歷史上美聯(lián)儲最后一次加息前后：新興市場最“遭殃”

本文來自策略研究。原題《美聯(lián)儲最后一次加息前后的資產(chǎn)表現(xiàn)》。

摘要及主要觀點

1、“經(jīng)濟是否出現(xiàn)大幅下行壓力”是美聯(lián)儲最后一次加息最核心的考量。

（1）美聯(lián)儲的過去4輪加息周期結(jié)束前均出現(xiàn)了經(jīng)濟大幅下行的跡象和信號。

①其中1984年、1989年、2006年這三次經(jīng)濟下行信號從各部門經(jīng)濟數(shù)據(jù)中可以觀測到：在1984年這輪加息周期結(jié)束前，投資和消費都出現(xiàn)了大幅下行，分別領(lǐng)先最后一次加息1個月、5個月；1989年這輪加息周期結(jié)束前，消費、投資、出口三大部門均出現(xiàn)了下行，分別領(lǐng)先了1個月、5個月、5個月；2006年這輪，投資首先出現(xiàn)了大幅下行，領(lǐng)先了2個月。

②2000年加息周期這輪經(jīng)濟出現(xiàn)大幅下行的信號可以從股市表現(xiàn)上事先觀察到：2000年3月互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅，納斯達克綜指在短短20天內(nèi)下跌了-35%，領(lǐng)先最后一次加息時間1個月左右，而本輪中，各部門的經(jīng)濟數(shù)據(jù)下行有所滯后。

（2）失業(yè)率可作為加息周期結(jié)束的輔助指標(biāo)，但不具備必然性。失業(yè)率通常有非常穩(wěn)定的周期，在過去4輪中，也僅有1984年、1989年這兩輪加息周期結(jié)束前失業(yè)率出現(xiàn)過上升。其中1984年最后一次加息前1個月，失業(yè)率出現(xiàn)比較明顯的上升；1989年這輪則是失業(yè)率出現(xiàn)周期拐點，由下行周期轉(zhuǎn)換為上行周期，領(lǐng)先1個月左右。

（3）CPI與加息周期結(jié)束并無明顯關(guān)系。CPI可能作為開啟加息周期的目標(biāo)和考量，但由于其作為經(jīng)濟變動的同步或滯后反應(yīng)，美聯(lián)儲考慮是否結(jié)束加息周期時，其重要性會讓位于經(jīng)濟。

2、此輪加息周期類似2000年，預(yù)計仍會有一次加息。經(jīng)濟是否有大幅下行壓力從各部門的經(jīng)濟數(shù)據(jù)上難以觀測到，但股市表現(xiàn)提供了征兆。2018.10-12月，美股三大股指最大跌幅同時下跌了20%左右，這很可能預(yù)示著美國經(jīng)濟即將出現(xiàn)轉(zhuǎn)向；此外，2018.12月美國失業(yè)率或許將成為周期拐點，這輪失業(yè)率下行周期與前三輪相比，已下行至歷史新低、持續(xù)下行時間創(chuàng)新高、下行幅度最大，12月失業(yè)率出現(xiàn)了比較明顯的上升。

3、最后一次加息前后的資產(chǎn)表現(xiàn)。

最后一次加息前后分別指：倒數(shù)第二次加息到最后一次加息期間、最后一次加息到第一次降息期間。

（1）股市：①走向最后一次加息，市場普遍下跌，且新興市場跌幅大于發(fā)達市場，此時市場的下跌基本都由估值下跌造成的；②最后一次加息到確認（即開啟新降息周期），市場可能會出現(xiàn)不同的情況，如2000年這輪是普跌，2006年這輪是普漲。此外，不同市場背后對應(yīng)的漲跌邏輯不同，總體而言新興市場主要受到估值變動的影響，而發(fā)達市場則是主要受到業(yè)績的影響。如在2000年這輪，新興市場下跌全部由估值導(dǎo)致，發(fā)達市場下跌則是由業(yè)績（60%）和業(yè)績（40%）同時導(dǎo)致。

