中金：建議擇機選擇股息較高、資產(chǎn)質(zhì)量穩(wěn)定的銀行

智通財經(jīng)APP獲悉，中金公司發(fā)布研報稱，近期銀行股價快速上漲后出現(xiàn)回調(diào)，除了對于存量按揭利率調(diào)整導(dǎo)致息差承壓的擔(dān)憂之外，也由于短期內(nèi)交易擁擠度上升，在整體市場風(fēng)險偏好改善導(dǎo)致避險資金流出高股息板塊。中金此前提出銀行6-12個月內(nèi)需要關(guān)注的三個風(fēng)險點中第三點“居民按揭早償率上升，減持流動性資產(chǎn)償債的傾向”，假設(shè)存量按揭利率下調(diào)，雖然短期內(nèi)抑制銀行股價表現(xiàn)，但也意味著中期風(fēng)險的提前緩釋。中金建議投資者在股價回調(diào)后擇機選擇股息較高、資產(chǎn)質(zhì)量穩(wěn)定的銀行。

中金主要觀點如下：

近期人民銀行接受采訪時提到“推動企業(yè)融資和居民信貸成本穩(wěn)中有降”“研究儲備增量政策舉措”，市場關(guān)注存量按揭利率下調(diào)的可能形式和影響，我們參考過去存量按揭利率下調(diào)的經(jīng)驗進行探討。

存量利率下調(diào)預(yù)期再起。我們在2024年2月的報告《利率太高還是太低：降息后的思考》中提示存量按揭利率仍然偏高帶來的早償壓力，去年四季度存量按揭利率下調(diào)后，2024年5月取消全國層面新發(fā)放房貸利率下限，此后新發(fā)放房貸利率加點再度下行。根據(jù)央行數(shù)據(jù)，截至6月新發(fā)放房貸利率3.45%，如果考慮7月的LPR下調(diào)估計新發(fā)放利率在3.35%左右，相比2023年12月的3.97%下行62bp，而存量按揭利率下調(diào)幅度僅為35bp，我們測算存量房貸利率和新增利率的利差再度回到約60-70bp的高位，并且大部分重定價在2025年年初。因此，按揭早償率仍位于14%左右的高位，并且可能存在使用消費和經(jīng)營貸置換按揭的空間。

回顧去年存量按揭利率下調(diào)。2023年10月存量房貸利率下調(diào)采用存量利率下調(diào)至不低于發(fā)放時城市利率下限的方式，根據(jù)央行的統(tǒng)計，超過22萬億元存量房貸利率下調(diào)（占存量按揭約60%），平均降幅約70bp，涉及超5000萬戶、1.5億人，減少借款人利息支出每年1600-1700億元。我們測算存量按揭利率平均下調(diào)40bp，靜態(tài)估算影響銀行凈息差5bp，營業(yè)收入3%，凈利潤 5%（均為年化，不考慮存款利率下調(diào)對沖）。按照 100 萬元按揭貸款、等額本息還款計算，存量按揭利率下調(diào)70bp估算可降低借款人月供約400元，節(jié)約月供和總還款額約5%。

新一輪存量按揭利率調(diào)整探討。2008年之前通過跨行轉(zhuǎn)按揭，居民可實現(xiàn)存量按揭利率調(diào)整至新發(fā)放水平。是否重新放開轉(zhuǎn)按揭、轉(zhuǎn)按揭的范圍（是否包括二套房）、銀行在同業(yè)競爭的環(huán)境下是否自主下調(diào)房貸利率仍有不確定性，我們進行以下兩種情景分析，具體結(jié)論有待政策明朗和落實。情形一：假設(shè)全部按揭貸款利率通過轉(zhuǎn)按揭和自主調(diào)整的形式下調(diào)至新發(fā)放利率水平，估算存量按揭利率平均下調(diào)約60bp，估算減少借款人利息支出每年約2400億元，規(guī)模超過2023年。在此假設(shè)下，估算存量按揭利率下調(diào)影響銀行凈息差7bp，營業(yè)收入4%，凈利潤 7%（年化，不考慮存款利率下調(diào)對沖）。情形二：假設(shè)轉(zhuǎn)按揭的范圍僅包括首套房房貸（假設(shè)占存量房貸比例約為90%），估算存量按揭利率平均下調(diào)約54bp，估算減少借款人利息支出每年約2000億元。在此假設(shè)下，估算影響銀行凈息差6bp，營業(yè)收入3%，凈利潤7%（年化，不考慮存款利率下調(diào)對沖）。

利率下調(diào)減輕還款壓力。由于2023年存量房貸下調(diào)后的LPR加點不能低于發(fā)放時的城市下限，因此房貸發(fā)放時利率加點較高的城市下調(diào)幅度較少。假設(shè)本輪轉(zhuǎn)按揭存量利率降至最新發(fā)放房貸利率下限，個別城市存量利率調(diào)整幅度最多可能達到75-100bp。按照 100 萬元按揭貸款、等額本息還款計算，估算存量房貸利率下調(diào)100bp可降低借款人月供約600元，節(jié)約月供和總還款額約7%。

存款利率下調(diào)的對沖。2023年9月存款利率平均下調(diào)約9bp，基本對沖了8月LPR降息和存量按揭降息的影響（參見《如何理解超預(yù)期存款降息》）。假如2024年下調(diào)存量按揭利率，我們預(yù)計通過類似方式降低銀行負債成本以對沖對息差的影響。根據(jù)我們上述測算，考慮到本輪存量按揭利率調(diào)整的空間可能大于2023年，銀行負債的調(diào)整幅度應(yīng)至少為15bp左右。如果負債成本調(diào)整到位，我們預(yù)計存量按揭利率調(diào)整對于銀行息差的總體效果為中性。

評估對銀行的綜合影響。根據(jù)我們上述分析，雖然存量按揭利率的可能調(diào)整對銀行息差形成影響，國有大行按揭占比高于中小銀行，受存量按揭利率調(diào)整的影響更大。但假設(shè)負債成本同步調(diào)整，我們預(yù)計對于息差的總體影響是中性的。實際上，即使不調(diào)整存量按揭利率，居民可能仍在通過提前還貸、或者是通過經(jīng)營消費貸置換等方式對銀行息差形成壓力。息差能否企穩(wěn)根本上取決于居民是否通過償債壓力降低實現(xiàn)信貸需求的改善、對于存量按揭利率降息對銀行影響的評估需要考慮上述兩方面因素，政策支持實體經(jīng)濟的導(dǎo)向?qū)τ阢y行基本面而言也至關(guān)重要。

銀行投資建議。近期銀行股價快速上漲后出現(xiàn)回調(diào)，除了對于存量按揭利率調(diào)整導(dǎo)致息差承壓的擔(dān)憂之外，也由于短期內(nèi)交易擁擠度上升，在整體市場風(fēng)險偏好改善導(dǎo)致避險資金流出高股息板塊。我們在《銀行上漲的邏輯》中提出銀行6-12個月內(nèi)需要關(guān)注的三個風(fēng)險點中第三點“居民按揭早償率上升，減持流動性資產(chǎn)償債的傾向”，假設(shè)存量按揭利率下調(diào)，雖然短期內(nèi)抑制銀行股價表現(xiàn)，但也意味著中期風(fēng)險的提前緩釋。我們建議投資者在股價回調(diào)后擇機選擇股息較高、資產(chǎn)質(zhì)量穩(wěn)定的銀行。

風(fēng)險

存量按揭利率調(diào)整方案超預(yù)期。