招銀國(guó)際5月港股策略：偏重金融股，暫避科技股

本文來(lái)自招銀國(guó)際的5月港股策略報(bào)告《利率趨升，偏重金融股》，作者為招銀國(guó)際分析師蘇沛豐。

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，招銀國(guó)際發(fā)表研報(bào)稱，港股經(jīng)過(guò)4月份的相對(duì)平靜后，現(xiàn)在正處于待變的關(guān)鍵時(shí)刻。中美就貿(mào)易問題的對(duì)話能否取得成果，以及美國(guó)債息會(huì)否再急升，是短期內(nèi)主導(dǎo)市場(chǎng)的兩大因素。前景未明，策略上不宜太進(jìn)取，可提高現(xiàn)金水平，等待大市確認(rèn)方向。不過(guò)，港股目前估值偏低，下跌風(fēng)險(xiǎn)不大，不宜空倉(cāng)，可慎選行業(yè)，偏重受惠利率上升的金融股，暫避貿(mào)易摩擦針對(duì)的科技股。

經(jīng)濟(jì)及市場(chǎng)焦點(diǎn)

環(huán)球股市經(jīng)過(guò)去年異常低波幅的上升后，今年波幅明顯回升，繼2月初出現(xiàn)小股災(zāi)后，3、4月均曾急跌，但跌幅已不及2月那次，整體波幅逐步回落，近日重現(xiàn)窄幅上落的局面，主要因?yàn)槭袌?chǎng)同時(shí)出現(xiàn)好消息及壞消息，好淡雙方角力。以下探討短期內(nèi)影響股市的幾個(gè)主要因素，包括通脹、利率、匯率、企業(yè)盈利及貿(mào)易戰(zhàn)。

美國(guó)債息升至3厘

美國(guó)十年期國(guó)債孳息，最近曾升穿3厘(圖1)，主要反映通脹及加息預(yù)期升溫。2月初的環(huán)球小股災(zāi)，觸發(fā)點(diǎn)正是債息急升(升穿2.8 厘)。現(xiàn)在債息升至心理關(guān)口3厘，伴隨的是市場(chǎng)預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)加息步伐加快。利率期貨顯示，市場(chǎng)預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)今年總共加息四次合共1厘的機(jī)會(huì)上升。

債息升，其實(shí)未必不利股市。如果債息升是因?yàn)榻?jīng)濟(jì)強(qiáng)勁，債息有序緩升，資金傾向流向股市追求更高回報(bào)。但假如債息升是因?yàn)橥涍^(guò)高，或債息升勢(shì)過(guò)急，令企業(yè)成本上升甚至出現(xiàn)違約，則股市預(yù)計(jì)受壓。

現(xiàn)在較接近哪種情況？大概是介于兩者之間：美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)即將踏入第十年，是史上第二長(zhǎng)擴(kuò)張期，但今年首季GDP年度化環(huán)比增長(zhǎng)仍達(dá)2.3%，未有明顯放緩跡象。但另一方面，通脹壓力的確日益上升，油價(jià)于過(guò)去一年多累升約一倍，失業(yè)率跌至4.1%，工資增長(zhǎng)加快，而實(shí)質(zhì)工資同比增速一般領(lǐng)先通脹約9-12個(gè)月(圖2)，可預(yù)期未來(lái)一年通脹繼續(xù)升溫，美聯(lián)儲(chǔ)加息壓力增加。

市場(chǎng)對(duì)債息上升的另一憂慮，是孳息曲線趨向平坦。隨著美聯(lián)儲(chǔ)加息步伐預(yù)期加快，美國(guó)二年期債息升幅比十年期更大，令十年期孳息與二年期孳息差距收窄至0.464 個(gè)百分點(diǎn)(圖3)，創(chuàng)2008年金融海嘯以來(lái)新低。美國(guó)出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)衰退前，孳息曲線往往逆轉(zhuǎn)(二年期孳息高于十年期孳息)，因此曲線趨向平坦，已開始引起衰退憂慮。不過(guò)，現(xiàn)時(shí)擔(dān)憂衰退可說(shuō)之過(guò)早，一來(lái)十年與二年孳息仍有一段距離，二來(lái)若參考最近五次經(jīng)濟(jì)衰退，孳息曲線出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)的時(shí)間差距頗大，平均于衰退前約一年半已出現(xiàn)。

