天風證券：郵儲銀行(01658)資產質量優(yōu)異 盈利增速或是主動壓低

本文來自微信公眾號“志明看金融”，作者為廖志明。

事件

3月26日晚間，郵儲銀行（01658）披露了2018年度報告。18年凈利潤523.84億元，YoY +9.8%；營收2612.45億元，YoY +16.2%；凈息差2.67%。截至18年末，資產規(guī)模達9.52萬億元，不良貸款率0.86%。18年加權平均ROE12.31%。

點評

盈利增速或是主動壓低，撥備前利潤增速亮眼

盈利增速或是主動壓低。18年凈利潤523.84億元，同比增速9.8%，較1H18的22.4%增速大幅下降。我們認為，盈利增速明顯走低主要是主動大幅多計提撥備，并非基本面出現惡化。在資產質量保持優(yōu)異的情況下，郵儲銀行18年計提資產減值損失高達554.34億元，同比增加286.97億元。

更反映經營實質的撥備前利潤增速在18年高達39.9%，增速非常亮眼。實質業(yè)績大幅改善主要源于規(guī)模平穩(wěn)擴張與凈息差大幅上升。

凈息差同比大升，19年或平穩(wěn)略降

資產結構優(yōu)化帶來息差大升。18年凈息差2.67%，顯著高于同期商業(yè)銀行2.18%的息差水平；同比亦大幅提升27BP。主要是資產收益率明顯走高，18年資產收益率達4.10%，同比提升20BP。資產收益率上升主要源于收益率較高的貸款資產占比同比提升4.3個百分點，結構改善，貸款收益率亦小幅上升；而負債成本率保持穩(wěn)定，18年僅 1.46%，同比僅上升2BP。

19年息差或平穩(wěn)略降。由于18年下半年貨幣政策轉向寬松，市場利率明顯下降，貸款利率面臨下行壓力?？紤]到資產端結構優(yōu)化仍在持續(xù)，預計19年資產收益率平穩(wěn)略降，凈息差穩(wěn)中微降。

逾期貸款率較低，資產質量保持優(yōu)異

資產質量保持優(yōu)異。18年末，不良貸款率0.86%，較18Q3有所下降；逾期貸款率僅0.99%，顯著低于行業(yè)平均，且走勢平穩(wěn)；關注貸款率僅0.63%，較年初下降5BP。撥備充足。18年末撥貸比達2.99%，較上年末提升0.18個百分點；撥備覆蓋率達270.7%。

資產結構決定資產質量擔憂小。資產主要是貸款、債券投資、存放央行及少量同業(yè)資產。企業(yè)貸款主要投向大企業(yè)以及政府項目（18年末交運倉儲和郵政、水電燃氣生產和供應等低風險行業(yè)貸款比重高達39.35%），個貸以房貸（18年末占比61.12%）為主，不良高發(fā)行業(yè)貸款占比低，潛在不良擔憂小。而債券投資以政府債券以及政策性金融債為主，風險非常低。

投資建議：資產質量優(yōu)異，業(yè)績較快增長的零售大行

截至18年末，郵儲銀行個人客戶達5.78億戶，營業(yè)網點達3.97萬個，覆蓋中國大陸所有城市和99%的縣域地區(qū)，覆蓋面非常廣。我們認為，郵儲銀行擁有堅實且廣闊的客戶基礎，零售特色鮮明，資產質量優(yōu)異，盈利能力有望明顯提升。

郵儲銀行為資產質量優(yōu)異的零售大行，業(yè)績有望保持較快增長，18年分紅比例大幅提升至30%，但考慮到銀行H股股價普遍較每股凈資產折價，給予0.9倍19PB目標估值，即5.20元/股，對應6.08港元/股（匯率1RMB=1.17HKD），維持增持評級。

風險提示：貸款利率大幅下降導致息差明顯收窄；資產質量惡化等。