屬于呷哺呷哺（00520）的三大疑慮

近半年時(shí)間，呷哺呷哺（00520）股價(jià)持續(xù)在高位大幅震蕩，時(shí)而有短期下挫逾2成的悲愴，時(shí)而有單月上漲超2成的歡愉，稱得上公司上市以來(lái)股價(jià)最大的動(dòng)蕩期。

行情來(lái)源：富途證券

通常來(lái)說(shuō)，一只票價(jià)格出現(xiàn)大幅波動(dòng)表明市場(chǎng)分歧較大。呷哺呷哺股價(jià)經(jīng)過(guò)兩年的震蕩上揚(yáng)，漲幅已經(jīng)超過(guò)5倍，如今估值也來(lái)到33.6倍的市盈率和7.14倍的市凈率，在行業(yè)內(nèi)已然不算便宜。市場(chǎng)在此時(shí)“舉棋不定”看似不無(wú)道理。

門店快速擴(kuò)張致利潤(rùn)增速脫節(jié)

不過(guò)，從呷哺呷哺過(guò)去的業(yè)績(jī)表現(xiàn)來(lái)看，公司并非配不上較高的估值。呷哺呷哺財(cái)報(bào)顯示，公司營(yíng)收從2013年的18.9億元人民幣（單位下同），增長(zhǎng)至2017年的36.64億元，年均復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到18%；股東應(yīng)占凈利潤(rùn)從2013年的1.41億元增長(zhǎng)至2017年的4.2億元，年均復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá)31.46%，同時(shí)在最近4年每年都能保持超過(guò)3億元的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流入。這些都表明呷哺呷哺的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)能夠和快速成長(zhǎng)的股價(jià)相匹配。

然而，由于公司自2015年開啟新一輪的快速擴(kuò)張模式，旗下門店迅速?gòu)?52家擴(kuò)張至759家，此舉雖然帶來(lái)營(yíng)收繼續(xù)快速增長(zhǎng)，但公司資本開支、原材料、員工成本等重要開支以更快的速度增長(zhǎng)，造成凈利潤(rùn)增速逐漸放緩。比如2017年，呷哺呷哺實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入36.64億元，同比增長(zhǎng)32.8%，但凈利潤(rùn)僅同比增長(zhǎng)15.9%至4.32億元。這一點(diǎn)，呷哺呷哺和周黑鴨（01458）過(guò)去一年的經(jīng)歷十分相似。

在股價(jià)已經(jīng)處于長(zhǎng)期高位，且估值不低的情況下，市場(chǎng)在此時(shí)對(duì)呷哺呷哺的投資出現(xiàn)較大分歧著實(shí)情有可原。

但你要問(wèn)，呷哺呷哺會(huì)因?yàn)橐Ｗ《唐诶麧?rùn)水平而放棄擴(kuò)張門店嗎？也不大可能，因?yàn)閿U(kuò)張是任何企業(yè)發(fā)展壯大的必由之路。當(dāng)然，這個(gè)必由之路有一個(gè)必要前提，就是企業(yè)的產(chǎn)品是否能夠得到受眾的充分認(rèn)可。

根據(jù)呷哺呷哺過(guò)去4年的同店銷售增速情況，公司2015年開啟快速擴(kuò)張模式之后，同店銷售水平也在逐年增長(zhǎng)，2017年達(dá)到8.5%的增速，創(chuàng)近5年新高。從這一層面來(lái)看，呷哺呷哺的擴(kuò)張應(yīng)當(dāng)是有底氣的。

現(xiàn)在的問(wèn)題是，呷哺呷哺股價(jià)高位大幅震蕩，說(shuō)明市場(chǎng)沒有底氣，或者說(shuō)市場(chǎng)對(duì)呷哺呷哺快速擴(kuò)張戰(zhàn)略的疑慮還沒有消除。這些疑慮主要包括：

1. 公司向南擴(kuò)張如何應(yīng)對(duì)“眾口難調(diào)”這一餐飲界老大難的問(wèn)題；

2. 如何解決供應(yīng)鏈的問(wèn)題；

3. 湊湊盈利能力謎題。

強(qiáng)化本地化經(jīng)營(yíng)策略

在智通財(cái)經(jīng)APP看來(lái)，呷哺呷哺所處的火鍋行業(yè)要解決各地消費(fèi)者不同口味的問(wèn)題并不是一件難事。原因是，火鍋的湯底、底料以及食材都可以根據(jù)不同口味來(lái)選擇，呷哺呷哺“一人一鍋”的經(jīng)營(yíng)模式更可以把口味選擇的自由度發(fā)揮到極致。

據(jù)了解，呷哺呷哺在2010年進(jìn)入上海市場(chǎng)之后，就增加了食材中海鮮的比例，來(lái)滿足上海消費(fèi)者獨(dú)特的飲食習(xí)慣。

2017年呷哺呷哺在上海市場(chǎng)人均消費(fèi)金額為49.8元，為各個(gè)細(xì)分市場(chǎng)最高水平，同時(shí)翻座率也從2.4倍增加至2.7倍。

同時(shí)，上海市場(chǎng)的同店銷售增長(zhǎng)率達(dá)到18%，同比大幅增長(zhǎng)16.7個(gè)百分點(diǎn)，遠(yuǎn)高于全國(guó)平均水平。

