國(guó)美零售(00493):首季度淡季平穩(wěn)度過(guò),蓄力下半年渠道下沉加速

本文來(lái)自“翩翩看天下”微信公眾號(hào)，作者為天風(fēng)證券何翩翩、雷俊成、馬赫、董可心。

營(yíng)收穩(wěn)中微升，但凈利潤(rùn)仍受累非經(jīng)營(yíng)性開(kāi)支

國(guó)美零售(00493)2018Q1營(yíng)收174.7億元，同比微升0.44%;歸母凈利潤(rùn)1.1億元，同比下降17.5%，主要由于此前債券的債務(wù)成本以及來(lái)自十分到家和國(guó)美通訊的聯(lián)營(yíng)公司虧損等非經(jīng)營(yíng)性因素。綜合毛利率17.52%，與去年同期持平，仍屬業(yè)內(nèi)較高水平，對(duì)比蘇寧同期綜合毛利率16.65%，主要受益于強(qiáng)供應(yīng)鏈帶來(lái)的高毛利的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，Q1差異化產(chǎn)品銷(xiāo)售占比47%。

2018Q1公司整體GMV同比增29%至353億元。線(xiàn)上GMV 同比增長(zhǎng)84%至167億元，其中來(lái)自移動(dòng)端GMV同比增113%，占線(xiàn)上GMV的82%。從渠道來(lái)看，自營(yíng)GMV210億元，基本與去年同期持平;平臺(tái)GMV則同比增120%至143億元。公司仍保持2018年自營(yíng)GMV800億以及平臺(tái)傭金率2%-2.5%的指引。由于Q1為傳統(tǒng)淡季，公司可比門(mén)店銷(xiāo)售收入138.6億元，同比微增0.2%，全年來(lái)看公司仍維持此前2018年同店增長(zhǎng)2%左右的指引。

門(mén)店布局方面，Q1凈開(kāi)店170家。目前全國(guó)1774家門(mén)店中，873家店位于一二線(xiàn)城市占比49%，722家店位于三四線(xiàn)城市占比41%。同時(shí)為滿(mǎn)足當(dāng)下消費(fèi)升級(jí)大趨勢(shì)，公司計(jì)劃2018年在三四五線(xiàn)城市凈開(kāi)800家立體銷(xiāo)售縣域店，Q1 縣域店凈增118家達(dá)179家，預(yù)計(jì)將在下半年加快開(kāi)店步伐。

差異化門(mén)店格局迎消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)，家生活生態(tài)圈導(dǎo)入新流量

公司繼續(xù)優(yōu)化門(mén)店布局，在一二線(xiàn)重點(diǎn)發(fā)展大型綜合體驗(yàn)店，摸索社區(qū)店，聚焦場(chǎng)景化運(yùn)營(yíng)模式，將流量轉(zhuǎn)化為購(gòu)買(mǎi)力，提高門(mén)店銷(xiāo)售效率;在三四五線(xiàn)城市則快速實(shí)施縣域店布局，推進(jìn)渠道下沉以迎合消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)，采取重視售前專(zhuān)業(yè)指導(dǎo)及物流售后的全周期模式以更好實(shí)現(xiàn)本土化，計(jì)劃縣域店在未來(lái)三年達(dá)到3000家。同時(shí)依托家電零售的主業(yè)優(yōu)勢(shì)，公司業(yè)務(wù)范圍逐漸向包括家電、家裝、家居和家服務(wù)的家庭解決方案拓展，從而切入容量達(dá)10萬(wàn)億元的家服務(wù)市場(chǎng)，還可同時(shí)將其作為新的的流量入口為家電業(yè)務(wù)導(dǎo)入大量客流。

目前已有31個(gè)家裝設(shè)計(jì)品牌進(jìn)駐國(guó)美60家門(mén)店，推動(dòng)中央空調(diào)銷(xiāo)售同比增長(zhǎng)超40%，水家電銷(xiāo)售同比增長(zhǎng)超20%。同時(shí)公司以數(shù)據(jù)中臺(tái)為核心，延長(zhǎng)產(chǎn)業(yè)鏈條，形成銷(xiāo)售、安裝、清洗、維修和回收的服務(wù)閉環(huán)，送裝一體化服務(wù)提升消費(fèi)體驗(yàn)增強(qiáng)客戶(hù)粘性，有效建立客戶(hù)強(qiáng)鏈接。Q1送裝一體化已實(shí)現(xiàn)彩電全品牌覆蓋以及一二線(xiàn)城市全覆蓋，空調(diào)送裝一體化也已覆蓋16個(gè)品牌。

堅(jiān)守線(xiàn)下供應(yīng)鏈壁壘完善物流體系，社交導(dǎo)流釋放市場(chǎng)潛能

公司在探索新零售中以實(shí)體零售為立足點(diǎn)，擁有壁壘較高的實(shí)體零售經(jīng)驗(yàn)和供應(yīng)鏈基礎(chǔ)，并且具有差異化商品和供應(yīng)鏈管理優(yōu)勢(shì)。公司與生產(chǎn)商合作，繼續(xù)提升個(gè)性化定制比例，強(qiáng)化上游議價(jià)能力，一季度新品首銷(xiāo)首發(fā)覆蓋多品類(lèi)，通過(guò)自有品牌+廠(chǎng)商合作的10達(dá)品類(lèi)產(chǎn)品共計(jì)518款。在物流方面，公司配合家電運(yùn)輸?shù)奶攸c(diǎn)采取大件中心倉(cāng)的布局模式，具有中轉(zhuǎn)次數(shù)低，運(yùn)輸距離短，單位成本低的優(yōu)勢(shì)，而蘇寧和京東則采取少量中心倉(cāng)輻射全國(guó)的方式。并且為配合縣域店發(fā)展策略支持其配送，公司繼續(xù)增大物流網(wǎng)絡(luò)覆蓋率，目前華東、華南、華北覆蓋達(dá)97%，東北覆蓋率83%。

另外公司通過(guò)社交工具強(qiáng)化分享引流，打造線(xiàn)上線(xiàn)下穿行的立體聚客模式。Q1共享GMV達(dá)12億元，環(huán)比增長(zhǎng)連續(xù)2個(gè)月超50%。我們認(rèn)為公司未來(lái)將繼續(xù)推動(dòng)體驗(yàn)式門(mén)店和線(xiàn)上資源的融合，進(jìn)一步釋放市場(chǎng)潛能。

估值方面，公司當(dāng)前P/S僅0.2x，較便宜。我們認(rèn)為公司實(shí)體零售的供應(yīng)鏈壁壘較堅(jiān)實(shí)，渠道下沉也將進(jìn)一步享受消費(fèi)升級(jí)紅利。2018年0.27x P/S較合理，按照彭博一致預(yù)期2018年?duì)I收937.2億港元，維持1.2港元目標(biāo)價(jià)，重申“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：新門(mén)店銷(xiāo)售不及預(yù)期、渠道拓展成本控制不佳等。

（編輯：王夢(mèng)艷）