行業(yè)萎靡?guī)斫▊}良機(jī)：趁低吸納臺積電(TSM.US) 機(jī)會就在今年

據(jù)智通財經(jīng)APP了解，1月17日，臺積電召開四季度財務(wù)會議：由于7納米工藝出貨量大漲、上年二季度手機(jī)市場需求旺盛，臺積電（TSM.US）2018年營收及利潤均錄得歷史新高。然而，市場對手機(jī)制造商（以蘋果公司為首）需求放緩以及半導(dǎo)體行業(yè)庫存增加依然有所擔(dān)憂，2019年仍存不明朗因素。

隨著5G的推出，各類通訊產(chǎn)品對半導(dǎo)體的需求將持續(xù)增加，以及5納米預(yù)計將于在2020年實現(xiàn)量產(chǎn)，作為晶圓代工行業(yè)龍頭的臺積電長期向好的基本面未變，因此2019年半導(dǎo)體市場的整體疲軟可能是投資者趁低吸納優(yōu)質(zhì)龍頭企業(yè)籌碼的好時機(jī)。

SEEKING ALPHA專欄作家JIEMING SEE對臺積電有如下分析：

1月2日，由于iPhone銷售放緩和中國經(jīng)濟(jì)疲軟，蘋果公司CEO下調(diào)了一季度收入預(yù)期，令臺積電投資者以及整個市場頗感震驚。臺積電是iPhoneA14芯片的獨家供應(yīng)商，因此對其投資者來說，蘋果這一消息可謂是致命打擊。幾個月來，業(yè)內(nèi)觀察人士一直在警告，稱全球整個半導(dǎo)體供應(yīng)鏈條的庫存都在不斷增加。而蘋果公司的這一舉動更是加深了投資者對臺積電等芯片制造商來年前景的擔(dān)憂。在最近的季度會議中，CEO魏哲家預(yù)測全球半導(dǎo)體產(chǎn)值（不包括內(nèi)存）將僅增加1%，而晶圓代工市場的增長則將完全為零。但他對臺積電在2017-2020年期間實現(xiàn)5%的復(fù)合年增長率仍持樂觀態(tài)度，因為2019年7納米產(chǎn)量預(yù)計將有強(qiáng)勁增長，而5納米也會在2020年開始量產(chǎn)。

盡管目前業(yè)內(nèi)是一片凄風(fēng)冷雨，但投資者不應(yīng)忽略這樣一個事實：就臺積電的收入和利潤而言，2018年是創(chuàng)記錄一年。自由現(xiàn)金流不斷增加、股息支付持續(xù)穩(wěn)定的臺積電將會是行業(yè)低迷大背景下的理想防御性品種，如在當(dāng)前買入，投資者預(yù)計能在2020年行業(yè)回暖時分得一杯羹。

從報表可以看到，公司繼續(xù)通過管理資本開支來產(chǎn)生可觀的自由現(xiàn)金流，經(jīng)營現(xiàn)金流亦同樣充足，這使得股息支付能夠保持平穩(wěn)增長。支付的現(xiàn)金股利為新臺幣2074.4億（69億美元），相當(dāng)于0.27美元/股或1.38美元/ADR。在行業(yè)整體低迷的環(huán)境下，每年3.8%的股息收益率算是一個較為理想的收益安全邊際了（按上周五收盤價36.84美元計算）。

7納米制程、通訊業(yè)務(wù)撐起半邊天

公司管理層上季度的預(yù)測是7nm制程預(yù)計將占總收入的20%以上，而財報顯示，其占比在四季度超過了20%，達(dá)23%，這主要是由節(jié)假日購物增加，間接推動了芯片（蘋果的A13和華為的麒麟980）的銷量所致。第四季度一向是臺積電財務(wù)表現(xiàn)最佳的季度，其通訊業(yè)務(wù)在該季度錄得27%的同比增長并貢獻(xiàn)了高達(dá)64%的總營收。

雖然計算機(jī)業(yè)務(wù)占比同比下降2%，但該業(yè)務(wù)的下游客戶（如AMD）目前正有在微處理器和顯卡上發(fā)力的打算，這些產(chǎn)品均需要用到臺積電的7納米工藝，因此計算機(jī)業(yè)務(wù)在2019年可能會有意外表現(xiàn)。

