新股解讀|興紡控股：看一看你喜歡的時(shí)尚牛仔褲

牛仔服已成為潮流服飾之一，其風(fēng)格灑脫張揚(yáng)卻不失時(shí)尚，展現(xiàn)的自由氣息深受大眾喜愛(ài)。但很少有人知道，第一件牛仔衣誕生于十九世紀(jì)四十年代的美國(guó)，被用作淘金工人的工服。

時(shí)過(guò)境遷，現(xiàn)在的牛仔服裝可是個(gè)龐大的市場(chǎng)，2017年，全球牛仔成衣的零售價(jià)值為4620億美元。有如此“肥沃”的土壤，一批牛仔服裝產(chǎn)業(yè)鏈上的優(yōu)秀企業(yè)“破土而出”，比如興紡控股有限公司。

據(jù)智通財(cái)經(jīng)APP了解，牛仔布制造商興紡控股已于6月25日通過(guò)了港交所主板上市聆訊，申萬(wàn)宏源為獨(dú)家保薦人，擁抱資本市場(chǎng)，就在眼前。

家族企業(yè)

為了這一天，興紡控股可是努力了近50年。1968年時(shí)，興紡控股創(chuàng)始人董信康在香港成立了一間獨(dú)資企業(yè)，倒賣牛仔布，這一干，就是十三年。雖然積累了財(cái)富，但董信康并不滿足現(xiàn)狀，1981年1月，其與胞兄Tung Yu Hong在香港成立了興威紡織，專門從事牛仔布貿(mào)易。

對(duì)市場(chǎng)深入了解后，興威紡織于1983年將業(yè)務(wù)擴(kuò)張至牛仔布制造，并在中國(guó)惠州設(shè)立了生產(chǎn)設(shè)施。1992年，在Tung Yu Hong退休之際，將其所持有的興威紡織權(quán)益出售給了胞弟董信康一家，或許Tung Yu Hong從沒(méi)想過(guò)，這個(gè)從倒買牛仔布起家的生意能有上市這么一天。

在這之后，董信康帶領(lǐng)著興威紡織逐步擴(kuò)張，先后成立了興駿實(shí)業(yè)、興耀投資，集團(tuán)架構(gòu)逐漸清晰，“三位一體”成興紡集團(tuán)，而興紡控股就是興紡集團(tuán)的控股公司。

截止目前，創(chuàng)始人董信康持有興紡控股30%股份，其大兒子董卓明持股20%，小兒子董韋霆持股20%，其太太持股10%，兩女兒董慧玲、董慧麗分別持股10%。這是典型的家族式企業(yè)，一家人達(dá)成一致行動(dòng)人協(xié)議，與其他一堆基金股東的IPO企業(yè)相比，興紡控股的股權(quán)架構(gòu)有利于股價(jià)的平穩(wěn)運(yùn)行。

圖：興紡控股上市前股權(quán)架構(gòu)

雙線發(fā)展

經(jīng)過(guò)多年發(fā)展，興紡控股在行業(yè)內(nèi)也闖下了“名頭”，根據(jù)弗若斯特沙利文報(bào)告，若以生產(chǎn)價(jià)值計(jì)算，興紡控股在中國(guó)2017年的中高端牛仔布制造行業(yè)中位列第七名，在華南地區(qū)的中高端牛仔布制造行業(yè)位列第二名，市占率分別為1.9%、5.4%。

能取得這樣的成績(jī)，離不開(kāi)公司的雙線發(fā)展。興紡控股目前主要有兩種業(yè)務(wù)模式，其一是與服裝品牌合作，由服裝品牌或服裝品牌的指定制造商采購(gòu)興紡控股的牛仔布，以生產(chǎn)牛仔服裝。

據(jù)招股書披露的數(shù)據(jù)顯示，興紡控股該業(yè)務(wù)合作的服裝品牌皆來(lái)自美國(guó)，該業(yè)務(wù)的收入占公司總收入的比例分別為87.9%、88.3%、84.4%，是收入來(lái)源的大頭。其中，來(lái)自美國(guó)品牌AEO的收入是最多的，2017年，AEO品牌貢獻(xiàn)的收入占到公司總收入的65%。

圖：興紡控股的合作品牌

第二中業(yè)務(wù)模式是根據(jù)自身的業(yè)務(wù)需求，與服裝制造商合作，用自己的牛仔布生產(chǎn)牛仔成衣。2015-2017年，該業(yè)務(wù)收入占公司總收入的比例分別為3.3%、3.4%、11.3%，收入比重逐年提升。

抓住一波大機(jī)會(huì)

在兩大業(yè)務(wù)的支撐下，興紡控股的業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng)。收入由2015年的4億港元增值2017年的6.48億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率27.28%，毛利收入由2015年的1.06億增長(zhǎng)至2.13億，年復(fù)合增長(zhǎng)率41.42%。

表：興紡控股近三年業(yè)績(jī)情況(單位：港元)

收入與毛利的快速增長(zhǎng)，主要得益于以AEO為首的合作品牌對(duì)于牛仔布需求的強(qiáng)勁，以AEO品牌為例，來(lái)自該品牌的收入從2015年的2.28億港元增至2017年的4.22億元，復(fù)合增長(zhǎng)率36%。

