盛松成：我國(guó)經(jīng)濟(jì)二季度有望企穩(wěn)

本文來(lái)自“首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇”

本文作者盛松成系上海市人民政府參事、中歐陸家嘴國(guó)際金融研究院常務(wù)副院長(zhǎng)、中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇研究院院長(zhǎng);彭莉博士和矯健先生分別系貓頭鷹基金研究院院長(zhǎng)和投資總監(jiān)。本文僅反映作者觀點(diǎn)，不代表所供職機(jī)構(gòu)意見(jiàn)。

摘要：

目前我國(guó)經(jīng)濟(jì)已在底部區(qū)間運(yùn)行，中美貿(mào)易摩擦大概率階段性緩和，我國(guó)投資可能加快，并且結(jié)構(gòu)逐漸優(yōu)化，而消費(fèi)也有望回升，有關(guān)方面已經(jīng)開(kāi)始采取一系列穩(wěn)增長(zhǎng)、調(diào)結(jié)構(gòu)的政策措施。我們認(rèn)為，從消費(fèi)、投資、對(duì)外貿(mào)易和相關(guān)政策措施看，我國(guó)經(jīng)濟(jì)二季度有望企穩(wěn)。

2018年，我國(guó)經(jīng)濟(jì)增速呈現(xiàn)“前高后低”的特征。目前大部分人對(duì)2019年的中國(guó)經(jīng)濟(jì)較為悲觀，但我們認(rèn)為二季度以后經(jīng)濟(jì)有望企穩(wěn)， 2019年全年，經(jīng)濟(jì)增速可能“前低后高”。最近的中央工作會(huì)議強(qiáng)調(diào)，要看到經(jīng)濟(jì)運(yùn)行穩(wěn)中有變、變中有憂?！白冎杏袘n”說(shuō)明高層對(duì)經(jīng)濟(jì)下行壓力有了清晰的認(rèn)識(shí)。中國(guó)的國(guó)情是執(zhí)行力特別強(qiáng)，只要認(rèn)識(shí)正確，我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的困擾和問(wèn)題就有望得到解決。我們判斷，目前我國(guó)經(jīng)濟(jì)已在底部區(qū)間運(yùn)行，中美貿(mào)易摩擦大概率階段性緩和，我國(guó)投資可能加快，并且結(jié)構(gòu)逐漸優(yōu)化，而消費(fèi)也有望回升，有關(guān)方面已經(jīng)開(kāi)始采取一系列穩(wěn)增長(zhǎng)、調(diào)結(jié)構(gòu)的政策措施。我們認(rèn)為，從消費(fèi)、投資、對(duì)外貿(mào)易和相關(guān)政策措施看，我國(guó)經(jīng)濟(jì)二季度有望企穩(wěn)。

一、消費(fèi)已成為我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主要驅(qū)動(dòng)力

改革開(kāi)放以后相當(dāng)長(zhǎng)一段時(shí)間，我國(guó)是投資拉動(dòng)型和出口導(dǎo)向型經(jīng)濟(jì)，投資和凈出口在我國(guó)GDP的增長(zhǎng)中占較大比重。最近幾年情況發(fā)生了較大的變化，投資和凈出口對(duì)GDP增速的貢獻(xiàn)率在逐漸下降，而消費(fèi)對(duì)經(jīng)濟(jì)的拉動(dòng)作用則在逐漸上升。2018年，最終消費(fèi)對(duì)GDP增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率達(dá)到76.2%。目前消費(fèi)已經(jīng)成為我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主要驅(qū)動(dòng)力。

2009年，資本形成總額對(duì)GDP的貢獻(xiàn)率超過(guò)85%，到2018年只有32.4%。如果經(jīng)濟(jì)永遠(yuǎn)靠投資拉動(dòng)，那么不可能轉(zhuǎn)型成功。凈出口對(duì)于GDP的貢獻(xiàn)，曾經(jīng)也是兩位數(shù)，現(xiàn)在已經(jīng)是-8.6%。當(dāng)然，我國(guó)對(duì)外貿(mào)易依然是順差，只是順差有所收窄，導(dǎo)致凈出口對(duì)GDP增速的貢獻(xiàn)為負(fù)。我國(guó)貿(mào)易順差收窄的一個(gè)鮮明特征是貨物貿(mào)易順差減少的同時(shí)，服務(wù)貿(mào)易逆差擴(kuò)大，這是我國(guó)居民對(duì)服務(wù)業(yè)需求增加的一個(gè)表現(xiàn)。居民對(duì)服務(wù)業(yè)需求的增加也是最終消費(fèi)支出占GDP比重增加的重要原因。最終消費(fèi)對(duì)GDP貢獻(xiàn)曾經(jīng)只有40%左右，2018年達(dá)到76.2%，10年來(lái)提高32個(gè)百分點(diǎn)，平均每年提高3個(gè)百分點(diǎn)，可見(jiàn)內(nèi)需一直是比較旺盛的。

