微創(chuàng)機(jī)器人-B(02252)：股價(jià)暴跌逾18%至新低，融資還債難獲認(rèn)可？

6月27日盤(pán)前，微創(chuàng)機(jī)器人-B(02252)發(fā)布公告，宣布其在前一日與配售代理摩根大通和中金公司訂立了一份配售協(xié)議，配售融資1.17億元。此次配售價(jià)為9.10港元，較6月26日收盤(pán)價(jià)11.30港元折讓約19.47%。

消息一出開(kāi)盤(pán)后，微創(chuàng)機(jī)器人股價(jià)立即大跌，跌幅迅速突破15%直至收盤(pán)，當(dāng)日最大跌幅達(dá)到18.76%%，股價(jià)跌至9.18港元，刷新其上市以來(lái)新低。若按股價(jià)折算，微創(chuàng)機(jī)器人相當(dāng)于融資1.17億元人民幣，市值跌去20.3億港元。

雖然1億元對(duì)于如今的微創(chuàng)機(jī)器人來(lái)說(shuō)有點(diǎn)“杯水車薪”，但也從側(cè)面反映出現(xiàn)金流問(wèn)題對(duì)于其來(lái)說(shuō)或許已是“水淹脖子”的問(wèn)題。

“流血式融資”是一步不得不下的棋?

實(shí)際上，市場(chǎng)對(duì)此次微創(chuàng)機(jī)器人的“流血式融資”還是有一定預(yù)期，而這主要來(lái)自其母公司的預(yù)警。

智通財(cái)經(jīng)APP觀察到，去年12月6日，港股“微創(chuàng)系”全線大跌。據(jù)智通財(cái)經(jīng)APP觀察，當(dāng)日收盤(pán)，微創(chuàng)醫(yī)療跌24.91%，收盤(pán)報(bào)8.68港元/股。整個(gè)微創(chuàng)系子公司中，除微電生理-U(688351.SH)外，其余微創(chuàng)系股價(jià)均出現(xiàn)不同程度跌幅。其中，微創(chuàng)機(jī)器人-B(02252)跌幅9.91%，位居跌幅榜榜首。

造成微創(chuàng)系此次大跌的原因在于，微創(chuàng)醫(yī)療分別在12月5日和6日連發(fā)兩份公告。一邊宣布計(jì)劃贖回，一邊宣布計(jì)劃發(fā)債。其中前一份公告宣布計(jì)劃贖回7億美元的2026年到期的零息可轉(zhuǎn)債。后一份公告則稱，其還將計(jì)劃發(fā)行2.2億美元的2028年到期的年息5.75%的可轉(zhuǎn)債。

但實(shí)際上，微創(chuàng)醫(yī)療的這筆7億美元零息可換股債券還要追溯到2021年6月，當(dāng)時(shí)的初始轉(zhuǎn)換價(jià)格為每股92.82港元，即使較微創(chuàng)醫(yī)療上市股價(jià)最高點(diǎn)72.85港元還要溢價(jià)27.41%，但現(xiàn)如今微創(chuàng)醫(yī)療股價(jià)僅剩5.58港元，較彼時(shí)的轉(zhuǎn)股價(jià)格大幅下跌93.99%。另外，去年12月正值美元利率高點(diǎn)，無(wú)論是贖舊債還是發(fā)新債都不劃算，在此時(shí)間點(diǎn)進(jìn)行操作，只能說(shuō)微創(chuàng)系的現(xiàn)金流問(wèn)題已然擺上臺(tái)面。

母公司出現(xiàn)現(xiàn)金流問(wèn)題，對(duì)尚未盈利的微創(chuàng)機(jī)器人來(lái)說(shuō)，顯然是個(gè)極大的利空。

從微創(chuàng)機(jī)器人的2023年年報(bào)數(shù)據(jù)來(lái)看，得益于核心產(chǎn)品圖邁機(jī)器人在2023年確認(rèn)10臺(tái)的裝機(jī)收入，當(dāng)期實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1.05億元，同比大幅增長(zhǎng)3.84倍，但對(duì)處在成長(zhǎng)期的微創(chuàng)機(jī)器人來(lái)說(shuō)仍然杯水車薪。

確切來(lái)說(shuō)，微創(chuàng)機(jī)器人現(xiàn)在面臨的巨大的成本及費(fèi)用管控壓力。當(dāng)期銷售費(fèi)用、管理費(fèi)用和研發(fā)費(fèi)用分別高達(dá)2.38億元、1.26億元和5.69億元，整體經(jīng)營(yíng)虧損高達(dá)9.75億元。

