“粉絲經(jīng)濟(jì)”撐起江南布衣(03306)，利潤(rùn)背后卻靠補(bǔ)貼?

江南布衣(03306)公布業(yè)績(jī)后連漲三日，累計(jì)漲幅超過(guò)19%，比恒指兩個(gè)多月的漲幅還多，直到3月4日才開(kāi)始掉頭向下。

行情來(lái)源：富途證券

究竟財(cái)報(bào)有多亮眼，才能在如此的短時(shí)間內(nèi)刺激股價(jià)大幅攀升?智通財(cái)經(jīng)APP了解到，截至2018年12月31日止6個(gè)月，江南布衣總收入為20.27億元人民幣(單位下同)，同比增長(zhǎng)22.6%。毛利為12.4億元，同比增長(zhǎng)20.2%。期內(nèi)純利為3.81億元，同比增長(zhǎng)22.1%。每股基本盈利為0.74元，擬派發(fā)中期股息每股0.28元。

公告稱，收入增加主要由于集團(tuán)零售網(wǎng)絡(luò)擴(kuò)展、電子商務(wù)業(yè)務(wù)及新業(yè)務(wù)快速發(fā)展。在短短半年內(nèi)，江南布衣獨(dú)立實(shí)體零售店總數(shù)增加163家，至1994家。

會(huì)員賬戶數(shù)增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)業(yè)績(jī)

眾所周知，江南布衣算是國(guó)內(nèi)設(shè)計(jì)師品牌中一流的粉絲經(jīng)濟(jì)運(yùn)營(yíng)者，依靠精準(zhǔn)的“粉絲經(jīng)濟(jì)”策略，江南布衣在20多年的發(fā)展過(guò)程中積累了龐大的高粘性粉絲群體。隨著會(huì)員規(guī)模和會(huì)員粘性增長(zhǎng)，公司的業(yè)績(jī)也逐年增長(zhǎng)。

于2018年12月31日，江南布衣會(huì)員賬戶數(shù)已經(jīng)增長(zhǎng)至超過(guò)310萬(wàn)個(gè)，2019年上半財(cái)年，會(huì)員所貢獻(xiàn)的零售額占零售總額的比重達(dá)到七成左右?！胺劢z”的多少直接決定了公司的業(yè)績(jī)。

2018年，公司活躍會(huì)員賬戶數(shù)(去重)逾39.5萬(wàn)個(gè)，于2018年購(gòu)買(mǎi)總額超過(guò)人民幣5000元的會(huì)員賬戶數(shù)逾18.2萬(wàn)個(gè)，較2017年的逾14萬(wàn)個(gè)繼續(xù)增長(zhǎng)，其消費(fèi)零售額亦達(dá)到人民幣21.7億元，貢獻(xiàn)了超過(guò)四成線下渠道零售總額。

江南布衣之所以如此“吸粉”，最主要的原因是品牌影響力。成立以來(lái)，公司不斷推出新的品牌，滿足不同細(xì)分消費(fèi)群體的個(gè)性化需求。多元化的設(shè)計(jì)師品牌組合，反過(guò)來(lái)，令江南布衣的收入呈現(xiàn)穩(wěn)定增長(zhǎng)趨勢(shì)。

智通財(cái)經(jīng)APP了解到，江南布衣在杭州城西誕生之時(shí)，只面向女裝市場(chǎng)，最初只有設(shè)計(jì)女裝JNBY這一品牌，后來(lái)經(jīng)過(guò)20多年的裂變，陸續(xù)衍生出了男裝CROQUIS、童裝jnby by JNBY、女裝less、青少年裝Pomme de terre、家居JNBYHOME，2018年還推出了職業(yè)男裝設(shè)計(jì)師品牌SAMO、時(shí)尚環(huán)保品牌REVERB，及設(shè)計(jì)師品牌集合店LASU MIN SOLA。截至2018年12月31日，江南布衣總共擁有9個(gè)獨(dú)立的設(shè)計(jì)師品牌。

2019上半財(cái)年，成熟品牌JNBY收入同比增長(zhǎng)19.1%。成長(zhǎng)組合品牌，包括2005年至2011年期間相繼推出的CROQUIS(速寫(xiě))、jnby by JNBY和less收入繼續(xù)保持快速增長(zhǎng)，收入分別達(dá)4.02億元、2.85億元和1.51億元，合計(jì)增長(zhǎng)率為26.8%。初生品牌組合，包括2016年推出的青少年設(shè)計(jì)師品牌Pomme de terre(蓬馬)和設(shè)計(jì)師家居用品品牌JNBYHOME，分別實(shí)現(xiàn)收入2400萬(wàn)元和490萬(wàn)元。

渠道結(jié)構(gòu)變化導(dǎo)致毛利率下降

與此同時(shí)，店鋪數(shù)量也隨之增加，江南布衣獨(dú)立實(shí)體零售店總數(shù)由2018年6月30日的1831家增加至2018年12月31日的1994家，加之分布在海外的161個(gè)銷售點(diǎn)，公司的零售網(wǎng)絡(luò)覆蓋中國(guó)內(nèi)地所有省、自治區(qū)和直轄市及全球其他17個(gè)國(guó)家和地區(qū)。其中，內(nèi)地店鋪主要分布在二三線城市。