（2）債市受美聯(lián)儲加息或降息的影響比較確定和直接。通常，在走向最后一次加息過程中，10年期國債收益率會抬升；而最后一次加息到下一輪降息周期期間，10年期國債收益率會下降。

報告正文

1、美聯(lián)儲在什么情況下會結(jié)束加息周期

從1983年以來，美聯(lián)儲已經(jīng)完成了4輪加息周期，目前正處于第5輪加息周期中，第五輪最近一次加息發(fā)生在2018年12月20日，那么這一次加息是否是本輪的最后一次加息呢，我們分析了前4輪美聯(lián)儲加息周期結(jié)束的影響原因，發(fā)現(xiàn)經(jīng)濟是美聯(lián)儲停止加息決策中最重要的考慮，失業(yè)可作為其停止加息決策的輔助指標(biāo)，而CPI在其停止加息決策中基本不產(chǎn)生影響。

“經(jīng)濟出現(xiàn)大幅下行壓力”是美聯(lián)儲加息周期結(jié)束最核心的判斷。在美聯(lián)儲過去4輪最后一次加息前，皆出現(xiàn)了經(jīng)濟大幅持續(xù)下行壓力加大的情形。

經(jīng)濟下行跡象可以通過各部門經(jīng)濟數(shù)據(jù)或股市進行事先觀測。在過去4輪中，其中第1、2、4輪的經(jīng)濟下行跡象可以通過各部門經(jīng)濟數(shù)據(jù)事先觀測到，投資和消費是進行觀測的重中之重；第3輪則是例外，這輪中各部門經(jīng)濟數(shù)據(jù)都是滯后的，在最后一次加息后才出現(xiàn)了明顯下滑，但這輪經(jīng)濟出現(xiàn)大幅下行的跡象可以通過股市泡沫破滅觀測，如結(jié)束加息前納斯達克綜合指數(shù)短時間內(nèi)下跌了-35%。此外，從過去4次情形來看，這些信號在時間上有一定領(lǐng)先，但程度有限，通常在1-2個月。

失業(yè)率可作為美聯(lián)儲加息結(jié)束決策的輔助指標(biāo)，不具備必然性。美國的失業(yè)率通常保持著非常穩(wěn)定的趨勢和慣性，因此并不能成為美聯(lián)儲結(jié)束加息的關(guān)鍵指標(biāo)。在過去4輪中，也僅只有第1、2輪結(jié)束加息前，失業(yè)率出現(xiàn)過極其短暫的上升。

CPI不作為美聯(lián)儲結(jié)束加息周期的考量?？刂仆ㄘ浥蛎浻锌赡茏鳛槊缆?lián)儲開啟加息周期的一個目標(biāo)和考慮，但過去4輪結(jié)束加息周期和CPI都不存在聯(lián)系。實際上，CPI作為經(jīng)濟變化的一項同步或者滯后反應(yīng)，在美聯(lián)儲考慮是否結(jié)束加息周期時，其重要性會讓位于經(jīng)濟。

此輪周期類似第三輪，預(yù)計仍會有一次加息。2018年10-12月，美股大跌，三大股指跌幅均在-20%左右，這很可能預(yù)示著美國經(jīng)濟將出現(xiàn)轉(zhuǎn)向。此外，2018年的12月失業(yè)率出現(xiàn)上升，很可能代表著失業(yè)出現(xiàn)拐點進入上行周期。綜合來看，此輪周期與第三輪比較像，預(yù)計美聯(lián)儲仍會進行一次加息。

1.1第一輪加息周期結(jié)束（1984.08）：經(jīng)濟下行、失業(yè)率上升

1984.08.09日美聯(lián)儲進行了第一輪加息周期的最后一次加息，導(dǎo)致本輪加息周期結(jié)束的核心變化是美國經(jīng)濟出現(xiàn)下行的跡象和壓力，此外失業(yè)率上升引發(fā)的擔(dān)憂也是一個重要原因，而CPI維持穩(wěn)定使其并不成為本輪加息周期結(jié)束的必然影響因素。

