從就業(yè)數(shù)據(jù)透視美國經(jīng)濟(jì)，或已進(jìn)入增長放緩初期

本文來自微信公眾號(hào)“廣發(fā)香港”，作者:張靜靜

投資要點(diǎn)

就業(yè)數(shù)據(jù)暗示美國經(jīng)濟(jì)或已進(jìn)入增長放緩初期。

就業(yè)數(shù)據(jù)是滯后指標(biāo)。2018年4Q至今的就業(yè)數(shù)據(jù)表明美國就業(yè)市場處于金融危機(jī)后景氣度最佳階段。但一般而言，就業(yè)數(shù)據(jù)是經(jīng)濟(jì)滯后指標(biāo)，在經(jīng)濟(jì)放緩初期往往依舊強(qiáng)勁。

“失業(yè)率+時(shí)薪”組合表明美國經(jīng)濟(jì)或已放緩。目前美國失業(yè)率出現(xiàn)回升苗頭而時(shí)薪同比增速仍處高位，表明美國實(shí)際經(jīng)濟(jì)增長速率或已放緩。

初請(qǐng)失業(yè)金人數(shù)變化亦暗示美國經(jīng)濟(jì)或已處于放緩初期。2018年3Q末美國初請(qǐng)失業(yè)金人數(shù)(季末值)創(chuàng)下39年新低，但4Q末該指標(biāo)大幅反彈。由于初請(qǐng)失業(yè)金人數(shù)是美國就業(yè)數(shù)據(jù)中對(duì)經(jīng)濟(jì)敏感度最高的指標(biāo)之一，因此該指標(biāo)的變化也表明美國經(jīng)濟(jì)已經(jīng)或即將進(jìn)入增長放緩初期。我們維持此前的判斷：美國本輪經(jīng)濟(jì)增長峰值大概率出現(xiàn)在2018年3Q。

就業(yè)數(shù)據(jù)透視美國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)：金融危機(jī)后的產(chǎn)業(yè)升級(jí)集中于細(xì)分領(lǐng)域。

時(shí)薪同比增速反映出多數(shù)行業(yè)存在基欽周期規(guī)律。美國非農(nóng)私人部門時(shí)薪同比增速并沒有明顯的短周期波動(dòng)規(guī)律。但分行業(yè)來看，除建筑業(yè)、教育醫(yī)療服務(wù)、專業(yè)及商業(yè)服務(wù)三大行業(yè)外，其余行業(yè)的時(shí)薪同比增速均呈現(xiàn)3年左右的短周期波動(dòng)規(guī)律，只不過不同行業(yè)的周期波動(dòng)存在錯(cuò)位，最終導(dǎo)致美國非農(nóng)平均時(shí)薪同比增速的基欽周期特征不再顯著。此外，由時(shí)薪同比增速觀察到信息業(yè)的基欽周期特征比很多傳統(tǒng)行業(yè)更為突出。

各行業(yè)時(shí)薪增速反映了“獎(jiǎng)勵(lì)高效、懲罰低效”。由美國各行業(yè)就業(yè)人數(shù)占比、各行業(yè)時(shí)薪同比增速以及各行業(yè)增加值占比三個(gè)指標(biāo)，可以觀察到2011年以來：金融、信息以及零售業(yè)等行業(yè)效率提升比較顯著;美國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)仍在向技術(shù)密集型和資本密集型領(lǐng)域集中，但技術(shù)進(jìn)步表現(xiàn)更為精細(xì)化;2015年后美國在數(shù)據(jù)處理等信息領(lǐng)域出現(xiàn)技術(shù)突破。

由就業(yè)數(shù)據(jù)評(píng)估美國中觀景氣度：消費(fèi)承壓，石化產(chǎn)業(yè)鏈景氣或下滑;金融及信息產(chǎn)業(yè)或仍健康。

美國各州主導(dǎo)行業(yè)差異顯著。根據(jù)失業(yè)率變化將51個(gè)州分為“就業(yè)數(shù)據(jù)強(qiáng)勁地區(qū)”、“就業(yè)數(shù)據(jù)偏強(qiáng)地區(qū)”和“就業(yè)數(shù)據(jù)偏弱地區(qū)”，并得到四點(diǎn)結(jié)論：

第一、低薪資地區(qū)就業(yè)形勢整體偏弱，暗示美國消費(fèi)或?qū)⒊袎?

