半夏投資：別輕言牛市，這可能只是個(gè)反彈

本文來自微信公眾號“半夏投資”，作者李蓓。

毛澤東選集第一卷第一篇是：《中國社會各階層的分析》，本文的第一段中有下面幾句話：

誰是我們的敵人？誰是我們的朋友？這個(gè)問題是革命的首要問題。

中國過去一切革命斗爭成效甚少，其基本原因就是因?yàn)椴荒軋F(tuán)結(jié)真正的朋友，以攻擊真正的敵人。我們要分辨真正的敵友，不可不將中國社會各階級的經(jīng)濟(jì)地位及其對于革命的態(tài)度，作一個(gè)大概的分析。

這篇文章充分體現(xiàn)了毛主席的偉大之處：他在革命生涯的一開始，就具備實(shí)事求是的精神。強(qiáng)調(diào)根據(jù)中國的現(xiàn)實(shí)情況，分析中國社會的主體，判斷中國革命的主要抓手，而不是照搬理論框架和國際經(jīng)驗(yàn)。

正因?yàn)槿绱?，毛主席分析出在?dāng)時(shí)的中國農(nóng)民階層的重要性，團(tuán)結(jié)了農(nóng)民階層為革命的主力，取得了最終的勝利。如果按照國際慣例，只以當(dāng)時(shí)人數(shù)稀少工人階級為主力，結(jié)果應(yīng)該是大不相同的。代表買辦和資產(chǎn)階級的國民黨，一度看似走上了主升浪，開啟了牛市，但最后還是輸給了中國共產(chǎn)黨。

我們學(xué)習(xí)毛主席的思路，以實(shí)事求是的精神，根據(jù)A股的現(xiàn)實(shí)情況，來做一下“A股各階層的分析”，思考一下A股的主體，究竟誰能夠決定市場最后的方向？于是A股當(dāng)前的方向究竟如何？到底是反彈還是反轉(zhuǎn)？

綜合《中國社會各階層的分析》，和毛主席的其它文章，可以概括中國社會各階層的特點(diǎn)：

帝國主義：紙老虎。他們雖然強(qiáng)大，但中國并不是他們的核心利益，只是來撈便宜，撈到就走，沒有決戰(zhàn)到底的決心。

買辦大資產(chǎn)階級：附庸于帝國主義，顯得比較先進(jìn)和強(qiáng)大。但缺乏廣泛的群眾基礎(chǔ)，缺乏決戰(zhàn)到底的決心。因?yàn)榇媪抠Y產(chǎn)高，海外聯(lián)系多，一旦形勢不對，難以堅(jiān)持斗爭，容易逃到國外。

中產(chǎn)階級和小資產(chǎn)階級：天生具有兩面性，沒有戰(zhàn)斗力，容易搖擺。

工人無產(chǎn)階級：具有先進(jìn)性和革命性，但是在當(dāng)時(shí)的中國，人數(shù)太少。

農(nóng)民階級：在數(shù)量上具有絕對優(yōu)勢，跟中國社會有著最本質(zhì)天然的天然聯(lián)系，有最深刻最真實(shí)的認(rèn)識，跟中國革命的前途利益完全一致。所以，區(qū)別于其它國家的由工人階級作為革命主體，農(nóng)民才是中國革命應(yīng)該依賴和團(tuán)結(jié)的主體。

我們來看一下A股以流通市值計(jì)算的投資者結(jié)構(gòu)

據(jù)此，可以類比分析一下A股的個(gè)階層：

外資：類似帝國主義，屬于紙老虎。

雖然強(qiáng)大和先進(jìn)，但中國并不是他們的核心利益，占比很小，只是來撈便宜，撈到就走，沒有決戰(zhàn)到底的決心。在他們認(rèn)可的估值區(qū)間下沿，買入；在估值區(qū)間上沿，賣出。