經(jīng)濟見頂回落，是加息周期結(jié)束最重要的原因。美國經(jīng)濟增速自1982Q3見底-2.56%后，隨后的6個季度連續(xù)快速回升，1984Q1達到周期頂點8.58%，期間為防止經(jīng)濟過熱，美聯(lián)儲開啟了第一輪的加息周期。在8月9日美聯(lián)儲最后一次加息之前，經(jīng)濟增速已經(jīng)掉頭，1984Q2回落至8%，并且有持續(xù)滑落的跡象，經(jīng)濟過熱的勢頭被阻止，因此防止經(jīng)濟過熱已不再成為美聯(lián)儲繼續(xù)加息的理由。

投資、消費增速下滑是經(jīng)濟增速回落最重要的下拉動力。具體類別來看，投資從1984Q1的40%增速快速滑落至Q2的33%，繼續(xù)大幅滑落的趨勢明顯；消費支出增速也從1984.01月的11.28%開始不斷緩慢下滑，在最后一次加息前，消費支出增速已滑落至8.25%；出口是經(jīng)濟的托底因素。

失業(yè)率一定幅度上行，疊加經(jīng)濟下行壓力，引發(fā)失業(yè)擔(dān)憂。經(jīng)濟快速增長的背景下，失業(yè)率出現(xiàn)大幅下降。但在最后一次加息前，失業(yè)率出現(xiàn)過一次比較明顯的上升，從1984年6月的7.2%上升至7月的7.5%，此外此時經(jīng)濟已經(jīng)確認下行，由此引發(fā)了對未來失業(yè)的擔(dān)憂，這也是本輪加息周期結(jié)束的一個誘發(fā)因素。

CPI并不成為本輪加息周期結(jié)束的必然影響因素。CPI由于經(jīng)濟快速向好的勢頭帶動有過一定幅度的上行，從2.5%上行至4%左右，但在最后一次加息前的較長一段時間，CPI已經(jīng)穩(wěn)定在4.2%左右水平。CPI的穩(wěn)定不成為本輪加息周期結(jié)束的必然影響因素。

1.2第二輪加息周期結(jié)束（1989.05）：經(jīng)濟下行壓力加大、失業(yè)率拐點

本輪加息周期結(jié)束的原因是經(jīng)濟下行壓力有加大的跡象，且失業(yè)率出現(xiàn)周期性拐點。CPI作為加息周期結(jié)束的一個干擾因素。

經(jīng)濟下行壓力加大，有繼續(xù)下滑跡象，是本輪加息結(jié)束的一方面原因。美國經(jīng)濟從1987Q2季度開始緩慢復(fù)蘇，隨后從Q4開始維持了近8個季度4%左右的整體高景氣。但值得注意的是，期間曾出現(xiàn)過連續(xù)兩次較為明顯的下滑，從1988年Q3的4.5%兩度下滑至1989年Q1的3.8%，之后在Q2雖有一次回升，但整體來看從1988Q3開始經(jīng)濟便開始進入了下行周期。

本輪經(jīng)濟下行的壓力同時來源于投資、消費和出口。投資方面，在1988年Q1便出現(xiàn)了快速下滑的跡象，Q4再次出現(xiàn)快速下滑的情形。消費方面，下滑的跡象出現(xiàn)在1989年5月，消費增速從4月的8.58%下滑至5月的7.84%。出口的下滑更為明顯，從1988Q2便出現(xiàn)了下滑的跡象，此后下滑加速，從1988Q1高點24.43%開始，在最后一次加息時已經(jīng)滑落至不足16%。