第二、除油氣外采礦、石油煤炭制造、化工制造等行業(yè)景氣度或正在下滑，專業(yè)及商業(yè)服務(wù)業(yè)景氣度或?qū)⒂?019年2Q下滑;

第三、“就業(yè)數(shù)據(jù)強(qiáng)勁地區(qū)”反映美國金融及信息業(yè)或仍健康;

第四、一旦金融或地產(chǎn)景氣度大幅下滑，美國經(jīng)濟(jì)增速將明顯放緩。

正文

就業(yè)數(shù)據(jù)暗示美國經(jīng)濟(jì)或已進(jìn)入增長放緩初期

一般而言，就業(yè)數(shù)據(jù)是經(jīng)濟(jì)的滯后指標(biāo)，因此在經(jīng)濟(jì)放緩初期就業(yè)數(shù)據(jù)往往仍然表現(xiàn)強(qiáng)勁。換言之，近期美國新增非農(nóng)人數(shù)和時(shí)薪同比增速強(qiáng)勁并非經(jīng)濟(jì)仍舊向好的印證;相反美國初請(qǐng)失業(yè)金人數(shù)變化表明美國經(jīng)濟(jì)或已進(jìn)入增長放緩初期。我們維持報(bào)告《風(fēng)險(xiǎn)與平衡——2018年年中海外宏觀經(jīng)濟(jì)展望》(2018年6月26日)中的判斷：美國本輪經(jīng)濟(jì)增長(實(shí)際GDP同比增速)峰值大概率出現(xiàn)在2018年3Q。預(yù)計(jì)尚未公布的美國2018年4Q實(shí)際GDP同比增速將低于3Q的3%。

目前美國就業(yè)市場處于金融危機(jī)后景氣度最佳階段

過去三個(gè)月(2018年11月-2019年1月)，美國失業(yè)率均值3.9%，1980年1月以來的最低水平為3.7%;過去三個(gè)月新增非農(nóng)人數(shù)均值24.1萬人，顯著超過2010年1月以來的均值19.0萬人;過去三個(gè)月私人部門時(shí)薪同比增速均值為3.3%，也達(dá)到金融危機(jī)后最佳水平。

就業(yè)數(shù)據(jù)是滯后指標(biāo)，經(jīng)濟(jì)放緩初期就業(yè)數(shù)據(jù)往往偏強(qiáng)

圖1所示，與經(jīng)濟(jì)增長走勢相比美國失業(yè)率相對(duì)平穩(wěn)，并且基本屬于滯后指標(biāo)。上世紀(jì)90年代以來的數(shù)據(jù)顯示，美國失業(yè)率底部都出現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)放緩初期。圖2所示，時(shí)薪同比增速相對(duì)美國經(jīng)濟(jì)的滯后特征更為顯著。盡管新增非農(nóng)數(shù)據(jù)看似相對(duì)經(jīng)濟(jì)周期具有一定領(lǐng)先性，但該指標(biāo)波動(dòng)極大，很難作為經(jīng)濟(jì)景氣度的精確評(píng)估標(biāo)準(zhǔn)。

初請(qǐng)失業(yè)金人數(shù)變化等就業(yè)指標(biāo)暗示美國經(jīng)濟(jì)或已處于放緩初期

“失業(yè)率與時(shí)薪”模型表明美國實(shí)際GDP同比增速或已放緩。我們?cè)趫?bào)告《再談就業(yè)數(shù)據(jù)映射的美國經(jīng)濟(jì)周期》(2018年9月8日)中曾提出用失業(yè)率和時(shí)薪同比增速構(gòu)建簡易的美國經(jīng)濟(jì)周期模型：失業(yè)率回落且時(shí)薪仍處于低位表明經(jīng)濟(jì)處于復(fù)蘇階段;失業(yè)率繼續(xù)下行且時(shí)薪同比增速開始抬升表明經(jīng)濟(jì)進(jìn)入過熱階段;失業(yè)率下行速率放緩甚至存在回升苗頭且時(shí)薪仍處高位或者繼續(xù)攀升表明經(jīng)濟(jì)存在滯脹風(fēng)險(xiǎn);失業(yè)率回升伴隨時(shí)薪同比增速回落表明經(jīng)濟(jì)進(jìn)入衰退階段。