而服裝品牌的需求具體到產(chǎn)品上，則是對(duì)彈性混合牛仔布需求的持續(xù)增長(zhǎng)。彈性混合牛仔布具有布料輕、易伸縮、易復(fù)原等特點(diǎn)，深受市場(chǎng)喜愛(ài)，2015年時(shí)，興紡控股來(lái)自彈性混合牛仔布的收益為1.93億元，2017年時(shí)，上升至5.19億元，復(fù)合增長(zhǎng)率約64%?？梢哉f(shuō)，興紡控股近三年的好業(yè)績(jī)，是抓住了彈性混合牛仔布這個(gè)大機(jī)會(huì)，公司的整體毛利率也由2015年的26.6%上升至2017年的32.8%，提升6.2個(gè)百分點(diǎn)。

細(xì)心的讀者會(huì)發(fā)現(xiàn)，為什么該公司2016年的凈利潤(rùn)是下滑的?其實(shí)不是下滑，這是2015年的凈利潤(rùn)太高了，2015年時(shí)，興紡控股通過(guò)出售物業(yè)獲得4000多萬(wàn)收益，所以該公司實(shí)際經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)的凈利潤(rùn)是逐年增長(zhǎng)的，這點(diǎn)從該公司的經(jīng)調(diào)整純利率也能看出，2015年時(shí)，經(jīng)調(diào)整純利率為10.3%，2017年時(shí)升至16.9%，增加6.6個(gè)百分點(diǎn)。

業(yè)績(jī)穩(wěn)步增長(zhǎng)，興紡控股的資金流動(dòng)水平也有所提升，截止2017年，該公司的流動(dòng)比率為1.5倍，速動(dòng)比率為0.8倍，年底現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物1.54億港元。2017年時(shí)為了擴(kuò)大生產(chǎn)，該公司加大了銀行貸款，且應(yīng)付款項(xiàng)增加，導(dǎo)致資產(chǎn)負(fù)債率上升至51.9%，負(fù)債總額約3億港元，作為制造業(yè)，此負(fù)債率也不算高。

無(wú)所畏懼?

不得不說(shuō)，興紡控股在2015-2017年取得了不錯(cuò)成績(jī)，但這不代表未來(lái)，智通財(cái)經(jīng)APP就覺(jué)得，以下幾點(diǎn)或許會(huì)對(duì)公司業(yè)績(jī)有一定影響。

其一，產(chǎn)能趨于飽和。漿紗染色、退漿、收縮加工產(chǎn)能的使用率已接近產(chǎn)能上線，這會(huì)影響業(yè)務(wù)擴(kuò)張嗎?答案是不會(huì)，因?yàn)樗罂椀漠a(chǎn)能在3年中一直是滿產(chǎn)狀態(tài)，但并未影響公司持續(xù)的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。這是因?yàn)楣緦a(chǎn)能之外的業(yè)務(wù)外包，而2017年時(shí)，多產(chǎn)線接近上限，為繼續(xù)擴(kuò)張，會(huì)加大外包程度，業(yè)務(wù)擴(kuò)張不會(huì)受到影響，但毛利率或會(huì)有所降低。

圖：興紡控股產(chǎn)線利用率

其二，對(duì)服裝品牌的多度依賴，這屬于潛在風(fēng)險(xiǎn)。興紡控股雖與多個(gè)服裝品牌進(jìn)行合作，但這三年的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，主要得益于與美國(guó)AEO品牌的合作，2017年時(shí)，來(lái)自AEO的收益占比上升至65%，且五大服裝品牌的收益占公司總收益的76.3%，若服裝品牌替換供應(yīng)商，興紡控股也會(huì)一哆嗦的。

其三，最大的不確定性——貿(mào)易摩擦。特朗普反復(fù)無(wú)常掀起貿(mào)易摩擦，中國(guó)為打擊此不恥行為，也宣布了對(duì)包括棉絨及普梳棉在內(nèi)的美國(guó)產(chǎn)品征收25%關(guān)稅。興紡控股的若干客戶要求采購(gòu)以美國(guó)棉花制成的棉紗以制造牛仔布，若貿(mào)易摩擦無(wú)法解決，采購(gòu)美國(guó)棉紗將會(huì)造成該公司原材料成本的增加，如果無(wú)法將成本轉(zhuǎn)嫁給客戶，利潤(rùn)必將受到影響。

公司方面表示，截止目前業(yè)務(wù)并未受到影響，但貿(mào)易摩擦的結(jié)果，將關(guān)系到興紡控股接下來(lái)兩三年的業(yè)績(jī)情況，而貿(mào)易摩擦是否繼續(xù)，誰(shuí)也不能做保證。在這樣具有較大不確定性的經(jīng)營(yíng)環(huán)境下，筆者就不給興紡控股估值了，用處不大。

剔除貿(mào)易摩擦的不確定性影響及服裝品牌的過(guò)度依賴，興紡控股確實(shí)有潛力，業(yè)績(jī)、財(cái)務(wù)良好，且公司的服裝品牌客戶所處地區(qū)的牛仔服裝市場(chǎng)后續(xù)仍將保持高個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)，有望繼續(xù)實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，但貿(mào)易摩擦為這一切遮了層薄紗，朦朦朧朧看不清。

不過(guò)，對(duì)于廣大的散戶來(lái)說(shuō)，畏懼什么的，他們不懂，或許興紡控股憑借著三年來(lái)的良好業(yè)績(jī)，便能讓這群習(xí)慣了投機(jī)的韭菜趨之若鶩，但愿這一次，他們沒(méi)有選錯(cuò)。