理念穩(wěn)定的價(jià)值投資機(jī)構(gòu)：市場上少數(shù)的幾家大型私募基金，類似買辦大資產(chǎn)階級。

他們有長期穩(wěn)定的資金來源，跟外資方法論一致，現(xiàn)在也都是全球配置，存量資產(chǎn)高，海外聯(lián)系多，如果A股沒有機(jī)會，一般很自然的就去買美股和港股。

以上兩類，從長期來看，都是能賺錢有超額收益的。但缺乏廣泛的群眾基礎(chǔ)，缺乏決戰(zhàn)到底的決心，漲多了反而會賣而不是買。如果A股出現(xiàn)一輪波瀾壯闊的牛市，牛到泡沫那種，最大的受益者不會是他們。好比中國歷經(jīng)險(xiǎn)阻GM取得勝利，站在天安門城樓上的群體，不是外國人也不是買辦。

其它機(jī)構(gòu)和散戶（大部分的保險(xiǎn)、公募、私募）：類似中產(chǎn)階級和小資產(chǎn)階級，天生具有兩面性。

他們沒有穩(wěn)定的長期資金，也沒有穩(wěn)定的框架和理念，三根陽線就追，三根陰線就砍。天生具有兩面性，無論其它任何市場主體打出趨勢，他們都可跟隨，特別容易搖擺。

產(chǎn)業(yè)資本：類似農(nóng)民階級，才是A股的主體。

他們有最多的存量籌碼，大于50%，在占比上有絕對壓倒性優(yōu)勢。他們對上市公司有最深刻最真實(shí)的認(rèn)知，大部分身價(jià)都跟A股掛鉤，跟A股有最本質(zhì)最天然的利益聯(lián)系。只有民企老板，才可以比肩在偉大的中國革命中取得最后勝利的無產(chǎn)階級。

在歷史上，每一次A股階段性的大底部，后續(xù)產(chǎn)生了50%以上級別行情的，無一例外出現(xiàn)了產(chǎn)業(yè)資的積極參與和配合。

2005年下半年大牛市啟動(dòng)前夕，產(chǎn)業(yè)資本大量凈增持。

之后產(chǎn)業(yè)資本進(jìn)入長期凈減持的狀態(tài)。

但是無論2008年10月，2010年6月，2012年11月，2014年5月，這四個(gè)重要的大級別底部，以3個(gè)月平均來看，凈減持的強(qiáng)度幾乎都是前后2、3年的最低點(diǎn)附近，幾乎降到0，比之前的高點(diǎn)都改善了0.05%。

現(xiàn)在我們來分析本輪A股上漲的推動(dòng)力量：

外資：

1月基本全靠外資，外資年初以來買入1000億，昨天開始逆轉(zhuǎn)凈賣出，今天凈買入量也只有20億。

照之前分析過的外資的行為邏輯和行為模式，大概率后面A股越高越不會買。

另外，外資的動(dòng)態(tài)是跟海外整體的市場環(huán)境和風(fēng)險(xiǎn)偏好相關(guān)的。1月以來全球風(fēng)險(xiǎn)的共振反彈是外資大量增持A股的最大背景，而觸發(fā)這一因素的，一方面是美聯(lián)儲態(tài)度的變化，一方面的的確卻1月全球央行是凈擴(kuò)表的。

但是，美聯(lián)儲只是說到年底可能就不縮表了，到年底還有10個(gè)月。最近，美聯(lián)儲縮表的力度開始變大。海外的風(fēng)險(xiǎn)偏好能否延續(xù)，面臨很大挑戰(zhàn)和風(fēng)險(xiǎn)。10月以后的全球共振下跌，重要的因素之一，就是歐美央行縮表力度的加大。

機(jī)構(gòu)和融資：

1月機(jī)構(gòu)是沒怎么動(dòng)的，2月機(jī)構(gòu)大量加倉，從各種渠道和平臺的信息，私募到上周五平均加倉5%左右，本周我估計(jì)至少又加了5%，機(jī)構(gòu)加倉約2000-3000億。