美債長(zhǎng)期牛市告終

債息上升對(duì)股市的影響，如上所述，有利有弊，卻直接反映債市表現(xiàn)。美國(guó)國(guó)債孳息三十年來(lái)反復(fù)下跌，形成的長(zhǎng)期下降通道，現(xiàn)已被升穿(圖4)，可判斷為債券牛市已死。

美元反彈

美國(guó)首季經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)勝預(yù)期，通脹及加息預(yù)期亦升溫，但歐元區(qū)近月的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)遜預(yù)期，經(jīng)濟(jì)驚喜指數(shù)由半年前90以上，一度急跌至90 以下(圖5)，反映數(shù)據(jù)由遠(yuǎn)勝市場(chǎng)預(yù)期變成遠(yuǎn)遜預(yù)期。歐洲央行于4月底的議息會(huì)議亦未就何時(shí)結(jié)束買債和加息提供明確方向，歐元匯價(jià)受壓。此消彼長(zhǎng)，美元匯價(jià)升穿了近一年的下降軌(圖6)，尤其不利新興市場(chǎng)。

美股首季盈利強(qiáng)勁，市場(chǎng)憂無(wú)以為繼

美股正值首季業(yè)績(jī)期，業(yè)績(jī)相當(dāng)強(qiáng)勁，但股市竟然原地踏步，主要是投資者對(duì)盈利前景看法審慎。根據(jù)Factset，截至4月27日，標(biāo)普500指數(shù)成份股當(dāng)中，53%公司已公布業(yè)績(jī)，其中79%的每股盈利勝市場(chǎng)預(yù)期，15%遜預(yù)期。79%的勝預(yù)期比率，是2008年第三季有統(tǒng)計(jì)以來(lái)最高。整體盈利較預(yù)期高9.1%，是2010年第四季以來(lái)最大幅度驚喜。不過(guò)，市場(chǎng)擔(dān)心首季盈利增長(zhǎng)部份來(lái)自稅務(wù)優(yōu)惠，以及通脹上升將令企業(yè)成本增加，未來(lái)盈利增長(zhǎng)或會(huì)放緩。

中美貿(mào)易戰(zhàn)變數(shù)仍大

自從美國(guó)于3月下旬宣布將對(duì)部份中國(guó)進(jìn)口商品開征關(guān)稅，環(huán)球經(jīng)濟(jì)及股市蒙上陰影，而4月下旬美國(guó)制裁中興通訊(00763)，以及刑事調(diào)查華為，矛頭直指中國(guó)的科技行業(yè)，令中國(guó)科技股沽壓沉重。美國(guó)財(cái)長(zhǎng)姆欽將于5月初與中國(guó)進(jìn)行貿(mào)易對(duì)話，若談判有成果，市場(chǎng)對(duì)貿(mào)易戰(zhàn)憂慮舒緩，股市不難反彈，但估計(jì)貿(mào)易戰(zhàn)不會(huì)就此輕易解決，難免繼續(xù)擾攘一段時(shí)間，內(nèi)地及香港股市(尤其是科技股)預(yù)計(jì)仍會(huì)較波動(dòng)。

港元弱勢(shì)不足為懼

香港實(shí)行聯(lián)系匯率制度，美元兌港元維持于7.75-7.85的區(qū)間。美國(guó)于2015年12月進(jìn)入加息周期，至今共加息6次合共1.5厘，但香港的商業(yè)銀行一直未有跟隨加息，港元銀行同業(yè)拆息(HIBOR)亦較倫敦銀行同業(yè)拆息低(LIBOR)。美國(guó)利率較香港高，引發(fā)沽港元、買美元的套息交易，港元匯價(jià)于4月中觸及7.85的弱方保證，香港金融管理局入市買港元以支持匯價(jià)，銀行體系結(jié)余因而減少約500億港元，至1290億，引起“資金外流” 的憂慮。

其實(shí)銀行體系結(jié)余的升跌，受多個(gè)因素影響，與港股獲得資金流入或流出無(wú)必然關(guān)系。例如2015年下半年銀行結(jié)余急升，恒指卻急跌。相反，2016-2017年銀行結(jié)余大幅回落近六成，恒指卻升逾六成(圖7)。