失業(yè)率出現(xiàn)拐點，是加息周期結(jié)束的另一重要原因。失業(yè)率經(jīng)過長達6年多的持續(xù)下降，在1989年3月出現(xiàn)拐點，從5.0%的低點掉頭上升，最后一次加息前4月份失業(yè)率為5.2%。

CPI對貨幣政策的影響讓位于經(jīng)濟。在本輪加息周期期間，受經(jīng)濟復(fù)蘇和長期維持高景氣的影響，CPI快速上行，從加息開始的1.1%到加息尾聲的5.0%以上，并且在最后一次加息前仍然維持快速上升的趨勢。CPI是本輪加息周期結(jié)束的一個干擾因素，由于其變動與經(jīng)濟變動高度緊密相關(guān)，因此CPI對貨幣政策的影響應(yīng)讓位于經(jīng)濟。

1.3第三輪加息周期結(jié)束（2000.05）：經(jīng)濟出現(xiàn)失速下行跡象，源于泡沫破滅

本輪加息周期結(jié)束最重要的原因在于互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅，導(dǎo)致對經(jīng)濟失速下行的預(yù)期和擔(dān)憂。而失業(yè)率和CPI不能作為加息結(jié)束的影響因素。

經(jīng)濟出現(xiàn)下行，股市泡沫破滅加大經(jīng)濟失速下行的擔(dān)憂。美國經(jīng)濟1996Q1季度緩慢復(fù)蘇，隨后在4.5-5%左右增速高景氣區(qū)間持續(xù)了近3年。在2000年05月最后一次加息前，經(jīng)濟增速出現(xiàn)了回落從4.81%回落至4%，此次的經(jīng)濟下滑屬于波動，并不能被認為是后來經(jīng)濟衰落的跡象，從經(jīng)濟的各部門指標(biāo)上也能得到驗證。導(dǎo)致本輪加息周期結(jié)束最重要的原因是互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅，出現(xiàn)了對經(jīng)濟失速下行的預(yù)期和擔(dān)憂。其中，納斯達克從2000.03月底的高點到最后一次加息前，跌幅超過-30%，這段時間內(nèi)也出現(xiàn)過20天最大跌幅-35%的情形。

各部門經(jīng)濟數(shù)據(jù)并未事先出現(xiàn)經(jīng)濟下行的跡象。此次加息周期結(jié)束前，出口和住房建造投資增速維持整體上升的態(tài)勢；耐用品新增訂單投資和消費支出增速盡管曾在不同時間出現(xiàn)過一次比較明顯的下滑，但在最后一次加息前的幾個月內(nèi)已經(jīng)維持在了穩(wěn)定的狀態(tài)。

失業(yè)率維持整體下行趨勢，CPI由于經(jīng)濟高景氣支撐維持緩慢上升，因此二者并不能作為本次加息周期結(jié)束的影響因素。

1.4第四輪加息周期結(jié)束（2006.06）：經(jīng)濟出現(xiàn)大幅下行跡象

導(dǎo)致本輪加息周期結(jié)束的核心因素是經(jīng)濟出現(xiàn)下行跡象，而失業(yè)率和CPI變動并不是本輪加息結(jié)束的必然影響因素。

經(jīng)濟下行壓力明顯加大，是結(jié)束本輪加息最重要的原因。從2005Q2開始，經(jīng)濟出現(xiàn)連續(xù)三次幅度相對明顯的下滑，這一階段的下滑主要是消費下行導(dǎo)致，但由于消費下行異常緩慢且此階段投資、出口的托舉，經(jīng)濟下行的性質(zhì)為緩慢下滑。這種緩慢下行的形勢在2016年4月份發(fā)生改變，經(jīng)濟出現(xiàn)了下行壓力明顯加大的跡象。