1月融資也是凈賣出300億，2月凈買600億，合計(jì)凈買入300億。

產(chǎn)業(yè)資本：一直在賣 ，還有很多很多要賣

2017年5月減持新規(guī)發(fā)布之后，產(chǎn)業(yè)資本減持的行為受到了扭曲，使得直接觀察減持?jǐn)?shù)據(jù)不得真實(shí)的度量實(shí)際的減持強(qiáng)度。因?yàn)楫?dāng)期的減持并不一定是真減持，很可能只是大宗交易打散籌碼，為未來的減持做準(zhǔn)備。而代持方實(shí)際發(fā)生的減持，則不會統(tǒng)計(jì)在當(dāng)期數(shù)據(jù)里。

那么我們怎么去了解產(chǎn)業(yè)資本的動(dòng)向呢？

第一靠聊，所謂的草根調(diào)研。舉個(gè)例子，我有一位朋友，江浙游資中的先進(jìn)生產(chǎn)力，牛市的時(shí)候收益率驚人，經(jīng)歷了過去幾年的熊市依然活得很好。他的管理資金來源，一直都是江浙的產(chǎn)業(yè)資本，他跟我說：“我身邊的民企老板，90%都沒有想抄底買股票的，都是想減持的。我去年開始搞了一個(gè)平臺，專做減持代持。現(xiàn)在規(guī)模都160多億了，這個(gè)都是未來半年左右要拋出去。”

因此，本輪反彈他也踏空了。

光靠聊顯然是不可靠的。既然減持新規(guī)要求提前公告，那么我們找到了另外一個(gè)度量減持意愿的辦法，統(tǒng)計(jì)公告擬減持金額。

之前此類公告不多，2017年5月減持新規(guī)之后，密集發(fā)布。但直到2018年初之前，累計(jì)的擬減持額沒有上升，也就是產(chǎn)業(yè)資本總體的減持意愿并不強(qiáng)。2018年初之后，減持意愿上臺階，最近兩個(gè)月，并未有任何衰竭的跡象，累計(jì)的擬減持金額穩(wěn)定快速上升，總金額高達(dá)3000億。

也就是說，現(xiàn)在A股基本就靠機(jī)構(gòu)和散戶加倉了。

在上周五下午券商大面積漲停之后，對牛市的憧憬開始被點(diǎn)燃，上周末各個(gè)微信群集中發(fā)酵后，轉(zhuǎn)化為周一盤中爭先恐后的行為藝術(shù)。

在下午2點(diǎn)左右，中小保險(xiǎn)集中申購ETF，股指期貨大幅升水，構(gòu)成這一行為藝術(shù)的高潮。

光靠機(jī)構(gòu)加倉是沒有牛市的，因?yàn)闄C(jī)構(gòu)加倉是有上限的，之前的倉位本身就是中等水平，并非歷史低位，現(xiàn)在加了一輪，回到了歷史的3/4分位，后面加的空間小了，賣的空間反而大了。

機(jī)構(gòu)博弈就好比代表資產(chǎn)階級的國民黨的軍閥混戰(zhàn)，完全不創(chuàng)造價(jià)值，都是互相消耗，互相割韭菜。在這種混亂中，產(chǎn)業(yè)資本乘機(jī)大量減持。就好比毛主席分析過的，紅色政權(quán)存在和發(fā)展的重要環(huán)境，就是軍閥割據(jù)互相斗爭。

產(chǎn)業(yè)資本不參與，那會不會有大量的居民認(rèn)購基金形成增量資金呢？

基金增量資金的一個(gè)基本原則，就是一個(gè)類別的產(chǎn)品普遍的創(chuàng)新高產(chǎn)生明顯的賺錢效應(yīng)。比如2014年的成長股基金，比如2017年底的價(jià)值投資基金，現(xiàn)在的普遍情況是：從1塊錢跌到5毛的基金，反彈20%回到6毛錢，哪里來的新高和賺錢效應(yīng)呢。