2018年居民人均消費(fèi)支出中，服務(wù)性消費(fèi)占比為44.2%，比2017年提高1.6個(gè)百分點(diǎn)。盡管因?yàn)橹芷谛缘脑颍M(fèi)下行周期中可選消費(fèi)受損較大，而必選消費(fèi)比較穩(wěn)定，但從長(zhǎng)期結(jié)構(gòu)性因素觀察，物質(zhì)需求增長(zhǎng)達(dá)到一定的瓶頸后增速將放慢，而服務(wù)需求卻不存在這個(gè)問(wèn)題，服務(wù)類消費(fèi)恰恰是我國(guó)內(nèi)需增長(zhǎng)潛力較大的部分。從CPI的結(jié)構(gòu)看，2018年，教育、文化和娛樂(lè)上漲2.2%，醫(yī)療保健上漲4.3%，超過(guò)總價(jià)格水平2.1%的同比增速，說(shuō)明服務(wù)類消費(fèi)對(duì)物價(jià)的拉動(dòng)作用明顯增加。中國(guó)人均期望壽命已從1978年的66歲提高到目前的76歲，人口老齡化日益突出，對(duì)醫(yī)療、養(yǎng)老的需求快速增長(zhǎng)。此外，2018年人均教育文化娛樂(lè)消費(fèi)增速(6.7%)、人均醫(yī)療保健消費(fèi)增速(16.1%)等，明顯快于人均食品煙酒(4.8%)和衣著(4.1%)消費(fèi)增速，也充分說(shuō)明人們對(duì)服務(wù)業(yè)的需求在持續(xù)增加。

從國(guó)際比較看，我國(guó)服務(wù)業(yè)發(fā)展有很大潛力，這對(duì)于穩(wěn)定消費(fèi)非常有利。經(jīng)濟(jì)總量排名前15的國(guó)家中，服務(wù)業(yè)增加值占GDP的比重2017年平均為63.8%，我國(guó)僅51.6%，較平均值低12.2個(gè)百分點(diǎn)。由于我國(guó)服務(wù)業(yè)采用收入法統(tǒng)計(jì)，核算不全易造成增加值低估，服務(wù)業(yè)占比實(shí)際可能在55%左右，但從全球看依然很低，僅比印度(48.9%)略高。值得注意的是，中國(guó)人均GDP已達(dá)到9000美元左右，而印度則不到2000美元。我國(guó)服務(wù)業(yè)增加值在GDP中的占比更是遠(yuǎn)低于美國(guó)(82.6%)。實(shí)際上，服務(wù)業(yè)和制造業(yè)是密不可分的。制造業(yè)中的高端部分，如研發(fā)、設(shè)計(jì)、專利、品牌、版權(quán)、銷售、服務(wù)，絕大多數(shù)是生產(chǎn)性服務(wù)，是中國(guó)目前最薄弱、最需要發(fā)展的環(huán)節(jié)。沒(méi)有高科技和優(yōu)質(zhì)的服務(wù)業(yè)，就不可能有先進(jìn)的制造業(yè)。2018年，我國(guó)服務(wù)業(yè)占GDP比重為52.2%，較2017年提高0.6個(gè)百分點(diǎn)。未來(lái)我國(guó)服務(wù)業(yè)在經(jīng)濟(jì)中的地位將持續(xù)提高，這將為我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)提供可持續(xù)的驅(qū)動(dòng)力。

現(xiàn)在對(duì)消費(fèi)增速的不確定性在于，消費(fèi)能力有所削弱，人們對(duì)經(jīng)濟(jì)的悲觀預(yù)期對(duì)消費(fèi)者信心構(gòu)成傷害。例如，盡管國(guó)際比較來(lái)看，中國(guó)居民負(fù)債率仍不算高，但必須承認(rèn)中國(guó)居民負(fù)債率已經(jīng)不低了。這也是應(yīng)當(dāng)堅(jiān)持調(diào)控、防范化解房地產(chǎn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的一個(gè)重要原因。2018年消費(fèi)數(shù)據(jù)下行領(lǐng)先房地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)下行，可見(jiàn)高房?jī)r(jià)對(duì)消費(fèi)產(chǎn)生了擠出效應(yīng)。

