神華(01088)一季報(bào)點(diǎn)評(píng)：電力運(yùn)輸雙升，煤炭板塊欠佳拖累盈利

本文來(lái)自微信公眾號(hào)“李俊松的黑金世界”，作者為中泰證券分析師李俊松，原標(biāo)題為《中國(guó)神華一季報(bào)點(diǎn)評(píng)：一季度業(yè)績(jī)同比下降，關(guān)注后續(xù)煤電整合的協(xié)同效應(yīng)》。

中國(guó)神華(01088)發(fā)布2018年一季報(bào)，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入630億元，同比增長(zhǎng)3.1%;歸母凈利潤(rùn)116.3億元，同比下降4.9%;扣非歸母凈利潤(rùn)116.4億元，同比下降3.9%;經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流118億元，同比下降52.7%;基本每股收益0.59元。

2018Q1業(yè)績(jī)同比下降，主因煤炭板塊盈利下滑，此外期間費(fèi)用、投資收益、政府補(bǔ)助也有較大影響。公司2018Q1歸母凈利潤(rùn) 116.3億元，同比下降4.9%，主要原因包括：一是煤炭板塊盈利大幅下降，該板塊毛利同比下降16億元，降幅10.4%，是最主要的原因;二是投資收益大幅下降，當(dāng)期為0.49億元，同比下降3.84億元，降幅87.2%;三是營(yíng)業(yè)外收入大幅下降，當(dāng)期為0.48億元，同比下降1.03億元，降幅68.2%，主要是由于港口和發(fā)電業(yè)務(wù)收到的政府補(bǔ)助大幅減少。

煤炭板塊盈利下降，主因產(chǎn)銷量下降和成本上漲。公司2018Q1煤炭板塊的毛利為136億元，同比下降10.4%，主要原因包括：一是產(chǎn)銷量同比下降較多，當(dāng)期商品煤產(chǎn)量72.1百萬(wàn)噸，同比下降7.6%，銷量108.4百萬(wàn)噸，同比下降4.3%，主要是哈爾烏素露天礦暫無(wú)煤炭產(chǎn)出;二是成本領(lǐng)先價(jià)格上漲，當(dāng)期煤炭平均銷售價(jià)格440元/噸，同比上漲4.8%，自產(chǎn)煤生產(chǎn)成本114.3元/噸，同比增長(zhǎng)8%，噸煤成本上漲主要是由于產(chǎn)銷量下降，導(dǎo)致成本攤薄變?nèi)酢?/p>

電力板塊盈利增強(qiáng)，主因量?jī)r(jià)齊升。公司2018Q1電力板塊的毛利為43.7億元，同比增長(zhǎng)49.9%，主要原因包括：一是發(fā)電量和售電量同比大幅增長(zhǎng)，當(dāng)期總發(fā)電量66.5十億千瓦時(shí)，同比增長(zhǎng)11%，總售電量62.48十億千瓦時(shí)，同比增長(zhǎng)11.2%，主要是由于全社會(huì)同比大幅增長(zhǎng)，因此公司的機(jī)組平均利用小時(shí)數(shù)1151小時(shí)，同比增長(zhǎng)8.3%;二是售電價(jià)格上漲，當(dāng)期平均銷電售價(jià)格317元/兆瓦時(shí)，同比上漲3.3%;三是售電成本下降，當(dāng)期平均售電成本263.2元/兆瓦時(shí)，同比下降1.7%，主要是售電量同比增加導(dǎo)致單位人工、折舊及攤銷成本下降。

運(yùn)輸板塊盈利增強(qiáng)，主因煤價(jià)上漲及下游需求較好。公司2018Q1鐵路、港口、航運(yùn)板塊盈利均增強(qiáng)，毛利分別為59.26億元、8.46億元、3.16億元，同比增長(zhǎng)幅度分別為2.7%、5.8%、122.5%。自有鐵路運(yùn)輸周轉(zhuǎn)量68.1十億噸公里，同比微增0.3%，港口下水煤量58.9百萬(wàn)噸，同比下降13%，航運(yùn)周轉(zhuǎn)量21十億噸海里，同比增長(zhǎng)11.1%，雖然港口下水煤量因天氣和產(chǎn)銷量下降原因?qū)е麓蠓禄?，但煤價(jià)的上漲以及需求較好，該子板塊同樣實(shí)現(xiàn)了業(yè)績(jī)的同比增長(zhǎng)。

集團(tuán)/公司層面或?qū)⒗^續(xù)整合，產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同效應(yīng)值得期待。在集團(tuán)層面，2017年8月29日，國(guó)資委發(fā)布新聞公告了公司控股股東中國(guó)神華集團(tuán)將更名國(guó)家能源集團(tuán)并吸收合并中國(guó)國(guó)電集團(tuán)，2018年2月5日，國(guó)家能源集團(tuán)與國(guó)電集團(tuán)正式簽署了《合并協(xié)議》，上市公司層面，公司將拿出部分電力資產(chǎn)(19家火電公司和3家聯(lián)營(yíng)公司)，與國(guó)電電力所有電力資產(chǎn)成立電力合資公司，雙方分別持股42.53%、57.47%，這將進(jìn)一步增加公司持有的火電資產(chǎn)規(guī)模，有助于公司形成全產(chǎn)業(yè)鏈競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，發(fā)揮上下游產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同效應(yīng)，提高公司抵抗煤炭行業(yè)周期性風(fēng)險(xiǎn)的能力。

同時(shí)，根據(jù)2014年避免同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的相關(guān)承諾，公司將于2019年6月30日前啟動(dòng)對(duì)集團(tuán)包括神華寧煤、神華國(guó)能、神華煤制油化工在內(nèi)的11項(xiàng)煤礦、電力、化工資產(chǎn)的收購(gòu)(國(guó)華徐州發(fā)電、寧夏國(guó)華寧東發(fā)電、神華國(guó)華舟山發(fā)電、已于2015年完成收購(gòu))，屆時(shí)公司的產(chǎn)能規(guī)?；?qū)⑦M(jìn)一步擴(kuò)張、產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同效應(yīng)或?qū)⑦M(jìn)一步體現(xiàn)。

盈利預(yù)測(cè)：2018-2020年EPS為2.46、2.53、2.63元。我們預(yù)計(jì)未來(lái)隨著煤炭?jī)r(jià)格的走勢(shì)、停產(chǎn)礦復(fù)產(chǎn)以及公司新項(xiàng)目的陸續(xù)投產(chǎn)，公司未來(lái)業(yè)績(jī)或?qū)⑦M(jìn)一步改善，不考慮與國(guó)電電力組建電力合資公司的影響，測(cè)算2018-2020年EPS分別為2.46、2.53、2.63元，當(dāng)前股價(jià)20.94元，對(duì)應(yīng)2018-2020年P(guān)E分別為8.5X/8.3X/8X，維持對(duì)公司的“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)不及預(yù)期，供給側(cè)改革不及預(yù)期。

(編輯：胡敏)