經(jīng)濟下行壓力明顯加大的原因在于投資增速出現(xiàn)拐點。2006年4月，投資增速一改之前總體穩(wěn)步提升的趨勢，出現(xiàn)了大幅下降，在隨后的5、6月這種快速下降的趨勢延續(xù)，投資增速出現(xiàn)拐點。其中住房建造支出增速從3月高點14.15%，一路下降至最后一次加息時的8%；耐用品訂單增速從3月高點20.23%下滑至最后一次加息時的5.7%。消費增速繼續(xù)緩慢下滑；出口增速小幅上行，但難以彌補投資快速下滑對經(jīng)濟的沖擊。

CPI總體波動小幅上行，失業(yè)率持續(xù)下行，二者不成為本輪加息周期結(jié)束的影響因素。

1.5本輪周期類似第三輪，預(yù)計仍有一次加息

綜合來看，本輪周期類似第三輪，股市大跌很可能預(yù)示著經(jīng)濟出現(xiàn)大幅下行，而各部門的經(jīng)濟數(shù)據(jù)也可能會滯后反應(yīng)，預(yù)計美聯(lián)儲仍會有一次加息。

從各部門經(jīng)濟數(shù)據(jù)難以觀測到經(jīng)濟出現(xiàn)大幅下行的跡象。從目前數(shù)據(jù)看，出口和投資增速正在經(jīng)歷下行，消費大體維持在相對較高增速位置，預(yù)計2018Q4季度美國經(jīng)濟會出現(xiàn)小幅下行，從各部門經(jīng)濟數(shù)據(jù)觀察暫時還不具備失速下行的跡象。

但股市的表現(xiàn)可能預(yù)示著經(jīng)濟將很快轉(zhuǎn)向。納斯達克、標(biāo)普500、道瓊斯工業(yè)指數(shù)分別從2018年10月的高點，在不足3個月的時間內(nèi)最多分別下跌了-24%、-20%、-19%。

失業(yè)率上行，引發(fā)對周期性拐點的擔(dān)憂。從1983年以來美國失業(yè)率經(jīng)歷了4輪下行周期，目前正在第四輪。本輪失業(yè)率下行周期具有以下幾個特點：①失業(yè)率創(chuàng)新低。2018.11月失業(yè)率為3.7，而過去三輪底部分別為5.2、3.8、4.4；②失業(yè)率下行持續(xù)時間創(chuàng)新高，截止2018.11月，本輪失業(yè)率整體下行時間已持續(xù)9年1個月，過去三輪分別為6年3個月、7年9個月、3年11個月；③失業(yè)率下行幅度最大。本輪失業(yè)率下行了6.3個百分點，過去三輪分別下行了5.6、4、1.9個百分點。但12月份，失業(yè)率有所回升至3.9，引發(fā)失業(yè)周期上行拐點的擔(dān)憂。

2、最后一次加息前后的資產(chǎn)表現(xiàn)

從股票資產(chǎn)來看，在走向最后一次加息的過程中，各市場指數(shù)大概率下跌。確認加息周期結(jié)束后，市場漲跌不一。前兩輪數(shù)據(jù)存在缺失，此處主要分析后兩輪周期。

從2000年美聯(lián)儲的第三輪加息周期和2006年美聯(lián)儲的第四輪加息周期來看，在接近最后一次加息的路上，市場普遍下跌，且新興市場下跌更多，下跌基本由估值貢獻，業(yè)績在這一階段表現(xiàn)尚可，不構(gòu)成負面因素。最后一次加息到開始降息的確認路徑上，市場漲跌不一，新興市場的波動幅度明顯更大，這一階段決定市場的關(guān)鍵因素在于以美國為首的發(fā)達市場是業(yè)績，而在新興市場是估值。在美國，經(jīng)濟下行的環(huán)境下，業(yè)績的強度與方向決定了市場的方向，估值不再因降息的確認而提升。而在新興市場，業(yè)績在這一階段依舊是堅挺的，美國經(jīng)濟的下行還未波及至新興市場，因此，估值因美國貨幣環(huán)境的變化所能提升的幅度決定了新興市場的方向。具體而言：

