年明朗后應(yīng)該會(huì)有回升。

三是成本控制有力。業(yè)務(wù)及管理費(fèi)較上年增長(zhǎng)5.08%，成本收入比同比是下降的，這與營(yíng)業(yè)收入的增長(zhǎng)也有關(guān)系?？傮w而言，26%的成本收入比還算可以。

五、關(guān)于不良系列及調(diào)節(jié)指標(biāo)

2018年建設(shè)銀行撥備總額4186億元，同比去年3290億增長(zhǎng)了896億元；資產(chǎn)減值損失1511億，同比去年1274增長(zhǎng)18.65%，是凈利潤(rùn)的59.3%。不良貸款余額為2008.8億，同比增長(zhǎng)4.47%，不良貸款率為1.46%。去年同期為1.49%,同比下降0.03個(gè)百分點(diǎn)。關(guān)注貸款為3874.3億，同比增長(zhǎng)5.97%，是不良貸款的193%；90天以?xún)?nèi)逾期貸款為550元，90天以上逾期貸款為1207億元，重組貸款為58億元。

點(diǎn)評(píng)：一是不良系列指標(biāo)總體是穩(wěn)健的。2018年考慮不良指標(biāo)有兩個(gè)前提，一個(gè)是年初撥備有一次性計(jì)提，二是不良口徑整體趨嚴(yán)。建設(shè)銀行的不良率已經(jīng)連續(xù)十幾個(gè)季度保持下降趨勢(shì)，但不良貸款余額、關(guān)注類(lèi)貸款、90天內(nèi)逾期和90天以上逾期還略有上升。

二是新生不良依然保持較低水平。由于一季度有一次性撥備額的計(jì)提，從資產(chǎn)減值損失增加量-撥備增加量+不良增加量來(lái)看新生不良，近三個(gè)季度的新生不良率基本上保持穩(wěn)定，且新生不良率依然較低。

三是資產(chǎn)質(zhì)量口徑仍然非常嚴(yán)格。逾期90天以上貸款是不良貸款的60.1%，應(yīng)該是所有銀行中最低的不良偏離度了，去年這個(gè)數(shù)據(jù)為58.5%，前年是68.2%。關(guān)注貸款是不良貸款的193%，去年是190%，前年是189%，不過(guò)這個(gè)指標(biāo)招商銀行控制得更好，已經(jīng)做到110%了。

四是撥備充足性還在提高。建設(shè)銀行的撥備這幾年來(lái)一直都在穩(wěn)步提升，可以說(shuō)非常穩(wěn)健。按照我們統(tǒng)一的清算模式，建設(shè)銀行2018年撥備隱含了0.5元以上凈資產(chǎn)，相對(duì)年初增加了0.2元以上。

六、關(guān)于財(cái)報(bào)排名與估值

2018年建設(shè)銀行歸屬普通股股東的每股凈資產(chǎn)7.587元，每股凈利潤(rùn)1.0元。2019年分紅0.306元。

點(diǎn)評(píng)：建設(shè)銀行的財(cái)報(bào)評(píng)分應(yīng)該是四大行中最高的，在全行業(yè)都是表現(xiàn)優(yōu)異的，這些年建設(shè)銀行一直以來(lái)都保持在銀行業(yè)第一梯隊(duì)。截至2019年4月24日，建設(shè)銀行A股收盤(pán)股價(jià)為7.41元，股息率為4.1%；H股收盤(pán)股價(jià)為6.96港幣，折合人民幣5.95元，股息率為5.1%。目前建設(shè)銀行A股市凈率為0.98倍，H股市凈率為0.78倍。在低估的安全墊下，建設(shè)銀行尤其是港股可以說(shuō)具有非常好的投資價(jià)值。