其實(shí)，微創(chuàng)機(jī)器人一直在試圖緩解資金壓力，從三費(fèi)角度看，2023年整體運(yùn)營(yíng)虧損已較上年同期收窄10.97%。其中研發(fā)費(fèi)用同比降幅達(dá)到24.69%。

拆解其研發(fā)費(fèi)用不難看到，微創(chuàng)機(jī)器人當(dāng)期研發(fā)費(fèi)用明細(xì)中下降最多的便是耗材成本，而作為占比最高的員工成本卻未下降多少。但實(shí)際上，根據(jù)財(cái)報(bào)和公開(kāi)信息，截至2022年末，微創(chuàng)機(jī)器人研發(fā)人員407人，但在2023年末僅剩238名。研發(fā)人員裁員近一半，員工成本僅下降8.8%，說(shuō)明留下的已是其最核心的研發(fā)人員，再裁員恐影響其后續(xù)的產(chǎn)品研發(fā)和商業(yè)化進(jìn)度。

但也正是造血能力的缺失讓公司面臨較大的現(xiàn)金流壓力。數(shù)據(jù)顯示，截止2023年年底，微創(chuàng)機(jī)器人賬面現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物5.08億元，但與此同時(shí)，公司還有1年內(nèi)計(jì)息借款3.75億元和應(yīng)付賬款2.45億元。也就是說(shuō)，微創(chuàng)機(jī)器人面對(duì)的短期剛性債務(wù)高達(dá)6.2億元，以賬面現(xiàn)金計(jì)仍有約1.12億左右的資金缺口。這個(gè)缺口與此次公司配售融資額基本吻合。

在前狼后虎競(jìng)爭(zhēng)下“邁大步”的風(fēng)險(xiǎn)

據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，預(yù)計(jì)2025年全球手術(shù)機(jī)器人市場(chǎng)將達(dá)285.1億美元，2030年，全球手術(shù)機(jī)器人市場(chǎng)將達(dá)619億美元。中國(guó)手術(shù)機(jī)器人起步較晚，自2017年至2021年，中國(guó)手術(shù)機(jī)器人市場(chǎng)由8.8億元增長(zhǎng)至近41.9億元，預(yù)計(jì)2025年中國(guó)手術(shù)機(jī)器人市場(chǎng)將達(dá)到188.8億元， 2030年，中國(guó)手術(shù)機(jī)器人市場(chǎng)將達(dá)687.2億元。

在此龐大的市場(chǎng)下，競(jìng)爭(zhēng)正日趨白熱化，國(guó)產(chǎn)與進(jìn)口爭(zhēng)鋒相對(duì)的戲碼也正在激烈上演。

去年6月14日，合資生產(chǎn)的國(guó)產(chǎn)達(dá)芬奇手術(shù)機(jī)器人獲批“國(guó)械注準(zhǔn)”，意味著本土化生產(chǎn)的達(dá)芬奇手術(shù)機(jī)器人正式獲批上市。一方面從總量來(lái)看，此前中國(guó)市場(chǎng)達(dá)芬奇裝機(jī)量已超330臺(tái)，側(cè)面反映出直觀醫(yī)療在國(guó)內(nèi)較高的商業(yè)化程度;另一方面，直觀醫(yī)療旗下的達(dá)芬奇手術(shù)機(jī)器人雖然2020年之后專利陸續(xù)到期，但其專業(yè)壁壘及先發(fā)優(yōu)勢(shì)依然存在。

在這兩方面優(yōu)勢(shì)下，本土達(dá)芬奇上市無(wú)疑會(huì)對(duì)尚處于商業(yè)化初期的國(guó)產(chǎn)品牌帶來(lái)新的一輪沖擊。不過(guò)僅以國(guó)產(chǎn)替代角度來(lái)看，微創(chuàng)機(jī)器人相對(duì)直觀醫(yī)療還是存在一定優(yōu)勢(shì)。

從市場(chǎng)角度來(lái)看，中國(guó)腔鏡手術(shù)機(jī)器人市場(chǎng)滲透率相較美國(guó)市場(chǎng)明顯偏低。截至2021年9月30日，中國(guó)達(dá)芬奇手術(shù)系統(tǒng)安裝臺(tái)數(shù)僅為約240臺(tái)，占全球安裝臺(tái)數(shù)的3.7%。中國(guó)僅有10%不到的三甲醫(yī)院采用了達(dá)芬奇手術(shù)系統(tǒng)。并且直觀醫(yī)療可能處于商業(yè)機(jī)密等原因，并沒(méi)有在中國(guó)國(guó)內(nèi)商用單孔手術(shù)機(jī)器人。其次，直觀醫(yī)療近年來(lái)一直在吃“專利紅利”，技術(shù)創(chuàng)新進(jìn)度較慢。目前直觀醫(yī)療在中國(guó)出售的達(dá)芬奇手術(shù)機(jī)器人是其在2014年商用第四代產(chǎn)品，而其最新一代的達(dá)芬奇SP正式商業(yè)化還要追溯到2018年三季度。