舊民主主義革命時(shí)期。外國人先打進(jìn)來，動(dòng)搖了清王朝，激發(fā)了資產(chǎn)階級的熱情，資產(chǎn)階級領(lǐng)導(dǎo)的辛亥革命推翻了腐朽的封建帝制，然后就進(jìn)入了軍閥割據(jù)的階段。

但是中國社會最大的主體，農(nóng)民，被軍閥們忽略了，甚至他們的行為跟農(nóng)民的利益是相反的。所以最終他們無法取得革命的勝利。只有團(tuán)結(jié)了廣大農(nóng)民的中國國產(chǎn)黨領(lǐng)導(dǎo)，才能取得最后的勝利。

現(xiàn)在類似的。外國人先抄底，逆轉(zhuǎn)了悲觀氛圍，激發(fā)了機(jī)構(gòu)的抄底加倉熱情，現(xiàn)在進(jìn)入機(jī)構(gòu)混戰(zhàn)，互相博弈的階段，盤面上體現(xiàn)為熱點(diǎn)快速切換，從前期的豬，到昨天的金融，到今天的煤炭鋼鐵。

但是，A股最大最主導(dǎo)的群體，產(chǎn)業(yè)資本，完全不睬，還在減持，未來還有很多很多的要減持。

那么產(chǎn)業(yè)資本什么時(shí)候才會入場呢？

第一要有錢，也就是流動(dòng)性要起來

流動(dòng)性一方面看價(jià)格，一方面看量。

價(jià)格：對于產(chǎn)業(yè)資本來說，不光要看無風(fēng)險(xiǎn)利率，還有看信用利差。信用利差并沒有明顯改善。

量：企業(yè)手里的活動(dòng)的錢，就是M1。M1必須要起來，而且不是一拐頭就可，需要拐頭一段時(shí)間，達(dá)到一定高度，積蓄足夠的力量。目前為止，也沒有看到。

第二要敢出手，經(jīng)濟(jì)可以不好，盈利可以不行，但要探清楚底有多深。

如果一個(gè)企業(yè)每個(gè)季度虧5000萬，還有5000萬的正現(xiàn)金流。估值足夠低，能看到現(xiàn)在是最差的時(shí)候，不會再有明顯的下滑，那一個(gè)民企老板是可能去基于價(jià)值和可能的未來改善，去增持去收購的。

但如果一個(gè)企業(yè)現(xiàn)在一個(gè)季度賺1000萬，明年肯定虧錢，現(xiàn)在不知道最慘的時(shí)候能虧多少，底沒有探明，產(chǎn)業(yè)里誰敢出手呢？只有追三跟陽線的機(jī)構(gòu)敢出手。

我們現(xiàn)在就是這樣的情況，企業(yè)盈利到2018年最新的季報(bào)還是正增長的，2019年肯定會下滑，下滑會有多深，暫時(shí)看不清。至于盈利下滑的具體驅(qū)動(dòng)力量。

上面這兩點(diǎn)，就好比釀酒，即便一切環(huán)境適宜，一切政策都超好的方向發(fā)展，都需要時(shí)間。不能著急，越是著急，越是會破壞酒精發(fā)酵成熟的環(huán)境。

比如妖股炒得太兇猛，引發(fā)政策監(jiān)管。

比如從信貸資金，票據(jù)貸款之類，流到套利和股票投機(jī)的太多，引發(fā)政策監(jiān)管。

比如股票炒的太高，大小非提前高價(jià)跑了，沒人好好經(jīng)營公司或者放業(yè)績了。

所以，每一輪真正的大牛市，之前都先有跨度半年級別以上的大雙底，或者平底。

這就是潛龍勿用的階段，也是谷物逐漸發(fā)酵成熟的階段。時(shí)間，是一個(gè)非常重要的變量。蓄力越長，積累越多，行情約持續(xù)。

最后一個(gè)問題：就算只是反彈，后面會創(chuàng)新低，踏空總是可恥的。這么大的反彈，職業(yè)選手是應(yīng)該能參與賺錢的。站在上周，外資還在買，春節(jié)過后季節(jié)性的資金變松，機(jī)構(gòu)的情緒又起來了，看起來一切環(huán)境都是非常適宜的，沒有參與反彈是不是嚴(yán)重的錯(cuò)誤？