近期前景疲弱 但長期基本面依然向好

在今年一季度，臺積電管理層已經(jīng)感受到高端智能手機(jī)需求端的陡然下行，但預(yù)計行業(yè)庫存在經(jīng)歷二季度的繼續(xù)消化后，市場有望在今年下半年回暖。2019年一季度臺積電預(yù)計營收將在73-74億美元之間，毛利率將在43-45%之間。一季度和四季度分別是行業(yè)傳統(tǒng)淡季和旺季，因此一季度的預(yù)測數(shù)據(jù)偏低亦屬意料之中。然而，與2018年一季度的84.6億美元相比，今年一季度的預(yù)期值還是要低出不少，這給市場帶來了悲觀情緒。

盡管半導(dǎo)體行業(yè)前景黯淡，但臺積電依然擁有強(qiáng)勁的基本面：

首先，作為行業(yè)龍頭，競爭優(yōu)勢明顯。臺積電擁有晶圓代工市場50%的份額，市場第一的地位難以撼動。隨著離5納米投入量產(chǎn)的時間點越來越近，預(yù)計臺積電在2019-2020年期間將繼續(xù)保持其領(lǐng)先地位。在行業(yè)低迷時期，強(qiáng)大的技術(shù)優(yōu)勢和高效的成本管理（這兩點正正是臺積電的優(yōu)勢所在）將能夠有效地打敗受衰退影響而苦苦掙扎的競爭對手，幫助企業(yè)在市場份額的爭奪戰(zhàn)中獲勝。

第二，將受惠于5G、人工智能技術(shù)的發(fā)展。CEO魏哲家指出，5G和人工智能是長期趨勢，將推動未來半導(dǎo)體需求的增長。作為國際知名的晶圓代工生產(chǎn)廠，臺積電是眾多不同技術(shù)領(lǐng)域（通訊、電腦、消費類電子和工業(yè)及標(biāo)準(zhǔn)IC）企業(yè)的首選合作伙伴。因此，對臺積電維持5%至10%增長率的預(yù)測是較為合理的，而在2019年的增長率持平的情況下要達(dá)到5%至10%的復(fù)合增長率，那么則意味著2020-21年的增長率將會達(dá)到雙位數(shù)的水平。

第三，估值較低，現(xiàn)金流充沛。臺積電的估值正處于“青春年少”的階段，2019年可能還會繼續(xù)走低。自由現(xiàn)金流和股息收益率均為正值，能夠為投資者提供安全邊際，作為一個防御性品種納入到投資組合中亦是一個不錯的選擇。

臺積電的當(dāng)前估值

以臺積電一季度的預(yù)披露財務(wù)數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，結(jié)合對營業(yè)收入和增長的預(yù)測，可以大致估算出臺積電的每ADR收益及2019年的公允價值。這里設(shè)定的凈利潤率為34%，這一數(shù)字與已經(jīng)計入7納米制程超預(yù)期收益后的毛利率數(shù)字較為吻合。同時假設(shè)二季度增長率為-10%，三季度為+23%，四季度為+13%，得出2019年全年總營收為新臺幣9510億。這是一個非常保守的估算，其推導(dǎo)前提條件為2019年營收較2018年下降10%。

假設(shè)2018財年臺積電的盈利為每股0.41美元（或每ADR 2.06美元），市盈率取行業(yè)平均值18.36，臺積電ADR的最新公允價值約為37.84美元，這要略高于臺積電目前的價格水平。換句話說，在對臺積電2019年的收入采取保守估算的前提下，市場對臺積電的估值還是相對公允的。不過，一旦市場對半導(dǎo)體行業(yè)解決庫存過剩的速度有一個更清晰的判斷，臺積電的盈利將存在大幅向上修正的空間。

結(jié)論

最近的季度會議透露出的關(guān)鍵信息是，2019年將是半導(dǎo)體行業(yè)及臺積電的整固之年，因為智能手機(jī)的需求面臨飽和。但從長期來看，5G和人工智能設(shè)備的發(fā)展大趨勢將繼續(xù)推動2020年及其后年份的營業(yè)收入和盈利增長。2019年即將出現(xiàn)的行業(yè)低靡，將為投資者提供一個入股這家全球第一的晶圓代工廠的“撿便宜貨”的機(jī)會。話雖如此，2019年臺積電也并不是一定就會跟隨著行業(yè)大勢一同下行：比方說，AMD推出7納米CPU和GPU的規(guī)模有可能超出預(yù)期。這將給臺積電帶來巨大收益，并可能部分抵消通信業(yè)務(wù)收入的下降。正如CEO魏哲家所說，到2020年，5納米的出貨量可能要超過7納米在2018年的出貨量，這是對臺積電今年下半年表現(xiàn)保持樂觀的一個很好的理由。