目前美國失業(yè)率已經(jīng)持續(xù)2個(gè)月反彈;盡管時(shí)薪同比增速連續(xù)6個(gè)月不低于3%，但2019年1月錄得3.2%、低于前值3.3%。當(dāng)失業(yè)率處于低位時(shí)，時(shí)薪同比增速的上升意味著企業(yè)正在承受更高的人力成本，其利潤增速將受約束。往后看，如果美國失業(yè)率暫時(shí)維持低位、時(shí)薪同比增速回升至3.3%甚至更高水平，則表明美國經(jīng)濟(jì)仍處于類滯脹狀態(tài);若失業(yè)率保持回升態(tài)勢、時(shí)薪同比開始回落則說明美國已經(jīng)進(jìn)入類衰退階段。

此處有三點(diǎn)值得注意：

第一、即便美國仍處于類滯脹狀態(tài)，我們?nèi)钥梢酝茢?018年四季度起美國實(shí)際GDP同比增速或已開始回落(否則就是過熱狀態(tài));

第二、正如我們?cè)趫?bào)告《經(jīng)濟(jì)下行，貨幣轉(zhuǎn)向，美債看好——2019年度海外宏觀經(jīng)濟(jì)展望》中所指出的，目前美國居民部門杠桿率偏低，大概率不會(huì)出現(xiàn)類似2008年的經(jīng)濟(jì)危機(jī)。此處類衰退的定義是實(shí)際GDP同比增速和通脹雙雙走低，并非嚴(yán)格意義上的衰退概念;

第三、歷史數(shù)據(jù)提供的經(jīng)驗(yàn)規(guī)律顯示，美國失業(yè)率持續(xù)3個(gè)月回升即表明該指標(biāo)進(jìn)入上升趨勢，目前美國失業(yè)率已經(jīng)持續(xù)2個(gè)月回升，因此2月就業(yè)數(shù)據(jù)格外重要。

初請(qǐng)失業(yè)金人數(shù)也暗示了美國經(jīng)濟(jì)增長或已(即將)放緩。盡管，就業(yè)數(shù)據(jù)多半為滯后指標(biāo)，但春江水暖鴨先知，就業(yè)市場勢必對(duì)經(jīng)濟(jì)形勢保持極高的敏感度。在眾多就業(yè)數(shù)據(jù)中，初請(qǐng)失業(yè)金人數(shù)作為高頻指標(biāo)就時(shí)常發(fā)揮一定的信號(hào)式作用。我們選取每個(gè)季度最后一期初請(qǐng)失業(yè)金人數(shù)數(shù)據(jù)與美國實(shí)際GDP同比增速及名義GDP同比增速進(jìn)行對(duì)照。如圖6所示，金融危機(jī)前美國初請(qǐng)失業(yè)金人數(shù)季末數(shù)值低點(diǎn)出現(xiàn)在2006年1Q，顯著領(lǐng)先于美國失業(yè)率回升時(shí)點(diǎn)、對(duì)經(jīng)濟(jì)放緩前景也有一定的指向性;科網(wǎng)泡沫破滅前該指標(biāo)低點(diǎn)出現(xiàn)在1999年4Q，同樣領(lǐng)先失業(yè)率和經(jīng)濟(jì)增長的拐點(diǎn);再往前，該指標(biāo)曾在1988年3Q觸底，與當(dāng)時(shí)美國經(jīng)濟(jì)拐點(diǎn)同步。

2018年4Q美國初請(qǐng)失業(yè)金人數(shù)的最后一期數(shù)值為23.3萬人，較前值反彈2.6萬人。這種反彈幅度在金融危機(jī)后只出現(xiàn)過一次(2013年4Q)，但與前次反彈不同的是，2018年3Q美國初請(qǐng)失業(yè)金人數(shù)季末值已經(jīng)降至39年低點(diǎn)，也就是說，2018年4Q美國初請(qǐng)失業(yè)金人數(shù)的反彈很有可能開啟了該指標(biāo)的回升趨勢。從該視角評(píng)估，美國經(jīng)濟(jì)增長即將或者已經(jīng)開始放緩。