在大方向上堅(jiān)持房地產(chǎn)調(diào)控，控制住房?jī)r(jià)，將有利于消費(fèi)企穩(wěn)。此外，減稅也有望提高居民消費(fèi)能力。剛剛出臺(tái)的減稅政策，針對(duì)的是最有消費(fèi)能力的群體，即二十歲到四十歲的青年。子女教育、繼續(xù)教育、大病醫(yī)療、住房貸款利息或住房租金、贍養(yǎng)老人等6項(xiàng)個(gè)人所得稅扣除對(duì)這部分人群具有很廣的覆蓋度，減稅將有助于增強(qiáng)消費(fèi)能力。我們預(yù)計(jì)2019年還會(huì)出臺(tái)一系列促進(jìn)消費(fèi)的政策。

還有一個(gè)積極的變化，近年來(lái)，居民收入增速已相當(dāng)于甚至高于GDP增速，收入分配開(kāi)始向居民轉(zhuǎn)移。同時(shí)在細(xì)分消費(fèi)領(lǐng)域，即便是在2018年的情況下，包括醫(yī)療衛(wèi)生等服務(wù)型消費(fèi)領(lǐng)域都有比較強(qiáng)勁的增長(zhǎng)，說(shuō)明我國(guó)消費(fèi)升級(jí)的后勁是充足的。事實(shí)上，統(tǒng)計(jì)局最新的數(shù)據(jù)顯示，12月份社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增長(zhǎng)8.2%，已經(jīng)較11月份回升0.1個(gè)百分點(diǎn)。若扣除汽車和石油制品，則較上月回升了0.6個(gè)百分點(diǎn)。12月汽車銷售同比下降1.2%，降幅也開(kāi)始收窄。汽車是價(jià)值較高的消費(fèi)品，且價(jià)格敏感度很高，在汽車廠商主動(dòng)去庫(kù)存的背景下，預(yù)計(jì)促銷會(huì)對(duì)汽車銷量起到促進(jìn)作用。發(fā)改委官員近期講話談到鼓勵(lì)消費(fèi)的政策，若政策落地，更有助于消費(fèi)企穩(wěn)。

另一個(gè)有利的變化是，近年來(lái)農(nóng)村居民純收入增速開(kāi)始高于城鎮(zhèn)居民可支配收入增速。2018年，城鎮(zhèn)居民可支配收入名義增長(zhǎng)7.8%，而農(nóng)村居民純收入名義增長(zhǎng)8.8%，整整高了1個(gè)百分點(diǎn)。反映在消費(fèi)支出上，農(nóng)村居民人均消費(fèi)支出名義增長(zhǎng)10.7%，比2017年加快2.6個(gè)百分點(diǎn)，比城鎮(zhèn)居民人均消費(fèi)支出名義增速的6.8%高了近4個(gè)百分點(diǎn)，而城鎮(zhèn)居民人均支出同比增速也加快了0.9個(gè)百分點(diǎn)。農(nóng)村居民的收入和支出快于城鎮(zhèn)居民，這也是中國(guó)消費(fèi)的潛力和韌性之一。

那么，消費(fèi)者是否能夠較快恢復(fù)信心?歷史上，從政策出臺(tái)到實(shí)際影響經(jīng)濟(jì)一般有幾個(gè)月的時(shí)滯，但是本輪下行對(duì)消費(fèi)能力影響較大，信心恢復(fù)可能需要稍長(zhǎng)的時(shí)間。從貨幣政策和金融監(jiān)管政策轉(zhuǎn)向開(kāi)始算起，消費(fèi)的恢復(fù)則預(yù)計(jì)在2019年二季度左右。

二、投資增速可能加快

固定資產(chǎn)投資分為基礎(chǔ)設(shè)施投資、制造業(yè)投資、民間固定資產(chǎn)投資和房地產(chǎn)投資，其中制造業(yè)投資和民間投資有較大重疊，民間投資約占制造業(yè)投資的80%。