在與直觀醫(yī)療的競(jìng)爭(zhēng)中，微創(chuàng)機(jī)器人將落腳點(diǎn)放在商業(yè)化和產(chǎn)品性價(jià)比上。公司的圖邁腔鏡手術(shù)機(jī)器人是國(guó)產(chǎn)第一家獲批的四臂腔鏡機(jī)器人，而且能夠完成RALRP。相較直覺(jué)外科，微創(chuàng)機(jī)器人的圖邁已實(shí)現(xiàn)核心技術(shù)突破，部分臨床指標(biāo)不遜于達(dá)芬奇Si，且圖邁1-2年迭代一次的速度遠(yuǎn)快于達(dá)芬奇，技術(shù)與使用體驗(yàn)差距快速縮小。此外，圖邁具備成本優(yōu)勢(shì)，定價(jià)較達(dá)芬奇更靈活(預(yù)計(jì)平均售價(jià)較達(dá)芬奇Xi低30%)。

不過(guò)，在微創(chuàng)機(jī)器人推進(jìn)國(guó)產(chǎn)替代的同時(shí)，其他國(guó)產(chǎn)同行同樣在發(fā)力。光大證券研報(bào)同時(shí)指出，2021年后國(guó)產(chǎn)手術(shù)機(jī)器人產(chǎn)業(yè)化進(jìn)程明顯加快，2022年至今已有十余款國(guó)產(chǎn)手術(shù)機(jī)器人獲批上市。

實(shí)際上，手術(shù)機(jī)器人是一個(gè)非常需要先發(fā)優(yōu)勢(shì)的賽道，在單孔腔鏡機(jī)器人領(lǐng)域，直觀醫(yī)療和達(dá)芬奇產(chǎn)品在國(guó)內(nèi)并無(wú)優(yōu)勢(shì)，這也讓單孔腔鏡機(jī)器人成為了國(guó)產(chǎn)腔鏡機(jī)器人打破達(dá)芬奇壟斷的一個(gè)突破點(diǎn)。國(guó)內(nèi)首款獲批的單孔手術(shù)機(jī)器人是北京術(shù)銳的單孔蛇形臂手術(shù)機(jī)器人，在去年6月份獲批獲批國(guó)家藥品監(jiān)督管理局(NMPA)三類醫(yī)療器械注冊(cè)證，成為國(guó)內(nèi)首個(gè)內(nèi)窺鏡單孔手術(shù)系統(tǒng)，填補(bǔ)國(guó)內(nèi)空白。而去年11月24日精鋒SP1000的獲批也成為了國(guó)內(nèi)第二款獲批的單孔手術(shù)機(jī)器人系統(tǒng)。

而這側(cè)面折射出的卻是微創(chuàng)機(jī)器人在管線研發(fā)上的弊端，即大而全卻難以全面專精。據(jù)智通財(cái)經(jīng)APP了解，微創(chuàng)機(jī)器人是目前全球唯一一家業(yè)務(wù)覆蓋腔鏡、骨科、泛血管、經(jīng)自然腔道和經(jīng)皮穿刺五大領(lǐng)域的手術(shù)機(jī)器人公司，但這也意味著其有限的研發(fā)經(jīng)費(fèi)難以覆蓋全部管線，在現(xiàn)金流壓力下只能棄卒保車。從2023年財(cái)報(bào)反映出的調(diào)整策略來(lái)看，微創(chuàng)機(jī)器人當(dāng)前的策略主要還是“為了活著”，具體措施就是精簡(jiǎn)人員、壓縮研發(fā)管線、減少支出，資源向圖邁和鴻鵠等核心產(chǎn)品傾斜。

不過(guò)對(duì)于目前的微創(chuàng)機(jī)器人來(lái)說(shuō)，現(xiàn)金流壓力下任何決策都像在“走鋼絲”。據(jù)悉，目前公司仍有10億左右未使用銀行授信額度，以其當(dāng)下的現(xiàn)金流情況無(wú)疑是已公司最后的老本，而在老本見(jiàn)底前能否實(shí)現(xiàn)規(guī)模造血和最終盈利也成為投資者最關(guān)心的問(wèn)題。