美聯(lián)儲(chǔ)很可能于6月再次加息，若香港銀行仍不跟隨，預(yù)計(jì)港元匯價(jià)繼續(xù)偏向弱方保證，金管局仍需入市，銀行結(jié)余繼續(xù)減少，直至下半年香港銀行開始加息。由于香港利率處于極低水平，就算未來(lái)一年加息一厘，利率仍低，相信對(duì)經(jīng)濟(jì)及股市影響不大。

中資舊經(jīng)濟(jì)股季績(jī)理想

港股雖于4月份受上述多個(gè)負(fù)面影素打擊，恒指仍能守住三萬(wàn)點(diǎn)大關(guān)，全月更取得升幅，實(shí)有賴“舊經(jīng)濟(jì)股”支撐，主要由于利率上升有利金融股，以及首季業(yè)績(jī)良好。香港上市的中資股正陸續(xù)公布首季業(yè)績(jī)，其中銀行及資源股業(yè)績(jī)較強(qiáng)。例如中銀香港(02388)首季凈利差擴(kuò)闊，減值準(zhǔn)備前的經(jīng)營(yíng)溢利同比增長(zhǎng)21%;內(nèi)銀股普遍盈利增速加快、凈利差擴(kuò)闊、不良貸款比率下降;石油、鋼鐵、水泥等資源股盈利大增。

恒指季檢，石藥成染藍(lán)大熱

恒生指數(shù)公司將于5月4日收市后公布季度檢討結(jié)果，恒指成份股或會(huì)有變動(dòng)。50只藍(lán)籌股之中，聯(lián)想集團(tuán)(00992)的市值(過(guò)去12個(gè)月的月底平均，下同)最低，僅520億港元，而且財(cái)務(wù)表現(xiàn)較波動(dòng)，16年度虧損、18年度中期盈利倒退，較大機(jī)會(huì)被剔出恒指。

估計(jì)石藥集團(tuán)(01093）、中國(guó)生物制藥(01177)、安踏體育(02020)及申洲國(guó)際(02313)均有均機(jī)晉身藍(lán)籌股之列，此四股市值接近，介于755億至974億港元。恒指現(xiàn)在并無(wú)醫(yī)藥股或體育服裝股，此四股可令恒指的行業(yè)更多元化。其中石藥的流通市值及日均成交額均高于其他三股，因此 “染藍(lán)” 呼聲最高。

技術(shù)分析

美股再試支持，新興股市失守升軌

美股標(biāo)普500指數(shù)今年已三度考驗(yàn)200天平均線支持，近日波幅收窄，方向未明，有待升破下降軌阻力約2720，才能確認(rèn)轉(zhuǎn)強(qiáng)。相反，若失守200天線2612，就恐怕有更深回調(diào)(圖8)。

MSCI新興市場(chǎng)指數(shù)過(guò)去一年沿上升軌攀升，但于3月底失守，4月一度反彈，卻未能重返升軌之上，走勢(shì)疲弱。須同時(shí)升穿短期下降軌及重回上升軌，才確認(rèn)擺脫弱勢(shì)(圖9)。

恒指醞釀突破，國(guó)指率先轉(zhuǎn)強(qiáng)

恒生指數(shù)1月底見頂后，形成三角形走勢(shì)，于4月最后交易日急升，正挑戰(zhàn)三角形頂部阻力，若突破，月內(nèi)預(yù)計(jì)上試32000關(guān)口。下方支持于三角形底部約29750，若跌穿，則預(yù)計(jì)下試年內(nèi)低位29129(圖10)。

國(guó)企指數(shù)走勢(shì)與恒指相若，但受惠近期內(nèi)銀及石油股強(qiáng)勢(shì)，剛于4月最后交易日向上突破，升穿三角形頂部，若企穩(wěn)其上，預(yù)計(jì)月內(nèi)上試12850-13000(圖11)。

投資策略及焦點(diǎn)股份

港股經(jīng)過(guò)4月份的相對(duì)平靜后，現(xiàn)正處于待變的關(guān)鍵時(shí)刻。中美就貿(mào)易問題的對(duì)話能否取得成果，以及美國(guó)債息會(huì)否再急升，是短期內(nèi)主導(dǎo)市場(chǎng)的兩大因素。