首先，基建投資反彈的確定性較強(qiáng)，將帶動(dòng)投資增速回升。長(zhǎng)期以來(lái)，投資主要靠基建拉動(dòng)，基建投資增速一度超過(guò)25%，但最近一年多基礎(chǔ)設(shè)施投資增速快速下降，2018年僅3.8%，而2017年為19%，增速回落15.2個(gè)百分點(diǎn)?；ㄍ顿Y大部分是地方政府投資。2018年地方政府債務(wù)清理和去杠桿導(dǎo)致地方政府資金緊缺，從而拖累了基建投資增速。目前全國(guó)人大常委會(huì)已授權(quán)國(guó)務(wù)院提前下達(dá)今年地方政府新增債務(wù)限額1.39萬(wàn)億元，這意味著從現(xiàn)在開(kāi)始地方政府就可以負(fù)債進(jìn)行基建投資。

中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議提出加大專項(xiàng)債發(fā)行，明確基建增量資金來(lái)源，“宏觀政策要強(qiáng)化逆周期調(diào)節(jié)，繼續(xù)實(shí)施積極的財(cái)政政策和穩(wěn)健的貨幣政策”，“較大幅度增加地方政府專項(xiàng)債券規(guī)?！保凹哟蠡A(chǔ)設(shè)施等領(lǐng)域補(bǔ)短板力度”。2018年10月和11月，中央投資項(xiàng)目連續(xù)兩月大幅增長(zhǎng)，增速達(dá)252.6%。10月份以來(lái)，發(fā)改委加快項(xiàng)目的審核備案，當(dāng)月審核備案項(xiàng)目金額增長(zhǎng)1.04%，為2月份以來(lái)首度轉(zhuǎn)正。2018年12月以來(lái)，發(fā)改委批復(fù)了上海、杭州、濟(jì)南、重慶等地的城市軌道交通規(guī)劃，涉及投資額約4700 億元。這些省市政府的實(shí)力普遍較強(qiáng)，預(yù)計(jì)批復(fù)后相關(guān)項(xiàng)目有望較快推出，對(duì)拉動(dòng)基建投資將起到積極的作用。

當(dāng)然，基建投資發(fā)力不得不考慮的一個(gè)因素是政府的債務(wù)負(fù)擔(dān)。2018年我國(guó)GDP規(guī)模超過(guò)了80萬(wàn)億元，中央赤字規(guī)模大約15萬(wàn)億元，地方政府負(fù)債則為30-40萬(wàn)億元，政府債務(wù)總規(guī)模約55萬(wàn)億元，不到GDP的70%;而美國(guó)政府赤字超過(guò)GDP的100%。如此比較，中國(guó)政府杠桿率并不算高。而中國(guó)地方政府債務(wù)是有收入來(lái)源的，例如，很多地方平臺(tái)和國(guó)企都有盈利，償債能力比僅靠稅收的美國(guó)政府要強(qiáng)。因此，可以適度提升我國(guó)赤字率。

總體看，地方政府專項(xiàng)債作為基建資金來(lái)源的主要增量之一，有助于解決沒(méi)錢干的問(wèn)題。政治局會(huì)議指出的“激勵(lì)干部擔(dān)當(dāng)作為，加強(qiáng)學(xué)習(xí)和調(diào)查研究，創(chuàng)造性貫徹落實(shí)黨中央方針政策和工作部署”，將解決不想干的問(wèn)題?？紤]到2018年基數(shù)較低，2019年基建投資反彈的確定性較強(qiáng)。

第二，制造業(yè)投資結(jié)構(gòu)優(yōu)化。2018年制造業(yè)投資增長(zhǎng)9.5%，而2017年僅增長(zhǎng)4.8%。盡管如此，民間投資少、民間融資難、融資貴仍常見(jiàn)諸報(bào)端。小微民營(yíng)企業(yè)確實(shí)很困難，但近來(lái)行業(yè)的集中度明顯提高，形成頭部效益，大企業(yè)投資在增加，且一個(gè)大企業(yè)投資超過(guò)上百個(gè)小企業(yè)，所以民間投資增速不低。目前小微企業(yè)融資難問(wèn)題已經(jīng)得到高度重視，預(yù)計(jì)未來(lái)也有望改善。

從制造業(yè)投資結(jié)構(gòu)看，改建大于新建，新建大于擴(kuò)建，這往往代表著產(chǎn)業(yè)升級(jí)的趨勢(shì)，結(jié)構(gòu)上的升級(jí)換代，而不是簡(jiǎn)單的擴(kuò)大產(chǎn)能和補(bǔ)庫(kù)存。