綜上所述，我們維持在報(bào)告《風(fēng)險(xiǎn)與平衡——2018年年中海外宏觀經(jīng)濟(jì)展望》中的判斷：美國本輪經(jīng)濟(jì)增長(實(shí)際GDP同比增速)峰值大概率出現(xiàn)在2018年3Q。預(yù)計(jì)即將公布的美國2018年4Q實(shí)際GDP同比增速將低于3Q的3%。

就業(yè)數(shù)據(jù)透視美國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)及行業(yè)景氣度

一直以來，國內(nèi)對(duì)美國經(jīng)濟(jì)的研究更看重其增長數(shù)據(jù)本身的變化，最多再探討一下背后的周期動(dòng)能，極少涉及對(duì)美國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的討論。一來國內(nèi)投資者對(duì)美國經(jīng)濟(jì)的關(guān)注度較為有限，并依據(jù)常識(shí)給美國賦予了“高科技、強(qiáng)金融”標(biāo)簽;二來拆分美國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的難度也遠(yuǎn)大于研究其增長變化本身。

在此，我們提供一個(gè)較為簡潔的研究方法：利用美國就業(yè)數(shù)據(jù)觀察金融危機(jī)后美國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)變化、行業(yè)周期;結(jié)合行業(yè)增加值占比分析行業(yè)效率。此外，我們還可以通過各州失業(yè)率變化評(píng)估本次稅改對(duì)美國中觀維度的影響以及美國中短期經(jīng)濟(jì)前景。

多數(shù)行業(yè)存在基欽周期規(guī)律

美國非農(nóng)私人部門時(shí)薪同比增速并沒有明顯的短周期波動(dòng)規(guī)律。但分行業(yè)來看，除建筑業(yè)、教育醫(yī)療服務(wù)、專業(yè)及商業(yè)服務(wù)三大行業(yè)外，其余行業(yè)的時(shí)薪同比增速均呈現(xiàn)3年左右的短周期波動(dòng)規(guī)律，只不過不同行業(yè)的周期波動(dòng)存在錯(cuò)位，最終導(dǎo)致美國非農(nóng)平均時(shí)薪同比增速的基欽周期特征不再顯著。值得注意的是，由時(shí)薪同比增速觀察到信息業(yè)的基欽周期特征比很多傳統(tǒng)行業(yè)更為突出。

各行業(yè)時(shí)薪增速反映了“獎(jiǎng)勵(lì)高效、懲罰低效”

金融危機(jī)后美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的時(shí)點(diǎn)大致在2011年，除經(jīng)濟(jì)周期因素外，我們也可以認(rèn)為2011年前后美國可能出現(xiàn)了技術(shù)進(jìn)步或者產(chǎn)業(yè)升級(jí)。因此我們用2018年的就業(yè)數(shù)據(jù)與2010年進(jìn)行對(duì)照。如表1所示，我們選取了美國各行業(yè)就業(yè)人數(shù)占比、各行業(yè)時(shí)薪同比增速以及各行業(yè)增加值占比三個(gè)指標(biāo)，觀察各自在2018年平均水平(行業(yè)增加值只更新至2017年)及其與2010年相比的變化幅度。大致可以得到如下三點(diǎn)結(jié)論：

第一、金融、信息以及零售業(yè)等行業(yè)效率提升比較顯著。表1所示，與2010年相比，金融行業(yè)、建筑業(yè)、專業(yè)及商業(yè)服務(wù)、休閑及酒店業(yè)、信息業(yè)、運(yùn)輸倉儲(chǔ)業(yè)及批發(fā)業(yè)行業(yè)增加值占比上升。其中，信息業(yè)、金融業(yè)、批發(fā)業(yè)就業(yè)人數(shù)占比不增反降。另外，盡管2017年零售業(yè)行業(yè)增加值占比較2010年下滑，但同期就業(yè)人數(shù)降幅遠(yuǎn)超行業(yè)增加值占比降幅。再結(jié)合時(shí)薪同比增速變化評(píng)估，金融、信息以及零售業(yè)等行業(yè)效率提升比較顯著。