前景未明，策略上不宜太進(jìn)取，可提高現(xiàn)金水平，等待大市確認(rèn)方向。不過(guò)，港股目前估值偏低，今年恒指預(yù)測(cè)市盈率11.9倍，國(guó)指7.8倍，下跌風(fēng)險(xiǎn)不大，不宜空倉(cāng)，可慎選行業(yè)，偏重受惠利率上升的金融股，暫避貿(mào)易戰(zhàn)針對(duì)的科技股。

另外，權(quán)重金融股匯豐控股(00005)及友邦保險(xiǎn)(01299)將于5月4日公布首季業(yè)績(jī)，可能帶動(dòng)金融股進(jìn)一步走高。A股將于6月正式獲納入MSCI指數(shù)，5月中下旬或會(huì)偷步炒作A股及中資金融股。

金融股受惠加息

匯豐業(yè)務(wù)遍布全球，其中亞太區(qū)(尤其香港)為近年主要盈利來(lái)源。美國(guó)今年繼續(xù)加息，估計(jì)香港銀行今年稍后將開始加息，有利擴(kuò)闊銀行的凈利差。匯豐派息政策穩(wěn)定，一般不會(huì)減少每股派息，現(xiàn)在股息率約5.1厘，防守力強(qiáng)。另外，匯豐于16年中、17年初及17年中分別推出25億美元、10億美元及20億美元的股份回購(gòu)計(jì)劃。集團(tuán)行政總裁早前指出，已完成發(fā)行額外一級(jí)資本債券，達(dá)到監(jiān)管要求，隨時(shí)可再推回購(gòu)，有望支持股價(jià)。

中銀香港(02388)身為香港大型銀行之一，較受惠近月銀行同業(yè)拆息上升。公司首季凈利差擴(kuò)闊，減值準(zhǔn)備前的經(jīng)營(yíng)溢利同比增長(zhǎng)21%。母公司中國(guó)銀行(03988)正陸續(xù)將東盟地區(qū)資產(chǎn)注入中銀香港，去年已完成泰國(guó)、印尼、柬埔寨業(yè)務(wù)的交割，預(yù)計(jì)今年完成菲律賓及越南業(yè)務(wù)的交割，市場(chǎng)憧憬將再注入新加坡及其他東南亞業(yè)務(wù)，相信將有助推動(dòng)中銀香港的盈利增長(zhǎng)，長(zhǎng)遠(yuǎn)更可把握 “一帶一路”、人民幣國(guó)際化及東盟地區(qū)的發(fā)展機(jī)遇。

宏利金融(00945)是加拿大最大保險(xiǎn)集團(tuán)。業(yè)務(wù)偏重于北美洲，較直接受惠美國(guó)加息。投資收益受惠利率上升。目前估值不高，本年預(yù)測(cè)市盈率9.4倍，低于五年平均11.9倍，預(yù)測(cè)股息率3.8厘，高于五年高均3.2厘。

內(nèi)銀估值可獲上調(diào)

內(nèi)銀股于3月底公布的年度業(yè)績(jī)，顯示行業(yè)盈利增速加快、壞帳率繼續(xù)下跌、凈利差擴(kuò)張，而剛公布的今年首季業(yè)績(jī)，進(jìn)一步確認(rèn)此幾個(gè)趨勢(shì)，有利估值進(jìn)一步向上重估。今年內(nèi)地流動(dòng)性稍為偏緊，加上人行可能調(diào)高商業(yè)銀行存款利率浮動(dòng)上限，估計(jì)小型銀行的資金成本上升壓力較大，大型銀行股如建設(shè)銀行(00939)預(yù)計(jì)跑贏。

石油股受惠高油價(jià)

國(guó)際油價(jià)今年持續(xù)上升，創(chuàng)逾三年新高，受環(huán)球經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長(zhǎng)、石油輸出國(guó)組織減產(chǎn)、中東局勢(shì)緊張等因素推動(dòng)。中國(guó)石油(00857)今年首季盈利達(dá)102億元人民幣，同比升78%，環(huán)比升87%。股價(jià)于去年幾乎沒升跌，遠(yuǎn)遠(yuǎn)跑輸大市，今年以來(lái)亦跑輸同業(yè)中石化(00386)及中海油(00883)。

（編輯：胡敏）