光大點評石藥集團（01093）年報：創(chuàng)新藥破百億 腫瘤線翻倍增長

創(chuàng)新藥營收破百億，占比已達49.2%。創(chuàng)新藥產(chǎn)品線表現(xiàn)靚麗，營收達到103.4億港元（+57.2%），已占全年總收入49.2%。恩必普強勁增長36.5%至48.7億港元，終端下沉與學術(shù)推廣齊發(fā)力，預計19年仍有望保持30%以上增長。歐來寧與玄寧自營銷售成效漸顯，歐來寧增長54.1%至20.2億港元，玄寧增長71.2%至11.5億港元。

抗腫瘤產(chǎn)品線翻倍增長，已成公司新增長引擎。抗腫瘤產(chǎn)品增長123.3%至23.0億港元：多美素增長81.1%至9.5億港元；津優(yōu)力增長102.8%至7.6億港元；克艾力（白蛋白紫杉醇）18年3月上市，就實現(xiàn)收入4.3億元，表現(xiàn)亮眼。抗腫瘤板塊高增長主要是：1）重點品種醫(yī)院覆蓋率增長；2）銷售團隊擴充并加大學術(shù)推廣力度；3）新產(chǎn)品放量。預計未來幾年抗腫瘤產(chǎn)品群繼續(xù)強勁增長，成為公司新的增長引擎。

大力投入研發(fā)+積極外延并購，研發(fā)管線持續(xù)豐富。公司研發(fā)投入不斷加大，全年投入15.8億港元（+93.8%），研發(fā)投入處行業(yè)領(lǐng)先水平。目前公司在5大新藥研究領(lǐng)域擁有約300個在研品種，梯隊完善。此外，公司還積極通過并購豐富管線：19年1月，收購英創(chuàng)醫(yī)藥5個小分子腫瘤新藥的獨家開發(fā)和商業(yè)化權(quán)利；收購永順100％股權(quán)，其擁有3個單抗藥臨床試驗批件；19年2月，收購上海藥物研究所的4個小分子腫瘤藥的獨家開發(fā)和商業(yè)化權(quán)利。

盈利預測與投資評級：公司作為醫(yī)藥行業(yè)龍頭企業(yè)，業(yè)績持續(xù)較快增長，盈利結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，同時在研產(chǎn)品管線豐富、梯隊完善，我們維持19-20年EPS預測分別為0.73/0.89港元，新增21年EPS預測為1.04港元，同比增長25%/21%/17%，當前股價對應19-21年P(guān)E分別為19/16/13x，維持“買入”評級。

風險提示：原料藥價格波動，產(chǎn)品銷售不及預期，研發(fā)不及預期。

公司18年收入210.3億港元（+36.0%，其中Q4單季同比+21.8%），歸母凈利潤36.5億港元（+28.4%，其中Q4單季同比+26.7%），每股盈利58.55港仙（+28.7%），基本符合市場預期。

公司盈利結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，創(chuàng)新藥占比已達49.2%。在核心產(chǎn)品驅(qū)動下，創(chuàng)新藥業(yè)務收入大幅增長57.2%；普藥業(yè)務同比增長29.6%，原料藥業(yè)務同比增長9.5%。公司產(chǎn)品收入端增長靚麗，凈利潤增速慢于收入端，主要受到銷售開支及研發(fā)投入加大影響。

恩必普終端下沉，仍有廣闊空間

恩必普增長36.5%至48.7億港元，其中注射劑劑型納入醫(yī)保推動銷售額增長。我們認為終端下沉和學術(shù)推廣是公司未來發(fā)展方向，恩必普有望維持高速增長。

自營成效凸顯，玄寧、歐來寧快速增長

公司逐步將玄寧、歐來寧兩個產(chǎn)品收回自營，并取得良好效果。18年，歐來寧營收增長54.1%至20.2億港元，玄寧營收增長71.2%至11.5億港元。玄寧通過有效學術(shù)推廣持續(xù)增長，歐來寧在奧拉西坦市場中份額逐步提升，我們預計其快速增長勢頭有望維持。

腫瘤產(chǎn)品線增速翻番，成為公司新增長引擎

抗腫瘤產(chǎn)品增長123.3%至23.0億港元，其中多美素增長81.1%至9.5億港元，津優(yōu)力增長102.8%至7.6億港元，重磅產(chǎn)品白蛋白紫杉醇（克艾力）18年3月上市，實現(xiàn)收入4.3億元?？鼓[瘤板塊收入增速較高驅(qū)動因素為1）重點品種醫(yī)院覆蓋率增長；2）銷售團隊擴充并加大學術(shù)推廣力度；3）新產(chǎn)品快速放量。我們預計抗腫瘤產(chǎn)品群19年有望保持強勁增長。

18年普藥業(yè)務整體收入同比增加29.6%至62.1億港元，目前有超過150個仿制藥增長各適應癥領(lǐng)域銷售。公司將銷售隊伍分線進行持續(xù)優(yōu)化，提高主動營銷效率，有望維持普藥業(yè)務的平穩(wěn)增長。

18年原料藥業(yè)務整體收入同比增加9.5%至45億港元，其中維生素C業(yè)務Q4單季貢獻1.85億港元營業(yè)利潤，營業(yè)利潤較Q3有所回升。

公司在研發(fā)方面加大投入，研發(fā)管線持續(xù)豐富

公司18年全年研發(fā)投入15.8億港元（+93.8%），在5大新藥重點研究領(lǐng)域布局有超過300個在研項目。其中新靶點大分子生物藥30個、小分子新藥40個。

小分子新藥管線中，共有10個1類小分子新藥正在中國進行臨床研究，共有2個1類小分子新藥在美國進行臨床研究，其中，馬來酸左旋氨氯地平片已于3月向美國FDA提交新藥上市申請。

大分子新藥管線中，共有7個1類大分子新藥正在進行臨床研究。

新類劑型管線中，共有5個新型制劑正在進行臨床研究。

仿制藥管線中有26個品種獲得待批生產(chǎn)批件，有15個品種正在進行生物等效或臨床研究。

1）毛利率：18年毛利率提升5.8pp至66.2%，公司盈利結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，毛利率較高的創(chuàng)新藥業(yè)務占比提升。

2）銷售費用率：18年銷售費用率為34.9%，較17年同期增加6.6PCT，主要是受公司腫瘤銷售隊伍持續(xù)擴張、學術(shù)推廣活動持續(xù)加強所影響。

3）管理費用率：18年管理費用率為3.7%，較17年同期減少0.7PCT，規(guī)模效應顯現(xiàn)。

4）研發(fā)費用率：研發(fā)開支達到15.8億港元，同比增加90.8%。公司研發(fā)投入持續(xù)加大，為醫(yī)藥同業(yè)公司中的翹楚。

公司作為醫(yī)藥行業(yè)龍頭企業(yè)，業(yè)績增長穩(wěn)健，盈利結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，同時在研產(chǎn)品管線豐富、梯隊完善，我們維持19-21年EPS預測分別為0.73/0.89港元，新增21年EPS預測為1.04港元，同比增長25%/21%/17%，當前股價對應19~21年估值分別為19/16/13x，維持“買入”評級。

原料藥價格波動；產(chǎn)品銷售不及預期；研發(fā)不及預期。