我們?cè)趫?bào)告《如何看待不溫不火的美國私人部門薪資?》(2017年9月1日)中指出，金融危機(jī)后美國私人部門薪資同比增速始終低迷的主因是勞動(dòng)生產(chǎn)效率偏低。表1及圖11-12進(jìn)一步印證了該邏輯，除建筑業(yè)略顯特殊外，美國各行業(yè)時(shí)薪同比增速及其相對(duì)2010年的變化幅度確實(shí)是在“獎(jiǎng)勵(lì)高效、懲罰低效”。但這并不等同于除信息、金融和零售業(yè)之外的領(lǐng)域沒有顯著的技術(shù)進(jìn)步，只能說明其余領(lǐng)域勞動(dòng)力個(gè)人本身能夠創(chuàng)造的平均價(jià)值越來越有限。由此我們又引出了第二條結(jié)論。

第二，美國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)仍在向技術(shù)密集型和資本密集型領(lǐng)域集中，但技術(shù)進(jìn)步表現(xiàn)更為精細(xì)化。圖13-15所示，從各行業(yè)增加值占比來看，上世紀(jì)40年代末至今，美國產(chǎn)業(yè)持續(xù)升級(jí)，由勞動(dòng)密集型向技術(shù)和資本密集型領(lǐng)域集中。仍由各行業(yè)增加值占比變化可知，金融危機(jī)后，這種產(chǎn)業(yè)升級(jí)趨勢整體變慢，但仍在繼續(xù)。且由圖16可知，盡管制造業(yè)行業(yè)增加值整體占比持續(xù)回落，但在導(dǎo)航、測量、電子醫(yī)學(xué)和控制儀器制造，航空航天產(chǎn)品及零部件制造，醫(yī)療設(shè)備及用品制造，醫(yī)藥制造業(yè)，基礎(chǔ)化工制造等高科技領(lǐng)域的子制造業(yè)行業(yè)增加值占比仍穩(wěn)定。這表明美國在高新技術(shù)領(lǐng)域并未完全對(duì)外轉(zhuǎn)移或者仍在不斷實(shí)現(xiàn)技術(shù)升級(jí)。

此外，數(shù)據(jù)給我們的直觀感受是以金融危機(jī)為分水嶺，此前全球的技術(shù)進(jìn)步或者產(chǎn)業(yè)升級(jí)體現(xiàn)在一級(jí)行業(yè)領(lǐng)域，此后全球的技術(shù)進(jìn)步或者產(chǎn)業(yè)升級(jí)則表現(xiàn)在二三級(jí)子行業(yè)領(lǐng)域、更加精細(xì)化。這也是我們看到金融危機(jī)后以美國為代表的全球產(chǎn)業(yè)升級(jí)整體趨勢放緩的原因之一。

第三，2015年后美國在數(shù)據(jù)處理等信息領(lǐng)域出現(xiàn)技術(shù)突破。2015年信息業(yè)行業(yè)增加值占比重回5%，2016-2017年該指標(biāo)進(jìn)一步升至歷史高位。由圖17所示的美國信息業(yè)子行業(yè)增加值占比來看，過去幾年美國在數(shù)據(jù)處理、互聯(lián)網(wǎng)發(fā)布和其他信息服務(wù)領(lǐng)域可能出現(xiàn)了某種技術(shù)突破甚至是飛躍。

由就業(yè)數(shù)據(jù)評(píng)估美國中觀景氣度：消費(fèi)或承壓，石化產(chǎn)業(yè)鏈景氣或下滑;金融及信息產(chǎn)業(yè)或仍健康

表2所示，美國各州的主導(dǎo)行業(yè)差異比較顯著;表3所示，制造業(yè)領(lǐng)域下美國各州的主導(dǎo)子行業(yè)也明顯不同。此外，如前文所述，美國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的趨勢性和周期性均非常明顯，但每個(gè)經(jīng)濟(jì)周期的經(jīng)濟(jì)增長點(diǎn)仍存在一定差異，比如：上世紀(jì)90年代信息產(chǎn)業(yè)是美國經(jīng)濟(jì)的主要驅(qū)動(dòng)力、2001-2005年房地產(chǎn)又成為美國經(jīng)濟(jì)增長點(diǎn)、金融危機(jī)后頁巖油技術(shù)和信息子行業(yè)對(duì)美國經(jīng)濟(jì)形成支撐等等。