從制造業(yè)各細(xì)分行業(yè)投資看，2018年，計(jì)算機(jī)、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)、專用設(shè)備制造業(yè)、金屬制品業(yè)、電氣機(jī)械及器材制造業(yè)，以及通用設(shè)備制造業(yè)分別增長(zhǎng)16.6%、15.4%、15.4%、13.4%和8.6%，顯著高于5.9%的平均增速。這些與高新技術(shù)和創(chuàng)新密切相關(guān)的五個(gè)行業(yè)貢獻(xiàn)了制造業(yè)投資增長(zhǎng)的近50%。與此同時(shí)，傳統(tǒng)的紡織業(yè)、食品等增速比較低。

因此，我國(guó)經(jīng)濟(jì)正在由量的增長(zhǎng)到質(zhì)的提高轉(zhuǎn)變。先進(jìn)制造業(yè)發(fā)展比較快，但由于目前高新技術(shù)總量不夠大，中國(guó)的先進(jìn)制造業(yè)真正在總量上占主體地位仍需時(shí)日。

第三，預(yù)計(jì)今年房地產(chǎn)投資不會(huì)大幅下降。房地產(chǎn)投資2018年增速是9.5%，而2017年是7.5%，提高了2個(gè)百分點(diǎn)，盡管房地產(chǎn)這么嚴(yán)厲地調(diào)控，但房地產(chǎn)投資還在增加。

我們預(yù)計(jì)2019年房地產(chǎn)投資不會(huì)大幅下降，這是因?yàn)椋谝?，我?guó)目前房地產(chǎn)庫(kù)存水平較低。2018年末，我國(guó)商品房的庫(kù)存已經(jīng)降到2013年的水平，按照狹義的計(jì)算口徑，目前庫(kù)存只有兩個(gè)月左右。第二，我國(guó)仍處于城市化進(jìn)程中。第三，在“房住不炒”的方針下，平穩(wěn)房?jī)r(jià)、建立長(zhǎng)效機(jī)制需要增加供給。加上保障性住房、租賃住房的投資，預(yù)計(jì)2019年的房地產(chǎn)投資增速也不會(huì)低。

三、對(duì)外貿(mào)易不必太悲觀

2018年12月份，我國(guó)進(jìn)口金額和出口金額同比負(fù)增長(zhǎng)，增速分別為-7.6%和-4.4%，這表明搶出口效應(yīng)大幅衰減，預(yù)計(jì)2019年一季度進(jìn)出口的壓力仍將較大，但后面幾個(gè)季度壓力將有所緩解。

一是中美貿(mào)易摩擦有望階段性緩和。中美重開(kāi)貿(mào)易磋商，并于2019年1月7日舉行副部長(zhǎng)級(jí)貿(mào)易談判。此前，中美雙方都對(duì)緩解貿(mào)易緊張關(guān)系發(fā)出積極信號(hào)。需要關(guān)注的是，人民幣兌美元匯率已趨于穩(wěn)定，近期還大幅升值。1月22日在岸人民幣兌美元收盤價(jià)報(bào)6.8103。這反映了市場(chǎng)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的信心。2018年12月，我國(guó)外匯儲(chǔ)備余額也由降返升。盡管中美貿(mào)易摩擦仍將是長(zhǎng)期的，但階段性將有所緩和。

二是我國(guó)對(duì)外貿(mào)易呈現(xiàn)多元化特征。歐盟、美國(guó)和東盟是我國(guó)前三大貿(mào)易伙伴。2018年，三者在我國(guó)進(jìn)出口總額中的占比分別約為15%、14%和13%，我國(guó)對(duì)歐盟、美國(guó)和東盟的進(jìn)出口分別增長(zhǎng)7.9%、5.7%和11.2%。此外，我國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線國(guó)家進(jìn)出口增長(zhǎng)13.3%，其中對(duì)俄羅斯、沙特阿拉伯和希臘進(jìn)出口分別增長(zhǎng)24%、23.2%和33%。而我國(guó)進(jìn)出口的商品結(jié)構(gòu)也在持續(xù)優(yōu)化，2018年機(jī)電產(chǎn)品出口占出口總值的58.8%?？傮w看，對(duì)我國(guó)的對(duì)外貿(mào)易不必太悲觀。

四、松緊適度的貨幣政策將使M2和社會(huì)融資規(guī)模增速回升

松緊適度的貨幣政策對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)特別重要。最近一兩年的金融強(qiáng)監(jiān)管和去杠桿導(dǎo)致社會(huì)融資規(guī)模和M2增速均大幅下降。2018年末，M2同比增速為8.1%，社會(huì)融資規(guī)模存量同比增速為9.8%，創(chuàng)歷史新低，主要原因就是金融去杠桿和表外融資大量萎縮。而隨著金融去杠桿逐步到位，這一趨勢(shì)將會(huì)扭轉(zhuǎn)。