另外，智通財(cái)經(jīng)APP從呷哺呷哺天貓官方旗艦店了解到，公司目前的火鍋底料產(chǎn)品已經(jīng)包含了多種口味。本地化運(yùn)營(yíng)加上新產(chǎn)品的不斷推出，使得呷哺呷哺能夠適應(yīng)不同地區(qū)消費(fèi)者的需求。

強(qiáng)化供應(yīng)鏈體系

關(guān)于供應(yīng)鏈，對(duì)于很多企業(yè)來(lái)說(shuō)是一個(gè)不容易的問(wèn)題，尤其是對(duì)呷哺呷哺這樣不僅快速擴(kuò)張還要嘗試多種業(yè)態(tài)的企業(yè)來(lái)說(shuō)更是如此。

呷哺呷哺原本的“大本營(yíng)”在京津冀一帶，其配套的供應(yīng)鏈也主要在中國(guó)北方。但公司要把生意做到華南甚至全國(guó)市場(chǎng)，就必須率先拓展供應(yīng)鏈，比如建立中央廚房、建設(shè)倉(cāng)儲(chǔ)物流中心等等，前期的投入勢(shì)必很大。

2017年年報(bào)顯示，公司包括樓宇、汽車、家具等資產(chǎn)在內(nèi)的物業(yè)、廠房及設(shè)備等固定資產(chǎn)從上年同期的3.99億元大幅增長(zhǎng)5成至6億元。重資產(chǎn)比重增加，可以看做短期占用公司資金、壓榨利潤(rùn)的“魔鬼”。

另外，智通財(cái)經(jīng)APP在呷哺呷哺官網(wǎng)上看到，公司今年以來(lái)發(fā)布了多個(gè)招標(biāo)公告，包括食材、研發(fā)、自媒體運(yùn)營(yíng)、OEM工廠準(zhǔn)入等多個(gè)項(xiàng)目。

從這些舉措中可以看出呷哺呷哺對(duì)強(qiáng)化供應(yīng)鏈做出的努力。長(zhǎng)期來(lái)看，隨著產(chǎn)業(yè)配套設(shè)施建設(shè)完畢公司現(xiàn)金回流能力有望進(jìn)一步提高，而隨著供應(yīng)鏈體系日臻完善，公司議價(jià)能力有望得到加強(qiáng)，成本把控能力也有望顯現(xiàn)。

“湊湊”回歸社交屬性

最后，關(guān)于湊湊的盈利謎題。

相信很大一部分中國(guó)人對(duì)火鍋的第一印象是一大家子人圍坐在一起涮各種食物，這讓吃火鍋有了獨(dú)特的儀式感也兼具社交屬性。

但呷哺呷哺“輕正餐”的定位，一人一鍋的吧臺(tái)火鍋經(jīng)營(yíng)模式，實(shí)際上弱化了吃火鍋的社交屬性，解決的是“一個(gè)人也能吃火鍋”的問(wèn)題。這種業(yè)態(tài)的好處是可復(fù)制性強(qiáng)，成本控制能力強(qiáng)等等，弊端則是客單價(jià)格提不上來(lái)。

而湊湊則正好相反，它走的是“火鍋+茶飲”的經(jīng)營(yíng)業(yè)態(tài)。湊湊CEO張振緯曾表示，湊湊走的是新古典風(fēng)的路線，湊湊立志打造一個(gè)更有社交情調(diào)的“為美好相聚沸騰”的全新聚會(huì)餐廳。可見，湊湊打的就是社交牌。

中國(guó)人的消費(fèi)習(xí)慣是，一個(gè)人吃飯可以將就，但朋友聚會(huì)絕不將就。因此，我們可以看到湊湊餐廳的人均消費(fèi)在130元左右，和海底撈這樣中高端定位的火鍋店相差無(wú)幾。從這一層面來(lái)看，湊湊的發(fā)展是具備想象空間的。

不過(guò)，由于湊湊這一新的餐飲業(yè)態(tài)尚未成熟，新餐廳開業(yè)初期成本較高，加上12家湊湊餐廳于2017年第四季度開業(yè)，湊湊餐廳2017年產(chǎn)生餐廳層面經(jīng)營(yíng)虧損人民幣24.9百萬(wàn)元。

湊湊盈利能力暫未明朗，是部分投資者不敢對(duì)呷哺呷哺“下手”的原因之一。

但如果對(duì)比海底撈2015、2016年度大多數(shù)餐廳在6到13個(gè)月內(nèi)收回現(xiàn)金。以及主要中餐品牌通常分別在3到6個(gè)月及15至20個(gè)月內(nèi)實(shí)現(xiàn)首月盈虧平衡及現(xiàn)金投資回報(bào)。目前對(duì)湊湊下定義還為時(shí)尚早。

據(jù)了解，湊湊CEO張振緯近期在朋友圈“爆料”，2018年1月起，湊湊品牌已實(shí)現(xiàn)整體盈利，公司26家湊湊門店，除2018年5月開始試營(yíng)業(yè)的3家門店，其余23家均已實(shí)現(xiàn)單店盈利。

呷哺呷哺股價(jià)在五月的那一輪上漲或許就是這個(gè)原因，但是騾子是馬，中報(bào)便可見分曉。