各州主導(dǎo)行業(yè)的差異與美國經(jīng)濟(jì)驅(qū)動(dòng)力的變化使我們聯(lián)想到可以借助各州就業(yè)數(shù)據(jù)與美國全國失業(yè)率的差值觀察美國中觀經(jīng)濟(jì)狀況。如圖18-19所示，加利福尼亞州失業(yè)率與美國總體失業(yè)率差值與信息業(yè)行業(yè)增加值占比存在一定負(fù)相關(guān)性;而德克薩斯州失業(yè)率與美國總體失業(yè)率差值與采掘業(yè)行業(yè)增加值占比存在一定負(fù)相關(guān)性。

基于此，我們認(rèn)為從長期維度看，各州就業(yè)數(shù)據(jù)可以作為美國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)變化的高頻指標(biāo);從中短期看，各州就業(yè)數(shù)據(jù)變化也可以幫助我們捕捉美國中觀經(jīng)濟(jì)信息。我們?cè)谇拔闹幸呀?jīng)探討了美國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，下文僅就美國行業(yè)中短期景氣度進(jìn)行探討。

2018年12月美國整體失業(yè)率較2018年年內(nèi)低點(diǎn)回升0.2個(gè)百分點(diǎn)。其中，科羅拉多州、緬因州等10個(gè)州回升幅度超過0.2個(gè)百分點(diǎn)(見表4)，我們?cè)谙挛闹袑⑦@一組地區(qū)稱為“就業(yè)數(shù)據(jù)偏弱地區(qū)”;亞利桑那州、伊利諾伊州等17個(gè)州回升幅度在0.1-0.2個(gè)百分點(diǎn)，我們?cè)谙挛闹袑⑦@一組地區(qū)稱為“就業(yè)數(shù)據(jù)偏強(qiáng)地區(qū)”;還有阿拉斯加州、康涅狄格州等24個(gè)州2018年12月失業(yè)率為2018年內(nèi)最低水平(大概率也是金融危機(jī)后最低水平)，我們?cè)谙挛闹袑⑦@一組地區(qū)稱為“就業(yè)數(shù)據(jù)強(qiáng)勁地區(qū)”。對(duì)此，我們做兩點(diǎn)分析：一是找出三類地區(qū)各自的總體特點(diǎn);二是基于各州主導(dǎo)行業(yè)評(píng)估美國中短期各行業(yè)景氣程度。

低薪資地區(qū)就業(yè)形勢整體偏弱，暗示美國消費(fèi)或?qū)⒊袎?。根?jù)2018年2Q的最新平均周薪計(jì)算，“就業(yè)數(shù)據(jù)強(qiáng)勁地區(qū)”私人部門平均周薪為1025.1美元，“中等生”私人部門平均周薪為931.4美元，“就業(yè)數(shù)據(jù)偏弱地區(qū)”私人部門平均周薪為915.9美元。在“就業(yè)數(shù)據(jù)偏弱地區(qū)”中科羅拉多州的周薪超過1000美元，但其失業(yè)率大幅回升的同時(shí)就業(yè)人數(shù)還在增長，說明該地區(qū)失業(yè)率回升可能有勞動(dòng)力供給增加的原因。若將科羅拉多剔除，“就業(yè)數(shù)據(jù)偏弱地區(qū)”私人部門的平均周薪進(jìn)一步降至897.3美元。

從這種相對(duì)情況來看，我們認(rèn)為過去兩年美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇帶來生產(chǎn)成本和消費(fèi)成本的抬升已經(jīng)開始對(duì)低薪資地區(qū)產(chǎn)生了一定負(fù)面影響。歷史上，“就業(yè)數(shù)據(jù)偏弱地區(qū)”中周薪最低的緬因州失業(yè)率拐點(diǎn)就領(lǐng)先于美國總體失業(yè)率，且由圖20可知每當(dāng)緬因州失業(yè)率上升后美國個(gè)人消費(fèi)支出同比增速總會(huì)出現(xiàn)加速放緩。我們認(rèn)為低薪資地區(qū)失業(yè)率回升可能暗示美國消費(fèi)即將承壓。