金融去杠桿的目的是減少資金在金融體系內(nèi)的空轉(zhuǎn)，表現(xiàn)為減通道和表外融資表內(nèi)化。M2增速的下降是從2017年五、六月份開(kāi)始的。M2既包括企業(yè)和個(gè)人的存款，也包括非存款類金融機(jī)構(gòu)在存款類金融機(jī)構(gòu)的存款，前者反映了金融機(jī)構(gòu)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的資金融通，后者則主要是金融體系內(nèi)部的資金流轉(zhuǎn)。在金融去杠桿初期，M2增速因?yàn)楹笳叩臏p少迅速下降，和社會(huì)融資規(guī)模增速的差距擴(kuò)大，而原本社會(huì)融資規(guī)模存量增速和M2增速往往是保持同步的，從歷史增速看，相關(guān)系數(shù)曾達(dá)到0.88。

2018年年中，金融去杠桿導(dǎo)致表外融資大幅收縮后，才引起社會(huì)融資規(guī)模增量的大幅回落，隨后社會(huì)融資規(guī)模增速也持續(xù)下降。但是，合理適度的影子銀行是銀行正常貸款的補(bǔ)充，它往往是小微企業(yè)貸款的渠道，不應(yīng)將其趕盡殺絕。不久前易綱行長(zhǎng)也指出，依法合規(guī)經(jīng)營(yíng)的影子銀行是金融市場(chǎng)的必要補(bǔ)充。

目前，人民銀行已經(jīng)推出一系列穩(wěn)增長(zhǎng)、調(diào)結(jié)構(gòu)、支持小微企業(yè)和民營(yíng)企業(yè)的政策措施。例如，引導(dǎo)設(shè)立民營(yíng)企業(yè)債券融資支持工具，創(chuàng)設(shè)定向中期借貸便利等，本質(zhì)都是促進(jìn)金融機(jī)構(gòu)對(duì)小微企業(yè)和民營(yíng)企業(yè)的貸款。

今年1月15和25日，人民銀行分別下調(diào)金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)，釋放長(zhǎng)期資金約8000億元，既不大水漫灌，又降低了金融機(jī)構(gòu)的資金成本，促進(jìn)金融機(jī)構(gòu)貸款。一方面，法定存款準(zhǔn)備金率年利息1.62%，相比較MLF 3.3%的利率水平，降準(zhǔn)將使商業(yè)銀行的成本大幅下降，通過(guò)市場(chǎng)化的手段促進(jìn)商業(yè)銀行增加企業(yè)貸款。另一方面，存款準(zhǔn)備金下調(diào)以后變成長(zhǎng)期資金，替代了MLF和SLF等中短期工具，可以激勵(lì)商業(yè)銀行的長(zhǎng)期貸款。另外，永續(xù)債補(bǔ)充資本金的政策，也為銀行增加貸款創(chuàng)造條件。貸款增加本身就是信用創(chuàng)造的過(guò)程，隨著貸款、表外融資、地方政府債務(wù)的回升，同時(shí)考慮基數(shù)效應(yīng)，預(yù)計(jì)M2和社會(huì)融資規(guī)模增速將回升。

財(cái)政政策對(duì)促進(jìn)需求也至關(guān)重要，因?yàn)樨泿艑用娴木徑庠?018年8月份就開(kāi)始了。應(yīng)該說(shuō)，積極的財(cái)政政策要進(jìn)一步積極，穩(wěn)健的貨幣政策應(yīng)松緊適度。所謂的松緊適度是一個(gè)區(qū)間，太緊的時(shí)候需要松一點(diǎn)，過(guò)松的時(shí)候需要緊一點(diǎn)。貨幣政策與財(cái)政政策要相互配合，通過(guò)定向調(diào)控，疏通政策的傳導(dǎo)機(jī)制，避免資金淤積在商業(yè)銀行和房地產(chǎn)。我們認(rèn)為，不僅貨幣政策和財(cái)政政策要相互協(xié)調(diào)，貨幣政策和監(jiān)管政策也要相配合。相信企業(yè)家和投資者的信心會(huì)逐漸恢復(fù)。

從政策實(shí)施到實(shí)際影響經(jīng)濟(jì)需要一段時(shí)間，盡管由于多方面原因，本輪調(diào)控的時(shí)滯會(huì)比以往略長(zhǎng)，但不必過(guò)于悲觀。我國(guó)經(jīng)濟(jì)二季度有望企穩(wěn)。

（編輯：許然）