第三輪（2000.3-2000.5-2001.1）：走向最后一次加息的過程中，由倒數(shù)第二次加息到最后一次加息，市場是普遍下跌的，新興市場下跌幅度大于發(fā)達市場，再大于美股，市場的下跌基本由估值貢獻，（本輪指數(shù)下跌的幅度小于估值下跌的幅度）。由最后一次加息走向降息的過程中，市場也是普遍下跌的，新興市場下跌幅度大于發(fā)達市場，再大于美股，新興市場的下跌全部由估值貢獻，業(yè)績是正貢獻的，在這一階段得業(yè)績表現(xiàn)明顯好于發(fā)達市場。發(fā)達市場和美股的下跌主要由估值貢獻，業(yè)績也是下降的，貢獻了指數(shù)下跌的40%左右。

第四輪（2006.5-2006.6-2007.9）：走向最后一次加息的過程中，由倒數(shù)第二次加息到最后一次加息，市場是普遍下跌的，新興市場下跌幅度大于發(fā)達市場，再大于美股，市場的下跌基本由估值貢獻（指數(shù)下跌的幅度基本與估值下跌的幅度相同）。由最后一次加息走向降息的過程中，市場是普遍上漲的，新興市場上漲幅度大于發(fā)達市場=美股，發(fā)達市場和美股的上漲全部由業(yè)績貢獻，而新興市場則一部分由估值貢獻，約40%左右。

債市在確認最后一次加息后大概率走強，美元指數(shù)在確認最后一次加息之前均抬升。從其它資產(chǎn)來看，債市方面，各經(jīng)濟體的10年期國債收益率在走向最后一次加息的階段大多抬升，而在確認最后一次加息之后國債收益率均下行，這一點在美債上體現(xiàn)的最為明顯。第三輪和第四輪美國十年期國債收益率在最后一次加息到第一次降息的階段，國債收益率分別下行了1.29%和0.72%，較其它經(jīng)濟體下行幅度更大。匯率方面，美元指數(shù)在走向最后一次加息的階段均抬升，美元較其它貨幣明顯升值。而在確認最后一次加息之后，美元指數(shù)不一定會回調(diào)。大宗商品方面，并無明顯的規(guī)律。

市場判斷

經(jīng)濟、流動性、政策三因素：經(jīng)濟增長層面，存在下行壓力是市場的共識，分歧主要在于下行的幅度以及持續(xù)的時間，我們認為在短期地產(chǎn)韌性、基建投資快速上馬、家電汽車等消費得以刺激提升的情形下，經(jīng)濟下行的性質(zhì)為緩慢下行，但下行的時間可能有所拉長；流動性層面，邊際寬松環(huán)境在全面降準后進一步確認，但利率下行的空間有限，貨幣政策的核心問題不在于貨幣的量，而是暢通貨幣政策傳導(dǎo)機制；政策和市場風(fēng)險偏好方面，風(fēng)險偏好持續(xù)改善中，短期關(guān)注各部委工作總結(jié)及明年展望定調(diào)，目前來看基調(diào)以“穩(wěn)增長”為主，中期關(guān)注春節(jié)后以及全國兩會期間政策，此外隨時關(guān)注中美貿(mào)易談判的進度和結(jié)果。目前處于政策變化引發(fā)的反彈行情中。

市場判斷：政策修復(fù)市場情緒引發(fā)的反彈行情演繹中。本輪行情的性質(zhì)屬于政策變化提升市場風(fēng)險偏好的反彈行情，行情正在演繹中。中期反轉(zhuǎn)仍需等待，反轉(zhuǎn)的契機來源于三個信號：一是中美貿(mào)易摩擦的明顯緩和，二是房地產(chǎn)變化對市場的沖擊體現(xiàn)，三是底線思維作用下穩(wěn)增長力度進一步增強。市場反轉(zhuǎn)必須滿足經(jīng)濟預(yù)期改善或者流動性寬松，政策的變化除非能夠引發(fā)經(jīng)濟預(yù)期改善和流動性持續(xù)寬松，否則認定為政策變化帶來的反彈。