在擴(kuò)張的同時(shí)，江南布衣把費(fèi)用控制得比較好，銷售及營(yíng)銷開(kāi)支占收入的29.8%，較上年同期下降1.7個(gè)百分點(diǎn)，公司稱，主要是由于良好的銷售渠道及市場(chǎng)費(fèi)用控制。

從銷售渠道看，智通財(cái)經(jīng)APP注意到，近年來(lái)，江南布衣線下渠道銷售增速放緩，占總收入比重也逐年下滑，而線上渠道則恰好相反，收入增速加快，成為驅(qū)動(dòng)公司收入增長(zhǎng)的動(dòng)力，占總收入比重也逐年上升。

2019年上半財(cái)年，包括自營(yíng)店及經(jīng)銷商店在內(nèi)的線下渠道收入合計(jì)18.05億元，同比增長(zhǎng)19.22%，而線上渠道收入規(guī)模雖然只有2.2億元，但增速達(dá)到57.1%，占總收入比重提升至兩位數(shù)。線上渠道的毛利率也上升得比較快，2016財(cái)年僅38.6%，2019年上半財(cái)年已經(jīng)升至60.8%。

值得一提是，由于渠道結(jié)構(gòu)的變化，即相對(duì)毛利率較高的線下自營(yíng)渠道占比下降，公司整體毛利率扭轉(zhuǎn)此前連續(xù)上升的趨勢(shì)，從62.6%下降至61.4%。

雖說(shuō)江南布衣以獨(dú)特的設(shè)計(jì)風(fēng)格贏得了眾多粉絲的青睞，但智通財(cái)經(jīng)APP從其費(fèi)用結(jié)構(gòu)觀察到，服裝設(shè)計(jì)服務(wù)費(fèi)及樣料支出為2484.4萬(wàn)元，在總開(kāi)支中占比并不高。從這個(gè)角度看，這也是江南布衣相對(duì)其他設(shè)計(jì)師品牌的優(yōu)勢(shì)之一。另一方面，作為一家銷售公司，江南布在推廣和營(yíng)銷方面當(dāng)然不會(huì)“吝嗇”，期內(nèi)推廣和營(yíng)銷為7883.2萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)24.8%。

補(bǔ)貼牽動(dòng)凈利潤(rùn)的“神經(jīng)”

長(zhǎng)期跟蹤江南布衣的投資者應(yīng)該不會(huì)忘記，上一次江南布衣公布業(yè)績(jī)時(shí)，股價(jià)可不是這個(gè)“畫(huà)風(fēng)”。由于凈利潤(rùn)增速同比大幅下滑，股價(jià)重挫，4日內(nèi)跌去21%。而導(dǎo)致凈利潤(rùn)下滑的“罪魁禍?zhǔn)住笔牵趦?nèi)取得的政府補(bǔ)助較上年同期減少2050.8萬(wàn)元。

要知道，江南布衣當(dāng)期粉絲數(shù)量還在增長(zhǎng)，粘性提高、門(mén)店擴(kuò)張及新品牌的推出也帶來(lái)良好的增長(zhǎng)預(yù)期。總而言之，基本面沒(méi)有明顯瑕疵，但公司股價(jià)依然下跌，可見(jiàn)市場(chǎng)對(duì)于地區(qū)相關(guān)補(bǔ)貼一事還是挺在乎的——即使2千多萬(wàn)的補(bǔ)貼對(duì)于當(dāng)時(shí)4億多的歸母凈利潤(rùn)不算多，撇除一次性收益后的利潤(rùn)增速達(dá)到31%。

2019年上半財(cái)年，江南布衣收入的政府補(bǔ)貼為3638.4萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)87%，遠(yuǎn)超過(guò)上一完整財(cái)年的補(bǔ)貼。參照去年的情況，如果下半財(cái)年的補(bǔ)貼維持去年同期的水平，那么補(bǔ)貼對(duì)全年凈利潤(rùn)增速的影響毫無(wú)疑問(wèn)是巨大的。但假如這塊被取消或變少，負(fù)面情緒顯然不是一點(diǎn)點(diǎn)。

與此同時(shí)，江南布衣粉絲經(jīng)濟(jì)的核心是品牌影響力，但接連幾次的抄襲風(fēng)波讓江南布衣的聲譽(yù)面臨考驗(yàn)。

去年11月，公司旗下的女裝品牌JNBY涉嫌抄襲獨(dú)立設(shè)計(jì)師Chen Peng在天貓中國(guó)日紐約時(shí)裝周上發(fā)布的作品;在此之前，男裝品牌CRUQUIS一款包袋因被指抄襲被迫下架;去年9月，女裝品牌less與創(chuàng)意短片平臺(tái)NOWNESS合作拍攝的視頻也被指抄襲。這一系列的風(fēng)波曾導(dǎo)致股價(jià)大幅波動(dòng)。至于粉絲對(duì)江南布衣品牌的忠誠(chéng)度會(huì)不會(huì)因此改變，還有待時(shí)間驗(yàn)證。