實(shí)話說，我在春節(jié)后的第一天的確有考慮要不要買IC，中證500指數(shù)期貨，參與一年一度的節(jié)后春季躁動(dòng)，做階段性反彈。但是我猶豫了，因?yàn)椋?/p>

1，我看到美聯(lián)儲又開始明顯縮表，海外新興市場指數(shù)已經(jīng)開始轉(zhuǎn)跌，外資流入可能會逆轉(zhuǎn)。

2，春節(jié)期間多種商品的庫存都以歷史最快的速度累積，我擔(dān)心需求下滑最快盈利下滑最快的階段即將開始，商品如果明顯下跌，也會影響股票的情緒。

3，我聽到業(yè)內(nèi)反饋：1月的票據(jù)異常引發(fā)了監(jiān)管的重視，監(jiān)管可能加強(qiáng)，我擔(dān)心相關(guān)資金面可能會有影響?，F(xiàn)在總理點(diǎn)名票據(jù)，監(jiān)管加強(qiáng)已經(jīng)是事實(shí)。

所以，有些事情，當(dāng)你知道得不夠多的時(shí)候，看起來好像是很簡單很輕松順理成章的，當(dāng)你知道得太多的時(shí)候，會發(fā)現(xiàn)到處都是風(fēng)險(xiǎn)和不確定性。

對個(gè)人投資者，最好的情況就是 傻人有傻福，莫名其妙的賺錢就好。但是作為專業(yè)投資人，對于每一筆交易，我們需要知道自己面臨的風(fēng)險(xiǎn)，機(jī)會，概率，賠率。如果只是反彈，上下的賠率1:1，事情發(fā)生的概率又有很大的不確定性，為什么一定要參與呢？

舉個(gè)不恰當(dāng)?shù)谋扔鳎?strong>假定回到1930年代，你要不要投奔汪精衛(wèi)呢？

汪精衛(wèi)長得那么帥那么有才華，溫文儒雅風(fēng)流倜儻，有日本人支持，還熱愛和平。是的，最開始他只是熱愛和平。但是你看得深一點(diǎn)廣一些，就發(fā)現(xiàn)：

1，他本身沒有對革命堅(jiān)定的信念和堅(jiān)持，天生搖擺。

2，他面臨內(nèi)憂外患。內(nèi)憂是：一旦他沒有底線，國民黨主戰(zhàn)派和共產(chǎn)黨都會反對他，外患是日本人可能撐不住會撤。

基于這兩點(diǎn)，即便汪精衛(wèi)一度成為了名義上的最高領(lǐng)導(dǎo)人，他最后的悲劇是必然的。

現(xiàn)在類似的：你在上周要不要參與機(jī)構(gòu)加倉主導(dǎo)的大反彈呢？面臨的問題有兩個(gè)：

1，機(jī)構(gòu)本身沒有信念和堅(jiān)持，天生搖擺，無非是三根K線就可引導(dǎo)的群體。

2，行情面臨內(nèi)憂外患。內(nèi)憂是監(jiān)管，無論對游資炒作的監(jiān)管，還是對票據(jù)的監(jiān)管。外患是美聯(lián)儲加速縮表，外國人可能會撤。

我只是提出問題?？赐赀@兩個(gè)問題，每個(gè)人的答案依然可以是不同的，因?yàn)楫吘?，每個(gè)人的投資理念是不同。