首選行業(yè)及邏輯

通信|電力|家電

行業(yè)配置的主要思路：結(jié)構(gòu)性機會關(guān)注三條線索，一是逆周期對沖的行業(yè)，包括電力設(shè)備、火電、鐵路等；二是行業(yè)趨勢性機會，包括5G、光伏、生豬養(yǎng)殖等；三是避險屬性的資產(chǎn)，例如黃金白銀等相關(guān)股票。需要規(guī)避后周期的行業(yè)例如銀行、煤炭、鋼鐵、石油化工等。2019年整體風(fēng)格上相對偏向成長和消費，低配銀行和強周期行業(yè)。

通信

標(biāo)的：中興通訊、烽火通信、光迅科技、中際旭創(chuàng)等

支撐因素之一：中央經(jīng)濟工作會議加快5G商用。中央經(jīng)濟工作會議加快5G商用，5G頻譜落地，全國開始試驗網(wǎng)搭建，運營商加速行業(yè)應(yīng)用測試和5G終端推廣，運營商自身管道優(yōu)勢結(jié)合阿里、百度、華為等互聯(lián)網(wǎng)或云計算廠商有利于未來5G行業(yè)應(yīng)用深耕落地。

支撐因素之二：業(yè)績挖坑，存在修復(fù)預(yù)期。通信板塊2018H1和Q3業(yè)績增速分別為-48.39%和0%，后續(xù)存在修復(fù)預(yù)期。

支撐因素之三：不確定性環(huán)境下的確定性機會。從宏觀環(huán)境來看，1月份市場仍面臨諸多不確定性，5G產(chǎn)業(yè)鏈景氣度向上，有望成為后續(xù)制造業(yè)投資的支撐。

電力

標(biāo)的：華能國際、長江電力、華能水電、國電電力等

支撐因素之一：業(yè)績存在邊際改善。業(yè)績的改善主要源于動力煤價格中樞的下行，目前電價相對穩(wěn)定，利用小時數(shù)也將持續(xù)提升，火電行業(yè)盈利能力將逐步修復(fù)。

支撐因素之二：板塊估值處于低位。目前電力行業(yè)整體PB為1.44倍，處于歷史底部，有一定的防御價值。

支撐因素之三：外資持續(xù)配置，龍頭效應(yīng)顯著。火電、水電等優(yōu)質(zhì)公司業(yè)績平穩(wěn)，分紅回報率穩(wěn)定，外資配置力度加大。

家電

標(biāo)的：格力電器、美的集團、青島海爾、蘇泊爾、小天鵝A、科沃斯等

支撐因素之一：行業(yè)和龍頭公司估值足夠便宜。目前家電行業(yè)整體估值僅為11.35倍，處于歷史底部，龍頭公司估值已經(jīng)低于前幾次歷史大底的估值水平，安全邊際較高。

支撐因素之二：業(yè)績增速和業(yè)績估值匹配度不錯。家電板塊2018H1和Q3增速分別為22.79%和13.32%，業(yè)績估值匹配度較好。

支撐因素之三：外資持續(xù)配置，龍頭效應(yīng)顯著。從此前的加征關(guān)稅的產(chǎn)品清單估算，受限制的中國家電產(chǎn)品出口到美國的金額約占全球總出口額的13%，停止加征關(guān)稅有助于改善家電板塊風(fēng)險偏好。

風(fēng)險提示：美聯(lián)儲完整加息周期次數(shù)偏少可能導(dǎo)致結(jié)論出現(xiàn)偏移；美聯(lián)儲議息時間間隔出現(xiàn)較大差異可能導(dǎo)致信號的領(lǐng)先時間有偏移；美聯(lián)儲預(yù)判體系更為復(fù)雜完備可能與本文指標(biāo)有差異等。

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