“就業(yè)數(shù)據(jù)偏弱地區(qū)”暗示美國除油氣外采礦、石油煤炭制造、化工制造等行業(yè)景氣度或正在下滑，零售業(yè)亦存景氣下行隱憂。我們利用各行業(yè)在美國各州的分布以及各行業(yè)占“就業(yè)數(shù)據(jù)偏弱地區(qū)”經(jīng)濟(jì)總量比重兩個(gè)維度的數(shù)據(jù)進(jìn)行評(píng)估，得到表5?！熬蜆I(yè)數(shù)據(jù)偏弱地區(qū)”失業(yè)率回升反映了美國除油氣外采礦、石油煤炭制造、化工制造等行業(yè)景氣度或正在下滑;由前文邏輯可知，一旦消費(fèi)景氣度下行，美國零售等行業(yè)也將受到掣肘。此外，地產(chǎn)幾乎是所有州的支柱行業(yè)之一，所以州就業(yè)數(shù)據(jù)或無法反映美國地產(chǎn)景氣程度。

此外，我們用各行業(yè)就業(yè)人數(shù)同比增速變化進(jìn)行交叉印證。將各行業(yè)就業(yè)人數(shù)同比進(jìn)行濾波，多數(shù)行業(yè)就業(yè)人數(shù)同比增速周期項(xiàng)與對(duì)應(yīng)行業(yè)增加值同比增速有明顯的相關(guān)性，如表6所示。基于此，我們大致看到美國采礦業(yè)、制造業(yè)及專業(yè)及商業(yè)服務(wù)業(yè)中短期景氣度存在下滑風(fēng)險(xiǎn)。

“就業(yè)數(shù)據(jù)強(qiáng)勁地區(qū)”反映美國金融及信息業(yè)或仍健康。由前文的行業(yè)增加值占比數(shù)據(jù)可知，包括金融保險(xiǎn)業(yè)和信息業(yè)在內(nèi)的服務(wù)領(lǐng)域在金融危機(jī)后仍在擴(kuò)張，制造業(yè)等領(lǐng)域則繼續(xù)收縮。與此形成對(duì)照的是除俄亥俄州之外的“就業(yè)數(shù)據(jù)偏弱地區(qū)”金融保險(xiǎn)行業(yè)增加值占其經(jīng)濟(jì)總量比重均偏低;上述各州在信息業(yè)領(lǐng)域也毫無優(yōu)勢。除德克薩斯州、俄克拉荷馬州、阿拉斯加州、西弗吉尼亞州、弗吉尼亞州、內(nèi)華達(dá)州、佛蒙特州和南卡羅來納州之外，“就業(yè)數(shù)據(jù)強(qiáng)勁地區(qū)”均在信息或金融保險(xiǎn)業(yè)方面存在比較優(yōu)勢。換言之，我們相對(duì)確定的是截止2018年底，美國金融保險(xiǎn)及信息業(yè)或仍相對(duì)健康。

此外，德克薩斯州、俄克拉荷馬州及西弗吉尼亞州采礦及油氣開采行業(yè)增加值占比極高;弗吉尼亞州專業(yè)及商業(yè)服務(wù)業(yè)行業(yè)增加值占比極高;內(nèi)華達(dá)州旅游相關(guān)產(chǎn)業(yè)增加值占比極高。這些可能反映了當(dāng)?shù)氐慕?jīng)濟(jì)優(yōu)勢，但結(jié)合“就業(yè)數(shù)據(jù)偏弱地區(qū)”的行業(yè)結(jié)構(gòu)和行業(yè)層面的就業(yè)數(shù)據(jù)，我們認(rèn)為采礦及油氣開采的高景氣可能是德克薩斯州等地的區(qū)域特征而非美國的全國特征;專業(yè)及商業(yè)服務(wù)業(yè)行業(yè)很有可能在2019年2Q左右景氣度開始下滑;而以休閑和酒店為代表的旅游相關(guān)產(chǎn)業(yè)或仍保持高景氣度。

值得重視的是，從“就業(yè)數(shù)據(jù)強(qiáng)勁地區(qū)”及美國整體經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)評(píng)估，一旦金融或者地產(chǎn)行業(yè)景氣度大幅下滑，美國經(jīng)濟(jì)增速勢必明顯放緩。